程正中+張緒通

【摘 要】 文章采用滬深A(yù)股59家房地產(chǎn)上市公司2003—2013年11年的數(shù)據(jù)，使用Eviews軟件，通過(guò)建立當(dāng)期影響以及滯后一期影響的面板數(shù)據(jù)回歸模型，研究貨幣政策與房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)貸款利率提高對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)盈利能力有短期負(fù)面影響，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力的影響有滯后性，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)短期償債能力和發(fā)展能力有負(fù)面影響;存款準(zhǔn)備金率提高對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力、長(zhǎng)期償債能力和成長(zhǎng)能力都有負(fù)面影響;貨幣供應(yīng)量對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金持有水平、短期盈利能力和短期成長(zhǎng)能力有負(fù)面影響，但影響逐漸削弱。

【關(guān)鍵詞】 貨幣政策; 房地產(chǎn); 經(jīng)營(yíng)績(jī)效; 面板模型

中圖分類號(hào)：F270.3 ?文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A ?文章編號(hào)：1004-5937（2015）07-0069-04

一、前言

房地產(chǎn)業(yè)是我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱性產(chǎn)業(yè)，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)作出了重大貢獻(xiàn)。當(dāng)前房?jī)r(jià)一直居高不下，引發(fā)了一系列的社會(huì)問(wèn)題。自2003年開(kāi)始，央行頻繁使用貨幣政策工具對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行調(diào)控，不少學(xué)者也進(jìn)行了相關(guān)研究，取得了豐碩成果。任木榮（2012）和王東（2012）就貨幣政策對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格的影響機(jī)制進(jìn)行了研究。任木榮（2012）認(rèn)為貨幣政策傳導(dǎo)有效性不強(qiáng)，導(dǎo)致貨幣政策的調(diào)控效率較低，利率因無(wú)法區(qū)分投機(jī)需求和消費(fèi)需求，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響有限。王東（2012）指出調(diào)整房地產(chǎn)市場(chǎng)供給結(jié)構(gòu)，加快經(jīng)濟(jì)適用房建設(shè)是調(diào)控房?jī)r(jià)的關(guān)鍵。陳勝（2010）就貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)的影響進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，指出貨幣政策對(duì)房?jī)r(jià)影響顯著，認(rèn)為在調(diào)控房?jī)r(jià)時(shí)應(yīng)該注重貨幣政策的運(yùn)用。艾丹（2010）對(duì)貨幣政策在抑制高房?jī)r(jià)中的作用進(jìn)行了研究，研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，提高央行準(zhǔn)備金率，控制商業(yè)銀行貸款和其他相關(guān)融資渠道是使貨幣政策發(fā)揮作用的有效手段。也有部分學(xué)者面對(duì)貨幣政策調(diào)控將房地產(chǎn)企業(yè)作為研究對(duì)象進(jìn)行了相關(guān)研究。陳震（2008）采用因子分析法，使用24家具有代表性的房地產(chǎn)企業(yè)2007年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)對(duì)緊縮貨幣政策下房地產(chǎn)企業(yè)的生存能力進(jìn)行了研究，指出規(guī)模較大的房地產(chǎn)企業(yè)生存能力較強(qiáng)，充分體現(xiàn)了房地產(chǎn)行業(yè)的規(guī)模效應(yīng)。姚雪緋（2011）采用遞歸VAR方法，使用42家房地產(chǎn)企業(yè)2003—2009年的季度數(shù)據(jù)，研究了貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流的影響，指出廣義貨幣供應(yīng)量（M2）和短期利率對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流都有影響。短期利率對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流影響較大，M2對(duì)籌資活動(dòng)現(xiàn)金流影響較大。陳歡（2013）利用2008—2011年房地產(chǎn)上市公司的數(shù)據(jù)，對(duì)貨幣政策與房地產(chǎn)企業(yè)融資決策的關(guān)系進(jìn)行了研究，指出貸款基準(zhǔn)利率和存款準(zhǔn)備金率對(duì)房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債和所有者權(quán)益的影響是完全相反的。當(dāng)前關(guān)于貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響的研究還沒(méi)有明確結(jié)果，本文采用房地產(chǎn)上市公司面板數(shù)據(jù)來(lái)研究貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。

二、理論分析

貨幣政策是指政府或中央銀行為影響經(jīng)濟(jì)活動(dòng)所采取的措施，尤指控制貨幣供給以及調(diào)控利率和存款準(zhǔn)備金率，以達(dá)到或維持特定政策目標(biāo)的各項(xiàng)措施。貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制可以表述為在一定的貨幣政策目標(biāo)指導(dǎo)下，通過(guò)使用貨幣政策操作工具影響貨幣政策操作目標(biāo)，并通過(guò)各種傳導(dǎo)渠道傳遞至最終目標(biāo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

（一）貸款利率對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響分析

貸款利率調(diào)整將會(huì)影響房地產(chǎn)企業(yè)融資成本，成本的改變又會(huì)影響企業(yè)的現(xiàn)金流量，繼而影響企業(yè)運(yùn)營(yíng)能力。利率調(diào)整會(huì)影響潛在購(gòu)房者的購(gòu)房意向，進(jìn)而影響房地產(chǎn)企業(yè)的銷售，最終影響房地產(chǎn)企業(yè)盈利能力。另外，利率的調(diào)整將直接影響上市公司的財(cái)務(wù)費(fèi)用。房地產(chǎn)企業(yè)為減少政策變動(dòng)對(duì)企業(yè)的影響，可能會(huì)改變企業(yè)融資結(jié)構(gòu)從而影響企業(yè)的償債能力。

（二）存款準(zhǔn)備金率對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響分析

中央銀行提高存款準(zhǔn)備金率，導(dǎo)致商業(yè)銀行放貸資金減少。商業(yè)銀行為防范風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的貸款條件和資金用途的要求和監(jiān)控將更加嚴(yán)格，使得房地產(chǎn)企業(yè)獲取貸款的難度更大。同時(shí)，中央銀行對(duì)存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整將導(dǎo)致消費(fèi)者對(duì)房地產(chǎn)不明朗的前景持觀望態(tài)度，間接降低房地產(chǎn)企業(yè)資金來(lái)源，資金短缺導(dǎo)致房地產(chǎn)上市公司無(wú)法獲取土地，土地儲(chǔ)備減少將影響房地產(chǎn)上市公司進(jìn)一步開(kāi)發(fā)，影響房地產(chǎn)企業(yè)的成長(zhǎng)能力。

（三）貨幣供應(yīng)量對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響分析

貨幣供應(yīng)量對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的影響可以從貨幣供給的流動(dòng)性和銀行的信貸渠道兩方面解釋。央行通過(guò)增加基礎(chǔ)貨幣投放，在流動(dòng)性更加充裕的情況下，商業(yè)銀行的放貸能力提高、放貸意愿增強(qiáng)，促使銀行發(fā)放更多的房地產(chǎn)抵押貸款，從而增加了對(duì)房地產(chǎn)的需求。房地產(chǎn)企業(yè)方面，貨幣供應(yīng)量增加，房地產(chǎn)企業(yè)更容易獲得資金，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。另外我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不完善，投資渠道匱乏，貨幣供應(yīng)量增加導(dǎo)致大量資金流向房地產(chǎn)市場(chǎng)，降低房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本，提高房地產(chǎn)企業(yè)收入，影響房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

三、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)處理

研究貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響需要選取合適的貨幣政策指標(biāo)和房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)。通過(guò)分析貨幣政策與房地產(chǎn)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)之間的關(guān)系，得出貨幣政策對(duì)房地產(chǎn)上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。

1.貨幣政策指標(biāo)數(shù)據(jù)選擇與處理

貨幣政策指標(biāo)方面，選取貸款利率、存款準(zhǔn)備金率和貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策指標(biāo)?？紤]到房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)周期一般在三年以內(nèi)，選取1—3年期的貸款利率作為貸款利率評(píng)價(jià)指標(biāo)。因研究對(duì)象為房地產(chǎn)上市公司，規(guī)模較大，資金需求較多，小型金融機(jī)構(gòu)資金難以滿足房地產(chǎn)上市公司需求，選取大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率作為法定存款準(zhǔn)備金率評(píng)價(jià)指標(biāo)。通過(guò)文獻(xiàn)研究發(fā)現(xiàn)，貨幣供應(yīng)量研究方面基本都選取廣義貨幣供應(yīng)量作為研究對(duì)象，因此，本文選取廣義貨幣供應(yīng)量（M2）作為貨幣供應(yīng)量評(píng)價(jià)指標(biāo)。