王欣新　宋玉霞

摘要：《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定了人民法院對重整計劃的強制批準制度，對企業(yè)重整的順利進行起到了重要的保障作用，但由于此項新制度的實施尚缺乏充足的實踐經(jīng)驗，仍有一些理論與實務問題有待立法完善加以解決。針對重整計劃批準的條件、新價值例外原則和債權人風險補償機制等問題，應該在重整計劃批準條件中規(guī)定對物權擔保債權人、普通債權人和出資人權益的具體保護措施；在股東權益調(diào)整中確立新價值例外原則；對于重整失敗風險過高的企業(yè)建立對債權人的適當風險補償機制。

關鍵詞：重整計劃強制批準；重整價值；新價值例外原則；風險補償機制

中圖分類號：D922.291.92 文獻標識碼：A 文章編號：1003-854X（2014）10-0121-06

重整程序的出現(xiàn)標志著破產(chǎn)制度由清算型向企業(yè)再建型的轉(zhuǎn)變。重整程序之所以能夠較為有效地避免企業(yè)破產(chǎn)倒閉，一個重要的原因是其具有較其他企業(yè)挽救程序更為有力的司法強制性。但是，司法強制力的適用如不適當，也可能會損害部分利害關系人的權益。目前在我國的重整程序中，最容易發(fā)生損害利害關系人利益且尚缺乏完善救濟渠道的環(huán)節(jié)，就是人民法院對重整計劃草案的批準，尤其是強制批準。《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》（以下簡稱《企業(yè)破產(chǎn)法》）第87條規(guī)定，在部分表決組未通過重整計劃草案時，如重整計劃草案符合法定條件，債務人或管理人可以申請人民法院予以批準。人民法院可在符合法定條件的情況下強制批準重整計劃，以避免因部分利害關系人的反對而使企業(yè)重整無法進行。已經(jīng)公開的有關資料顯示，人民法院對債務人或管理人申請強制批準的重整計劃草案均予以了批準。在一些重整計劃草案得到強制批準的案件中，反對批準重整計劃草案的利害關系人表露出較為嚴重的不滿情緒，引發(fā)了一些媒體的關注和部分學者的批評，大家爭論的焦點集中在人民法院強制批準重整計劃裁判的合理性和審慎性等方面。因此，如何保證人民法院在對重整計劃草案的強制批準中不濫用、錯用司法權力，是在重整程序中維持公平與公正的關鍵。本文從強制批準的法律條件、新價值例外原則和債權人風險補償機制三個方面研究重整計劃強制批準法律制度的完善，以求拋磚引玉，為解決相關問題提出一點思路。

一、重整計劃強制批準的法律條件

強制批準重整計劃草案的法律條件，既是人民法院批準重整計劃的標準，也是債權人和出資人利益保護的重要依據(jù)。強制批準法律條件的正確適用，有利于在將對各方利害關系人的負面影響降到最低的情況下保障企業(yè)重整的順利進行，達到實質(zhì)上多贏的結(jié)果，實現(xiàn)重整制度設置的目的。

凡設置有重整計劃強制批準制度的國家對該制度的適用條件均在立法中作有嚴格規(guī)定。在美國，法院要作出強制批準重整計劃的裁定必須滿足兩方面條件。其一是前提條件。根據(jù)美國破產(chǎn)法第1129（10）條的規(guī)定，必須至少有一個利益受到消減調(diào)整的權利人組別投票通過了重整計劃（不包括任何內(nèi)部人員組別的接受），否則不能適用強制批準制度。其二是公平條件。根據(jù)美國破產(chǎn)法1129（b）（1）條的規(guī)定，重整計劃不得對不同類別的權利人存在不公平的歧視，必須“公平、平等”地對待每一類權利受到消減調(diào)整而沒有接受該計劃的權利表決別組。美國破產(chǎn)法第1129（b）（2）條中分別針對物權擔保債權人（以下簡稱擔保債權人）、無擔保債權人和股權持有人規(guī)定了判斷重整計劃是否“公平與公正”的具體標準：（1）對于有擔保的債權，債權人在該債權得到承認的數(shù)額內(nèi)，保留其擔保權，而不論該財產(chǎn)是由債務人保留還是轉(zhuǎn)讓他人，而且該債權人所得的延期支付不少于他對該財產(chǎn)所享有的權益，或出賣擔保財產(chǎn)而將其在該財產(chǎn)上的利益對其支付?；蛘咴擃悇e中的每一個成員就他已經(jīng)被確認的擔保請求權可以通過債務人提供的“確實等價物”（indubitable equivalent）來沖抵實現(xiàn)。至于能否用確實等價物來替代擔保債權人原擔保物，應當從代替證券是否完全具有補償性和擔保債權人受到清償?shù)目赡苄詢蓚€方面考察。（2）對于無擔保的債權，該債權人應獲得其被承認的請求權于計劃生效日請求債權價值的現(xiàn)金清償，或者順序在后的債權人或股權人得不到清償或分配：（3）對于股權，計劃規(guī)定該類股權的持有人接受或保留一定的財產(chǎn)，其價值在計劃生效之時等于下列中最大者：該持有人有權享有的任何確定的清算優(yōu)先權的數(shù)額；該持有人有權享有的任何確定的補償金額或該利益的價值，或者次位的權益持有者得不到任何財產(chǎn)分配。這一條款及其他相關規(guī)定在學理上被解釋為公平對待原則、最大利益原則和絕對優(yōu)先原則。德國《支付不能法》第245條規(guī)定，在下列情形。即使未達到必要的過半數(shù)，仍然視為一個表決小組已經(jīng)予以同意：（1）預計該小組債權人不會因為重整計劃而被置于比無重整計劃更為不利的地位；（2）該小組債權人能夠適當?shù)貐⑴c當事人在重整計劃基礎上所獲得的經(jīng)濟價值；并且（3）已有過半數(shù)的參加表決的小組以必要的過半數(shù)票對重整計劃予以同意。日本《公司更生法》第234條規(guī)定，在為通過更生計劃而召集的關系人會議上，即使有的組未得到法定債權額或法定人數(shù)以上表決權人的同意，法院亦可變更計劃草案，對該組的更生債權人、更生擔保權人或股東可以依有關保護其權力的方法而作出計劃認可的裁定。我國臺灣地區(qū)“公司法”第306條第2款作有相類似的規(guī)定。

不同國家立法對強制批準重整計劃條件的規(guī)定存在相似性也存在差異性，究其原因，與所處法系、司法理念和經(jīng)濟文化等社會背景差異密切相關。如同屬于大陸法系的德國、日本和我國臺灣地區(qū)，在法院對重整計劃的批準中體現(xiàn)了強烈的職權主義，法官也可以有一定的裁量權力，而屬于英美法系的美國，則主要以法律規(guī)則本身為準據(jù)來解決強制批準中的法律問題。但雖具體規(guī)定有所不同，各國的立法均對強制批準重整計劃的異議權利人（可能是擔保債權人、普通債權人或股東）的權益保護作出了詳盡規(guī)定。

重整程序強調(diào)的是各方當事人的利益多贏，所以強制批準重整計劃草案的基本原則是，所有未通過重整計劃草案的表決組以及通過重整計劃草案表決組中的反對者的既得利益不得受到損害。我國《企業(yè)破產(chǎn)法》第87條規(guī)定了重整計劃草案的強制批準問題，并具體列舉了6項條件：（1）有物權擔保之債權就該特定財產(chǎn)將獲得全額清償，其因延期清償所受的損失將得到公平補償，并且其擔保權未受到實質(zhì)性損害；（2）享有一般優(yōu)先權的職工勞動債權與稅收債權將獲得全額清償；（3）普通債權所獲得的清償比例，不低于其在重整計劃草案被提請批準時依照破產(chǎn)清算程序所能獲得的清償比例；（4）對出資人權益的調(diào)整公平、公正；（5）同一表決組的成員受到公平對待；（6）經(jīng)營方案具有可行性。其中第1項和第2項條件主要體現(xiàn)為絕對優(yōu)先原則，第3項條件體現(xiàn)為最大利益原則，第4項和第5項條件體現(xiàn)為公平對待原則。

我國強制批準的法律規(guī)定與美國破產(chǎn)法最為接近，但也存在一定差異，如美國的絕對優(yōu)先規(guī)則可歸結(jié)為：第一，各項權利法定的清償優(yōu)先順序不得改變；第二，前一順序的權利人獲得全額清償之前，后一順序的權利人不得給予清償。但在我國破產(chǎn)法實施的司法實踐中，僅在對不同權利順位的債權人的清償上適用了絕對優(yōu)先規(guī)則，而在債權人與股東之間并沒有完全采用絕對優(yōu)先規(guī)則。在許多上市公司的重整案件中，在債權人沒有得到全額清償?shù)那闆r下，股東可以得到重大的利益，這一差異的存在是與我國的特殊國情相關的。此外，我國立法對強制批準重整計劃草案規(guī)定的法律條件中，還存在一些其他問題需要研究予以解決：

1.擔保債權人的保護。人民法院在強制批準重整計劃草案時對擔保債權人利益保護的核心問題有兩點：一是擔保債權人的債權根據(jù)重整計劃草案就擔保物得到全部清償以及延期補償；二是擔保權未受到實質(zhì)性損害。

對第一個問題，從立法規(guī)定的內(nèi)容看，對擔保債權“就該特定財產(chǎn)將獲得全額清償”，通常不會產(chǎn)生歧義，但對“其因延期清償所受的損失將得到公平補償”的理解，在司法實踐中則存在一些不同觀點。主要是對所謂應給予公平補償?shù)摹把悠谇鍍敗钡钠陂g如何理解。一種觀點認為，延期的期間僅指重整計劃草案中規(guī)定的重整計劃批準后對債權清償?shù)难悠谄陂g，不包括破產(chǎn)重整申請受理后至重整計劃批準前的延期清償期間。其理由是，《企業(yè)破產(chǎn)法》第46條第2款規(guī)定，“附利息的債權自破產(chǎn)申請受理時起停止計息”。這一規(guī)定對物權擔保債權也應同樣適用。因為立法并沒有作例外規(guī)定，所以這段期間不屬于延期清償?shù)钠陂g，不應給予補償。另一種觀點認為，破產(chǎn)重整申請受理后至重整計劃批準前的擔保債權延期清償?shù)钠陂g，也應屬于法律規(guī)定應給予公平補償?shù)摹把悠谇鍍敗钡钠陂g，《企業(yè)破產(chǎn)法》第46條關于停止計息的規(guī)定，僅適用于無物權的擔保債權。

盡管雙方各有一定的理由，但相比較而言，第二種觀點較為合理。從法理角度講，《企業(yè)破產(chǎn)法》第46第2款關于停止計息的規(guī)定應僅適用于無擔保債權，物權擔保債權的利息應當連續(xù)計算到債權獲得清償時，不因破產(chǎn)重整申請的受理而中斷。無擔保債權之所以需要自破產(chǎn)申請受理時停止計息，是因為在破產(chǎn)程序啟動后其清償權利受到法律限制，需等待集體破產(chǎn)清償，即不能立刻、個別地獲得清償，為了統(tǒng)一計算債權的截止時間標準，所以要以破產(chǎn)申請受理為時點停止計息。那些不需要集體清償、不需要受破產(chǎn)程序限制、可以隨時獲得清償?shù)膫鶛囝悇e，就不需要以破產(chǎn)申請受理為時點停止計息，例如破產(chǎn)費用和共益?zhèn)鶆?，都是采取隨時清償?shù)姆绞浇鉀Q，對物權擔保債權也應當按照同樣的標準去考察其應否停止計息。物權擔保債權就擔保物享有優(yōu)先受償權，除重整程序外，可以在破產(chǎn)程序中不受限制的個別受償。此外，根據(jù)《中華人民共和國擔保法》的規(guī)定，除抵押合同另有約定的，“擔保的范圍包括主債權及利息、違約金、損害賠償金和實現(xiàn)抵押權的費用”，也就是說，債權的利息以及實現(xiàn)抵押權的費用等，均屬于不受破產(chǎn)程序限制可以優(yōu)先受償?shù)姆秶畠?nèi)，破產(chǎn)申請的受理不應停止物權擔保債權的計息?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》未將物權擔保債權排除在停止計息范圍之外，主要是因為在破產(chǎn)和解和清算程序中，物權擔保債權人對擔保物行使優(yōu)先受償權并不受限，仍然可以及時、個別地獲得清償，不存在因停止清償才產(chǎn)生的是否計息問題，對其按照民法一般原則處理即可。如《企業(yè)破產(chǎn)法》第96條第2款規(guī)定：“對債務人的特定財產(chǎn)享有擔保權的權利人，自人民法院裁定和解之日起可以行使權利”。但在重整期間，對債務人的特定財產(chǎn)享有的擔保權暫停行使，擔保債權人不可能通過行使優(yōu)先受償權及時獲得清償，所以立法規(guī)定因此而延期清償?shù)奈餀鄵鶛啾仨毇@得補償。這種補償分為兩個時期，一是在按照重整計劃獲得批準執(zhí)行之前，這段期間利息應繼續(xù)計算，二是重整計劃獲得批準執(zhí)行之后，此時的補償便是按照重整計劃確定的方式予以解決。在此，應當區(qū)別對待物權擔保債權延期支付的利息和按照重整計劃延期支付的補償二者之間的關系，兩者的標準可能是不完全相同的。盡管支付利息是物權擔保債權延期補償?shù)闹饕绞?，在實踐中一般也是采取按照約定或法定的利率予以補償?shù)摹?/p>

此外，我們也要看到，前述主張停止計息的第一種觀點具有一定的實用性。企業(yè)破產(chǎn)中最大的矛盾就是清償高低問題，對擔保債權停止計息可以使對其他債權人的分配增加，有助于緩解清償矛盾。對于擔保債權人而言。由于其債權整體上享有優(yōu)先受償權，停止計息的損失并不太大，尤其是與無擔保債權人的清償情況相比，心理上也可以承受，所以實務中的許多案件對擔保債權是采取停止計息的做法。最終在此問題上，是選擇依據(jù)法理還是照顧實務，有待最高人民法院的司法解釋確定。

對于第二個問題，即擔保權未受到實質(zhì)性的損害，其判斷標準就較為復雜，關鍵是對“實質(zhì)性損害”如何理解。對擔保權的損害，可以分為實體性權利損害與程序性權利損害?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》明確規(guī)定，在重整程序中物權擔保債權人的主要程序性權利受到限制，如優(yōu)先受償權暫停行使等，但同時其第75條也規(guī)定：“擔保物有損壞或者價值明顯減少的可能，足以危害擔保權人權利的，擔保權人可以向人民法院請求恢復行使擔保權”，對債權人的正當程序權益予以救濟保障。所以，我們需要重點關注的主要是擔保權的實體性權利是否受到損害的問題?！皩嵸|(zhì)性”損害應是指影響到擔保權利實現(xiàn)的損害，如物權擔保形式的變化導致對擔保債權的保護力度減弱，可能導致?lián)Ｎ飺p毀、滅失的處置，或?qū)е聯(lián)Ｎ飪r值降低的使用損耗等?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》第75條規(guī)定的擔保權人可以向人民法院請求恢復行使擔保權的條件，即“擔保物有損壞或者價值明顯減少的可能，足以危害擔保權人權利的”，就是對擔保債權人的權利受到實質(zhì)性損害的原則界定。據(jù)此，除擔保權人可以向人民法院請求恢復行使擔保權外，如果擔保物有較大損毀、滅失、損壞風險的，管理者應當對擔保物進行財產(chǎn)保險：如果擔保物在重整程序中的使用等會使其有價值明顯減少的可能，應當約定價值補足機制，如增加擔保等；如果需要在重整程序中用其他財產(chǎn)替代擔保物，必須保證替代物與擔保物的價值相當，變現(xiàn)方便，不損害債權人利益，為債權人所接受。美國立法中在此方面使用的“確實等價物”概念可為我所借鑒。根據(jù)其規(guī)定，認定能否作為擔保物的替代物，應至少考慮能否以貨幣估值；能否合法自由流動：能否保障債權人獲得不低于原擔保物的足額清償?shù)葐栴}。

2.對普通債權人的保護。《企業(yè)破產(chǎn)法》第87條第2款第3項對普通債權人的利益保護作出了原則規(guī)定，即“普通債權所獲得的清償比例不低于其在重整計劃草案被提請批準時依照破產(chǎn)清算程序所能獲得的清償比例”，該原則就是所謂的最大利益原則。有學者認為，在我國，最大利益原則僅適用于人民法院強制批準重整計劃草案的程序，這種觀點是不妥的。這一原則的關鍵作用，一方面是要保護反對通過重整計劃草案的表決組別的利益，另一方面，更為重要的是要保護表決通過重整計劃草案的表決組別中反對者的利益。所以它不僅適用于人民法院對重整計劃草案的強制批準，也要適用于正常批準，否則就可能出現(xiàn)放任多數(shù)人對少數(shù)人法定清償權利的惡意剝奪。公正適用這一原則的關鍵之處，是對破產(chǎn)清償和重整清償比例的合理模擬測算。對中介機構模擬測算的破產(chǎn)清償和重整清償?shù)谋壤?，各方利害關系人都有權要求作出解釋并提出異議。債權人等提出異議的，人民法院應組織債權人、債務人和利害關系人舉行聽證會，在必要時可以委托中介機構重新測算。在重整計劃被人民法院強制批準之后，利害關系人對人民法院強制批準重整計劃的裁定有異議的，可以向受理破產(chǎn)案件法院的上一級人民法院提出申訴。在申訴期間，原則上不停止對重整計劃的執(zhí)行。

3.出資人權益的保護?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》第85條第2款規(guī)定，重整計劃涉及出資人權益調(diào)整事項的，應當設出資人組，對該事項進行表決。第87條第2款第4項規(guī)定，對出資人權益的調(diào)整要公平、公正。公平、公正，這首先意味相同地位、身份的股東應當予以相同對待。其次，在對股東權益的調(diào)整上還應貫徹權利與責任統(tǒng)一的原則。根據(jù)最高人民法院《關于審理上市公司破產(chǎn)重整案件工作座談會紀要》的規(guī)定，控股股東、實際控制人及其關聯(lián)方在破產(chǎn)重整程序前因違規(guī)占用、擔保等行為對公司造成損害的，制定重整計劃草案時應當根據(jù)其過錯對控股股東及實際控制人支配的股東的股權作相應調(diào)整，調(diào)整的幅度應與其他股東相區(qū)別。在重整企業(yè)資不抵債的情況下，股東權益應當進行必要的調(diào)整，不能只調(diào)整債權清償比例而不消減股東股權，不允許在股東和債權人的利益調(diào)整上出現(xiàn)失衡的現(xiàn)象。公正還意味對股東權益調(diào)整的幅度應合理、適當，權益調(diào)整的程序必須公開，依據(jù)的信息必須公開，能使出資人等對重整計劃草案作出理性的判斷。與異議債權人權益保護相同，在重整計劃強制批準前，對權益調(diào)整有異議的出資人有權向人民法院提出書面異議。人民法院在必要時應組織出資人等利害關系人舉行聽證會。重整計劃強制批準之后，有異議的出資人可向上一級人民法院申訴。

二、新價值例外原則

在中國的企業(yè)重整程序中，尤其是上市公司的重整，在債權人未獲得全部清償?shù)那闆r下，為保障重整成功，各方利害關系人仍可能會出于種種利益考慮，包括社會利益考慮，而為股東保留部分股東權益。在一些國家中，為股東保留權益的主要依據(jù)之一是新價值例外原則，這是更為市場化的判斷標準，值得我國借鑒。新價值例外原則是指在重整程序中，在債權人未獲得全部清償?shù)那闆r下，股東通過貢獻企業(yè)運營新價值而得以保留部分股東權益。這一規(guī)則為美國破產(chǎn)法所創(chuàng)設，以合理解決絕對優(yōu)先原則之下重整企業(yè)股東和債權人之間的矛盾，是有效避免重整計劃談判僵局的措施之一。

要正確適用新價值例外原則，應當明確絕對優(yōu)先原則和新價值例外原則的關系及新價值例外原則應當如何適用，其標準是什么等兩個問題。

第一，絕對優(yōu)先原則和新價值例外原則的關系。根據(jù)絕對優(yōu)先原則，只有清償順位排序在先的債權人獲得全部清償后，清償順位排在后的其他債權人或股東等其他權利人才能按照順位先后獲得清償。絕對優(yōu)先原則意味著債務人的股東未向無擔保債權人作全額清償，不能保留任何對公司的財產(chǎn)利益，除非其與所有無擔保債權人就財產(chǎn)保留達成協(xié)議。但是，股東可以主張因其對企業(yè)重整貢獻有“新價值”，而在對債權人未全額清償?shù)那闆r下保留一定的股東權益。新價值例外原則成為可以突破絕對優(yōu)先原則、協(xié)調(diào)債權人與股東權益調(diào)整的重要手段。第二，新價值例外原則的適用標準。首先，需要界定新價值例外原則中涉及到的“價值”、“新價值”、“舊價值”、“清算價值”、“重整價值”等概念，明確這些概念對確立新價值例外原則的適用標準具有決定性作用。從經(jīng)濟學視角觀察，價值的內(nèi)涵為客觀事物的有用、被需要的屬性。企業(yè)重整中的“價值”，即指該價值對企業(yè)有用，為其所需要?！靶聝r值”，一般而言應是指通過股東對企業(yè)新的投入而產(chǎn)生的價值，而不是由企業(yè)現(xiàn)存財產(chǎn)形成的“舊價值”。新價值中投入“價值”一般的表現(xiàn)方式主要是現(xiàn)金或現(xiàn)物，以及其他可以用貨幣估價并可以依法轉(zhuǎn)讓的財產(chǎn)權利?！扒逅銉r值”是企業(yè)通過破產(chǎn)清算程序市場化的實際處分財產(chǎn)后實現(xiàn)的價值，在企業(yè)重整程序中的“清算價值”，是在企業(yè)清算的假設條件下模擬計算出的財產(chǎn)價值，通常不是實際清算價值。“清算價值”是企業(yè)的靜態(tài)價值，通常為企業(yè)各項財產(chǎn)的出售價值之和?！爸卣麅r值”則是企業(yè)的運營價值。它不僅包括企業(yè)的財產(chǎn)，還包括企業(yè)的無形資產(chǎn)以及有助企業(yè)經(jīng)營、能夠產(chǎn)生利潤的各種社會資源，如信譽、客戶資源、供銷渠道、特殊經(jīng)營資質(zhì)、行業(yè)經(jīng)營許可等都可包括人內(nèi)，是企業(yè)作為一個營利主體的動態(tài)整體價值。重整價值體現(xiàn)了市場對企業(yè)作為完整的運營主體的價值評價，能夠更為公正、客觀地反映企業(yè)的經(jīng)濟與社會價值。企業(yè)的“清算價值”與“重整價值”的價差，便是重整制度重要社會價值的體現(xiàn)之一。

從一般市場化的角度講，能夠體現(xiàn)出“新價值”概念上的股東資本投入，應當符合以下條件：其一，體現(xiàn)為股東“新”的投入，而不是企業(yè)原有財產(chǎn)的轉(zhuǎn)換；其二，價值的表現(xiàn)形態(tài)應當符合《中華人民共和國公司法》規(guī)定的可以作為股東出資的各種財產(chǎn)形式；其三，該項新的投入應當是為企業(yè)重整生產(chǎn)經(jīng)營所必需；其四，其價值應當按照重整價值而不是清算價值評估計算；其五，為股東保留的權益應當與其投入的新價值在價值上相當。

在我國的實踐中，由于企業(yè)陷于破產(chǎn)境地時面臨的重整環(huán)境、社會配套制度不完善等原因，尚不能完全實現(xiàn)企業(yè)重整的市場化運作，包括“新價值”的確認。要使企業(yè)通過重整獲得挽救，往往需要將所有市場化、非市場化的有利條件全部運用起來，更需要解決企業(yè)面臨的一系列社會問題，包括職工安置、社會維穩(wěn)等在完全市場經(jīng)濟國家往往不需要考慮的問題。由此在實踐中必然造成對“重整價值”以及“新價值”構成范圍的進一步泛化，一些非市場化的因素也會成為股東與債權人等利害關系人博弈中的砝碼，如上市公司的殼資源、行政審批下的經(jīng)營許可、地方政府的優(yōu)惠政策等等。所以，新價值例外原則可以借鑒，但其在我國的適用必然要受到國情的影響，不能對國外的規(guī)則盲目機械照搬適用，否則反而會影響重整程序的順利進行，股東權益的調(diào)整與保留更多的是要通過利害關系人之間的談判解決。

目前，對企業(yè)的重整價值主要采取資產(chǎn)評估的方法通過假定銷售模擬計算來確定，但這種方法往往并不能準確地確定企業(yè)重整價值。美國著名破產(chǎn)法專家Baird教授認為，盡管破產(chǎn)專門解決債務人財產(chǎn)分割問題，但是也涉及到資產(chǎn)出售和營業(yè)銷售的分配問題，所以清算和重整的唯一不同在于資產(chǎn)出售的形式。在清算中，所有權通過公開市場從而有效率地賣給第三方，然而在重整中，所有權假定賣給債權人以作為取消他們破產(chǎn)前權力的回報。如果債務人作為一個運行的公司賣掉，通過市場銷售并沒有破壞它的運行價值，市場的銷售提供了一種比假定銷售更優(yōu)的價值評估，假定銷售不能完美模擬市場評估，而法官由于缺乏商業(yè)判斷和訓練，不可能更好地評估債務人企業(yè)的價值。@所以，重整價值的最優(yōu)發(fā)現(xiàn)機制應當為市場競價制度。目前我國的企業(yè)重整價值的市場確定更多地是采取個別談判、小范圍招投標的方式?？紤]到許多地方已經(jīng)設置有企業(yè)產(chǎn)權交易市場，為了更好地保障重整價值的發(fā)現(xiàn)，節(jié)約交易成本，可以在現(xiàn)有的企業(yè)產(chǎn)權交易市場中建立一個相對獨立的重整企業(yè)的市場交易板塊，以更為充分地利用產(chǎn)權交易市場的信息優(yōu)勢和設備資源實現(xiàn)重整價值。

三、風險補償機制

重整計劃草案是多方利害關系人之間達成的協(xié)議。部分債權人組別表決未通過重整計劃草案，是當事人意思自治的結(jié)果。人民法院基于一定的法定條件、社會公益等原因強制批準重整計劃，體現(xiàn)了重整司法程序的強制性特征。但一旦重整失敗進入破產(chǎn)清算，因重整尤其是經(jīng)過人民法院強制批準重整計劃而進行的重整，給債權人造成的損失應該如何解決，是值得思考的問題。正如美國著名破產(chǎn)法學者Frost教授所說，當企業(yè)依據(jù)美國破產(chǎn)法第11章規(guī)定的重整程序在不具備重整現(xiàn)實可能性的情況下仍選擇重整，最后拖延至清算，此時由于拖延帶來的利益被股東及其他利害關系人分享，因此，重整也有可能出現(xiàn)錯誤的傾向，成為把財富從債權人向其他利害關系人再分配的方式。如果能夠適當解決債權人的重整風險，避免此種情況發(fā)生，不僅會有助于使債權人會議對重整計劃草案的表決更易獲得通過，也可以減少人民法院對重整計劃草案的強制批準，避免權力的濫用，這就需要建立重整程序中對債權人適當?shù)娘L險補償機制。

建立對債權人的重整風險補償機制，是具有合理理論基礎的。企業(yè)的所有權應當伴隨著其資產(chǎn)和負債的情況而變化。當企業(yè)處于正常經(jīng)營情況下，資產(chǎn)可以清償全部債務時，企業(yè)的所有權應屬于股東，股東享有剩余索取權和企業(yè)控制權，債權人只能依據(jù)合同而獲得相應利益。當企業(yè)的資產(chǎn)小于負債時，企業(yè)經(jīng)營失敗的損失風險主要是由債權人承擔，企業(yè)的剩余索取權和控制權應當由債權人而不再是股東享有。這時企業(yè)如果破產(chǎn)清算。股東將分文不獲。如果企業(yè)重整成功，雖然債權人包括其他利害關系人的利益將比破產(chǎn)清算有所增加，但得到利益最大的仍是股東。如果重整失敗轉(zhuǎn)入破產(chǎn)清算，對股東而言，反正是一無所有，但債權人獲得的清償可能會比直接清算更少。由此可見，重整對債權人而言，實際上是一個高風險的投資，風險收益主要由股東享有。所以，基于破產(chǎn)法利益平衡、債權人保護的基本原則，應當考慮建立對債權人的適當風險補償機制。

最簡單的風險補償機制，就是對債權人因重整失敗可能造成的債權損失提供擔保。但是僅僅靠擔保一種形式有時不能充分解決面臨的復雜問題，為此就有必要建立起一套較為完善的風險補償機制。首先，承擔風險補償責任的應當是債務人企業(yè)的股東，因股東是企業(yè)重整成功的最大收益人，權利與義務應當對等；而債務人企業(yè)無能力作為責任承擔人，因為在重整失敗的情況下，債務人財產(chǎn)本來就是債權人的清償保障。其次，在該一權利組別中的全體債權人（在實踐中主要是無擔保債權人）均享有風險補償權利。從理論上講，在債權人會議表決時同意重整計劃草案的債權人本應當自己承擔重整失敗的風險，但是如果僅僅補償投反對票的債權人，則會在債權人會議表決時形成逆選擇的鼓勵機制，所有的債權人都會選擇投反對票。以通過風險補償措施為自己的利益增加一重保險，反而會給重整造成新的障礙。再次，風險補償標準和程序的確定。風險補償?shù)臉藴?，一種是全方位的補償，也就是以債務人在即時破產(chǎn)清算情況下可能得到的清償比例和數(shù)額為標準，由股東提供全額清償擔保。另一種是根據(jù)企業(yè)重整的具體風險情況確定相應的補償方式，補償?shù)倪m用條件及數(shù)額范圍等由當事人自行約定。這種補償方法可以根據(jù)企業(yè)具體情況以及債權人最為關注的風險點確定補償方案，不一定是以清算分配數(shù)額為基數(shù)的全額擔保，還可以規(guī)定特別的適用條件和不同情況下補償?shù)挠嬎銟藴?。必要時可以由評估機構對債務人企業(yè)經(jīng)營范圍、公司治理結(jié)構、內(nèi)部控制、資產(chǎn)及負債情況、市場環(huán)境等因素進行綜合分析，評估出企業(yè)重整失敗的風險級別，作為確定依據(jù)。風險補償協(xié)議通常由債權人與債務人股東在重整計劃草案表決前協(xié)商確定，以消除債權人的顧慮，促進在債權人會議上重整計劃草案的表決通過；也可以在債權人會議上未能表決通過重整計劃草案的情況下，于組織反對組別第二次表決前協(xié)商確定；還可以在提請人民法院強制批準重整計劃草案前確定，以為法院強制批準重整計劃草案消除阻力和顧慮。

作者簡介：王欣新，男，1952年生，北京市人，中國人民大學法學院教授、博士生導師，破產(chǎn)法研究中心主任，北京市破產(chǎn)法學會會長，北京，100872；宋玉霞，女，1980年生，四川南充人，法學博士，西南石油大學法學院講師，四川南充，610500。

（責任編輯 李濤）