白 鷗

(遼寧大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院,遼寧沈陽 110036)

地方政府債券自發(fā)自還模式的特色與完善

白 鷗

(遼寧大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院,遼寧沈陽 110036)

從地方債自發(fā)自還模式的優(yōu)越性入手,結(jié)合試點工作期間的實際情況,分析該模式的特色,以及繼續(xù)推行這一債券形式可能遇到的問題,針對這些問題提出了多條完善發(fā)行制度采取的對策。

地方債;自發(fā)自還;特色;完善對策

地方政府債券簡稱地方債,是一種以地方政府稅收能力和信用作為擔(dān)?；I集資金,承諾在一定時期內(nèi)還本付息的債務(wù)憑證。地方債在彌補地方資金缺口、完善地方財政體系、拓寬投資渠道等方面發(fā)揮了積極作用。我國傳統(tǒng)的地方債發(fā)債模式分為三種:①依托地方融資平臺進行融資的城投債模式,即發(fā)行主體為地方政府投融資平臺公司,通過發(fā)行債券為當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施或其他公益性項目建設(shè)籌集資金,構(gòu)成地方政府的隱性債務(wù)。②2009年開始實行的以財政部為依托的中央代發(fā)模式,債券發(fā)行、還本付息和發(fā)行費支付工作均由財政部代理完成。③2011年開始實行的自發(fā)代還模式,即個別試點省市自主發(fā)債,仍然由財政部代為還本付息。

2014年5月,經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn),財政部頒布了《2014年地方政府債券自發(fā)自還試點辦法》(以下簡稱《辦法》)規(guī)定,地方債試點在浙江、江蘇、山東、廣東、江西、寧夏六省區(qū)及北京、上海、深圳、青島四市進行,這十個地區(qū)的地方政府將進行真正意義上的自主發(fā)債,與此前自發(fā)代還模式的不同之處表現(xiàn)在:自主設(shè)計債務(wù)規(guī)模、自主確定涉及項目、自主確定發(fā)債用途和自行還本付息四個方面內(nèi)容。

一、地方債自發(fā)自還的優(yōu)越性

1.有利于落實國家宏觀經(jīng)濟政策

自主發(fā)債迎合了“十二·五”規(guī)劃對于加快多層次金融市場體系建設(shè)、提高直接融資比例的要求。同時,在地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目的問題上,私營企業(yè)往往由于項目前期投入大、回收期長、回報不高等原因而不愿介入。地方債自發(fā)自還相比之前的模式,更能充分調(diào)動社會閑散資金投入項目的積極性,減輕中央財政負(fù)擔(dān),有效滿足新型城鎮(zhèn)化建設(shè)的需求,有利于培養(yǎng)成本低、期限長的可持續(xù)長效融資機制[1]。

2.有利于地方政府償債機制的完善

地方政府自主發(fā)債的發(fā)債主體、資金使用者和償債主體是地方政府、政府授權(quán)機構(gòu)或代理機構(gòu),三者統(tǒng)一,定位清晰。不可否認(rèn)的是,此前的自發(fā)代還模式為規(guī)范地方融資機制、推進地方債的進一步改革積累了寶貴的經(jīng)驗,但由于發(fā)債主體和償債主體不一致,自發(fā)代還模式并不利于強化地方政府的風(fēng)險控制意識,也不利于建立規(guī)范成熟的債務(wù)管理償還機制。自主發(fā)債模式消除了償債主體不一致、不清晰的問題,有利于控制地方債風(fēng)險,強化市場約束,推動地方債市場健康發(fā)展。

3.有利于深化分稅制改革

分稅制是一種財政管理體制,將所有稅種劃分為中央財政收入和地方財政收入,其實質(zhì)是根據(jù)兩級政府的事權(quán)確定財權(quán),將中央和地方的財政收入體系清晰化。分稅制較好地解決了中央集權(quán)與地方分權(quán)問題,有助于理順中央與地方的分配關(guān)系,既保證了穩(wěn)定的財政收入,又可以增強宏觀調(diào)控能力。但現(xiàn)有的分稅制也造成了地方政府事權(quán)和財權(quán)的不對等,在地區(qū)項目建設(shè)中事權(quán)大、財權(quán)小,時常出現(xiàn)較大的資金缺口。此前,地方政府只能通過組建城投公司等方式籌集建設(shè)資金,但這些變相的債券債務(wù)不在政府預(yù)算之內(nèi),風(fēng)險較高。給予地方政府自主發(fā)債的權(quán)力,可以在增強地方政府自主性、責(zé)任意識和風(fēng)險意識的同時擴大其擁有的財權(quán),在有效控制風(fēng)險的條件下縮小資金缺口,化解地方隱性債務(wù)危機,推動分稅制改革的進一步進行。

4.有利于完善資源配置

我國不同地域之間經(jīng)濟發(fā)展水平不均衡,財政狀況差異較大,公眾需求也不盡相同,中央政府的統(tǒng)一配給往往不能有效滿足差異需求。相比之下,地方政府比中央政府更能具體細(xì)致地掌握本地區(qū)的情況,允許地方政府自發(fā)債券,能夠以較低的成本提供較好的、更適合本地區(qū)的公共產(chǎn)品,優(yōu)化資源配置,減少資金利用不當(dāng)浪費、提高經(jīng)濟效益。

5.有助于拓寬個人投資渠道

個人投資者投資股票、期貨等產(chǎn)品,需要一定的專業(yè)知識,也需要具備相應(yīng)的風(fēng)險承受能力。近年的房產(chǎn)調(diào)控政策也使房地產(chǎn)投資的獲利空間受到擠壓。地方政府債券作為一種銀邊債券,信用較好,安全性較高,還可以獲得利息減免所得稅的優(yōu)惠,對于個人投資者來說可以豐富投資組合、降低投資風(fēng)險,不失為一條安全穩(wěn)定的投資渠道。

二、地方債自發(fā)自還模式特色分析

2014年6月23日,廣東省首次使用自發(fā)自還模式發(fā)行地方政府債券,成為試點“第一單”。發(fā)行期限包括5年、7年和10年期,對應(yīng)的發(fā)行規(guī)模分別為59.2億元、44.4億元和44.4億元,中標(biāo)利率分別為3.84%、3.97%和4.05%。作為首只進行了信用評級程序的地方債,廣東省政府債券獲得AAA評級。在此之后,其他試點省市也陸續(xù)在自發(fā)自還模式下發(fā)行地方債,在取得良好經(jīng)濟和社會效益的同時,也從多方面體現(xiàn)了自發(fā)自還模式的特色。

1.對償債制度安排要求更高

2014年9月,國務(wù)院辦公廳下發(fā)了《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》(以下簡稱《意見》),相比之前的債券償還安排規(guī)則有了新的要求。規(guī)定地方政府對其舉措的債務(wù)負(fù)有獨立償還責(zé)任,中央政府實行不救助原則。要求各地方政府要將債券償債資金列入財政預(yù)算,即將債務(wù)分門別類納入全口徑預(yù)算管理,并妥善制定債務(wù)風(fēng)險預(yù)警機制、應(yīng)急處理預(yù)案和責(zé)任追究機制。一旦地方政府出現(xiàn)了償債困難的狀況,必須自行多渠道籌集資金進行償還[2]。從發(fā)行情況來看,試點省市多數(shù)已經(jīng)妥善地將債券償還資金納入了地方財政預(yù)算范疇,當(dāng)項目收益不足以償還時,將由財政資金先行墊付。本輪試點各地發(fā)行規(guī)模較小,在納入地方財政預(yù)算的情況下可以有效地將違約風(fēng)險降至最低?！兑庖姟穼Α掇k法》做出了制度上的完善和補充,伴隨地方債自發(fā)自還試點的逐步推廣,地方政府債券的新型運行機制逐步形成,從基礎(chǔ)上強化了對于地方政府發(fā)債償債體系的控制能力。

2.發(fā)債規(guī)模和用途有詳細(xì)規(guī)定

經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn),2014年全國總計發(fā)行4 000億元地方債,其中十個試點省市的自發(fā)自還債券總規(guī)模為1 092億元。根據(jù)各個試點地區(qū)的債券發(fā)行募集公告顯示,自發(fā)自還的地方債發(fā)行規(guī)模符合國務(wù)院批準(zhǔn)的限額,發(fā)行用途也基本符合財政部對于債券資金用途的要求,主要用于保障性安居工程和普通公路建設(shè)等重大公益性項目,另有一些地區(qū)將資金用于支持地方特色產(chǎn)業(yè)發(fā)展。專注于投資有利國計民生的大中型項目是本次試點的一大特色,將籌集的資金投資用于當(dāng)?shù)刂匾嫘皂椖?尤其是此前計劃建設(shè)但苦于資金缺口沒有能力付諸實踐的項目。這些規(guī)定在落實國家宏觀經(jīng)濟政策方面起到了重要作用。

3.發(fā)行期限相對延長

我國此前發(fā)行的地方政府債券有3年期、5年期和7年期三種,實際發(fā)行的債券期限總體上呈延長趨勢:2014年之前以3年期和5年期債券為主;進入2014年以后,7年期地方債的發(fā)行比例增加到22.9%,比2013年上升了13.6%;同時隨著試點的展開,首次出現(xiàn)了期限更長的10年期債券。在本次試點的十個省市發(fā)行的地方債采用了5年期、7年期、10年期三個品種,比例為4∶3∶3。總體來說,期限較短的地方債券更容易評估風(fēng)險并進行定價,但期限較長的債券更適用于投向長期基建項目的地方政府融資,在此過程中將長期融資與長期投資兩者的期限合理匹配,考慮到了代際分擔(dān)的原則,是對資源配置的一種完善。

4.發(fā)行利率市場化

影響地方債利率的因素主要包括債券期限結(jié)構(gòu)、市場資金供求、信用評級結(jié)果和債券自身流動性等市場因素,以及政府干預(yù)等非市場因素。根據(jù)《辦法》的規(guī)定,自發(fā)自還的地方政府債券應(yīng)進行市場化的發(fā)行及定價,并以同期限新發(fā)國債的發(fā)行利率及市場利率為定價基準(zhǔn)[3]。從實際發(fā)行情況來看,多數(shù)地區(qū)的政府債券發(fā)行利率基本與同期國債利率持平,而且融資成本顯著低于舊有的城投債產(chǎn)品。發(fā)行利率的市場化體現(xiàn)了地方債信用評價體系的逐步完善和地方政府債務(wù)信息的逐漸公開化透明化,信息不對稱現(xiàn)象正在逐漸減少。

本次試點中出現(xiàn)了一個特例,第二家進行自發(fā)自還試點的山東省地方債利率低于同期國債約20個基點。同時期5年、7年及10年期的固定利率國債到期收益率分別為3.952 9%、4.091 8%和4.129 8%,而山東省5年、7年及10年期地方政府債券中標(biāo)利率分別為3.75%、3.88%和3.93%。究其原因,是非市場因素在定價過程中的影響力不合理地超過了市場因素,偏離了《辦法》規(guī)定的以市場為導(dǎo)向的定價機制。地方政府的信用級別顯然低于國家信用,地方債流動性也不及國債,明顯低于國債的利率說明,地方債信用評級體系在有些情況下還未能充分發(fā)揮應(yīng)有的作用。

5.信息披露和信用評級要求更嚴(yán)格

自發(fā)自還模式下,募集資金的具體用途、地方政府轄區(qū)經(jīng)濟環(huán)境評估、政府財政收支和債務(wù)狀況等內(nèi)容詳細(xì)列入了地方政府債券的發(fā)行公告中,其中資金具體用途一項是首次在公告中出現(xiàn),體現(xiàn)了自發(fā)自還模式下對信息披露的要求變得更為嚴(yán)格。目前發(fā)行地方債的地區(qū)都遵照財政部的要求及時地披露了債券的相關(guān)基本信息(包含債券發(fā)行規(guī)模、用途、期限)和管理制度規(guī)則,同時公開了地區(qū)中長期經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略。此次信息披露中同時包含了2013年末的最新債務(wù)數(shù)據(jù),相比以前透明度有了顯著提高。

自發(fā)自還模式下還引入了多家相關(guān)評級機構(gòu)對發(fā)行的地方政府債券進行信用評級,如中債資信、上海新世紀(jì)資信和大公國際等。不同的評級機構(gòu)評級方法側(cè)重稍有差別,多數(shù)關(guān)注宏觀經(jīng)濟、財政體制、地區(qū)經(jīng)濟規(guī)模及結(jié)構(gòu)、未來增長動力、財政收支狀況和穩(wěn)定性、債務(wù)規(guī)模、結(jié)構(gòu)及償債指標(biāo)、政府治理水平、金融生態(tài)環(huán)境等方面。參與試點的省市自身情況各不相同,財政狀況和債務(wù)負(fù)擔(dān)都存在差異,但由于發(fā)行的債券相對地方政府財政而言規(guī)模較小,且屬于地方公共財政預(yù)算的一部分,違約風(fēng)險很低,償債能力很強,因此均得到了AAA級的信用評級。

信息披露和信用評級是推動債券市場健康發(fā)展的重要工具。試點中對于這兩項工作的要求相比之前有很大提升,體現(xiàn)了對債券發(fā)行人和投資者雙方權(quán)益的進一步重視,對于完善地方政府發(fā)債償債體系,促進地區(qū)經(jīng)濟健康持續(xù)增長大有裨益。

三、地方債自發(fā)自還可能遇到的問題

開展地方政府債券自發(fā)自還試點具備多方面好處,順應(yīng)了黨的十八屆三中全會中央經(jīng)濟工作會議提出的“建立規(guī)范合理的中央和地方政府債務(wù)管理和風(fēng)險預(yù)警機制”的要求,但在當(dāng)前相關(guān)機制尚不健全的現(xiàn)實條件下,地方政府自主發(fā)債可能存在幾方面問題。

1.地方債作為政府融資渠道與完全意義上的市政債券存在差距

歐美發(fā)達(dá)國家的市政債券分為兩種,一種稱為一般責(zé)任債券,以地方政府信用為擔(dān)保,使用地方財政稅收償還;另一種稱為收入債券,依附于一個特定項目,以該項目收益為擔(dān)保,使用該項目的收入或特定附加稅償還[4]。兩類債券定價、發(fā)行、信息披露、管理的要求都不盡相同。從實際來看,試點參照的是《2009年地方政府債券預(yù)算管理辦法》,對于債券資金投向的項目并未按照是否有收入進行細(xì)分,而且當(dāng)項目自身存在收入時,該收入也納入了償還資金來源。這相當(dāng)于將兩種既存的市政債券形式合二為一,以政府信用為擔(dān)保,又允許使用項目收入償還,管理邊界比較模糊,不是完全意義上的市政債券,不利于地方債發(fā)債償債體制的建立和完善。

2.相關(guān)監(jiān)管體系不完善可能導(dǎo)致發(fā)債用途設(shè)定不當(dāng)

《辦法》規(guī)定,地方自主發(fā)債試點,其方式限于發(fā)行地方政府債券,用途是公共預(yù)算中必需的建設(shè)投資,不得用于經(jīng)常性支出[5]。然而目前相關(guān)監(jiān)管法律法規(guī)尚不夠完善,在將發(fā)債具體用途交給地方政府自行決定的條件下,資金究竟流向何處、發(fā)債用途是否真的符合要求,主要還是依靠地方政府的自主監(jiān)管。能否有效監(jiān)管,能否公正監(jiān)管,決定了資金能不能用在正確的項目上,資源能不能有效配置。

3.地方政府債務(wù)規(guī)模設(shè)計不合理可能導(dǎo)致財政困境

《辦法》規(guī)定,試點地區(qū)全年發(fā)行債務(wù)總量不得超過國務(wù)院批準(zhǔn)的當(dāng)年發(fā)債規(guī)模限額,自主設(shè)計債務(wù)規(guī)模,自行還本付息。目前來看,相關(guān)約束機制尚不夠完善,地方政府雖有權(quán)自主設(shè)計債務(wù)規(guī)模,然而一旦舉債超出了其實際償還能力,在自行還本付息、中央政府實行不救助原則的現(xiàn)實條件下,很容易陷入窘境。

4.地方債融資資金運用效率不高

地方政府自主發(fā)債之后給地方建設(shè)帶來了新的資金來源,由于發(fā)債用途自定,這些資金相當(dāng)一部分會流向有利于提高政績的地方基礎(chǔ)建設(shè)項目中去。此類項目雖然能較好地促進地方發(fā)展,但資金回收周期較長,投資回報率較低,很有可能造成資金運用效率不高[6]。

四、地方債自發(fā)自還模式完善對策

1.繼續(xù)建立、強化地方債監(jiān)管體系

(1)法律法規(guī)監(jiān)管。我國現(xiàn)有的相關(guān)法律法規(guī)尚不能完全適應(yīng)試點中出現(xiàn)的種種變化,應(yīng)通過不斷完善修改,進一步確立地方債的合法地位,為地方債自發(fā)自還模式今后在更多地區(qū)推行鋪平道路,同時也要繼續(xù)健全相關(guān)的地方債管理辦法,重點放在強化地方政府的法律責(zé)任意識和風(fēng)險管理意識上。著力于建立切合實際情況的風(fēng)險預(yù)警制度、懲戒制度和償債備付金制度,明確系統(tǒng)各環(huán)節(jié)的組織、管理部門,一旦出現(xiàn)風(fēng)險,能夠高效靈活地根據(jù)預(yù)案采取對應(yīng)的應(yīng)急處理措施,保護投資者的合法權(quán)益[7]。

(2)機構(gòu)監(jiān)管。建立完善多層次的地方政府債券機構(gòu)監(jiān)管體系,各級監(jiān)管機構(gòu)各司其職、協(xié)調(diào)配合,共同完成地方債發(fā)行、償還的管理工作?？傮w來說,宏觀上對于發(fā)行規(guī)模、債務(wù)總量的控制工作應(yīng)由中央政府負(fù)責(zé);相關(guān)的審批、發(fā)行、管理工作由中央銀行負(fù)責(zé);證監(jiān)會配合監(jiān)督和公布資金使用情況;具體的對于發(fā)行規(guī)模和使用方向的審查和監(jiān)督工作由發(fā)行當(dāng)?shù)厝舜筘?fù)責(zé)[1]。

(3)社會監(jiān)督。建立公正透明的債券信息披露制度,將債券發(fā)行主體和債券自身的各方面相關(guān)情況加以公示,賦予投資者參與監(jiān)督的權(quán)力,動員社會力量對地方債進行高水平、高效率的監(jiān)管。在發(fā)行準(zhǔn)備階段,需要及時披露債券基本信息和發(fā)行地的財政及債務(wù)情況;在定價結(jié)束后應(yīng)通過相應(yīng)指定媒體及時準(zhǔn)確地公布發(fā)行結(jié)果;地方政府還應(yīng)定期公開其當(dāng)前的財務(wù)狀況,詳細(xì)說明所籌集資金的使用情況[6]。同時,要引入專業(yè)的債務(wù)風(fēng)險評估機構(gòu),借鑒國際知名評級機構(gòu)的經(jīng)驗方法,加快建立一套地方政府債券信用評級體系,強化市場對地方債發(fā)行流通的監(jiān)督力度。

2.繼續(xù)完善地方政府自主發(fā)債控制體系

(1)發(fā)債規(guī)模的控制。自主設(shè)計發(fā)債規(guī)模絕不意味著可以濫發(fā)超發(fā)。地方政府應(yīng)該格外注意自身具備的償債能力,通過負(fù)債率、債務(wù)率、償債率、新增債務(wù)率、利息支出率、償債彈性系數(shù)、債務(wù)依存度等多項指標(biāo)監(jiān)控償債水平,結(jié)合地區(qū)整體收支情況,合理審慎地確定債券發(fā)行規(guī)模[8]。同時要著力改變現(xiàn)有的地方官員考核機制,逐步改變以GDP數(shù)字為核心、以績效為重點的模式,更多關(guān)注債務(wù)管理。

(2)發(fā)債用途的控制。地方政府要妥善運用自主確定發(fā)債用途的權(quán)力,籌集的資金應(yīng)主要用于有利于地區(qū)的公共項目,應(yīng)以社會效益、人民權(quán)益為重,堅持?？顚Ｓ?。由于這類工程很難在較短的時期內(nèi)體現(xiàn)其經(jīng)濟效益,政府應(yīng)更多使用自身稅收和財政補貼等作為債券還本付息的資金來源。

(3)債券期限的控制。地方債的期限應(yīng)結(jié)合籌集資金的計劃使用方向加以合理劃分,避免集中于同一個期限,防止由于債券集中到期而使政府在一個時期內(nèi)還債壓力過大。這種做法還能進一步將地方債這種投資產(chǎn)品細(xì)分,使其更加靈活、多樣化,方便投資者根據(jù)自己的實際需要和財務(wù)狀況自由選擇,擴大投資收益。

(4)利率水平的控制。地方債相比國債而言,由于作為償還主體的地方政府信用級別不能與中央政府相比,信譽度顯然低于同類型的國債,因此其利率應(yīng)設(shè)置成適當(dāng)高于國債。要繼續(xù)建立完善地方債市場定價機制,將債券利率和當(dāng)?shù)氐膶嶋H資金供求情況和信用評級情況更緊密、更有效地聯(lián)系起來,減少非市場因素在定價過程中的干擾,讓債券利率更好地反映地方政府風(fēng)險水平。

3.發(fā)展地方債擔(dān)保機制

為了最大限度地保護地方債債權(quán)人和債務(wù)人雙方面的合法權(quán)益,要大力發(fā)展地方債擔(dān)保機制。擔(dān)保機制能使債券獲得更高的信用評級,更具有保障,交易能力和市場競爭力更強。要著力于建立完善地方債償債基金制度,使用發(fā)行債券的溢價收入和項目投資收益來設(shè)立償債基金,并對于償債基金的來源、管理和監(jiān)督加以詳盡的規(guī)定,以此進一步加強地方政府的償債擔(dān)保力度,最大限度地降低違約風(fēng)險,保障投資人和發(fā)行人雙方的合法權(quán)益。

4.進一步深化分稅制改革,加強財政管理能力

應(yīng)該通過不斷制定、完善相關(guān)法律法規(guī),進一步明確中央政府和地方政府的職責(zé)所在,深化分稅制改革。中央可以根據(jù)實際需求繼續(xù)下放部分財權(quán),在使地方政府事權(quán)和財權(quán)更加匹配的同時,通過給予地方政府合理的獨立財產(chǎn)權(quán)、決策權(quán),要求其承擔(dān)相應(yīng)的財政管理責(zé)任,提高風(fēng)險意識,努力提高自身財政管理能力,減少債務(wù)管理風(fēng)險,推動地方政府財政預(yù)算機制從“軟約束”向“硬約束”轉(zhuǎn)變。

[1]張昀倩.地方政府“自主發(fā)債”債務(wù)管理機制探究[J].新余學(xué)院學(xué)報,2014(3):34- 36.

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[3]財政部.關(guān)于印發(fā)《2014年地方政府債券自發(fā)自還試點辦法》的通知[EB/OL].http:∥gks.mof.gov.cn/ redianzhuanti/guozaiguanli/difangzhengfuzhaiquan/ 201405/t20140521_1082114.html,2014- 05- 19.

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[8]鳳偉俊,龍海明.地方政府償債能力研究[J].金融經(jīng)濟,2009(16):45 46.

【責(zé)任編輯 孫 立】

Characteristics and Improvement Measures of Independent Local Debt Issuance

Bai Ou
(School of Economics,Liaoning University,Shenyang 110036,China)

Starting with the superiority of independent local government debt issuance,the characteristics and possible problems in continuing carrying out this pattern are analyzed based on actual situation of the pilot test.Coping strategies of these problems are proposed in order to improve this issuance system.

local government bond;independent debt issuance;characteristics;improvement measure

F 812.7

A

2095-5464(2015)05-0602-05

2015- 06- 10

白 鷗(1988-),女(回族),遼寧沈陽人,遼寧大學(xué)碩士研究。