摘要：全球性金融危機(jī)再次凸顯了建立政府與市場、實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)有機(jī)結(jié)合和合理隔離機(jī)制的重要性。本文認(rèn)為，具有債券銀行特點(diǎn)和優(yōu)勢的金融機(jī)構(gòu)適合承擔(dān)這種類似“離合器”的調(diào)節(jié)職能。通過對債券銀行在金融生態(tài)中獨(dú)特地位和作用的分析，結(jié)合我國最大的債券銀行——國家開發(fā)銀行的成功實(shí)踐，本文對債券銀行的發(fā)展路徑和方向、內(nèi)外部條件以及制約因素進(jìn)行了初步探討，并就如何借鑒國際經(jīng)驗(yàn)促進(jìn)債券銀行發(fā)展提出初步政策建議。

關(guān)鍵詞：債券銀行 國家開發(fā)銀行 離合器 國際借鑒

一、引言

肇始于次貸危機(jī)、雷曼事件的全球性金融危機(jī)演變至今，對世界各國的金融市場、機(jī)構(gòu)、監(jiān)管和決策均造成了深遠(yuǎn)影響。例如美國一方面推崇自由市場，結(jié)果衍生產(chǎn)品和金融市場脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)過度膨脹，直接引爆了金融危機(jī)，另一方面危機(jī)爆發(fā)后又開動印鈔機(jī)實(shí)施了前所未有的救市政策。而在危機(jī)中一枝獨(dú)秀的中國經(jīng)濟(jì)，再次引發(fā)了對經(jīng)濟(jì)發(fā)展和市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行“中國模式”的全面關(guān)注，但同時四萬億投資計劃等經(jīng)濟(jì)刺激政策也帶來了廣泛爭論。

主要經(jīng)濟(jì)體在金融危機(jī)中的表現(xiàn)，再度引發(fā)了對如何處理政府與市場、實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)關(guān)系的熱議。本文認(rèn)為，一是從政府與市場的關(guān)系看，市場失靈或政府失策普遍存在，需要一個有機(jī)結(jié)合與合理隔離的機(jī)制;二是如今虛擬經(jīng)濟(jì)對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響無遠(yuǎn)弗屆，但又存在偏離實(shí)體經(jīng)濟(jì)過度膨脹的風(fēng)險，同樣需要這樣一個機(jī)制。這個機(jī)制的載體，應(yīng)該是一個具有宏觀經(jīng)濟(jì)影響力、能夠有效連接政府與市場、服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融機(jī)構(gòu)。這種金融機(jī)構(gòu)可以發(fā)揮類似“離合器”的功能，在經(jīng)濟(jì)正常建設(shè)發(fā)展時期，在政府與市場的結(jié)合部，建設(shè)市場、引導(dǎo)資本、彌補(bǔ)市場空白;在經(jīng)濟(jì)波動周期，發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)、錨定市場信心作用，即下行周期“離合器”合起，使提振經(jīng)濟(jì)的“發(fā)動機(jī)”全力運(yùn)轉(zhuǎn)，上行周期“離合器”松開，防止過熱和泡沫，緩沖和隔離風(fēng)險。而且這種功能是通過機(jī)構(gòu)的市場行為實(shí)現(xiàn)的。從德國復(fù)興開發(fā)銀行（KfW）、國家開發(fā)銀行股份有限公司（下簡稱“開行”）等國內(nèi)外實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，債券銀行就是這樣一種金融機(jī)構(gòu)，既熟知資本市場、金融市場運(yùn)行規(guī)律，又能洞察并貫徹政府意圖，十分適于發(fā)揮這種“離合器”功能。

二、債券銀行概述

所謂債券銀行，是與儲蓄類銀行相對應(yīng)的一種銀行形態(tài)和類型，主要是從資金來源的角度進(jìn)行界定，通常具有以下幾個特點(diǎn)，一是資金來源上主要通過發(fā)行各類債券籌集資金，以大額長期金融債券覆蓋和應(yīng)對大額長期風(fēng)險;二是經(jīng)營宗旨上多為開發(fā)性或?qū)I(yè)性（進(jìn)出口、農(nóng)業(yè)、住房、中小企業(yè)等）金融機(jī)構(gòu)，不以利潤最大化為目標(biāo)，而是服務(wù)于國家發(fā)展和公眾利益;三是法律地位上常通過專門立法設(shè)立、運(yùn)行和監(jiān)管，并通過國家信用增信。因此，債券銀行在金融生態(tài)中具有吞吐大額長期資金、防控中長期風(fēng)險、維護(hù)市場穩(wěn)定和金融秩序、提振經(jīng)濟(jì)的獨(dú)特重要地位。

國際上，世界銀行（WB）、美國的“兩房”（Fannie Mae和Freddie Mac）、德國復(fù)興信貸銀行（KfW）、日本政策投資銀行（DBJ）、韓國產(chǎn)業(yè)銀行（KDB）等各國的開發(fā)性金融機(jī)構(gòu)都屬于債券銀行。我國的債券銀行目前則有國家開發(fā)銀行、中國進(jìn)出口銀行、中國農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行三家。

三、中國債券銀行的成功實(shí)踐：國家開發(fā)銀行

國家開發(fā)銀行是典型的債券銀行，1994年成立時國務(wù)院即發(fā)文規(guī)定其籌資來源以發(fā)債為主，且早在1998年就開始了市場化發(fā)債，打破了長期以來債券依靠銀行間派購的方式。作為國內(nèi)最大的政策性銀行，2008年開行經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)率先進(jìn)行商業(yè)化改革，整體改制為國家開行股份有限公司，但仍堅持以發(fā)債籌資為主要資金來源。

在長期實(shí)踐中，開行堅持開發(fā)性、中長期、債券類銀行的特色，發(fā)揮中長期投融資的優(yōu)勢，成功走出了一條與儲蓄類銀行不同的差異化發(fā)展之路。一是在投資市場方面，通過發(fā)行債券將短期、零散的居民儲蓄和社會資金轉(zhuǎn)化為長期、大額的資金，投入到基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、支柱產(chǎn)業(yè)、走出去、基層民生金融和社會建設(shè)等需要長期投入的重點(diǎn)領(lǐng)域和重大項目，彌補(bǔ)了商業(yè)金融難以覆蓋的市場空白;二是在融資市場方面，一直致力創(chuàng)新，開創(chuàng)香港人民幣債券市場，創(chuàng)新以7天回購利率、SHIBOR為基準(zhǔn)的浮動利率債等多個債券品種，為商業(yè)金融機(jī)構(gòu)配置資產(chǎn)、改善經(jīng)營業(yè)績乃至央行開展公開市場操作提供了重要工具，對推動利率市場化、促進(jìn)債券市場發(fā)展起到了重要作用。

開行作為債券銀行的成功還體現(xiàn)在其債券市場的地位上，目前開行已成為僅次于財政部和央行的中國第三大債券發(fā)行體，也是僅次于財政部的第二大中長債發(fā)行體，是中國最大、最成功的債券銀行。

第一，從發(fā)行量來看。一是開行債發(fā)行量連年快速增長，從1997年的1435.7億元至2012年的發(fā)行峰值12250億元，增長超過800%。2013年發(fā)行量在銀行間市場流動性緊縮的情況下略有下降，但仍然達(dá)到11435.8億元。二是開行在國內(nèi)三家債券銀行中發(fā)債量居于首位，且一直遠(yuǎn)高于其他兩家銀行。三是開行債始終是銀行債券中的主體。以2013年為例，三家債券銀行發(fā)債總量合計19960.3億元，其中開行金融債占比57.29%，進(jìn)出口銀行債券占比20.54%;農(nóng)發(fā)行債券占比22.17%。開行的年度發(fā)債規(guī)模達(dá)到另兩家發(fā)債總和的1.34倍。

第二，從債券存量來看。開行債存量在債券銀行中最大。截至2013年12月，中國債券市場存量為25.91萬億元，其中開行債券存量為5.76萬億元，占比達(dá)22.25%;銀行間市場債券存量為24.29萬億元，開行債券占比達(dá)22.96%;除央行之外的所有銀行債券存量為8.52萬億元，開行債券存量占比近60%，相當(dāng)于進(jìn)出口行和農(nóng)發(fā)行債券存量之和的1.85倍。

第三，從債券交易量來看。開行債券一直是中國債券市場上最為活躍的交易品種之一，交割量在三家債券銀行中始終處于領(lǐng)先地位。2012年，中國債券市場交割總量達(dá)到70.84萬億元，其中開行債交割量達(dá)到12.42萬億元，占比為17.53%，高于國債、央行票據(jù)以及另兩家債券銀行債券，在單一發(fā)行體中一枝獨(dú)秀。2013年，在債市風(fēng)暴的沖擊下，銀行間債券市場交割量大幅萎縮至36.97萬億元，其中開行債交割量仍近8萬億元，占比高至21.59%。

四、從開行改革與實(shí)踐看債券銀行發(fā)展路徑

2008年以來，開行按照國務(wù)院的部署，在國際經(jīng)濟(jì)危機(jī)和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行的不利環(huán)境下探索推進(jìn)商業(yè)化改革，并堅持發(fā)債籌資為主的債券銀行發(fā)展路徑。至2013年，開行的金融債券沒有一筆違約。開行的成功實(shí)踐，表明債券銀行具有旺盛的生命力，而且在服務(wù)國家戰(zhàn)略和促進(jìn)銀行業(yè)發(fā)展方面都發(fā)揮了重要作用。債券銀行的發(fā)展，并不僅僅是關(guān)系一家或幾家金融機(jī)構(gòu)的發(fā)展，而應(yīng)該著眼于經(jīng)濟(jì)社會建設(shè)和金融穩(wěn)定發(fā)展的大局，利用債券銀行模式的獨(dú)有優(yōu)勢，成為我國經(jīng)濟(jì)和金融調(diào)節(jié)的“離合器”。

（一）國家戰(zhàn)略層面：成為政府與市場、實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的離合器，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會平穩(wěn)、協(xié)調(diào)發(fā)展

我國是最大的發(fā)展中國家，生產(chǎn)力發(fā)展水平總體比較落后的基本國情決定了發(fā)展經(jīng)濟(jì)、改善民生的兩大長期戰(zhàn)略，必然需要中長期融資提供持續(xù)的支持。同時，發(fā)展不平衡問題依然突出，還存在許多市場空白和瓶頸，如三農(nóng)、中西部地區(qū)、中低收入住房、中小企業(yè)、教育、醫(yī)療衛(wèi)生等。在這些領(lǐng)域，亟需債券銀行發(fā)揮中長期投融資優(yōu)勢進(jìn)行支持。另一方面，金融危機(jī)的啟示，也說明國家與社會建設(shè)、經(jīng)濟(jì)金融的正常運(yùn)行，既需要政府與市場、實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的有機(jī)結(jié)合，也需要合理的隔離，債券銀行非常適于扮演這種既有助于提高經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率、又有利于防范金融風(fēng)險的“離合器”角色。

首先，債券銀行能夠作為政府彌補(bǔ)市場失靈和缺損的重要政策工具，起到“合”的作用。一方面把政府信用用于建設(shè)市場，創(chuàng)造市場運(yùn)行的初始條件，為市場化、商業(yè)化運(yùn)作奠定基礎(chǔ);另一方面，通過市場化商業(yè)化運(yùn)作優(yōu)化政府信用的運(yùn)用，釋放和增強(qiáng)政府信用的能量和效率。我國目前尚處在美歐日等發(fā)達(dá)國家30—50年前的發(fā)展階段，面對的不僅僅是市場失靈問題，更多的是市場空白和缺損問題，需要這種金融機(jī)構(gòu)承擔(dān)起市場建設(shè)、信用建設(shè)和制度建設(shè)的重任，從而縮短市場自然演變的時間，促進(jìn)跨越式發(fā)展。

其次，債券銀行能憑借政府信用成為宏觀經(jīng)濟(jì)政策的傳導(dǎo)通道和逆周期調(diào)節(jié)的穩(wěn)定器，以政府信用隔離市場風(fēng)險傳播，發(fā)揮“離”的作用。債券銀行的債信源于主權(quán)信用、政府信用，而政府信用是市場和整個信用、金融體系的基礎(chǔ)。債券銀行的債券發(fā)行利率、流通指標(biāo)具有為市場投資者指導(dǎo)信用基準(zhǔn)和利率走勢的作用。短期內(nèi)，債券銀行可以在銀行間市場主動吞吐資金頭寸，調(diào)節(jié)流動性，還能通過債券發(fā)行和做市錨定市場信心，抵抗市場劇烈波動;長期上，能夠通過信貸投向、力度、期限、定價，以及Shibor報價、資金拆入拆出、債券持倉平倉等正確傳遞政策意圖，發(fā)揮財政貨幣政策工具功能，平抑經(jīng)濟(jì)周期，從而避免系統(tǒng)性風(fēng)險，維護(hù)金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。

第三，債券銀行同時也可以成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融資本的“離合器”。這個“離”不是“脫離”，而是表示發(fā)揮資本市場上的獨(dú)特優(yōu)勢服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門。以開行為例，可以通過承銷國有大中型企業(yè)、小微企業(yè)、地方政府等發(fā)行的債券，提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門直接融資能力，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)更主動、更高效地獲得發(fā)展所需的資金。這個“合”則反映了開行自身資產(chǎn)負(fù)債的匹配，即市場化發(fā)債的籌資方式，投資人“以腳投票”，能夠有效約束開行的資金籌集和運(yùn)用，確保開行的資金投向不脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求。

（二）銀行業(yè)發(fā)展層面：豐富金融生態(tài)，滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)多樣化、多層次的金融需求

實(shí)體經(jīng)濟(jì)多樣化、多層次的需求要求建立相應(yīng)豐富的金融體系，需要債券銀行與儲蓄類銀行在金融體系中合理分工、協(xié)同發(fā)展。債券銀行的發(fā)展，一是要以良好經(jīng)營業(yè)績和同業(yè)關(guān)系夯實(shí)自身債券發(fā)行基礎(chǔ)，使投資金融債券的儲蓄類、商業(yè)性金融機(jī)構(gòu)獲得安全性、流動性強(qiáng)的投資組合工具;二是要發(fā)揮資本市場優(yōu)勢，以信貸、發(fā)債、承銷交易、做市的綜合經(jīng)營，帶動客戶提高自身直接融資水平，推動同業(yè)各類金融機(jī)構(gòu)共同發(fā)展;三是也需要監(jiān)管部門明確各類銀行機(jī)構(gòu)的發(fā)展定位，使其服務(wù)于不同的實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門，避免同質(zhì)化競爭，減少資金過度集中于如房地產(chǎn)等某些領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險。

五、我國債券銀行發(fā)展的條件與政策建議

從我國的實(shí)踐來看，債券銀行持續(xù)發(fā)展具備充分的內(nèi)外條件，一方面我國債券市場蓬勃發(fā)展，利率市場化改革不斷深化、金融工具不斷完善、市場主體數(shù)量和質(zhì)量不斷提高，能夠有力支撐債券銀行的發(fā)展需要;另一方面?zhèn)y行具有一流的經(jīng)營業(yè)績和重要的市場地位，具備了發(fā)債籌資、資本市場運(yùn)作、持久經(jīng)營的堅實(shí)基礎(chǔ)。仍以開行為例，一是2012年資產(chǎn)總額達(dá)7.52萬億元，不良貸款率0.3%，連續(xù)31個季度控制在1%以內(nèi)，現(xiàn)已成長為全球最大的開發(fā)性金融機(jī)構(gòu);二是在銀行間擁有金融市場全牌照，兼?zhèn)鋫l(fā)行、承銷、做市三大功能，在債券市場具有舉足輕重的影響力，已累計發(fā)行金融債券9.7萬億元，主承銷各類債券超過300只，總額度超過7000億元，多次榮獲中國債券市場最具影響力、最佳做市商等多項大獎，同時是中國銀行間市場交易商協(xié)會估值中樞的報價商、上海同業(yè)拆放利率（SHIBOR）場外報價商，樹立起了國內(nèi)最大的債券銀行品牌。

開行進(jìn)行政策性銀行商業(yè)化改革之后，監(jiān)管部門對其債券信用評級（下簡稱“債信”）采取“一年一定”的政策，繼續(xù)給予“零風(fēng)險權(quán)重”的債信支持。顯而易見，這是開行堅持債券銀行發(fā)展路徑的關(guān)鍵。債信政策同樣體現(xiàn)了國家對債券銀行發(fā)展的認(rèn)可和支持。

另一方面，我國債券銀行發(fā)展也存在一些制約。與國際上債券銀行發(fā)展經(jīng)驗(yàn)豐富的國家相比，我國關(guān)于債券銀行的制度安排還存在空白和缺失，不利于客觀、公平、公正地評價債券類銀行的績效，也不利于提高監(jiān)管的針對性、科學(xué)性和有效性。

國際上，鑒于債券銀行與儲蓄類銀行存在顯著差異，在對金融機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計分類和管理中通常都會把二者區(qū)分開來。一是債券銀行無論是否商業(yè)化運(yùn)營，一般都享有政府注資、擔(dān)保、稅收優(yōu)惠、風(fēng)險分擔(dān)等顯性或隱性支持，對商業(yè)化轉(zhuǎn)型的債券銀行，往往給予期限較長、零風(fēng)險權(quán)重的過渡期，如KfW改革后政府就明確債信支持不變。二是所在國政府一般會對債券銀行單獨(dú)立法并制定專門的監(jiān)管指標(biāo)，例如KfW、DBJ、KDB等都是專門立法、獨(dú)立監(jiān)管。三是對債券銀行與儲蓄類銀行進(jìn)行分類統(tǒng)計，如國際貨幣基金組織（IMF）的統(tǒng)計口徑就很有代表性。

借鑒國際經(jīng)驗(yàn)，我國需要系統(tǒng)研究針對債券銀行的制度安排，逐步創(chuàng)造有利于債券銀行生存發(fā)展、業(yè)務(wù)運(yùn)行和風(fēng)險控制所必須的基礎(chǔ)條件，以支持債券銀行繼續(xù)發(fā)揮“離合器”的獨(dú)特作用，完善金融生態(tài)。一是需要對債券銀行進(jìn)行專門分類和統(tǒng)計，區(qū)別于“儲蓄類金融機(jī)構(gòu)”;二是建立適應(yīng)債券銀行特點(diǎn)的監(jiān)管和績效評價標(biāo)準(zhǔn)，引導(dǎo)債券銀行更好地以市場化經(jīng)營服務(wù)于國家戰(zhàn)略和公共目標(biāo);三是加快推動專門立法，使債券銀行依法運(yùn)行，明確職能定位和業(yè)務(wù)框架，引導(dǎo)差異化競爭。

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（張樹燊，中國社會科學(xué)院投資經(jīng)濟(jì)系博士生，現(xiàn)任職于國家開發(fā)銀行）