陳沉 陳言妙 杜萌

摘要：文章實證檢驗了CSR信息披露與公司經(jīng)營績效的關(guān)系，結(jié)論如下：第一，CSR信息披露能夠促進(jìn)企業(yè)發(fā)展，提高企業(yè)未來經(jīng)營績效，但對企業(yè)當(dāng)期績效作用不顯著；第二，披露部分CSR信息項目對當(dāng)期經(jīng)營產(chǎn)生顯著的正向影響，而部分則對當(dāng)期經(jīng)營產(chǎn)生負(fù)向影響，長期來看，披露CSR分項信息對未來經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生顯著正向影響。文章具有一定的政策性意義。

關(guān)鍵詞：信息披露；企業(yè)經(jīng)營績效；企業(yè)社會責(zé)任

一、 引言

上交所2008年5月14日發(fā)布了《上交所上市CSR指引》，該指引對CSR信息應(yīng)披露的內(nèi)容和企業(yè)應(yīng)承擔(dān)的責(zé)任進(jìn)行了明確介紹，有利于促進(jìn)企業(yè)建立規(guī)章機(jī)制并進(jìn)行CSR信息披露，每個季度或月度對CSR信息披露及履行情況進(jìn)行審查，編制CSR信息披露報告。深交所2006年6月25日發(fā)布《深交所上市企業(yè)環(huán)境信息披露指引》，仍為促進(jìn)企業(yè)更加具體地披露和企業(yè)有關(guān)的信息，保護(hù)好員工、、環(huán)境、、政府等的合法權(quán)益。在這種情況下，研究我國上市公司CSR信息披露與企業(yè)經(jīng)營績效的關(guān)系非常具有現(xiàn)實意義。

本文基于2009年～2011年CSMAR數(shù)據(jù)庫深滬404家共798個樣本觀測值數(shù)據(jù)，實證檢驗了CSR綜合信息披露及分項CSR信息披露與企業(yè)經(jīng)營績效的關(guān)系，為CSR信息披露的不斷完善提供了一定參考。

本文安排如下：第一部分是引言；第二部分是文獻(xiàn)回顧及假設(shè)提出；第三部分是實證設(shè)計；第四部分是實證結(jié)果；第五部分為本文結(jié)論及研究局限性。

二、 文獻(xiàn)回顧及假設(shè)提出

1. 文獻(xiàn)回顧。李正等（2007）對CSR信息披露的內(nèi)容、計量方法、計量標(biāo)準(zhǔn)及我國CSR信息披露現(xiàn)狀進(jìn)行了研究，表明我國CSR信息披露包括6個大類，包括員工安全問題、消費(fèi)者權(quán)益問題、對社會捐贈問題等，6個大類又細(xì)分為17個小類，包括定性和定量信息。國外學(xué)者對CSR信息披露及企業(yè)經(jīng)營績效進(jìn)行了較多理論研究。Cowen（1987）研究美國145個公司年度報告，發(fā)現(xiàn)CSR信息披露指數(shù)與企業(yè)行業(yè)屬性、經(jīng)營績效、未來發(fā)展?jié)摿Α⑿畔⑴侗O(jiān)管機(jī)構(gòu)等顯著相關(guān)；Homer等（2003）認(rèn)為適當(dāng)披露公司CSR信息能提升企業(yè)形象、促進(jìn)企業(yè)長期發(fā)展、促進(jìn)經(jīng)營績效及企業(yè)價值的提高。CSR履行不足時公司業(yè)績會受到相應(yīng)制約。

陽秋林（2002）選取5家上市公司，從員工薪酬保障、社會捐獻(xiàn)、環(huán)境保護(hù)和資源回收利用方面，研究CSR信息披露計量，表明我國CSR信息披露水平不高；規(guī)模越大披露的CSR信息質(zhì)量越高；績效越好其CSR信息披露質(zhì)量也越高；國有控股公司信息披露指數(shù)明顯高于私營企業(yè)。黎精明（2004）選取6家上市公司，研究CSR信息披露形式及載體，發(fā)現(xiàn)我國CSR信息披露主要通過年報、企業(yè)摘要、股東大會記錄、企業(yè)網(wǎng)頁、CSR相關(guān)報告等正式或非正式文件。陳玉清等（2005）發(fā)現(xiàn)資本市場信息使用者只關(guān)心財務(wù)信息，對CSR信息不關(guān)注，市場對CSR信息反映不敏感。我國CSR意識不強(qiáng)、信息披露質(zhì)量和可靠性不高。為此出臺了《上市企業(yè)治理準(zhǔn)則》。雖然CSR信息披露數(shù)量有了一定提高，但披露內(nèi)容不統(tǒng)一，載體較多。沈洪濤（2007）針對我國CSR信息披露未強(qiáng)制，研究企業(yè)特征和CSR信息披露的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模越大，經(jīng)營績效越好，公司CSR信息披露質(zhì)量越高。

2. 假設(shè)提出。Homer等（2003）和張宗新等（2007）認(rèn)為：公司履行社會責(zé)任并適當(dāng)披露其履行情況，有助于提高企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。企業(yè)管理層提升企業(yè)形象，承擔(dān)好企業(yè)社會責(zé)任，能在當(dāng)?shù)貥淞⒄嫘蜗?，給政府相關(guān)部門留下好印象，充分調(diào)動員工積極性，提高融資便利；同時外部股權(quán)投資者和債權(quán)投資者認(rèn)為信息不對稱程度低，降低其對公司股票價格保護(hù)程度及要求的必要報酬率，好投資項目有資金在支持，提高了企業(yè)未來業(yè)績。但是，由于員工安全保障、社會捐助、社區(qū)、環(huán)境等責(zé)任履行給企業(yè)價值提升需要一個過程，當(dāng)期可能不能充分體現(xiàn)，員工及社區(qū)、社會、外部投資者對企業(yè)認(rèn)可也需一個過程，企業(yè)當(dāng)期CSR信息披露對企業(yè)價值和經(jīng)營績效會產(chǎn)生正向影響，但該影響小于對未來經(jīng)營績效的影響?；谝陨戏治龅玫奖疚腍1和H2：

H1：CSR信息披露能夠促進(jìn)提高企業(yè)當(dāng)期經(jīng)營績效。

H2：CSR信息披露能夠促進(jìn)提高企業(yè)下期經(jīng)營績效。

不同利益相關(guān)者對企業(yè)績效有不同的影響，企業(yè)績效對有的信息比較敏感，當(dāng)年就會表現(xiàn)出來，對其他信息披露反映遲鈍，在未來才能反應(yīng)。某些利益相關(guān)者的信息披露給企業(yè)帶來長遠(yuǎn)影響，短時間影響可能不顯著。筆者認(rèn)為不同的CSR利益相關(guān)者信息披露對企業(yè)績效的影響不同，即得到本文H3：

H3：披露不同的CSR利益相關(guān)者信息與當(dāng)期及下期經(jīng)營績效的關(guān)系不同。

三、 實證設(shè)計

1. 數(shù)據(jù)來源和樣本選擇。CSR信息沒有統(tǒng)一載體，僅關(guān)注年度財務(wù)報告不夠，本文CSR綜合信息來自2009-2011年國泰安數(shù)據(jù)庫、上證報、中證報、金融界、CSR中國網(wǎng)（CSR-CHINA），CSR分項信息源于員工安全與福利報告、環(huán)境治理報告、企業(yè)財務(wù)年報、生態(tài)系統(tǒng)委員會和環(huán)境治理檢測報告、招股說明書、股東會議記錄、企業(yè)參與公益事業(yè)報告等。樣本篩選如下：（1）剔除ST，*ST的樣本；（2）剔除發(fā)行B股、H股樣本；（3）剔除數(shù)據(jù)缺失樣本；（4）對關(guān)鍵變量做上下1%縮尾處理，最后得到404家公司共計798個樣本觀測值。

2. 變量計量。

（1）企業(yè)經(jīng)營績效。凈資產(chǎn)收益率不受股權(quán)稀釋的影響，通常將其作為衡量資本收益率的指標(biāo)。我國證監(jiān)會用作衡量企業(yè)經(jīng)營績效；而每股收益較為靈活，體現(xiàn)了企業(yè)當(dāng)期及未來期間的價值，但受市場影響較大，是反映企業(yè)盈利能力的綜合性指標(biāo)。本文用凈資產(chǎn)收益率（ROE）及每股收益（EPS）衡量企業(yè)經(jīng)營績效。

（2）CSR信息披露指數(shù)。企業(yè)應(yīng)該平等對待披露對象，即員工、股東、債權(quán)人、社區(qū)、環(huán)境、社會等，否則將會受到相應(yīng)的懲罰，如若忽視股東和債權(quán)人責(zé)任，企業(yè)融資困難；若忽視員工權(quán)益，員工工作積極性降低，影響企業(yè)發(fā)展；若忽視社區(qū)利益，會受到社區(qū)的相應(yīng)抵制和反對；若忽視環(huán)境責(zé)任，發(fā)展會受到政府制約，治理環(huán)境成本和代價很高，本文對CSR各利益相關(guān)者賦予相同權(quán)重。CSR信息披露指數(shù)計算如表1所示，本文CSR最高分為76分，最低分為0分。各大類信息披露指數(shù)最高為1，最低為0，部分披露的則信息披露指數(shù)在0和1之間。

（3）控制變量。企業(yè)的經(jīng)營績效還受規(guī)模、增長性、行業(yè)、資產(chǎn)負(fù)債率等因素影響，本文將行業(yè)因素、公司規(guī)模、公司的資產(chǎn)負(fù)債率、投資增長機(jī)會加以控制，變量具體定義見表1所示。

3. 模型設(shè)計。本文采用OLS多元回歸分析，五個線性回歸模型如下，各變量定義如表1所示。

EPS/ROE=λ0+λ1CSR+λ2GROW+λ3LN（SIZE）+λ4CRT+ε（1）

EPS/ROE=β0+β1CSRt-1+β2GROWt-1+β3LN（SIZE）t-1+β4CRTt-1+ε（2）

EPS/ROE=ρ0+ρ1CSR1+ρ2CSR2+ρ3CSR3+ρ4CSR4+ρ5CSR5+ρ6CSR6+ρ7GROW+ρ8LN（SIZE）+ρ9CRT+ε（3）

EPS/ROE=μ0+μ1CSR1t-1+μ2CSR2t-1+μ3CSR3t-1+μ4CSR4t-1+μ5CSR5t-1+μ6CSR6t-1+μ7GROWt-1+μ8LN（SIZE）t-1+μ9CRTt-1+ε （4）

CSR=γ0+γ1EPS/ROE+γ2GROW+γ3LN（SIZE）+γ4DAR+ε（5）

四、 實證結(jié)果

1. 描述性統(tǒng)計。表外描述性統(tǒng)計結(jié)果得知：CSR信息披露均值是4.642，最小值為4.176，最大值為5.969。CRT均值和中位數(shù)分別為0.473和0.471；ROE均值和中位數(shù)分別為0.118和0.106；EPS均值和中位數(shù)分別為0.514和0.398；CSR1均值和中位數(shù)分別為0.803和0.809；CSR2均值和中位數(shù)分別為0.860和0.859；CSR3均值和中位數(shù)分別為0.757和0.802；CSR4均值和中位數(shù)分別為0.705和0.707；CSR5均值和中位數(shù)分別為0.849和0.851；CSR6均值和中位數(shù)分別為0.665和0.741；其他變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示，為節(jié)約篇幅不詳細(xì)闡述。表外相關(guān)系數(shù)分析表示，各個變量之間不存在多重共線性，計算的每個變量的VIF值均小于3。

2. 多元回歸分析結(jié)果。表2表明CSR信息披露對當(dāng)期EPS的系數(shù)為0.001，對ROE影響系數(shù)為0.069，均不顯著；CSR對未來期間EPS的系數(shù)為0.065，對ROE影響系數(shù)為1.009，兩者均在1%水平顯著，表明CSR信息披露對當(dāng)年經(jīng)營績效產(chǎn)生正向影響，但不顯著，對未來經(jīng)營績效具有顯著正向作用，無論是對EPS，還是對ROE都在1%水平顯著。

表3是CSR分項信息披露對當(dāng)年及未來期間經(jīng)營績效的影響，披露員工相關(guān)的信息CSR1對本年經(jīng)營績效影響為正，不顯著，披露股東相關(guān)信息CSR2對當(dāng)期經(jīng)營績效顯著為正；披露供應(yīng)商相關(guān)信息CSR3及環(huán)境相關(guān)信息CSR4產(chǎn)生顯著負(fù)向影響，披露社區(qū)相關(guān)信息CSR5影響為負(fù)且不顯著；披露金融伙伴相關(guān)信息CSR6產(chǎn)生顯著正向影響；對未來經(jīng)營績效影響的結(jié)果顯示：披露員工相關(guān)信息CSR1，披露股東相關(guān)信息CSR2，披露供應(yīng)商相關(guān)信息CSR3，披露環(huán)境相關(guān)信息CSR4，披露社區(qū)相關(guān)信息CSR5，披露金融合作伙伴相關(guān)信息CSR6，都對未來經(jīng)營績效產(chǎn)生顯著正向影響。表4表明披露CSR分項信息對短期經(jīng)營績效影響與否及影響方向不同；但長期來看，CSR分項信息披露對企業(yè)未來經(jīng)營績效發(fā)揮顯著正向作用，長期來看對企業(yè)發(fā)展有益。

穩(wěn)健性檢驗部分增加了其他影響經(jīng)營績效的變量，還用銷售收入衡量企業(yè)經(jīng)營績效，控制行業(yè)及年度因素的影響，得到的結(jié)果基本不變。

五、 研究結(jié)論與局限性

本文采用指數(shù)法計量CSR披露，基于深滬2009年～2011年404家上市公司數(shù)據(jù)，實證檢驗了CSR信息披露及CSR分項信息披露對當(dāng)期及未來經(jīng)營績效的影響，結(jié)論表明：（1）CSR信息披露對未來經(jīng)營業(yè)績有顯著的正向影響，對當(dāng)期經(jīng)營績效影響不顯著。筆者認(rèn)為，這種軟實力作用的發(fā)揮需要時間；（2）CSR分項信息披露表明，對于當(dāng)期經(jīng)營績效來說，并非CSR所有分項信息都對其產(chǎn)生正向影響，部分CSR分項信息披露產(chǎn)生較大資源消耗，沒有相應(yīng)的收益與之匹配，可能是導(dǎo)致綜合CSR信息披露對當(dāng)期經(jīng)營績效影響不顯著的原因；CSR分項信息披露對未來經(jīng)營業(yè)績的提高具有顯著的正向作用。

經(jīng)濟(jì)發(fā)展給企業(yè)營造了良好的發(fā)展環(huán)境，帶動其快速發(fā)展，但企業(yè)的快速發(fā)展也會伴隨一系列的社會問題的出現(xiàn)，我國自從改革開放以來，經(jīng)濟(jì)有了巨大的飛躍，環(huán)境、資源、人口等問題也越來越嚴(yán)重，企業(yè)在實現(xiàn)自身發(fā)展獲得價值最大化的過程中，應(yīng)該也要考慮自身需承擔(dān)的社會責(zé)任，保護(hù)環(huán)境、服務(wù)大眾、保護(hù)投資者權(quán)益等。而由于信息不對稱，外部人對于企業(yè)的真實經(jīng)營狀況，企業(yè)各項社會責(zé)任的履行情況并不明晰，本文研究表明企業(yè)披露這些CSR信息，降低了內(nèi)部人和外部人之間的信息不對稱程度，對于未來期間經(jīng)營績效的提高產(chǎn)生顯著的正向作用， 只有不斷完善我國CSR信息披露制度，才能夠使得我國經(jīng)濟(jì)、環(huán)境、人口、資源等協(xié)調(diào)發(fā)展，走可持續(xù)發(fā)展道路。

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作者簡介：陳沉（1987-），女，漢族，山東省濟(jì)寧市人，南開大學(xué)商學(xué)院會計系博士生，研究方向為會計理論研究；陳言妙（1989-），女，漢族，山東省濟(jì)寧市人，浙江財經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院碩士生，研究方向為企業(yè)管理理論研究；杜萌（1988-），男，漢族，遼寧省大連市人，東北財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院博士生，研究方向為金融理論研究。

收稿日期：2015-01-20。