當(dāng)前通貨緊縮形成機(jī)制及對(duì)策分析

○劉戰(zhàn)武（中共北京大興區(qū)委黨?！”本?02600）

當(dāng)前通貨緊縮形成機(jī)制及對(duì)策分析

○劉戰(zhàn)武
（中共北京大興區(qū)委黨校北京102600）

隨著CPI和PPI等指標(biāo)的持續(xù)下滑，我國面臨的通縮壓力和與之對(duì)應(yīng)的政策選擇問題受到了廣泛關(guān)注。本文通過對(duì)當(dāng)前通縮壓力的成因、傳導(dǎo)機(jī)制、影響機(jī)理等進(jìn)行分析，提出對(duì)策建議，只有供給管理和需求管理相結(jié)合，才能有效治理通縮、推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

通貨緊縮產(chǎn)能過剩流動(dòng)性美元

一、通貨緊縮的判定及對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響

1、通貨緊縮的界定

自2011年以來，我國的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)有所放緩，產(chǎn)出增速和物價(jià)水平進(jìn)入明顯的下行通道，特別是2015年1月公布CPI的數(shù)值0.8%創(chuàng)5年來新低后，通貨緊縮這一表述就頻繁地出現(xiàn)在媒體與各市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)的報(bào)告中。

根據(jù)IMF對(duì)通貨緊縮定義：“通貨緊縮是指消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）或PPI（工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)）來衡量的總體物價(jià)水平的持續(xù)下降”。所謂價(jià)格水平持續(xù)下降，一般是指6個(gè)月以上（2個(gè)季度）的持續(xù)下降。事實(shí)上PPI已經(jīng)連續(xù)44個(gè)月為負(fù)，說明已經(jīng)出現(xiàn)了嚴(yán)重的通縮緊縮。

2、通貨緊縮的影響

通貨緊縮既有正面效應(yīng)，也有負(fù)面效應(yīng)。它的正面效應(yīng)表現(xiàn)為持續(xù)的物價(jià)下跌及低利率使貨幣的實(shí)際購買力提高、投資及消費(fèi)成本降低等；但與通貨緊縮的正面效應(yīng)相比，通貨緊縮對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響要大得多，危害性也更強(qiáng)。通貨緊縮的危害性主要有下述幾方面。

（1）導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退。通貨緊縮情況下，物價(jià)普遍持續(xù)下跌使得企業(yè)產(chǎn)品價(jià)格下調(diào)，企業(yè)的利潤逐漸減少直至虧損。企業(yè)投資意愿降低，將減產(chǎn)或停產(chǎn)，這樣就抑制了經(jīng)濟(jì)增長。物價(jià)普遍持續(xù)下跌使得實(shí)際利率提高，對(duì)債權(quán)人有利，而不利于債務(wù)人。債務(wù)人通常是社會(huì)上的生產(chǎn)者或者投資者，債務(wù)負(fù)擔(dān)的加重使他們減少生產(chǎn)或投資活動(dòng)，從而也抑制了經(jīng)濟(jì)增長。另外，物價(jià)下跌導(dǎo)致企業(yè)利潤降低，從而減少生產(chǎn)，企業(yè)生產(chǎn)規(guī)?？s小，進(jìn)而導(dǎo)致工人的失業(yè)率上升，社會(huì)不安定因素加大。

（2）導(dǎo)致財(cái)富縮水及財(cái)富再分配效應(yīng)。在通貨緊縮情況下，企業(yè)產(chǎn)品價(jià)格下降，企業(yè)利潤隨之減少；企業(yè)為了維持生產(chǎn)不得不增加負(fù)債，負(fù)債的增加進(jìn)一步使企業(yè)的資產(chǎn)下降；企業(yè)資產(chǎn)下降則意味著企業(yè)凈值下降，企業(yè)財(cái)富減少。另外，通貨緊縮使得實(shí)際利率上升，債務(wù)人實(shí)際償還的金額增加，還款負(fù)擔(dān)加重，導(dǎo)致社會(huì)財(cái)富從債務(wù)人向債權(quán)人轉(zhuǎn)移。

（3）導(dǎo)致失業(yè)率上升。一方面，通貨緊縮使得投資者的投資機(jī)會(huì)減少，投資所帶動(dòng)的就業(yè)機(jī)會(huì)也相應(yīng)減少；另一方面，通貨緊縮導(dǎo)致企業(yè)利潤減少，使生產(chǎn)者的積極性降低，企業(yè)減產(chǎn)或停產(chǎn)導(dǎo)致失業(yè)人員增加。

（4）導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)增大。通貨緊縮下的實(shí)體經(jīng)濟(jì)不景氣，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)實(shí)體借貸難度加大，償債能力減弱，延期償債及無力償債風(fēng)險(xiǎn)增大。實(shí)體經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)至金融領(lǐng)域，導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)增大。

有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，現(xiàn)代社會(huì)不會(huì)出現(xiàn)通貨緊縮，只要開動(dòng)印鈔機(jī)，就可以解決問題。事實(shí)上是這樣嗎？費(fèi)里德曼曾提出直升機(jī)撒錢理論，但那樣會(huì)引發(fā)惡性通脹，任何一個(gè)負(fù)責(zé)任的政府都不會(huì)采取這樣的方式。

二、近年來通貨緊縮形成原因

1、“需求沖擊”及其影響

全球總需求不足是導(dǎo)致大宗商品價(jià)格持續(xù)下行的重要原因。從外部環(huán)境看，2008年的國際金融危機(jī)已過去6年多時(shí)間，但全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐低于預(yù)期，產(chǎn)出缺口依然保持高位，一些國家仍然在消化包括高負(fù)債、高失業(yè)率在內(nèi)的金融危機(jī)的后續(xù)影響。

需求不足實(shí)際上與產(chǎn)能過剩是一個(gè)硬幣的兩面，由于包括外需在內(nèi)的需求不足，導(dǎo)致我國產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，目前產(chǎn)能過剩的行業(yè)除包括傳統(tǒng)高耗能產(chǎn)業(yè)（電解鋁、鋼鐵、紡織、電力、鈦合金、煤炭、銅冶煉以及水泥等）之外，還包括新興產(chǎn)業(yè)中的光伏太陽能、風(fēng)電及多晶硅等。此外房地產(chǎn)去庫存化形勢(shì)嚴(yán)峻，到今年10月底全國商品房等待售面積86832萬平米，比兩年前庫存增加了一半。

2、央行基礎(chǔ)貨幣投放的主要方式發(fā)生變化

廣義貨幣供應(yīng)量M2的變動(dòng)，主要有兩個(gè)影響因素。一是基礎(chǔ)貨幣MB（流通中的現(xiàn)金和商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金）；二是貨幣乘數(shù)R。

M2≌MB×R

其中△MB=△FE+△DC。

即基礎(chǔ)貨幣等于外匯占款和國內(nèi)信貸量二者之和。外匯儲(chǔ)備過去十多年一直穩(wěn)定增長，也是過去十多年央行基礎(chǔ)貨幣投放的主要方式。如今，這種主要基礎(chǔ)貨幣投放方式終結(jié)了（順差在不斷縮小，經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目都在縮?。?，只能依賴信貸投放和公開市場(chǎng)操作（央行票據(jù)）。所以從去年11月開始，已連續(xù)六次降息降準(zhǔn)，于今年6月29日，取消商業(yè)銀行存貸比不得超過75%的限制。

但在連續(xù)降準(zhǔn)降息之后，資金面依然緊張，理財(cái)產(chǎn)品利率較高，原因何在？關(guān)鍵問題在于增加的信貸投放，能不能形成有效貸款？由于企業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)營形成了一個(gè)不良預(yù)期，連續(xù)44個(gè)月PPI為負(fù)，所以企業(yè)缺乏投資的積極性，銀行找企業(yè)貸款，但企業(yè)不愿意貸款，也不愿意投資。銀行不敢給小企業(yè)貸，怕貸出去以后無法還錢，缺乏抵押物，也缺乏信任。拿到貸款后，有的國企不投資，有的財(cái)政資金躺在賬上，即所謂的賴政庸政現(xiàn)象頻發(fā)，所以現(xiàn)在想擴(kuò)大M2的投放也比較困難。

3、近四年來的貨幣政策實(shí)際上是一種緊縮的政策

從歷史數(shù)據(jù)來看，1991—2010年的20年間，我國M2的年均增長速度為 20.5%，GDP的年均增長速度是10.3%，M2增速為GDP增速的2倍，20年的數(shù)據(jù)表明了貨幣供給與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系，這是一種客觀規(guī)律：在經(jīng)濟(jì)快速成長期，M2增速保持在GDP增速的2倍左右是合理的。長期高于2倍，會(huì)出現(xiàn)通貨膨脹；長期低于2倍，則會(huì)出現(xiàn)通貨緊縮。反觀我國2011—2014年，M2的年均增長速度是13.5%，比此前20年的增速陡降7個(gè)百分點(diǎn)，一年就少了幾萬億貨幣的投放。今年上半年M2的增長速度又下降至11.8%，比前四年又進(jìn)一步下降。近4年多來，經(jīng)濟(jì)增速放緩與M2增速的大幅度下降有直接關(guān)系。

4、美國加息預(yù)期，美元走強(qiáng)對(duì)發(fā)展中國家影響巨大

自2013年底，美國退出量化寬松，醞釀加息，是全球金融動(dòng)蕩的重要因素。自2011年以來，美元步入升值周期，截至2015年3月10日，美元指數(shù)升至98點(diǎn)，創(chuàng)下11年新高，美元走強(qiáng)通過兩個(gè)渠道產(chǎn)生貨幣沖擊。

（1）美元作為全球計(jì)價(jià)貨幣的價(jià)格傳導(dǎo)效應(yīng)。當(dāng)前，全球大宗商品價(jià)格都以美元計(jì)價(jià)，美元升值周期與大宗商品價(jià)格明顯形成負(fù)相關(guān)關(guān)系。美元強(qiáng)勢(shì)周期啟動(dòng)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策回歸正常的過程中，美元升值效應(yīng)將通過“進(jìn)口—購進(jìn)價(jià)格—PPI—CPI”的渠道影響價(jià)格總水平，從而可能會(huì)加劇未來一段時(shí)間的通縮壓力。

（2）美元升值引發(fā)的全球貨幣供給沖擊。鑒于美元在全球流動(dòng)性方面的主導(dǎo)作用，一旦美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束資產(chǎn)購買計(jì)劃之后，全球的貨幣基數(shù)將由停滯轉(zhuǎn)為下降，勢(shì)必導(dǎo)致全球總體“資金池”水位下降。事實(shí)上，在1980—1985年和1995—2001年的兩輪美元升值周期中，也出現(xiàn)過類似情形，即經(jīng)濟(jì)從萎縮逐漸恢復(fù)，進(jìn)入重新增長區(qū)間，利率周期步入加息周期，同時(shí)美元、美債收益率雙雙回升。據(jù)估計(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)加息一個(gè)百分點(diǎn)，相當(dāng)于收緊2.3萬億美元流動(dòng)性，如果利率經(jīng)過幾年從0%提高到4%左右，就相當(dāng)于全球收緊9.2萬億美元的流動(dòng)性。在全球新的美元環(huán)境中，本輪通貨緊縮預(yù)計(jì)將持續(xù)較長時(shí)間。

三、對(duì)策建議

對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前的通縮壓力應(yīng)區(qū)分不同性質(zhì)的通縮，采取有針對(duì)性的政策。政策著力點(diǎn)要把短期的需求管理和中長期的供給管理結(jié)合起來，充分利用“通縮時(shí)期”要素成本和生產(chǎn)成本下降帶來的好處，趨利避害，加快金融、財(cái)稅、要素等重點(diǎn)領(lǐng)域的市場(chǎng)化改革，通過“優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能”置換“落后產(chǎn)能”以及“新供給”替代“老供給”，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)提質(zhì)增效。

1、采用積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策

財(cái)政政策應(yīng)更加積極、精準(zhǔn)發(fā)力。以推動(dòng)稅制改革為突破口，實(shí)現(xiàn)“營改增”擴(kuò)圍、消費(fèi)稅的調(diào)整、針對(duì)小微企業(yè)的減稅政策、涉企收費(fèi)的清理、預(yù)算管理改革框架的出臺(tái)、專項(xiàng)轉(zhuǎn)移支付的合并整頓等六大政策的落地。同時(shí)建立和完善以居民財(cái)產(chǎn)、行為為課稅對(duì)象的直接稅稅制，同時(shí)強(qiáng)化稅收優(yōu)惠的產(chǎn)業(yè)導(dǎo)向功能，綜合運(yùn)用優(yōu)惠稅率、加速折舊等方式，不斷改革和完善相關(guān)措施服務(wù)于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)的宏觀戰(zhàn)略。要改善產(chǎn)能過剩局面，關(guān)鍵在于投資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和效率的提升。

財(cái)政政策只有與貨幣政策相配合才能更好發(fā)揮效果。應(yīng)采取適度寬松的貨幣政策，通過政策監(jiān)管與窗口指導(dǎo)實(shí)施微調(diào)，適時(shí)降息或降準(zhǔn)，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長，提高經(jīng)濟(jì)活力。

2、加快資源和要素價(jià)格機(jī)制改革

要把深化價(jià)格改革和穩(wěn)定物價(jià)總水平結(jié)合起來，進(jìn)一步凸顯各類生產(chǎn)要素價(jià)格改革的分量。對(duì)生產(chǎn)要素價(jià)格的改革規(guī)劃，不能再久拖不決。要理順天然氣、水、電等資源性產(chǎn)品價(jià)格，加快完善居民生活用水、用電、用氣階梯價(jià)格制度。明確要素價(jià)格改革的路線圖和時(shí)間表，穩(wěn)步推進(jìn)資源性產(chǎn)品價(jià)格改革。盡快放開一批具備競(jìng)爭(zhēng)條件的商品和服務(wù)價(jià)格。同時(shí)在土地、技術(shù)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、人力資本和自然資源等生產(chǎn)要素價(jià)格改革的重點(diǎn)領(lǐng)域，加快推進(jìn)切實(shí)有效的改革方案，要在短期內(nèi)取得實(shí)質(zhì)性突破。

3、積極推動(dòng)創(chuàng)新投資布局

當(dāng)前，一些政策仍偏重于基礎(chǔ)設(shè)施投資方面的硬投資，而忽略了技術(shù)創(chuàng)新、研發(fā)投資、人力資本方面的軟投資，這很可能只關(guān)照了短期的經(jīng)濟(jì)增長，由此可能導(dǎo)致長期經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)力和增長質(zhì)量下降，所以投資動(dòng)力的轉(zhuǎn)換是增長動(dòng)力轉(zhuǎn)換的前提。

金融危機(jī)之后，主要經(jīng)濟(jì)體圍繞云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、智能制造、新能源等新技術(shù)、新興產(chǎn)業(yè)展開了新一輪增長競(jìng)賽，紛紛推出各自的創(chuàng)新增長戰(zhàn)略。因此，需要進(jìn)一步加大向戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)投資、先進(jìn)制造業(yè)、人力資本，特別是一些具有前瞻性、戰(zhàn)略性的重大技術(shù)平臺(tái)等領(lǐng)域的投資和投入力度，提升創(chuàng)新資本存量。

4、推出一批重大項(xiàng)目儲(chǔ)備

以“新供給”替代“老供給”。為對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行和通縮下行壓力，可儲(chǔ)備一批既兼顧當(dāng)下，又著眼長遠(yuǎn)的重大項(xiàng)目，通過“優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能”置換“落后產(chǎn)能”、“新供給”替代“老供給”，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)提質(zhì)增效。

（1）加快建設(shè)一批重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目。一是要加快民航及新一代空管系統(tǒng)建設(shè)、城際快速軌道網(wǎng)絡(luò)、城市公共交通、油氣管道及儲(chǔ)氣庫建設(shè)、下一代信息技術(shù)設(shè)施等重大工程建設(shè)等。二是正式啟動(dòng)“十三五”基礎(chǔ)設(shè)施專項(xiàng)規(guī)劃預(yù)研，前瞻性地制定“2030年基礎(chǔ)設(shè)施中長期發(fā)展規(guī)劃”，加快構(gòu)建聯(lián)通國內(nèi)外海運(yùn)水運(yùn)網(wǎng)、高速公路網(wǎng)、高速鐵路網(wǎng)、航空網(wǎng)、通信光纜網(wǎng)，形成互聯(lián)互通的總體布局。三是建設(shè)四大基地和國家重要戰(zhàn)略資源接續(xù)區(qū)：在中西部建立一批國家能源基地；做大做強(qiáng)裝備制造業(yè)，建設(shè)裝備制造業(yè)基地。四是建設(shè)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)基地，大力支持自主創(chuàng)新技術(shù)成果產(chǎn)業(yè)化，形成一批發(fā)展?jié)摿Υ?、帶?dòng)能力強(qiáng)的高技術(shù)產(chǎn)業(yè)鏈和產(chǎn)業(yè)集群。

（2）圍繞“一帶一路”做成若干有影響力的重大工程項(xiàng)目，落實(shí)早期收獲成果。鼓勵(lì)國內(nèi)企業(yè)和沿線內(nèi)陸沿邊地區(qū)依托現(xiàn)有開發(fā)區(qū)和高新技術(shù)園區(qū)，通過合作、合資等靈活方式，在境外合作建立產(chǎn)業(yè)園區(qū)、境外經(jīng)貿(mào)合作區(qū)等各種類型產(chǎn)業(yè)合作區(qū)。通過“一帶一路”戰(zhàn)略規(guī)劃的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和資本輸出帶動(dòng)全球貿(mào)易布局、投資布局、生產(chǎn)布局的重新調(diào)整，進(jìn)而帶動(dòng)產(chǎn)品、設(shè)備和勞務(wù)輸出，全面對(duì)接全球價(jià)值鏈。

［1］王煜、高材林：1998年1—8月份宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析的報(bào)告［J］.金融研究，1998（10）.

（責(zé)任編輯：曉彤）