胡謙華

度過炎熱的暑假，金融市場的熱度開始升溫，自年中市場開始臆測美聯(lián)儲可能開始縮減購債，市場就變得詭局多端，在過去三個月中，市場經(jīng)歷了美國債市的崩跌，石油價格的一輪上漲，新興市場貨幣的貶值浪潮，金價從底部大幅反彈等一連串的行情洗禮，很明顯的感受到金融投資機構(gòu)，過去這段時間，正在為美聯(lián)儲可能修正的貨幣政策做艙位的整理與準(zhǔn)備；自08年金融海嘯以來，主要經(jīng)濟體莫不致力于修復(fù)受到重傷的經(jīng)濟環(huán)境，而QE退市的直接意義上，意謂著經(jīng)濟開始好轉(zhuǎn)，也因此過去五年來的市場結(jié)構(gòu)，會隨著整個貨幣寬松政策的調(diào)整而改變，過去五年來，主要股市受到貨幣寬松政策而連年上漲，美債則受到超低利率的限制而使的債券價格始終高企，匯市的波動率則是越來越低，臨近QE退市的時間越來越近，這一切將產(chǎn)生變化，而股債匯，誰才是未來的明日之星？

股市

歐美主要股市，自2009年金融海嘯后的低點以來，過去五年來的升幅超過了一倍，各國努力印鈔的結(jié)果，推升了股市的上揚，但經(jīng)濟真實的改善效果卻有限，這也是為什么各國在考慮結(jié)束貨幣寬松時，需要有更多經(jīng)濟數(shù)據(jù)的支持，因為貨幣寬松這一劑藥，只能是續(xù)命，而不是解藥，利用時間與流動性，讓受創(chuàng)的經(jīng)濟能夠好好的療傷。

從技術(shù)上來說，歐美股市自2009年以來，不斷的走高，早就面臨技術(shù)修正的壓力，但受到低利率的環(huán)境，以及各國競相貨幣寬松的政策，使得歐美股市長期出現(xiàn)大漲小回的走勢，一旦QE開始縮減購債，下一步將是利率進(jìn)入上漲周期，那么股市的調(diào)整壓力將十分巨大，尤其在美國三輪QE的效果一次比一次減弱的情況下，歐美股市的上漲顯得十分的虛假。

在1996年時，歐美股市受到亞洲政局不穩(wěn)定，亞洲金融風(fēng)暴，科技產(chǎn)業(yè)興起等多種因素，而出現(xiàn)了長達(dá)五年的超級大牛市，但伴隨而來的是科技泡沫后的大熊市，2000年開始，市場的流動性驟失，全球陷入通縮的陰影之中，歐美主要國家大幅調(diào)降利率，都未能有效改善市場的流動性危機，當(dāng)年最終改變此一危機的是由于金磚四國的崛起，為市場注入了大量的流動性，然而目前市場面對的是比2000年時更嚴(yán)峻的流動性危機，主要各國的利率早已降至歷史最低點，實質(zhì)負(fù)利率的環(huán)境，大量印鈔的結(jié)果，仍未能有效改善市場環(huán)境，更糟糕的是世界沒有第二組的金磚四國，隨著金磚四國的經(jīng)濟減速，如果過早開始縮減QE的規(guī)模，那么將是由誰來提供市場這些流動性的缺口；過去這五年歐美股市的榮景，像極了1996～2001年的狀況，不同的是，如果再次爆發(fā)通縮危機，利率已經(jīng)降無可降，流動性的挹注名單待定，股市的災(zāi)難，會因為流動性的收回，一觸即發(fā)，歐美股市的大熊市或許才剛剛要開始。

債市

自從今年六月份市場開始認(rèn)為，美國將于今年開始縮減購債后，美債的價格就一路下滑，美債的收益率走高至三年以來的高點，自2008年金融海嘯以來，全球經(jīng)濟的復(fù)蘇步伐十分緩慢，期間歐債危機更是拖累了全球經(jīng)濟復(fù)蘇的腳步；作為全球最大資金池的美債，在低利率與QE政策的環(huán)境下，過去這四年債券價格一直維持在高檔的水平，全球經(jīng)濟的升息周期一再推遲，從早先預(yù)估的2013年已經(jīng)推遲到2015年，這使得債券的投資，成為了投資組合中不可或缺的一部分。

隨著QE退市的可能性出現(xiàn)，美債價格開始下跌，但并不意味著，美債失去了投資價值，相反地，在全球經(jīng)濟復(fù)蘇不確定之時，在適當(dāng)?shù)膬r格時，美債會更具有投資的吸引力，延伸前述歐美股市可能爆發(fā)危機以及通縮可能出現(xiàn)的情況，買入美債進(jìn)行避險對沖就顯得更為合理，所以剩下的問題就是，何時可以開始買入美債；從技術(shù)角度來看，美債券價格目前處于下跌段，隨著QE退市的預(yù)期升溫，美債價格仍有進(jìn)一步走跌的空間，以十年債券價格來說，一旦下跌至119下方，將開始是進(jìn)入買入的區(qū)間。

美債仍是未來一年市場的良好投資標(biāo)的，只要市場尚未進(jìn)入升息周期，而在進(jìn)入升息周期前，必須完全退出QE，唯一的風(fēng)險則是美國出現(xiàn)債務(wù)的危機，在投資結(jié)構(gòu)中，適當(dāng)比例的買入美債，仍是相當(dāng)優(yōu)質(zhì)的選擇。

近幾年匯市的波動呈現(xiàn)越來越低的波動率，一直到了2012年日本推出無限寬松的貨幣政策后才逐漸恢復(fù)了較大的波動，今年暑假，新興市場貨幣狂貶，美元受到流動性的支持而穩(wěn)固；隨著美國可能縮減購債的支持，美元會維持著中性偏多的走勢，而如果市場陷入更嚴(yán)重的通縮情緒，則美元將走的更強；由于其他主要經(jīng)濟體仍維持貨幣寬松的的政策，加上歐債問題雖然逐步穩(wěn)定，但根本的問題并未解決，美債收益率穩(wěn)定走高等諸多理由，都會讓市場樂于持有美元。

進(jìn)入第四季，九月的風(fēng)險事件眾多，市場很可能出現(xiàn)異常的波動，若美聯(lián)儲于九月開始縮減購債規(guī)模，那么股市將進(jìn)一步下跌，而美債市場將會出現(xiàn)良好進(jìn)場機會，而美元則會受到市場結(jié)構(gòu)改變，出現(xiàn)寬幅震蕩的走勢，流動性會給予美元一定的支持，而市場若出現(xiàn)災(zāi)難性的危機，則美元會受到避險效應(yīng)而走高，分散投資是較好的應(yīng)對策略，長線投資上，以等待債市為佳。