全面量寬不能解決根本問(wèn)題

黃少明

核心提示：歐元區(qū)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和增長(zhǎng)，有賴于歐元區(qū)進(jìn)行艱巨的結(jié)構(gòu)調(diào)整，加快有關(guān)制度改革的步伐。

近日歐洲央行在今年第一次議息會(huì)議后，終于宣布開始逐步實(shí)施全面量寬政策，將首次歷史性購(gòu)入歐洲主權(quán)國(guó)債，而且規(guī)模龐大，堪比美國(guó)第三輪QE。從今年3月起每月購(gòu)買600億歐元債券，直至明年9月，或直到歐元區(qū)CPI回升到2%為止，總規(guī)模至少高達(dá)1.14萬(wàn)億歐元，大大高于市場(chǎng)預(yù)期。

其實(shí)，此次全面量寬是去年6月以來(lái)歐洲央行實(shí)行寬松貨幣政策的必然發(fā)展和繼續(xù)，歐洲量寬政策從準(zhǔn)量寬發(fā)展至目前的全面量寬軌跡清晰，歷歷在目。

很明顯，歐洲央行的全面量寬一方面有助持續(xù)降低歐元匯價(jià)，歐元兌美元在方案公布當(dāng)天應(yīng)聲跌穿1.15關(guān)口后，隨后首次跌破11年來(lái)的1.1美元，甚至如許多國(guó)際金融機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)的那樣，在兩年內(nèi)歐元面臨平價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，兌美元跌至1：1。歐元匯價(jià)續(xù)貶，將有助阻止歐元區(qū)通縮趨勢(shì)和提高出口競(jìng)爭(zhēng)力。

另一方面，歐洲央行出手買債，最直接受惠的應(yīng)是歐元區(qū)資產(chǎn)市場(chǎng)，尤其歐洲股市已聞風(fēng)而動(dòng)，普遍上揚(yáng)。歐元區(qū)資產(chǎn)市場(chǎng)若因此水漲船高，將可能帶來(lái)財(cái)富效應(yīng)，提振市場(chǎng)信心，有利企業(yè)投資與消費(fèi)信心改善。

然而，全面量寬計(jì)劃能否在實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面拯救歐洲疲弱的經(jīng)濟(jì)？答案并不樂(lè)觀。歐元區(qū)以中小企業(yè)為主，主要從銀行體系借貸而非自行發(fā)債融資，但銀行體系因金融危機(jī)后遺癥，仍不肯放貸給中小企業(yè)，中小企業(yè)即使能獲得貸款，利息也遠(yuǎn)比債券市場(chǎng)利率高，僅此一點(diǎn)就使量化寬松的效應(yīng)大打折扣。至于全面QE能否在歐元區(qū)復(fù)制美國(guó)或英國(guó)QE效應(yīng)？這個(gè)問(wèn)題就更為復(fù)雜。

首先，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在QE后持續(xù)復(fù)蘇，并非量寬單一政策的功勞，而是各項(xiàng)政策，尤其財(cái)政政策與貨幣政策合力的成果。但歐元區(qū)飽受主權(quán)債務(wù)危機(jī)之苦，外圍重債國(guó)為整頓財(cái)政實(shí)施緊縮措施，其他成員國(guó)也采取了相應(yīng)的預(yù)防政策，這就導(dǎo)致貨幣政策孤掌難鳴，即便是大規(guī)模的QE政策也難以取得理想效果。

其次，美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)過(guò)前后三輪量寬成功降低市場(chǎng)融資成本，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供了有力的支援。但受區(qū)內(nèi)財(cái)政與貨幣政策不統(tǒng)一、成員國(guó)各自為政等因素的影響，歐洲央行貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制運(yùn)行不暢。這也是自去年6月以來(lái)歐洲央行實(shí)施大幅度寬松貨幣政策，卻仍未能有效改善歐元區(qū)困境的重要原因。

最后，美國(guó)能夠擺脫衰退，恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，更重要的在于經(jīng)歷了痛苦的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。金融危機(jī)的深刻原因之一，是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融體系嚴(yán)重脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)。危機(jī)后，美國(guó)積極推行“出口倍增計(jì)劃”及“再工業(yè)化”戰(zhàn)略，重振實(shí)體經(jīng)濟(jì)。去年美國(guó)出口貿(mào)易同比增長(zhǎng)2.9%，是金融危機(jī)前的1.4倍。

近年來(lái)，雖然德國(guó)等國(guó)家也推行了類似的“再工業(yè)化”戰(zhàn)略，并取得了較好成效，總體上“產(chǎn)業(yè)空心化”問(wèn)題仍較嚴(yán)重。與美國(guó)相比，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后。

總而言之，僅是全面量化寬松政策，并不能推動(dòng)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)走向穩(wěn)定的復(fù)蘇，恢復(fù)正常的增長(zhǎng)。只有同步修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，解決歐元區(qū)財(cái)政、貨幣政策不配套問(wèn)題，健全歐元區(qū)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，更重要的是堅(jiān)持進(jìn)行艱巨的結(jié)構(gòu)調(diào)整，加快有關(guān)制度改革的步伐，才是重建歐洲經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵。（支點(diǎn)雜志2015年4月刊）