潘雅瓊

（武漢科技大學管理學院，武漢430081）

金融體系結構差異與全球經濟失衡研究

潘雅瓊

（武漢科技大學管理學院，武漢430081）

本文基于金融體系結構差異視角，研究全球經濟失衡與各影響因素之間的作用機制。構建面板回歸分析模型，并結合全球56個國家或地區(qū)1986-2012年的宏觀經濟數(shù)據(jù)進行實證研究。研究結果表明：第一，對于銀行主導型國家，政府財政收支、凈對外資產、相對勞動生產率、實際有效匯率、貿易條件，會對經常項目產生顯著的正向影響；而相對人均收入、消費率、資本形成總額、貿易開放度、金融深化度，則與經常項目顯著的負相關。第二，對于市場主導型國家，政府財政收支、相對人均收入、實際有效匯率、貿易開放度、金融深化度與經常項目呈顯著正相關；而凈對外資產、相對勞動生產率、消費率、資本形成總額與經常項目呈顯著負相關。第三，無論哪種金融體系結構的國家，增加政府預算盈余，抑制消費需求和投資，提高實際匯率都會改善經常項目狀況。

全球經濟失衡；金融體系結構；銀行主導型；市場主導型

一、引言

進入21世紀以來，全球經濟失衡呈現(xiàn)不斷擴大的趨勢。其中，存在一個很有意思的現(xiàn)象：市場為主導的國家如美國、澳大利亞、新加坡、加拿大等有著相似的表現(xiàn)，即經常項目逆差而資本項目順差；而以銀行為主導的國家如德國、日本等則表現(xiàn)為經常項目順差、資本項目逆差。金融體系結構的差異是否會影響到全球經濟失衡？這究竟是一種歷史巧合，還是兩者之間有著某種特殊的關聯(lián)呢？這些問題值得進一步探討。

鑒于此，本文擬研究全球經濟失衡與各影響因素之間的作用機制，著重從金融體系結構差異視角研究其與全球失衡的關聯(lián)和影響，構建面板回歸分析模型，并結合全球56個國家或地區(qū)1986-2012年的宏觀經濟數(shù)據(jù)進行實證研究。文章結構如下：第一部分引出問題；第二部分綜述國內外相關文獻；第三部分構建模型進行實證分析；第四部分為實證的結果和全文結論。

二、文獻綜述

決定和影響經常項目失衡的因素具有復雜性和多樣化的特點，主要來自宏觀經濟狀況和金融發(fā)展兩個方面。在金融體系結構與全球經濟失衡之間，以市場為主導的盎格魯—撒克遜模式的英美等國在國際收支上主要表現(xiàn)為經常項目逆差、資本項目順差，而以銀行為主導的歐洲大陸模式的日本、德、法等國主要表現(xiàn)為經常項目順差、資本項目逆差(Allen and Gage，2001)。丁騁騁（2009）指出各國金融體系結構的差異導致了國際資本凈流入的不同表現(xiàn)，是造成全球經濟失衡的原因之一；金融體系的不同會通過影響一國的儲蓄結構間接影響國際收支；金融體系的不同對國際收支的影響可通過“安全島”效應顯示出來，即在英美國家擁有發(fā)達且流動性強的資本市場，可以成為全球過剩儲蓄的安全避風港，且為國外閑散資金提供了投資機會，這有助于為英美國家提供融資，而其他國家資本流出。Chinn和Ito（2007）還強調社會的法律基礎和制度會影響到金融交易和經濟決策。付爭（2012）、翟曉英、劉維奇（2012）指出金融市場發(fā)展水平的差異導致全球經濟失衡。而Léonce（2001）卻發(fā)現(xiàn)金融體系的結構對投資和經濟增長沒有獨立的影響。徐建煒、姚洋（2010）研究發(fā)現(xiàn)金融發(fā)展的差異引起制造業(yè)、金融業(yè)之間的垂直國際分工，從而導致全球失衡。

三、實證研究

（一）樣本的選擇

本文將樣本國家劃分為銀行主導型和市場主導型，采用Levine（2006）的分類方法，基于規(guī)模（SIZE）、行為（ACTION）以及效率（EFFICIENCY），構建了一個綜合指標AGGR，研究一國股票市場發(fā)展與銀行部門發(fā)展的比例，具體地，在去掉規(guī)模、行為和效率這三個系列的均值以后,再求其平均值。綜合指標的構建公式如下：

其中，SIZE為股票市場的市值與銀行資產的比率，ACTION為股票交易額與銀行私有信貸的比率，EFFICIENCY為股票交易額與一般管理費用的乘積。i表示第i個國家，n表示樣本國家的數(shù)量，這里n=56。經過計算得出AGGR的平均值為-0.0091，綜合指標大于-0.0091的國家傾向于市場主導型，而小于-0.0091的傾向于銀行主導型。經過計算，本文確定56個樣本國家中市場主導型26個，銀行主導型30個，樣本國家及各自AGGR值略。

（二）模型構建和變量說明

本文根據(jù)對全球經濟失衡的各主要影響因素的理論分析和經驗研究結構，建立以下回歸模型：

其中，i代表不同國家或地區(qū)，t代表時間；CA是經常項目差額占GDP的比率；X是宏觀經濟變量的向量，包括政府財政收支（GOV，財政收支差額占GDP的比率）、凈對外資產（NFA，對外資產凈額頭寸占GDP的比率）、相對勞動生產率（LP，各國勞動生產率比美國勞動生產率）、相對人均收入（RINC，各國人均收入占美國人均收入的比率）、消費率（CRATE，居民消費支出占GDP的比率）、資本形成總額（FIX，固定資產支出加上庫存的凈變動值占GDP的比率）、實際有效匯率（REX）、貿易開放度（TOPEN，商品和服務的進出口總額占GDP的比率）、貿易條件（TOT，出口價格指數(shù)與進口價格指數(shù)之比）；代表金融發(fā)展變量的向量，包括金融深化（FDEEP，M2占GDP的比率）、金融開放（FOPEN，對外直接投資的凈流入額占GDP的比率）；α為個體影響，ui,t為隨機干擾項，并且假定隨機誤差項的均值為0，方差為σ2。

（三）實證結果

本文運用Eviews7.1計量軟件，采用Pooled Least Squares估計法進行實證分析。結果見表1。

實證結果表明：對于銀行主導型國家，政府財政收支、凈對外資產、相對勞動生產率、實際有效匯率、貿易條件會對經常項目產生顯著的正向影響；相對人均收入、消費率、資本形成總額、貿易開放度、金融深化度則與經常項目顯著的負相關。對于市場主導型國家，政府財政收支、相對人均收入、實際有效匯率、貿易開放度、金融深化度會對經常項目產生顯著的正向影響；凈對外資產、相對勞動生產率、消費率、資本形成總額與經常項目呈負相關。

四、結論及政策含義

筆者根據(jù)56個國家1986-2012的年度數(shù)據(jù)，采用面板回歸方法討論不同金融體系結構國家的全球經濟失衡與其影響因素之間的關系。

第一，銀行主導型國家增加政府預算盈余，增加凈對外資產，提高勞動生產率和實際有效匯率，改善貿易條件，會使經常項目順差增加；提高人均收入水平，刺激消費需求和投資，擴大貿易開放，加大金融深化程度，則會呈現(xiàn)經常項目順差減少的趨勢。

第二，市場主導型國家增加政府預算盈余，提高人均收入水平和實際有效匯率，擴大貿易開放和金融深化程度，減少凈對外資產，降低勞動生產率，抑制消費需求和投資，將會減少經常項目逆差、改善經常項目狀況。

綜上所述，不同金融體系結構的國家影響全球經濟失衡的因素并不完全相同。無論是哪種金融體系結構的國家，增加政府預算盈余，抑制消費需求和投資以及提高匯率都會改善經常項目狀況。擴大貿易開放和金融深化程度，則會導致銀行主導型國家的經常項目逆差而市場主導型國家的順差，可能的原因是由于市場主導型國家通過比較健全的資本市場吸引了銀行主導型國家的閑余資金。在調整全球經濟失衡時，需要考慮到金融體系結構的國別差異和影響因素的作用機制不同。

[1] Allen,F.,Gage,D.Comparative Financial Systems:A Survey[D].Mimeo,2001.

[2] Levine,Ross.Bank-based or Market-based Financial Systems:Which is Better?[J].World Bank Working Paper,2000.

[3] Menzie D.Chinn,Hiro Ito.Current account balances, financial development and institutions:Assaying the world‘‘saving glut’’ [J].Journal of International Money and Finance,2007(26):546~569.

[4]丁騁騁.金融體系結構差異與國際收支失衡 [M].上海：復旦大學出版社，2009.

[5] Beck,T.Deirguc-Kunt,A.Levine,R.E.A New Database on Financial Development and Structure[J]. World Bank Economic Review,2006(1):597~605.

[6] Ross Levine.Finance and Growth：Theory and Evidence[C].NBER Working Paper,No.10766,2006.

[7]付 爭.金融市場差異與全球經濟失衡[J].世界經濟研究，2012(7):10~35.

[8]翟曉英，劉維奇.中國經常賬戶失衡問題研究——基于金融發(fā)展程度-消費-經常賬戶路徑[J].國際金融研究，2012(8)：38~49.

[9]徐建煒，姚 洋.國際分工新形態(tài)、金融市場發(fā)展與全球失衡[J].世界經濟，2010(3):3~30.

［責任編輯：文 筠］

F830.2

A

1005-913X（2015）03-0129-02

2014-12-28

湖北省社科基金項目《金融發(fā)展與經常項目失衡可維持性：理論探索與實證分析》(2013129)、湖北省教育廳人文社科項目《金融危機沖擊、融資約束與公司價值——理論探索與實證研究》(14D004)

潘雅瓊(1976-)，女，武漢人，副教授，博士，碩士生導師，研究方向：國際金融、風險管理。