張秀麗

（鄭州大學(xué) 商學(xué)院，鄭州 450001）

隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，金融在經(jīng)濟(jì)中的作用越來(lái)越重要。相伴隨的金融風(fēng)險(xiǎn)也日益凸顯，隨著巴林銀行、大通曼哈頓、住友、瑞士聯(lián)合銀行、美林等遭受重大損失，甚至倒閉，金融風(fēng)險(xiǎn)備受全球關(guān)注。金融風(fēng)險(xiǎn)種類繁多，一旦造成損失，數(shù)額巨大，影響廣泛。因此，研究金融風(fēng)險(xiǎn)、對(duì)其進(jìn)行有效管理就顯得日益重要。

一、金融風(fēng)險(xiǎn)的分類

美國(guó)保險(xiǎn)精算協(xié)會(huì)（CAS）將風(fēng)險(xiǎn)分為金融風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)和災(zāi)害風(fēng)險(xiǎn)[3]。我國(guó)國(guó)資委在《中央企業(yè)全面風(fēng)險(xiǎn)管理》中將風(fēng)險(xiǎn)分為戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和法律風(fēng)險(xiǎn)[4]。Chernobai，Rachev 和 Fabozzi[5]在《Operational Risk》一書(shū)中，將銀行金融風(fēng)險(xiǎn)分為：信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、商業(yè)和/或戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)、聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)、普通法律風(fēng)險(xiǎn)。可見(jiàn)，不同行業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的分類是不一樣的，這主要是由于風(fēng)險(xiǎn)對(duì)不同行業(yè)的影響不一樣，進(jìn)而風(fēng)險(xiǎn)管理的重點(diǎn)也各不相同。根據(jù)新巴基爾協(xié)議Ⅱ，結(jié)合Dowd、Culp[6]等學(xué)者關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)的分類，本文對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的分類如圖1所示。

圖1 金融風(fēng)險(xiǎn)分類

信用風(fēng)險(xiǎn)是金融交易中對(duì)手違約的可能性，與信用事件的發(fā)生有關(guān)；而信用事件與交易對(duì)象執(zhí)行其先前承諾的金融義務(wù)的能力的變化相關(guān)。據(jù)此，結(jié)算風(fēng)險(xiǎn)、結(jié)算前風(fēng)險(xiǎn)、遷移或降級(jí)風(fēng)險(xiǎn)及價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)都屬于信用風(fēng)險(xiǎn)。

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是與價(jià)格變化相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。因此利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、證券價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)及商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)均屬于此類。

操作風(fēng)險(xiǎn)是與操作過(guò)程有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，如圖1所示，其包含內(nèi)容較多，也是當(dāng)前金融風(fēng)險(xiǎn)管理中容易出現(xiàn)問(wèn)題及影響較大的一類風(fēng)險(xiǎn)。

以上三類風(fēng)險(xiǎn)基本上是某項(xiàng)業(yè)務(wù)或某個(gè)部門發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，是局部的風(fēng)險(xiǎn)，雖然其影響可能是全局性的，甚至導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)。歸于其他風(fēng)險(xiǎn)的是對(duì)金融機(jī)構(gòu)整體產(chǎn)生影響的風(fēng)險(xiǎn)，是全局性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)金融機(jī)構(gòu)短時(shí)間內(nèi)的影響或許并不顯著，但是卻會(huì)影響金融機(jī)構(gòu)的長(zhǎng)期發(fā)展，因此也是必須重視的風(fēng)險(xiǎn)。

二、金融風(fēng)險(xiǎn)變遷

隨著經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展、金融管制的逐步放松、信息技術(shù)特別是互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的革命性發(fā)展，金融創(chuàng)新層出不窮，金融風(fēng)險(xiǎn)也在不斷變遷。早期的金融風(fēng)險(xiǎn)著重于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，隨著金融衍生品的大量運(yùn)用，交易日趨復(fù)雜，信用風(fēng)險(xiǎn)及操作風(fēng)險(xiǎn)也日益凸顯，而且其后果嚴(yán)重。近年來(lái)隨著金融風(fēng)險(xiǎn)事件的頻發(fā)，人們更加關(guān)注金融風(fēng)險(xiǎn)，而且不僅關(guān)注某個(gè)業(yè)務(wù)單元的風(fēng)險(xiǎn)，更關(guān)注金融企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。

（一）金融創(chuàng)新層出不窮

自20世紀(jì)70年代以來(lái)隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，交易活動(dòng)日益頻繁，金融創(chuàng)新層出不窮，新型金融工具不斷涌現(xiàn)，金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)也越來(lái)越復(fù)雜。

1972年，芝加哥期貨交易所推出外幣交易期貨，這是第一份金融期貨合約。1975年10月，該交易所推出了抵押證券期貨合約，即利率期貨合約，同年，開(kāi)始交易美國(guó)政府國(guó)庫(kù)券期貨合約。1982年推出股票指數(shù)期貨合約，之后期貨交易被引入到多種金融工具。

期權(quán)也在同一時(shí)期得到迅速發(fā)展，1973年芝加哥期權(quán)交易所開(kāi)始買權(quán)交易，1977年推出賣權(quán)，1985年推出股票期權(quán)，1989年推出利率期權(quán)產(chǎn)品，1990年推出長(zhǎng)期期權(quán)LEAPS，1992年推出類股指期權(quán)，2003年推出VIX指數(shù)。

除此之外，還有1970年推出的浮動(dòng)利率票據(jù)、1973年開(kāi)始的外匯遠(yuǎn)期交易、1974年推出的浮動(dòng)利率債券、1980年推出的貨幣互換、1981年開(kāi)始的零息債券、雙重貨幣債券、利率互換以及1984年推出的遠(yuǎn)期利率協(xié)議、歐洲美元期貨期權(quán)等。

金融創(chuàng)新不僅出現(xiàn)在流動(dòng)性較好的市場(chǎng)上，也出現(xiàn)在流動(dòng)性較差的市場(chǎng)上，并且自20世紀(jì)80年代以來(lái)這類市場(chǎng)急劇擴(kuò)大。如1970年推出的特別提款權(quán)、聯(lián)邦住宅抵押，1980年的債務(wù)保證債券、1981年的票據(jù)發(fā)行便利、1983年的動(dòng)產(chǎn)抵押債券及1985年推出的汽車貸款證券化、可變期限債券等。

金融創(chuàng)新不僅體現(xiàn)在金融產(chǎn)品的創(chuàng)新上，而且體現(xiàn)在金融交易技術(shù)的創(chuàng)新上，自20世紀(jì)80年代開(kāi)始，金融工程迅速發(fā)展，數(shù)學(xué)家、物理學(xué)家及計(jì)算機(jī)科學(xué)家根據(jù)金融理論設(shè)計(jì)模型，收集實(shí)時(shí)交易數(shù)據(jù)進(jìn)行程序化交易，隨著通信技術(shù)及計(jì)算機(jī)數(shù)據(jù)處理技術(shù)的進(jìn)一步發(fā)展，出現(xiàn)了更快的閃電交易。

（二）金融風(fēng)險(xiǎn)的變遷

金融創(chuàng)新不斷出現(xiàn)，縱然有著供給方面的原因，但也存在著需求的原因。從需求方面看，它是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的要求。早期的金融業(yè)務(wù)較為單純，主要是存貸款業(yè)務(wù)，人們主要關(guān)心的是利率對(duì)資產(chǎn)或負(fù)債在收入上的影響。就風(fēng)險(xiǎn)類型來(lái)說(shuō)主要是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，外部環(huán)境越來(lái)越不穩(wěn)定，股市大幅波動(dòng)；匯率不再穩(wěn)定，自1972年布雷頓森林體系崩潰后匯率一直不穩(wěn)定；利率處于波動(dòng)中，美國(guó)短期國(guó)債的利率變動(dòng)較大；大宗商品的市場(chǎng)更是不穩(wěn)定，商品價(jià)格在長(zhǎng)時(shí)間穩(wěn)定后會(huì)突然發(fā)生跳躍性變化。為了規(guī)避這些市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，出現(xiàn)了相應(yīng)的金融創(chuàng)新，如各種期貨、期權(quán)。

隨著全球金融管制的放松，金融機(jī)構(gòu)迅速擴(kuò)張，業(yè)務(wù)范圍逐漸增加，由先前的分業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展到混業(yè)經(jīng)營(yíng)，而隨著金融產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新，金融市場(chǎng)也日趨復(fù)雜，但是相應(yīng)的金融風(fēng)險(xiǎn)管理卻較為落后。金融產(chǎn)品的復(fù)雜性與風(fēng)險(xiǎn)管理的落后共同造成了大型金融災(zāi)難頻發(fā)。1993年昭和殼牌石油公司在遠(yuǎn)期合約中虧損1250億日元，而該公司的年利潤(rùn)約為400億日元；1994年寶潔公司在衍生品交易中遭受巨額損失；1995年巴林銀行倒閉，其虧損額為6億英鎊，而該行的資本總額才3.5億英鎊；1997年瑞士聯(lián)合銀行損失了4~7億美元，第二年又損失了7億美元；1997~2002年愛(ài)爾蘭聯(lián)合銀行的交易員隱藏了6.91億美元的損失。這些損失數(shù)額巨大，帶來(lái)的影響是災(zāi)難性的，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)倒閉或被收購(gòu)。而這些災(zāi)難的發(fā)生基本上都是由于操作風(fēng)險(xiǎn)造成的，與市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不同的是，操作風(fēng)險(xiǎn)損失巨大，影響致命。

隨著金融工具在流動(dòng)性較差的市場(chǎng)上的創(chuàng)新，即抵押證券的出現(xiàn)以及金融衍生品的創(chuàng)新，信用風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的頻率也大幅增加。引發(fā)2008年全球金融危機(jī)的美國(guó)次貸危機(jī)就是信用風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)典型案例。由此造成的損失也是顯著的，它導(dǎo)致美國(guó)第四大投資銀行雷曼兄弟公司破產(chǎn)倒閉，這是美國(guó)有史以來(lái)倒閉的最大規(guī)模的銀行。另外，全美最大的儲(chǔ)蓄及貸款銀行—華盛頓互惠公司被接管，美國(guó)保險(xiǎn)大亨—美國(guó)國(guó)際集團(tuán)在2008年第4季度虧損617億美元，創(chuàng)下美國(guó)公司歷史上最大虧損。

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也是一個(gè)不容忽視的風(fēng)險(xiǎn)。2008年冰島發(fā)生金融危機(jī)，其三大商業(yè)銀行Kaupthing、Landsbanki和Glitner由于流動(dòng)性短缺而瀕臨破產(chǎn)，相繼被國(guó)有化。三大銀行的債務(wù)大約為610億美元，而冰島的GDP則只有50億美元。[7]

從以上金融風(fēng)險(xiǎn)的變遷可以看出：

1.早期的金融風(fēng)險(xiǎn)以市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)為主，現(xiàn)在的金融風(fēng)險(xiǎn)以信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)為主。人們對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)比較完整，而且數(shù)據(jù)比較充足，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)得到比較好的管理。但是信用風(fēng)險(xiǎn)及操作風(fēng)險(xiǎn)卻由于人們認(rèn)識(shí)不夠及歷史數(shù)據(jù)缺乏、模型不完善等原因而沒(méi)有得到較好管理。

2.早期金融風(fēng)險(xiǎn)僅限于某個(gè)業(yè)務(wù)單元，現(xiàn)在金融風(fēng)險(xiǎn)則涉及整個(gè)企業(yè)、行業(yè)。因此，風(fēng)險(xiǎn)管理要上升到戰(zhàn)略管理的高度，確定風(fēng)險(xiǎn)管理戰(zhàn)略、風(fēng)險(xiǎn)管理策略，而不僅僅是進(jìn)行業(yè)務(wù)單元的風(fēng)險(xiǎn)處理。

3.早期金融風(fēng)險(xiǎn)損失較小，現(xiàn)在金融風(fēng)險(xiǎn)損失較大，涉及面較廣，影響更加持久，風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性愈加顯著。但是單個(gè)金融企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)案例、歷史數(shù)據(jù)有限，風(fēng)險(xiǎn)管理能力也有限，因此，有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)管理的模型共享、數(shù)據(jù)共享，以及進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的交流就顯得日益重要。

4.早期金融風(fēng)險(xiǎn)較為簡(jiǎn)單，現(xiàn)在則更加復(fù)雜。隨著金融創(chuàng)新的不斷發(fā)展，不僅風(fēng)險(xiǎn)的承受主體在不斷變化，風(fēng)險(xiǎn)類型、風(fēng)險(xiǎn)的大小也在發(fā)生變化，因此，風(fēng)險(xiǎn)管理也變得日趨復(fù)雜。

總之，隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)并不是減少或消除了，而是從一種形式轉(zhuǎn)移成另一種形式，或在不同投資者之間轉(zhuǎn)移，金融風(fēng)險(xiǎn)變得更加復(fù)雜和難以度量，各類風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系也變得更為密切，復(fù)合型風(fēng)險(xiǎn)（如信用風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)）越來(lái)越多，風(fēng)險(xiǎn)管理也日益迫切。

三、金融風(fēng)險(xiǎn)的管理

鑒于金融風(fēng)險(xiǎn)之間錯(cuò)綜復(fù)雜的關(guān)系，僅僅管理某種風(fēng)險(xiǎn)顯然是不夠的，需要站在金融企業(yè)的角度進(jìn)行全企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理。

（一）風(fēng)險(xiǎn)管理步驟

管理金融風(fēng)險(xiǎn)，首先要構(gòu)造風(fēng)險(xiǎn)輪廓圖，對(duì)金融企業(yè)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，這些風(fēng)險(xiǎn)包括宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)及金融企業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)；需判斷哪些風(fēng)險(xiǎn)需要對(duì)沖，哪些風(fēng)險(xiǎn)無(wú)需對(duì)沖，哪些風(fēng)險(xiǎn)是可以利用的。

其次，確定風(fēng)險(xiǎn)管理戰(zhàn)略，使風(fēng)險(xiǎn)管理與金融企業(yè)目標(biāo)一致。在這個(gè)過(guò)程中要確定金融企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)容忍度，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的類型，同時(shí)還要確定分配多少資金用于風(fēng)險(xiǎn)管理。這里的金融企業(yè)目標(biāo)主要是指股東價(jià)值。在某些情況下，對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的成本可能比不對(duì)沖造成的損失更大，在這種情況下，為使股東價(jià)值最大化就應(yīng)該保留風(fēng)險(xiǎn)。

再次，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估包括風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)和風(fēng)險(xiǎn)衡量。風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別主要是找出對(duì)金融企業(yè)目標(biāo)有顯著影響的不希望的可能結(jié)果，關(guān)注的是造成損失的下方風(fēng)險(xiǎn)，但也要關(guān)注上方風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)是確定負(fù)面事件出現(xiàn)的概率，及相應(yīng)的現(xiàn)金流，估計(jì)預(yù)期與未預(yù)期損失。風(fēng)險(xiǎn)衡量是將風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)的結(jié)果與董事會(huì)設(shè)立的風(fēng)險(xiǎn)界限進(jìn)行比較，確定風(fēng)險(xiǎn)管理的成本及損失的大小。

然后，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)處理。根據(jù)上一步的結(jié)果確定處理風(fēng)險(xiǎn)的方式，即風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、風(fēng)險(xiǎn)降低、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移還是風(fēng)險(xiǎn)保留。與金融企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)政策不一致的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該規(guī)避，如果投資某個(gè)項(xiàng)目的收益低于對(duì)沖成本，就不要投資于該項(xiàng)目。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移是將風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)保險(xiǎn)或金融衍生品（如期權(quán)、期貨、遠(yuǎn)期合約等）轉(zhuǎn)移給第三方；投資組合多元化可以降低風(fēng)險(xiǎn)。如果風(fēng)險(xiǎn)是可以接受的或者風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有被識(shí)別就保留風(fēng)險(xiǎn)。

最后，進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控。保留的風(fēng)險(xiǎn)必須要進(jìn)行監(jiān)控。而且隨著時(shí)間的流逝，風(fēng)險(xiǎn)分析的環(huán)境可能已經(jīng)發(fā)生變化，因此，要對(duì)其進(jìn)行監(jiān)控，以保證風(fēng)險(xiǎn)管理的有效性。

（二）風(fēng)險(xiǎn)管理工具

由于金融風(fēng)險(xiǎn)日漸復(fù)雜，其管理工具也在不斷創(chuàng)新發(fā)展，當(dāng)前主要的風(fēng)險(xiǎn)管理工具包括敏感性分析、情景分析、決策樹(shù)、計(jì)算機(jī)模擬及風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值測(cè)量等。

敏感性分析涉及的是“如果”重要變量發(fā)生變化，對(duì)企業(yè)價(jià)值將會(huì)產(chǎn)生怎樣的影響，它允許分析極端狀態(tài)，評(píng)價(jià)單一變量變化帶來(lái)的影響。進(jìn)行敏感性分析時(shí)每次只能變化一個(gè)變量。

情景分析是在可能的未來(lái)情景下估計(jì)結(jié)果和價(jià)值，每一個(gè)分析都有相應(yīng)的發(fā)生概率。和敏感性分析相比，情景分析中每次變化的變量可以不止一個(gè)，情景分析能夠計(jì)算給定決策的期望價(jià)值。

決策樹(shù)是序貫決策中常用的工具，下一步的決策依賴于先前的決策結(jié)果，上一步?jīng)Q策中的信息有助于未來(lái)結(jié)果的精確估計(jì)。

計(jì)算機(jī)模擬是所有分析方法中最為深入的方法，它運(yùn)用計(jì)算機(jī)模擬每個(gè)變量可能的取值而給出最后的結(jié)果。它給出的是分布值而不是期望值，因而更具價(jià)值。

風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值[8]測(cè)量的是一定期限內(nèi)一定置信度下的潛在損失。是目前業(yè)界使用較多的一種風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量工具。

事實(shí)上，在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理時(shí)，這些工具并非單獨(dú)使用，往往可以結(jié)合起來(lái)使用，使得風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量結(jié)果更為準(zhǔn)確，為風(fēng)險(xiǎn)管理提供更精確的決策依據(jù)。

四、小結(jié)

金融風(fēng)險(xiǎn)是與經(jīng)濟(jì)相伴隨的經(jīng)常出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，隨著經(jīng)濟(jì)、信息技術(shù)的發(fā)展金融創(chuàng)新不斷，風(fēng)險(xiǎn)也更加復(fù)雜、難以識(shí)別，復(fù)合型風(fēng)險(xiǎn)在逐漸增加，造成的影響也日益顯著，因此對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)管理也提出了新要求。金融風(fēng)險(xiǎn)管理不僅是單個(gè)業(yè)務(wù)單元的風(fēng)險(xiǎn)管理，更是全金融企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理；不僅要求風(fēng)險(xiǎn)管理部門高度重視，而且要求董事會(huì)重視風(fēng)險(xiǎn)管理，正確理解風(fēng)險(xiǎn)管理。應(yīng)認(rèn)識(shí)到，風(fēng)險(xiǎn)管理不是消除風(fēng)險(xiǎn)，而是管理風(fēng)險(xiǎn)使其達(dá)到預(yù)定目標(biāo)，而這個(gè)預(yù)定目標(biāo)是與股東價(jià)值相聯(lián)系的。為此，要建立科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)管理程序，采用科學(xué)的方法進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與度量，正確運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)管理工具進(jìn)行管理。

［1］Dowd K.Measuring Market Risk （2nd Edition）［M］.West Sussex，England：John Wiley&Sons，2005.

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