顧　遠(yuǎn) ，王　慧

(1.安徽工業(yè)大學(xué) 商學(xué)院，安徽 馬鞍山 243002；2.安徽宿州淮海村鎮(zhèn)銀行,安徽 宿州 234000)

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創(chuàng)業(yè)板公司高管團(tuán)隊特征與股票減持行為實證研究

顧遠(yuǎn)1，王慧2

(1.安徽工業(yè)大學(xué) 商學(xué)院，安徽 馬鞍山 243002；2.安徽宿州淮海村鎮(zhèn)銀行,安徽 宿州 234000)

摘要：選取2010～2012年深市創(chuàng)業(yè)板上市公司中發(fā)生高管減持的公司為研究樣本，實證研究高管團(tuán)隊的同質(zhì)性與異質(zhì)性特征對股票減持的影響。研究發(fā)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板高管團(tuán)隊的背景特征影響著高管減持行為，其中高管教育背景的異質(zhì)性與減持顯著正相關(guān)；高管專業(yè)背景異質(zhì)性與減持顯著負(fù)相關(guān)；高管年齡的異質(zhì)性與減持負(fù)相關(guān)；具有海外背景的高管越多，發(fā)生減持的比例越大；具有政府背景的高管對自身減持股票的大小并無直接影響；高管團(tuán)隊規(guī)模越大，減持比例就越大。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板公司；高管團(tuán)隊；同質(zhì)性；異質(zhì)性；股票減持

我國創(chuàng)業(yè)板市場自2009年10月正式開板運(yùn)行以來得到了快速發(fā)展，從最初上市的28家公司到目前的400多家，總市值達(dá)到2 400多億元。數(shù)據(jù)顯示，隨著創(chuàng)業(yè)板上市公司家數(shù)呈遞增趨勢，高管發(fā)生減持的的家數(shù)也同時呈現(xiàn)逐年遞增趨勢，值得深入研究。

根據(jù)“高層梯隊理論”，企業(yè)高層管理團(tuán)隊的職業(yè)背景、專業(yè)背景及受教育程度等人口傳記性特征會影響團(tuán)隊組織決策的選擇，進(jìn)而影響企業(yè)的績效。[1]目前對高管減持原因的研究主要集中在公司的業(yè)績、高發(fā)行價、高市盈率等，而從管理者背景特征的行為經(jīng)濟(jì)學(xué)角度來分析高管減持的研究尚不多見。國內(nèi)外學(xué)者針對高管背景特征的研究，大都集中在高管團(tuán)隊特征與企業(yè)績效的關(guān)系研究上。[2-9]高管團(tuán)隊特征主要圍繞著高層管理團(tuán)隊同質(zhì)性特征和異質(zhì)性特征兩個維度，分析其對公司組織績效、戰(zhàn)略選擇等的影響。同質(zhì)性一般是指公司高管成員價值觀、態(tài)度、自身背景特征等的趨同性,主要包括年齡、學(xué)歷、任期、性別、海外背景、團(tuán)隊規(guī)模等，這些因素代表著企業(yè)高管團(tuán)隊的價值觀、風(fēng)險偏好、經(jīng)驗等的“指示器”，進(jìn)而可能影響高管團(tuán)隊的決策。異質(zhì)性指高管特征的差異性，主要包括教育背景異質(zhì)性、性別異質(zhì)性、任期異質(zhì)性、專業(yè)背景異質(zhì)性等。異質(zhì)性代表高管團(tuán)隊成員觀點和信息源的多樣化，能提高整個團(tuán)隊決策時的創(chuàng)新，但異質(zhì)性的存在也可能使團(tuán)隊成員產(chǎn)生沖突，影響溝通與交流。那么，高管團(tuán)隊同質(zhì)性與異質(zhì)性特征是否會對高管減持股票行為產(chǎn)生影響呢？這一問題值得研究。本文從人的因素出發(fā)，采用實證研究的方法，以創(chuàng)業(yè)板上市公司為對象，通過高管團(tuán)隊同質(zhì)性特征與異質(zhì)性特征兩個維度來分析研究其與高管減持的關(guān)系，力圖另辟途徑來尋找企業(yè)頻繁發(fā)生減持的高管自身原因。以期為證券監(jiān)管部門制定各種監(jiān)管政策以規(guī)范公司行為、減少市場波動、保護(hù)中小投資者利益提供依據(jù)。

一、理論分析與研究假設(shè)

本文從規(guī)模、海外背景及政府背景三個方面衡量高管團(tuán)隊特征的同質(zhì)性，從學(xué)歷異質(zhì)性、年齡異質(zhì)性及專業(yè)背景異質(zhì)性三個角度衡量高管的異質(zhì)性，實證分析創(chuàng)業(yè)板高管團(tuán)隊的背景特征與高管減持之間的關(guān)系。

(一)教育程度的異質(zhì)性與高管減持

有關(guān)高管教育程度異質(zhì)性的研究，學(xué)術(shù)界存在較大分歧。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)教育程度異質(zhì)性的存在使高管團(tuán)隊在思考問題及工作方式上產(chǎn)生分歧和沖突，最終使得團(tuán)隊整體的工作、決策效率降低。Knight等提出當(dāng)高管團(tuán)隊的受教育程度的異質(zhì)性很大時，團(tuán)隊成員之間在公司戰(zhàn)略程序的制訂及戰(zhàn)略計劃和目標(biāo)等方面容易產(chǎn)生意見的分歧與沖突，導(dǎo)致決策難以執(zhí)行，從而使公司績效下降。[3]我國學(xué)者古家軍等也通過研究發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊的教育程度的異質(zhì)性越大，企業(yè)戰(zhàn)略決策的正確性就越低。[4]我們認(rèn)為，當(dāng)公司高管受教育程度異質(zhì)性較大時，員工之間難以溝通，高管為謀求自身利益，可能出現(xiàn)大量減持股票的現(xiàn)象。因此提出假設(shè)1。

H1：高管團(tuán)隊受教育程度的異質(zhì)性與高管減持正相關(guān)。高管團(tuán)隊學(xué)歷的差異性越大，發(fā)生減持的越多。

(二)高管團(tuán)隊年齡異質(zhì)性與高管減持

針對高管團(tuán)隊年齡異質(zhì)性的研究，一些學(xué)者基于信息決策理論發(fā)現(xiàn)年齡的異質(zhì)性能提高高管團(tuán)隊的決策水平，有利于企業(yè)績效的提高；如果高管的年齡差異性大，團(tuán)隊內(nèi)就會具有更多多元化的經(jīng)驗、人脈、觀念等，從而可以促使企業(yè)戰(zhàn)略決策質(zhì)量水平的提高。Tihanyi等發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊年齡異質(zhì)性是影響企業(yè)戰(zhàn)略決策的一個主要因素。[5]還有學(xué)者研究表明年齡的異質(zhì)性對企業(yè)銷售增長率呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。我們認(rèn)為，高管團(tuán)隊年齡的差異性越大，企業(yè)的決策能力越強(qiáng)，企業(yè)的發(fā)展前景越好，從而會影響高管的行為選擇，其謀取私利的個人行為會相應(yīng)減少。因此提出假設(shè)2。

H2:高管團(tuán)隊年齡異質(zhì)性與高管減持負(fù)相關(guān)。高管團(tuán)隊年齡的差異性越大，發(fā)生減持的越少。

(三)團(tuán)隊專業(yè)背景異質(zhì)性與高管減持

高管團(tuán)隊專業(yè)背景異質(zhì)性是指高管在學(xué)業(yè)專業(yè)上的差異性，代表著高管在認(rèn)知模式與專業(yè)領(lǐng)域的不同。專業(yè)背景的異質(zhì)性越大，代表高管團(tuán)隊認(rèn)知資源的多樣化、觀察問題的多角度及專業(yè)技能的豐富性越大，從而能使企業(yè)戰(zhàn)略決策的制定質(zhì)量更高。學(xué)者Amason等通過研究也得出了專業(yè)背景的異質(zhì)性能使團(tuán)隊多角度分析問題，提高多元化戰(zhàn)略決策水平及企業(yè)的創(chuàng)新能力；另外，專業(yè)背景異質(zhì)性影響著團(tuán)隊的外部關(guān)系，異質(zhì)性越高，團(tuán)隊成員與外界的合作越緊密。當(dāng)高管團(tuán)隊面對外界競爭和威脅時會采取積極進(jìn)取的態(tài)度。[6]我們認(rèn)為，專業(yè)背景的不同會使企業(yè)高管的知識構(gòu)成、價值取向及個人行為的選擇出現(xiàn)差異。專業(yè)背景的異質(zhì)性越高，團(tuán)隊成員分析問題的角度會更加多元，思維模式會更長遠(yuǎn)和理性，高管個人減持股票的投機(jī)性行為就會相應(yīng)變少?；谝陨戏治鎏岢黾僭O(shè)3。

H3:高管團(tuán)隊專業(yè)背景異質(zhì)性與高管減持負(fù)相關(guān)。高管團(tuán)隊專業(yè)背景的差異性越大，發(fā)生減持的越少。

(四)高管團(tuán)隊海外背景與高管減持

隨著競爭國際化的加劇，企業(yè)為了能開拓市場，提高競爭力，越來越需要具有懂得國外管理經(jīng)驗的人士加入。許多學(xué)者認(rèn)為具有海外工作或?qū)W習(xí)經(jīng)歷的管理者能有更開闊的視野，有利于公司引進(jìn)先進(jìn)技術(shù)與科技創(chuàng)新，能給公司帶來持續(xù)的發(fā)展。但也有學(xué)者認(rèn)為高管如有海外教育或工作經(jīng)歷，將受到異域文化的影響，在高管作出決策時可能會產(chǎn)生沖突，會對企業(yè)的業(yè)績及未來發(fā)展帶來不利的影響。因此我們提出假設(shè)4。

H4：高管團(tuán)隊中具有海外背景的高管越多，發(fā)生減持的越多。

(五)團(tuán)隊政府背景與高管減持

Pfeffer提出“資源支持理論”，認(rèn)為高管如具有良好的外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，做到內(nèi)外通達(dá)，將有助于化解公司面臨的危機(jī)。[7]在我國企業(yè)的發(fā)展中，具有政府背景被大多數(shù)公司視為能減少經(jīng)營風(fēng)險與貿(mào)易摩擦，獲取更多資源的能力，處理好企業(yè)與政府的關(guān)系有助于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。我國學(xué)者巫景飛等通過實證研究得出高管團(tuán)隊的政府背景促進(jìn)了企業(yè)業(yè)務(wù)及地域的多元化發(fā)展。[8]王海珍等研究表明具有政府背景的高管能促進(jìn)企業(yè)業(yè)績的提升。[9]我們認(rèn)為，具有政府背景的高管能更加了解政府政策的導(dǎo)向，能更好地實現(xiàn)企業(yè)與政府的順利有效溝通，增加企業(yè)的商機(jī)與績效，促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展，從而使高管發(fā)生減持股票的行為減小。因此提出假設(shè)5。

H5：高管團(tuán)隊中具有政府背景的高管越多，發(fā)生減持的就越少。

(六)高管團(tuán)隊規(guī)模與減持

團(tuán)隊規(guī)模代表著企業(yè)高管團(tuán)隊參與公司決策的制訂與政策的執(zhí)行的人數(shù)。許多海外學(xué)者通過研究發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊規(guī)模與企業(yè)的成長性呈正相關(guān)關(guān)系，高管團(tuán)隊的人數(shù)的多少代表著團(tuán)隊資源擁有量與實力，人越多代表企業(yè)處理信息與制定決策的能力越強(qiáng)。團(tuán)隊規(guī)模越大，其信息來源越多，在分析與解決問題中會減少錯誤判斷，解決問題的能力越強(qiáng)。另外，大的團(tuán)隊會提出更多解決問題及公司發(fā)展的戰(zhàn)略方案。學(xué)者Jackson(1992)提出，相較于規(guī)模較小的高管團(tuán)隊，大規(guī)模的團(tuán)隊能依靠其擁有的更多的資源以提高企業(yè)的業(yè)績?？傊?，高管團(tuán)隊規(guī)模越大，代表企業(yè)擁有的資源和決策力越強(qiáng)，高管的自利行為就會降低，因此我們提出假設(shè)6。

H6：高管團(tuán)隊規(guī)模與高管減持負(fù)相關(guān)。高管團(tuán)隊規(guī)模越大，發(fā)生減持的越少。

二、研究設(shè)計

(一)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

選取在深市創(chuàng)業(yè)板上市的公司中發(fā)生高管減持股票行為的公司為樣本，其中高管是指上市公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員。由于2010年10月才迎來了首批限售股解禁，公司高管此后開始減持股票，因此，以2010～2012年3年數(shù)據(jù)進(jìn)行橫截面分析。截至2012年底，共有355家公司在創(chuàng)業(yè)板先后上市，其中有225家公司發(fā)生了高管減持，剔除數(shù)據(jù)缺失及一些極端值，最終選取了199家公司作為研究樣本數(shù)據(jù)。

本研究所使用的公司財務(wù)數(shù)據(jù)及股票市場數(shù)據(jù)來源于深圳市國泰安信息技術(shù)有限公司提供的股票市場研究數(shù)據(jù)庫(CSMAR)以及萬德數(shù)據(jù)庫(WIND)。對于部分缺失數(shù)據(jù)，通過手工查找公司年報獲取，所有數(shù)據(jù)處理和統(tǒng)計分析工作均在Excel及SAS統(tǒng)計軟件中進(jìn)行。

(二)研究模型與變量設(shè)計

1. 研究模型。

建立如下模型以檢驗公司高管團(tuán)隊特征對股票減持行為的影響：

MDP=α0+α1Dedu+α2Dage+α3Dmaj+α4int+α5gov+α6rs+α7tq+α8mp+α9roa+α10yeari+ε

其中α0為常數(shù)項，i=11或12，ε為隨機(jī)變量。

2.變量設(shè)計。

(1)因變量：高管減持比例(MDP)。我國學(xué)者李錦文在研究我國創(chuàng)業(yè)板高管減持時，選取了高管直接及間接減持的股數(shù)/高管直接間接持股總數(shù)作為高管減持比例的替代變量。[10]于海林選用高管減持時取1，否則取0的虛擬變量作為減持或增持的替代變量。[11]本研究中，由于公司在創(chuàng)業(yè)板上市時間不同，每年解禁股股數(shù)不同，所以高管每年發(fā)生的減持?jǐn)?shù)量可能存在很大差異，為了檢驗公司高管人員的減持幅度，我們選取了高管減持比例(MDP)，即上市公司董事、監(jiān)事及高級管理人員直接或間接減持股數(shù)與流通股總股數(shù)的比值作為高管減持比例的替代變量。

(2)自變量。一是高管異質(zhì)性特征變量。高管異質(zhì)性特征變量主要包括教育背景異質(zhì)性、性別異質(zhì)性、任期異質(zhì)性、專業(yè)背景異質(zhì)性等。Hambrick(1996)在研究高管的異質(zhì)性與公司運(yùn)營關(guān)系時選取了任期異質(zhì)性、教育背景異質(zhì)性和職業(yè)經(jīng)驗異質(zhì)性。Michie(2002)選取了職業(yè)經(jīng)驗和任期作為高管異質(zhì)性的替代變量。根據(jù)本研究的需要，僅選取了高管教育背景異質(zhì)性(Dedu)、年齡異質(zhì)性(Dage)、專業(yè)背景異質(zhì)性(Dmaj)。

根據(jù)已有的研究，高管受教育水平、年齡異質(zhì)性應(yīng)采用標(biāo)準(zhǔn)差系數(shù)(CV)進(jìn)行衡量，CV是用以反映各個觀測值與中心值之間的相對離散程度，標(biāo)準(zhǔn)差系數(shù)越大，表明高管團(tuán)隊異質(zhì)性越大。計算公式如下：

CV=變量標(biāo)準(zhǔn)差/平均值

其中高管的受教育水平按照以下方法賦值，1代表中專及中專以下，2代表大專，3代表本科，4代表碩士研究生，5代表博士研究生。

高管專業(yè)背景的劃分方法是，屬于理學(xué)、工學(xué)、農(nóng)學(xué)等理工科類取1，屬于會計、金融、經(jīng)濟(jì)管理、法律、文學(xué)藝術(shù)類取2；專業(yè)背景異質(zhì)性，采用Herfindal-Hischman系數(shù)進(jìn)行計算，其計算公式如下：

其中Pi代表團(tuán)隊中第i類成員與高管團(tuán)隊總?cè)藬?shù)的比重，H值介于0到1之間，H值越大，表示高管團(tuán)隊專業(yè)背景的異質(zhì)性越大。

二是高管同質(zhì)性特征變量。高管海外背景(int)資料通過仔細(xì)閱讀高管的個人簡歷獲得，是否具有海外背景的判斷標(biāo)準(zhǔn)主要包括：具有國外國籍；具有曾經(jīng)在國外工作或?qū)W習(xí)的經(jīng)歷；在跨國公司中國區(qū)任代表。高管團(tuán)隊的海外背景等于具有以上標(biāo)準(zhǔn)之一的高管人數(shù)/公司高管總?cè)藬?shù)。

高管的政府背景(gov)同樣也通過閱讀高管個人簡歷獲得，是否具有政府背景的判斷標(biāo)準(zhǔn)主要包括：曾經(jīng)就職于政府部門；曾經(jīng)或目前擔(dān)任人大代表或政協(xié)委員等社會職務(wù)；受到過國家或地方政府頒發(fā)的相關(guān)獎項，如五一勞動獎?wù)隆⑾冗M(jìn)個人、杰出企業(yè)家等；享受國務(wù)院津貼或省級特殊津貼等。高管團(tuán)隊的政府背景等于具有以上標(biāo)準(zhǔn)之一的高管人數(shù)/高管團(tuán)隊總?cè)藬?shù)。

高管的團(tuán)隊規(guī)模(rs)，即公司高管團(tuán)隊的總?cè)藬?shù)。其中大于整個樣本的平均人數(shù)的公司取1，小于整個樣本的平均人數(shù)的公司取0。

(3)控制變量。一是企業(yè)價值(tq)。公司高管增減持公司股票具有明顯的“內(nèi)部人”效應(yīng)，高管能夠在公司各項指標(biāo)高時減持公司股票，在各項指標(biāo)低時增持公司股票。當(dāng)企業(yè)價值較高時，可能存在股價等被高估的可能，而企業(yè)高管作為公司的內(nèi)部人，由于信息不對稱的存在，可能會發(fā)生大量減持股票的行為。我國學(xué)者巴曙松等針對非流通股解禁提出，當(dāng)企業(yè)的托賓Q值較高時，持股股東就會發(fā)生明顯的減持股票的行為。我們認(rèn)為，企業(yè)的價值越大，公司高管在市場上的套利空間越大，由于資本的逐利性的存在可能會使得高管紛紛發(fā)生股票減持行為，本文預(yù)測企業(yè)價值與高管減持為正相關(guān)。企業(yè)價值用托賓Q值表示，即市場價值/期末總資產(chǎn)。

二是高管持股比例(mp)。本文中高管持股比例是指上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員直接和間接持股總數(shù)除以公司總股本。根據(jù)壕溝防守理論，高管的持股比例越高，會使得其對企業(yè)的控制權(quán)越大，高管受到外界的約束也會減弱，在這種情況下，高管也會追逐自利行為，可能會發(fā)生大量減持股票的行為。本文預(yù)測高管持股比例與減持正相關(guān)。

三是資產(chǎn)報酬率(roa)。資產(chǎn)報酬率用公司凈利潤/總資產(chǎn)表示。資產(chǎn)報酬率是公司外部投資者非常關(guān)注的方面，該指標(biāo)能對公司股價產(chǎn)生重大影響，資產(chǎn)報酬率越高，意味著公司股票的價格能保持在較高的水平上，而投資回報率越低的公司股價將會出現(xiàn)回落的現(xiàn)象，因此，本文預(yù)測資產(chǎn)報酬率與高管減持股票呈負(fù)相關(guān)。

四是年份(Yeari)。i=11代表2011年，此時屬于2011年的樣本取1，其他年份取0；i=12代表2012年，此時屬于2012年的樣本取1，其他年份取0。

三、實證分析

(一)變量的描述性統(tǒng)計

表1　變量描述統(tǒng)計表

從表1可以看出高管團(tuán)隊具有如下特點：

一是高管減持比例的平均值為0.017 7，標(biāo)準(zhǔn)偏差為0.023 8，但最大值與最小值相差較大，說明各個公司高管發(fā)生減持的差別較大，一些上市較晚的公司可能由于限售股解禁的較小，發(fā)生減持的少；而上市較早的公司限售股解禁的較多，發(fā)生減持的較多。

二是高管團(tuán)隊的受教育水平、年齡、專業(yè)背景異質(zhì)性的平均值分別為0.270 1、0.179 5、0.423 6，我國公司高管團(tuán)隊的異質(zhì)性普遍較低，均低于國外水平，這表明我國創(chuàng)業(yè)板高管團(tuán)隊整體特征的趨同性，這可能是與我國文化背景與國外文化存在差異的結(jié)果。我國學(xué)者梁漱溟、李美枝曾對我國文化進(jìn)行了研究，從個人主義或集體主義角度出發(fā)分析了中美的文化差異，“集體主義”是中國文化的典型特點，而美國文化偏向于個人主義。在集體主義的影響下，我國的高管團(tuán)隊更傾向于選擇具有相似特征的人，從而使我國高管團(tuán)隊整體異質(zhì)性水平不高。

三是我國高管團(tuán)隊中具有海外背景的高管比例的平均值僅為0.086，最大值為0.538 461 5，盡管有些公司具有海外背景的高管比例較大，但從整體上看，高管團(tuán)隊中普遍缺乏具有海外背景的高管。

四是高管團(tuán)隊中具有政府背景的高管比例平均值為0.119 5，標(biāo)準(zhǔn)差為0.101 4，最大值為0.437 500，這表明我國創(chuàng)業(yè)板公司高管團(tuán)隊中政府官員占有一定比重，公司的一些高管是由以前的政府官員等加入的，另外說明不同企業(yè)的高管團(tuán)隊中具有政府背景的人數(shù)有一定的差別。

五是高管規(guī)模中，高于創(chuàng)業(yè)板整體高管人數(shù)的取值為1，低于整體高管人數(shù)的公司取0，而平均值為0.527 6，說明高管團(tuán)隊中高于創(chuàng)業(yè)板高管平均規(guī)模的高管占比較大，高管團(tuán)隊規(guī)模的標(biāo)準(zhǔn)差為0.500 4，表明各企業(yè)之間高管人數(shù)差異性較大。

(二)相關(guān)性分析

表2　相關(guān)性分析表

注：***：P≤0.01，**：P≤0.05，*：P≤0.10

一般情況下，變量之間的相關(guān)性系數(shù)大于0.9，則變量之間存在嚴(yán)重的共線性；如果各變量之間的相關(guān)性系數(shù)超過0.8則各變量之間可能存在共線性。由表2可以看出，教育背景、年齡、專業(yè)背景異質(zhì)性、海外背景、政府背景、高管規(guī)模與高管減持之間顯著性檢驗的P值均較小，初步說明自變量與因變量之間不存在多重共線性；另外，各自變量之間的相關(guān)性系數(shù)相對較低，表明各自變量之間的共線性問題也不嚴(yán)重。

(三)回歸分析與結(jié)論

表3給出了模型的回歸結(jié)果。

表3　多元模型回歸分析表

注：***P≤0.01，**P≤0.05，*P≤0.10。

通過表3的回歸結(jié)果可以得出如下結(jié)論：

1.高管教育背景的異質(zhì)性與高管減持顯著正相關(guān)。這說明創(chuàng)業(yè)板上市公司高管團(tuán)隊之間教育程度相差越大，團(tuán)隊成員在思考問題及工作方式上越會產(chǎn)生分歧和沖突，最終使得團(tuán)隊整體的工作、決策效率降低，最終導(dǎo)致高管發(fā)生減持股票現(xiàn)象，假設(shè)1得到驗證。

2.高管年齡的異質(zhì)性與高管減持負(fù)相關(guān)，但不顯著。這可能是由于創(chuàng)業(yè)板上市公司高管發(fā)生減持行為是高管追求個人私利的行為，高管年齡的大小不會直接影響高管減持股票的行為。

3.高管專業(yè)背景異質(zhì)性與高管減持顯著負(fù)相關(guān)，這說明高管專業(yè)背景差異性越大，觀察問題的角度越廣，專業(yè)技能越豐富，對企業(yè)未來的發(fā)展具有信心，從而使減持股票的行為大大減少，因此假設(shè)3成立。

4.高管的海外背景與高管減持顯著正相關(guān)，假設(shè)4得到了驗證。說明高管團(tuán)隊中具有海外背景的人員由于受到國外文化的影響，與中國文化產(chǎn)生沖突，不利于創(chuàng)業(yè)板的長遠(yuǎn)發(fā)展，團(tuán)隊中具有海外背景的人越多，高管發(fā)生減持股票的行為就越多。

5.高管團(tuán)隊的政府背景與高管減持負(fù)相關(guān)，但不顯著，假設(shè)5沒有得到充分驗證，原因可能是創(chuàng)業(yè)板上市公司高管在減持股票的過程中不會過多地關(guān)注高管是否具有政治關(guān)聯(lián)度，而是更多地關(guān)注自身的價值。

6.高管團(tuán)隊規(guī)模與高管減持正相關(guān)，與假設(shè)6相反，這可能是由于創(chuàng)業(yè)板上市公司的特殊性決定。高管團(tuán)隊的規(guī)模越大不一定越好，Schoonhoven等提出雖然高管團(tuán)隊規(guī)模越大代表企業(yè)獲取資源的能力越強(qiáng)，但也有可能會出現(xiàn)團(tuán)隊內(nèi)部交流、合作不順暢等問題。[12]因此，團(tuán)隊人數(shù)較大時可能會阻礙團(tuán)隊內(nèi)部的交流，從而使團(tuán)隊的凝聚力下降，高管的個人行為有可能會膨脹，減持股票的行為就會較多地發(fā)生。

此外，控制變量方面，企業(yè)的價值與高管減持顯著正相關(guān)，高管持股比例與高管減持顯著正相關(guān)。資產(chǎn)報酬率與高管減持負(fù)相關(guān)，但不顯著，這可能是由于創(chuàng)業(yè)板上市時間較短，樣本量較小，從而影響了最終結(jié)果。

四、建議

一是加強(qiáng)對創(chuàng)業(yè)板公司高管團(tuán)隊的監(jiān)管力度，當(dāng)公司申請在創(chuàng)業(yè)板上市時，應(yīng)重點考察董事、監(jiān)事等高管團(tuán)隊成員的能力、經(jīng)驗、知識構(gòu)成、政府背景、海外背景等，同時要控制高管團(tuán)隊規(guī)模，保證團(tuán)隊的整體素質(zhì)水平，降低團(tuán)隊成員的道德風(fēng)險，從而減少減持股票現(xiàn)象的發(fā)生。

二是完善創(chuàng)業(yè)板公司的內(nèi)部治理，充分發(fā)揮公司獨(dú)立董事及監(jiān)事會職能，加強(qiáng)對高管團(tuán)隊的監(jiān)督，約束其各項行為。

三是盡力維護(hù)公司高管團(tuán)隊的持續(xù)性與穩(wěn)定性，減少由于公司高管人員的變動阻礙公司的正常運(yùn)轉(zhuǎn)；可借鑒香港創(chuàng)業(yè)板市場的做法，規(guī)定公司的實際控制人或高級管理人員在上市之前的24個月內(nèi)要保持基本不變，同時對高管層的品行、才能、經(jīng)驗等都做出相關(guān)規(guī)定，提高高管團(tuán)隊成員的素質(zhì)。

四是引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)板上市公司調(diào)整相關(guān)公司章程，采取激勵措施，鼓勵高管長期持有公司的股票，合理延長離任高管的限售期；鼓勵董、監(jiān)、高人員延長所持股票的鎖定期，規(guī)定減持股票的價格下限，對解禁期滿后大量減持股票的現(xiàn)象，要限制高管回收投資的回收期限及減持股票的比例等。

五是強(qiáng)化對公司高管減持股票的信息披露，規(guī)定創(chuàng)業(yè)板上市公司應(yīng)提前披露高管在任期內(nèi)發(fā)生減持公司股票的行為。

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(責(zé)任編輯汪繼友)

EmpiricalStudyoftheExecutiveTeamFeatureofListedCompaniesonGEMandStockReductionBehavior

GUYuan1,WANGHui2

(1.School of Business, AHUT, Ma’anshan 243002, Anhui, China;2.Huaihai Village Bank of Suzhou, Suzhou 234000, Anhui, China)

Abstract:It is found in the empirical study, taking as sample those companies with executive reduction behavior in Shenzhen GEM from 2010 to 2012, of the influence of the executive team similarity and dissimilarity on the stock reduction that the executive team background feature makes influence on their reduction behavior in the following aspects: the dissimilarity of their educational background obviously is positively relevant to the reduction while that of their professional background relevant negatively to the reduction and that of their age relevant negatively to the reduction; the more the executives with overseas background, the more the ratio of reduction; the executives with governmental background makes no direct influence on the more or less of their reduction; and the more the scale of executives, the more the ratio of the reduction.

Key words:listed companies on GEM; executive team; similarity; dissimilarity; stock reduction

中圖分類號：F832.51

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1671-9247(2014)06-0045-04

作者簡介：顧遠(yuǎn)(1967-)，男，安徽明光人，安徽工業(yè)大學(xué)商學(xué)院副教授。

基金項目：安徽省教育廳人文社會科學(xué)研究重點項目(SK2012A028)；安徽省哲學(xué)社會科學(xué)規(guī)劃項目(AHSK11-12D81)

收稿日期：2014-05-26