安進京

世事難料，市場尤甚。金融市場受多方影響而變幻莫測，定性預(yù)測已是難事，定量分析更是難上加難。正如投資大師格雷厄姆所言：“我在華爾街幾十年，從來沒有見過誰能準確預(yù)測市場。”筆者認為，債券投資不比權(quán)益投資更輕松，因其涉及因素更多，甚至比股票投資更加難以預(yù)測，風(fēng)險暴露也更難以管理。

債券市場投資分析涉及宏觀、中觀和微觀各個方面，包括宏觀經(jīng)濟走勢、貨幣財政政策、資金多寡、供需缺口、行業(yè)政策、發(fā)債主體等，需要金融理論、市場分析框架以及一線投資交易經(jīng)驗三位一體的完美結(jié)合，才能做到心中有數(shù)，才能對市場走勢做出較為合理的判斷，才能在市場朝著預(yù)期方向前行時果斷采取行動，而不至于在感嘆幸福來得太突然時束手無策以致錯失良機。

4月至今的債券市場，確定性中充滿著不確定性。確定的是，市場判斷債券收益率走勢將寬幅震蕩；不確定的是，無法判斷收益率將何時上行或下行，以及變動幅度如何。這正如首都的霧霾天氣，明知它沒有消失，但不知其何時會出現(xiàn)。

整體來看，4月債市漲勢喜人，期間未受太多阻力，信用利差和期限利差均大幅收窄，各品種債券收益率曲線基本處于平坦化下行態(tài)勢。

分階段來看，4月至今的市場走勢大致可分為四個階段。

第一階段為4月1—9日，收益率曲線小幅上行并高位企穩(wěn)。期間受制造業(yè)PMI小幅改善及國務(wù)院常務(wù)會議出臺穩(wěn)增長措施影響，收益率曲線出現(xiàn)陡峭化上行態(tài)勢，隨后高位企穩(wěn)。

第二階段為4月10—17日，收益率曲線快速下行。4月10日，央行貨幣政策實現(xiàn)凈投放，加之當(dāng)日公布的進出口數(shù)據(jù)低于預(yù)期，收益率曲線開始小幅下行。隨后公布的3月CPI數(shù)據(jù)雖小幅超出市場預(yù)期，但PPI跌幅擴大顯示未來通脹壓力有限；人民銀行行長周小川公開表示，如果經(jīng)濟增長偏離目標，貨幣政策會進行微調(diào)或大一點的調(diào)整；國務(wù)院總理李克強在博鰲亞洲論壇表示，政府不會對經(jīng)濟一時的波動而采取短期強刺激政策；人民銀行決定對農(nóng)村金融機構(gòu)實施差別化準備金政策。上述因素均對市場形成利好，收益率繼續(xù)下行。隨后公布的貨幣金融數(shù)據(jù)以及一季度宏觀數(shù)據(jù)整體略低于市場預(yù)期，市場做多情緒被點燃，收益率快速下行。

第三階段，4月18日至5月4日，收益率曲線區(qū)間盤整，小幅下行。首先，國務(wù)院決定開工一批重大項目，適時啟動新的核電重點項目建設(shè)，此舉被認為是政府穩(wěn)增長的新措施。但3月外匯占款為1892億元，部分沖銷了穩(wěn)增長對于債市的利空。不料24日人民銀行宣布下調(diào)縣域農(nóng)商行和農(nóng)合行準備金率，幅度超出市場預(yù)期，收益率曲線中短端小幅下行，長端變動不大。隨后人民銀行在公開市場回籠20億元，并在月底前實現(xiàn)910億元凈投放，收益率曲線開始整體下行。

第四階段，5月5日至今，收益率曲線快速大幅下行。勞動節(jié)期間公布的4月匯豐制造業(yè)PMI終值略有反彈，但整體表現(xiàn)弱勢。節(jié)后公布一季度貨幣政策執(zhí)行報告，市場對其解讀莫衷一是。樂觀者認為是央行全面放松的信號，但更多的是中性派，認為貨幣政策中性偏寬松態(tài)勢未改，全面降準的必要性不大。但市場整體較為樂觀，加之央行正回購力度有限，收益率繼續(xù)下行。8日午盤市場突然發(fā)力，收益率快速下行，中長端收益率下行幅度大于短期，主要因為進出口數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)使得市場預(yù)期外匯占款不會太差、市場降準傳言不絕于耳以及預(yù)期4月CPI數(shù)據(jù)走低。果不其然，幸福突然降臨。9日公布的4月CPI數(shù)據(jù)低于市場預(yù)期，壓抑已久的做多熱情如困獸出籠亢奮不已，收益率快速跳水，市場到了近乎瘋狂的地步，買盤不論價格如何直接taken all，霸氣十足，令人唏噓不已。

總的來看，4月以來，債券市場走勢頗具戲劇性。月初本以為政府穩(wěn)增長措施會對市場形成長期利空，收益率平坦化上行只是時間問題。但市場的精彩之處就在于她的不可預(yù)知性，而幸福也往往來得突然，讓我們激動不已又略帶些不知所措。應(yīng)該說，市場上漲的主要原因為宏觀經(jīng)濟增長乏力、央行貨幣政策中性偏寬松、投資類賬戶配置力度較強以及交易類機構(gòu)多頭情緒的釋放等。

不過，收益率的下行對交易賬戶來說固然感覺倍兒爽，但對于配置類機構(gòu)卻難掩踏空后的憤憤不已。但市場還是公平的，收益率快速下行后對所有人提出了同樣的問題：你還敢玩嗎？的確，做多或者做空，追漲還是了結(jié)，這是個問題。

無論如何，只要我們對市場足夠的敬畏與尊重，對其走勢做出合情合理的客觀判斷，對自身賬戶投資或交易的屬性不忘初衷，對債券投資或交易價值做出明確評估并根據(jù)市場走勢果斷采取行動，我們就不會感覺幸福來得太突然。讓我們且交易、且投資、且珍惜。

作者單位： 農(nóng)業(yè)銀行資產(chǎn)管理部

責(zé)任編輯：廖雯雯 劉穎