適度寬松貨幣政策退出時機及渠道研究

趙志軍

摘要：本文主要分析了2008年金融危機時期，不同國家應(yīng)用的貨幣政策，我國面對人民幣不斷升值的壓力，而應(yīng)用的寬松貨幣政策，進一步研究了在目前的經(jīng)濟形勢下，貨幣政策退出機制，內(nèi)容有退出時機和退出方式，指出了退出時機的條件，以及各種不同情況的退出方式。

關(guān)鍵詞：適度寬松貨幣政策；退出；時機；渠道

2008年全球性金融危機，很大程度地沖擊了我國經(jīng)濟的運行，國家經(jīng)濟即將下滑。中央政府及時預(yù)測到這一形勢，很快頌布了一系列宏觀調(diào)控政策。中央銀行審時度勢，立即制訂貨幣政策，有力配合了中央政策的推行。產(chǎn)生充裕的流動性消除了人們對將來通縮的擔心；將大批信貸資金用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，不但很大程度地拉動了內(nèi)需，而且有利于以后的經(jīng)濟增長。當前，人民幣升值預(yù)期，急需對當前的市場進行穩(wěn)定，才能保證人民幣的預(yù)期，為了消除由于人民幣預(yù)期而出現(xiàn)的國際熱錢大量流入國內(nèi)股市、以及房地產(chǎn)市場等虛擬經(jīng)濟，引起資產(chǎn)價格迅速下滑和通貨膨脹。

一、金融危機下的貨幣政策

2008年，雷曼兄弟的破產(chǎn)導(dǎo)致整個世界進入金融危機，各個國家的中央銀行只利用幾個月的時間，實現(xiàn)了聯(lián)手降息，把基準利率降到歷史最低點，美聯(lián)儲聯(lián)邦基金利率保持在0-025%之間，日本銀行也把同業(yè)拆借利率下調(diào)到0-01%之間，中國人民銀行也在2009年，下調(diào)利率到225%，接近歷史最低點。

各個國家的中央銀行不但下調(diào)了基準利率，而且聯(lián)合起來，共同開展大規(guī)模的量化寬松政策，美聯(lián)儲和日本銀行、歐洲中央銀行等一起購買無風險國債，利用公開市場業(yè)務(wù)，對市場給予大量的流動性。在貨幣政策量化寬松的過程中，不同國家的財政也著手實施刺激計劃。由于采取了貨幣政策 和財政政策，世界各國經(jīng)濟利用了兩年時間，逐步得到了恢復(fù)，中國在此期間也一直實行寬松的貨幣政策。

2010年，由于希臘債務(wù)危機惡化，境外NDF市場上，美元對人民幣報價達到2009年以來的最高標準，自此顯示投資者對人民幣升值的預(yù)期下降到七個月的最低點。雖然歐盟和國際貨幣基金組織聯(lián)合西方經(jīng)濟體的央行推遲了歐債危機的到來，但在歐元區(qū)不能確定經(jīng)濟前景的情況下，人民幣針對美元的升值顯示不斷弱化。但是，人民幣升值已經(jīng)確定，2013年5月8日，中國貨幣交易中心公布人民幣對美元的中間價為6198，突破了62這一關(guān)口，創(chuàng)歷史最高點，這一現(xiàn)狀為貨幣制訂人員增加了極大的難題

二、適度寬松貨幣政策退出必要性分析

依據(jù)上面論述可以看到，政策退出已經(jīng)明確，但存在的問題是，什么時間才是退出的最好時機，應(yīng)該采取什么方式退出，是各個國家自行退出，還是聯(lián)合起來一塊退出

2009年8月5日，中國人民銀行發(fā)布二季度貨幣政策報告時，提出，當前已有一些國家的政策和央行著手研究危機應(yīng)對措施的退出方法，其中包括量化寬松貨幣政策，一是退出時機和力度的掌握，在理論上，在退出時應(yīng)該保證危機已經(jīng)沒有影響、經(jīng)濟已經(jīng)開始恢復(fù)。但在實際應(yīng)用時，要求必須準確判斷退出時機和力度。不然，如果政策過快退出，則會給經(jīng)濟恢復(fù)帶來影響；如果退出過慢，就會引起新一次的資本價格下滑和惡性通貨膨脹。二是選擇哪一種退出工具，不包括應(yīng)對危機的數(shù)量型工具規(guī)模、在合適機會應(yīng)用常規(guī)工具以外，也可以應(yīng)用其他工具，才能確保在經(jīng)濟恢復(fù)時以最快速度回收大量流動性，不會對信貸市場造成較大的影響。三是貨幣政策和財政政策的合理配合，以及主要經(jīng)濟體的交流與溝通。防止出現(xiàn)政策效應(yīng)的漏損，或其他政策對經(jīng)濟體的損害。分析當前國內(nèi)外貨幣政策環(huán)境，選擇正確的退出機制，才能保證經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展。

在各國經(jīng)濟持續(xù)回升的情況下，各國政策都在研究貨幣政策的退出情況，這是由于依據(jù)長遠發(fā)展目標來分析，應(yīng)用寬松的貨幣政策，會造成物價的大量上漲，對經(jīng)濟發(fā)展形成一定的阻礙作用，因此，貨幣政策不能取得長期效果。但分析短期內(nèi)的情況，貨幣政策可以取得較好的效果，可以防止經(jīng)濟出現(xiàn)倒退，保證經(jīng)濟狀況的逐步恢復(fù)。因此，貨幣政策在金融危機中可以發(fā)揮積極作用，具有較好的效果，如果經(jīng)濟已經(jīng)平穩(wěn)運行，那么就需退出寬松貨幣政策，依舊應(yīng)用常規(guī)政策，防止形成第二輪通貨膨脹和資產(chǎn)泡沫。

三、適度寬松貨幣政策退出時機選擇

在退出時，選擇合適的退出時機具有非常重要的影響，如果退出過早，則會重新引起經(jīng)濟的波動，如果退出過晚，則會出現(xiàn)流動性泛濫，引起通貨膨脹。在選擇退出時機時，一是防止經(jīng)濟再次下滑，二是減少誤用政策工具帶來的不良影響。

依據(jù)2008年經(jīng)濟情況，不同經(jīng)濟體都還沒有采取必要行動執(zhí)行退出政策，美聯(lián)儲甚至發(fā)表聲明，將長期應(yīng)用量化寬松貨幣政策，促進經(jīng)濟的不斷增長，防止出現(xiàn)新的經(jīng)濟下滑狀況，歐洲央行和日本銀行也將本國利率降至最低點，大量購買國債，以幫助實現(xiàn)流動性。美聯(lián)儲量化寬松政策引起美元對主要貨幣的極大貶值，這一現(xiàn)象給很多經(jīng)濟體帶來了嚴重的經(jīng)濟損失，導(dǎo)致各國央行不得不干預(yù)外匯市場，盡管防止本國貨幣的升值以免對出口造成影響。全球貨幣政策必須實行協(xié)調(diào)行動，才能保證政策成功退出。如果中國提前退出，則會導(dǎo)致熱錢涌入，會出現(xiàn)通貨膨脹和人民幣升值現(xiàn)象，給我國貨幣帶來嚴重影響。通過上面論述可以看出，匯率政策可以直接影響不同國家的經(jīng)濟狀況，因此，無論是退出還是刺激經(jīng)濟增長時，一定要謹慎使用匯率政策。

雖然當前還不清晰發(fā)達經(jīng)濟體的經(jīng)濟狀況，但通過分析公布 數(shù)據(jù)，我國經(jīng)濟確實得到了較快的恢復(fù)，GDP的增長速度在多個季度達到了8%以上，CPI增長速度更快，甚至出現(xiàn)過4%，比國際上通行的3%要高出很多，因此，中國央行多次調(diào)整利息，主要就是為了減慢通脹預(yù)期。依據(jù)當前央行的市場操作情況、利率情況和控制準備金的情況來分析，央行正在逐步退出寬松貨幣政策。2013年，很多市場機構(gòu)已經(jīng)不斷調(diào)低中國全年消費物價指數(shù)的上漲預(yù)期。針對一個經(jīng)濟體來講，應(yīng)該在經(jīng)濟保持穩(wěn)定運行的情況下才能實施退出政策，這個穩(wěn)定時期就是GDP、CPI等主要經(jīng)濟指標在較長時間內(nèi)能夠穩(wěn)定不變，再有，外部經(jīng)濟體的經(jīng)濟形勢也處于穩(wěn)定時期，不然的話，退出過早或退出過晚都會對經(jīng)濟發(fā)展造成不良影響。

四、適度貨幣政策退出渠道

我國收縮流動性都是利用提高存款準備金率和利率、發(fā)行央行票據(jù)，從而達到正回購，還有限制商業(yè)銀行的貸款規(guī)模等手段，人們對此常常會出現(xiàn)較大的反應(yīng)，可以引發(fā)經(jīng)濟指標的劇烈波動，對宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定要求具有一定的影響。因此，應(yīng)該再尋找其他解決措施，有效利用當前流動性充裕的機會，廣泛開展金融創(chuàng)新，如體制創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新，利用金融創(chuàng)新引入過剩流動性，才能解決當前金融體制存在的問題，為經(jīng)濟增長方式的轉(zhuǎn)變給予充足的金融支撐。

1引導(dǎo)和推動中小股份制商業(yè)銀行金融機構(gòu)建設(shè)，允許民營資本入股參股。

我國實行改革開放以來，一些地區(qū)經(jīng)濟得到了快速發(fā)展，從而出現(xiàn)了大量的民間資本，假如不能合理應(yīng)用這些資本，就會形成游資對當前市場具有消極影響，引起資產(chǎn)價格的大幅波動。2010年5月13日，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于民間投資若干意見》支持民間資本進入金融服務(wù)系統(tǒng)，自此，民間資本可以建立金融部門，在加強管理、規(guī)范經(jīng)營、防范風險的基礎(chǔ)上，適當取消金融部門的股比限制，在政策上給予民營資本興辦金融部門一定的支持。當前，我國還有大量的城市商業(yè)銀行和農(nóng)村信用社，要迅速實現(xiàn)改制，成為股份制商業(yè)銀行，國家支持在農(nóng)村設(shè)立新型金融部門，這些都要求較大的資金投入。因為當前缺乏完善的法律法規(guī)，導(dǎo)致民營資本不能合理進入，再有，這些民營資本的合法權(quán)益也不能保障。需要盡快消除阻礙民營資本進入的阻力，保障民營資本的合法權(quán)益，支持民營資本合理進入。

2促進商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化。

信貸資產(chǎn)證券化就是指，銀行把流動性差但可以在將來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)應(yīng)用一定的設(shè)計，使其成為一個資產(chǎn)池或資產(chǎn)包，重新分割資產(chǎn)中的風險與收益情況，將其變成一種可以在資本市場上流通的證券的一種融資方法。對于銀行本身來說，信貸資產(chǎn)證券化就是集中分散的流動性差的貸款，利用機構(gòu)發(fā)行證券，在金融市場上降價出售，這種辦法可以把銀行風險轉(zhuǎn)嫁到其他方面，提高銀行的資產(chǎn)質(zhì)量。對于投資人員來說，購買貸款證券和購買債券一樣，可以得到較高的收益。所以，利用信貸資產(chǎn)證券化，不但可以分散銀行的大量不良資產(chǎn)，還可以增加投資品種，加速證券市場繁榮發(fā)展。2005年，美國資產(chǎn)支持證券總量迅速增長，早已超過聯(lián)邦政府債券的發(fā)行數(shù)量。當前，我國范圍內(nèi)的信貸資產(chǎn)證券化工作依然處于起步階段，有關(guān)法律法規(guī)還不完善，因此，發(fā)展前景異常廣闊。2009年，銀行新增貨款中，中長期貸款占到70%以上，假如將10%實現(xiàn)證券化，也就是6700億元，則會比上市股份制銀行融資數(shù)量多一倍，同時可以使銀行信貸風險有效下降，收回了巨額流動性，投資人員收到的現(xiàn)金回報遠遠高于存款利息，有利于市場的穩(wěn)定運行。

3創(chuàng)新外匯管理體制，避免外匯占款問題。

外匯占款是銀行通過購買外匯儲備，形成的人民幣基礎(chǔ)貨幣投放，會引起流動性過剩。到2009年底，我國外匯儲備數(shù)量自1994年的516億美元，增長到23991億美元，這種增長規(guī)模在外匯管理體制改革20年的時間內(nèi)，增長率平均每年達到16%。特別是2004年以來，因為人民幣始終處于升值階段，還有國際收支雙順差等，導(dǎo)致我國外匯儲備規(guī)模每年都會增加2000億美元以上。我國央行的目標是始終堅持推進人民幣的國際化，這一政策也可以解決外匯占款。當前，我國正在進行人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算試點、人民幣債券境外發(fā)行等，并且都收到了良好的效果。要加快推進人民幣離岸市場建設(shè)，利用建設(shè)人民幣離岸市場，可以創(chuàng)建一個不但有利于人民幣走出去，而且也可以讓人民幣流進來的交易圈，可以加速使國外貿(mào)易商、投資人員、居民手中的人民幣盡快加到國內(nèi)市場，用于國內(nèi)金融資產(chǎn)和投資，實現(xiàn)境外人民幣的合理流動，這也是一項極其困難的工作，要腳踏實地、認真推進。

4不斷推動多層次資本市場建設(shè)。

當前，我國已經(jīng)形成了主板、中小企業(yè)板、創(chuàng)業(yè)板等多種層次的市場，股票市值達到全球第二。但依據(jù)劉潔對中國、日本、美國、英國等上市公司利潤和M2的比值相比得到結(jié)果，依據(jù)我國傳統(tǒng)流動性水平，具備充足的流動性，可以把全部國有、非國有工業(yè)企業(yè)引入資本市場，這種情況 表明應(yīng)用公開發(fā)行股票、資產(chǎn)注入、定向增發(fā)等手段實現(xiàn)資本化，有著廣闊的發(fā)展空間。目前，我國資本市場還有一些問題需要解決，如審批制、內(nèi)幕交易等，主要工作應(yīng)該是保護中小投資者的利益不受損害，要求國家政府部門必須高度重視這一工作。資本市場不但可以調(diào)整貨幣政策，而且可以改變企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)，改變經(jīng)濟增長方法。寬松貨幣政策的退出是一個緩慢與可實現(xiàn)控制的過程，特別要具備一些財政政策和手段的支持，利用退出方法的創(chuàng)新，可以促進我國經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展。

五、結(jié)語

總之，無論是美國、日本，還是其他一些經(jīng)濟體，在實行貨幣政策退出機制時，一定要審時度勢，科學(xué)設(shè)置貨幣政策

退出時機、工具、方法。在經(jīng)濟危機時、在人民幣出現(xiàn)升值壓力時、在通貨膨脹壓力較大時，成功的退出機制不但可以促進我國經(jīng)濟的穩(wěn)定運行，而且有利于貨幣史的積累與借鑒。2013年，我國市場流動性出現(xiàn)了一些問題，其中存在一個原因就是一些金融機構(gòu)不能科學(xué)管理流動性。

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