我國股市實施注冊制改革路徑分析

姜玲玲，趙 慶

（遼寧對外經(jīng)貿(mào)學(xué)院，遼寧 大連 116052）

引言

兩會提出了三大金融改革熱點，其中的“股票發(fā)行向注冊制轉(zhuǎn)變”備受關(guān)注。早在2013年，十八屆三中全會《決定》中第一次就提出了“推進(jìn)股票發(fā)行注冊制”，使股市注冊制從此拉開了帷幕。到2015年的兩會，股市的注冊制，真的可以說是千呼萬喚始出來啊。但是，我國股市真的要放下核準(zhǔn)制變?yōu)樽灾?，政府的制度一定要有所改動。早?010年就有專家分析，我國經(jīng)濟會出現(xiàn)經(jīng)濟疲軟癱瘓，在2015年有所復(fù)蘇，有些行業(yè)得到調(diào)整，如房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)得到平穩(wěn)發(fā)展，制造業(yè)領(lǐng)域的供過于求現(xiàn)象也得到控制。作為第三產(chǎn)業(yè)的服務(wù)行業(yè)在帶動我國經(jīng)濟增長的任務(wù)中發(fā)揮著越來越重要的作用，其作用不亞于第一第二產(chǎn)業(yè)。并且服務(wù)業(yè)也在積極地走節(jié)能環(huán)保的道路。這些問題都得到很好的解決。筆者認(rèn)為，這是我國經(jīng)濟增長的道路在漸漸鋪平。

一、股市實行注冊制的作用

股市實行注冊制就意味著申請發(fā)行股票的上市公司要對自己公司的各項分析數(shù)據(jù)以注冊表的形式發(fā)給證券監(jiān)管機構(gòu)進(jìn)行核查。通過核查后方可發(fā)行股票。相比之前的核準(zhǔn)制在入市方面條件要寬松很多，企業(yè)更多的是要與市場緊密結(jié)合發(fā)揮自己的主觀能動性?？偟膩碚f，注冊制使股票發(fā)行的門檻降低了，審核的速度變快了，節(jié)省了大量的成本。對于投資者來說，在這樣一個市場占主導(dǎo)作用的環(huán)境下，要想在股市中選擇一只好的股票，就需要擦亮眼睛，學(xué)會自己辨別股票的質(zhì)量，提高自己的風(fēng)險防范意識。這樣的方式使市場自然遵循優(yōu)勝劣汰的生存法則，有經(jīng)驗的投資者總能識別出市場中有潛力的股票，而那些劣質(zhì)的股票也就自然而然被淘汰了。如果說在這樣的環(huán)境下就不需要政府的監(jiān)管了，那就大錯特錯了。監(jiān)管部門降低了入市的門檻，給企業(yè)發(fā)展的空間，但是把事中和事后的監(jiān)管力度加強了，同時政府還有強化信息披露制度，完善退市機制。為此，政府要制定一系列的法律法規(guī)，來進(jìn)行約束，如有違反會受到對應(yīng)的懲罰。此外，受注冊制的影響，證券公司和一些中介機構(gòu)會加強自我的專業(yè)素質(zhì)，積極的采用評級制度來約束自己。我國很多中小企業(yè)一直面臨著融資困難的問題，因為企業(yè)的規(guī)模小，自有資本少，存在很大的信用風(fēng)險使得銀行和一些金融機構(gòu)不提供貸款，如果想要融資，上市是一個很好方法，在市場中得到大量的資金。因為，這些企業(yè)良莠不齊，監(jiān)管部門要想維護(hù)好市場秩序就要加大事中和事后的監(jiān)管力度，不能讓一些企業(yè)鉆法律的空子，保證市場的健康發(fā)展。在我國有很大一部分股是限售的，例如，社?；?、國有股、國有法人股，這些股票和我國的民生問題緊密相關(guān)，在注冊制實施前，要對這些股減少持股數(shù)量或者兌現(xiàn)，因為新股發(fā)行后股價的下跌會帶動原有的股價也下跌，使我國的國有資產(chǎn)縮水。美國股市的注冊制跟我國的有所不同，1993年美國證券法規(guī)定，除豁免交易的證券除外，凡是發(fā)行的股票都要向SEC（聯(lián)邦證券交易委員會）登記注冊。實際上，在與市場經(jīng)濟相結(jié)合的情況下，很多美國股票都是采用私募的方式發(fā)行，這樣既可以省去大筆的注冊費用也可以圈定專業(yè)的投資者，使投資的風(fēng)險大大降低。雙方互利共贏。今年美國新股發(fā)行制度推出了JOBS法案，相比之前更是放松管制。有意扶持小型公司的集資籌資，所以，這一法案一出臺還是很受人們歡迎的。但是，因為小型公司在許多方面并不是很完善，也會讓一些想在市場中投機取巧的公司鉆空子，要想市場井然有序還是離不開政府的監(jiān)管，不知美國政府是繼續(xù)遵循以往的放任自由的方式，還是讓政府在市場中發(fā)揮一定的作用。俗話說有利就有弊，美國政府實行的競價發(fā)行，根據(jù)市場的供求關(guān)系來決定股票的價格。讓投資者和發(fā)行人相互制衡自我約束，監(jiān)管機構(gòu)真正做到只監(jiān)督不干預(yù)，使市場實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。在企業(yè)事后做出違法的行為時，美國政府并不手軟，對此做出嚴(yán)懲。相比較，我國的監(jiān)管部門的管理力度就輕很多，使違法公司受到的懲罰過輕。在加強執(zhí)法力度這一點上，我國監(jiān)管部門應(yīng)該多多向美國監(jiān)管部門學(xué)習(xí)。

二、中國股市發(fā)行實行注冊制可能面臨的問題

（一）證券法改革

在法律上的改革。雖然注冊制的方向已經(jīng)明確，但是改革并不順利，要想真的實現(xiàn)市場化，政府監(jiān)管部門就要做出讓步。我國的《證券法》限制了股市發(fā)行注冊制的前行，證監(jiān)會干預(yù)市場的手伸得太長，對企業(yè)有一定的壓制性。并且對前期的審核很嚴(yán)格，但是公司一旦上市對后期的管理很松散。有的企業(yè)可能會為了應(yīng)付上市虛報謊報申請材料，不能給投資者一個好的投資環(huán)境。這樣，久而久之市場就會變得魚龍混雜。只有從根本上對證券法改革，才會改變這種情況，那么，證監(jiān)會會就此改變法律嗎？只有有了法律的保障，注冊制才能真正的實施并發(fā)揮它的作用。同時，改革的幅度與速度也要恰到好處，應(yīng)當(dāng)審時度勢，腳步平穩(wěn)，要保證企業(yè)能夠順利的籌資融資，也要對投資者的利益負(fù)責(zé)任。證監(jiān)會監(jiān)管的職能也要改變。證券監(jiān)管機構(gòu)的職能主要是檢查上市公司的經(jīng)營是不是合法的，對那些違法的行為要及時的給予懲戒，維護(hù)市場的秩序，給投資者一個健康、公平、透明的投資環(huán)境。但是事實上監(jiān)管機構(gòu)做的工作并不是這樣的，只是把工作重心放在了事前的審核上，對于事中和事后的監(jiān)管力度并不到位。這樣，會使上市的企業(yè)減少，已經(jīng)上市的企業(yè)不能進(jìn)行自我約束，長此以往，活躍在市場中的優(yōu)質(zhì)股票就會越來越少，也導(dǎo)致投資者選擇困難，不利于我國股市的良好發(fā)展。

（二）新股的發(fā)行價格

在二級市場的股票價格不穩(wěn)定時，新股的價格也不穩(wěn)定，企業(yè)為了上市將新股IPO價格壓低，一旦上市必然會反彈，出現(xiàn)大幅度的價格上漲，采用網(wǎng)下配售的投資者以最小的風(fēng)險獲得了最大的收益，因為新股的配售大多數(shù)給了網(wǎng)下配售的投資者，這就使采用網(wǎng)上配售的投資者感覺到不平衡。在股價處于高價的時候，往往會出現(xiàn)新股發(fā)行增多的情況，使市場中新股發(fā)行供求不平衡，久而久之，二級市場中新股的價格就會下跌，使得市場處于癱瘓狀態(tài)，這是投資者在配售新股交易中最頭疼的問題。有些民營上市公司也會利用注冊制的寬松條件過度的籌資融資，再把上市公司所籌集的資金轉(zhuǎn)移到股東個人的名下。這種行為監(jiān)管機構(gòu)要及時的發(fā)現(xiàn)并制止。還有，我國股市不同于美國的股市，投資者一般以散戶為主。散戶一般專業(yè)的分析能力不高，資金數(shù)目不大，不能起到一個帶動市場往理性方向走的趨勢。散戶對于新股發(fā)行的價格方面并不能起到一個導(dǎo)向性的作用，這使得在注冊制這樣的以市場為主導(dǎo)的制度下，機構(gòu)投資者很有可能和企業(yè)聯(lián)合起來將市場中龐大的散戶群體玩弄于鼓掌之中，這樣就不能保護(hù)散戶投資者的利益。

（三）退市機制的完善

監(jiān)管部門要制定一系列關(guān)于退市的機制。我國的退市制度的改革歷時十余載，從1992年我國證券交易所初期創(chuàng)立時期開始，到2012年頒布了《關(guān)于改進(jìn)和完善主板、中小企業(yè)板上市公司退市制度的方案（征求意見稿），中間幾經(jīng)改革，我國的退市制度終于有了基本框架。退市制度中的淘汰制度可以使企業(yè)良性競爭，從宏觀方面來看，退市制度對我國資本主義市場的發(fā)展有著推動作用。從微觀上來說，實行退市制度可以維護(hù)市場的秩序，保護(hù)投資者的切身利益。對于那些經(jīng)營不善的公司，監(jiān)管部門要對其實行退市處理。一些公司本身并沒有那么高的價值，但在市場中的價值卻被高估，這樣，一來會混淆投資者的視線，二來也干擾了市場的風(fēng)險定價機制，監(jiān)管部門對此不能放任自流。但是我國的退市機制仍然是不完善的，很多具體的問題細(xì)分下去并沒有達(dá)到事無巨細(xì)的程度，不能很好地管理。要想退市制度得到完善，政府要發(fā)現(xiàn)問題解決問題，加大決策力和執(zhí)行力。讓退市制度在市場中發(fā)揮它的作用。在注冊制這個大背景下，只有政府監(jiān)管是不夠的，上市公司需自覺遵守市場秩序，投資者發(fā)揮在市場中的監(jiān)督作用，及時地向監(jiān)管部門舉報，由此一來，形成一個生物鏈：投資者監(jiān)督企業(yè)，政府為投資者提供法律保障，上市公司接受監(jiān)管部門的管理，使企業(yè)在市場中自覺遵循退市制度。

三、具體實施措施

（一）完善法律制度

在原先的證券法德基礎(chǔ)上要建立信息的披露制度，在市場中信息要準(zhǔn)確。如果說股票發(fā)行改為注冊制是上市公司的第一道防線，那么，信息的披露是貫穿始終的。信息披露的準(zhǔn)確性及時性是非常重要的，上市公司要進(jìn)行詳細(xì)的披露行為，披露的信息對股票在市場中的定價有著至關(guān)重要的影響；有效的信息可以使投資者作出更為準(zhǔn)確的判斷，來進(jìn)行準(zhǔn)確的分析。如果企業(yè)對信息有故意隱瞞、慌報或者漏披，這些行為都可能使投資者的決策不準(zhǔn)確，給投資者帶來損失。上市公司要秉承信息透明的宗旨，使投資者和公司對信息的掌握達(dá)成一致，致力于證券市場的快速前進(jìn)，提高證券市場的交易效率。

（二）新股發(fā)行價格機制的改革

在整個股票發(fā)行市場實行注冊制的大背景下，要完善市場化新股定價機制，定價決定權(quán)由原來的政府壟斷到市場定價，改變之前的被動、局限、單一的定價方式，真正反映市場的需要，讓上市公司和投資者遵循價格平衡機制。上市公司要加強內(nèi)部控制，對公司內(nèi)部的自我監(jiān)管也要重視起來，可以聘請專業(yè)的上市風(fēng)險評估團(tuán)隊，對公司進(jìn)行系統(tǒng)全面的控制。要對自己負(fù)責(zé)也要對投資者負(fù)責(zé)。另外，公司可以設(shè)立投資培訓(xùn)機構(gòu)，培養(yǎng)具有專業(yè)投資素質(zhì)的投資者，也可以讓原有的投資者一起學(xué)習(xí)，提高他們的專業(yè)水平和和風(fēng)險選擇能力，形成一種互幫互助，互利共贏的局面。為投資者爭取最大的利益，也使企業(yè)有了投資者的支持可以發(fā)展得更好，激勵企業(yè)的經(jīng)營熱情。另一方面，在積極發(fā)展的同時，上市公司也要做好保險措施，如國家鼓勵上市公司購買發(fā)行證券的保險，和事中事后的保險，目的在于更好地保護(hù)上市公司的利益。畢竟剛剛上市的公司在管理，財務(wù)，投資等方面會不成熟，監(jiān)管部門負(fù)責(zé)外部的監(jiān)管，應(yīng)給上市公司的發(fā)展和投資者的投資提供一個健康的環(huán)境，鼓勵優(yōu)秀的作為，懲戒不良行為，做好自己的本職工作。這樣一來，市場中的個體就會各盡其能，發(fā)揮特長，實現(xiàn)讓市場做主、讓市場說話、讓市場主導(dǎo)的美好愿望。

（三）完善退市標(biāo)準(zhǔn)

符合標(biāo)準(zhǔn)的公司可以例行上市，那么，對于違規(guī)的公司就要有相應(yīng)的退市標(biāo)準(zhǔn)。提高退市制度的效率是關(guān)鍵。首先，完善退市制度的法律法規(guī)，制定很詳細(xì)的法律條款。面對那些有嚴(yán)重的欺詐行為的公司要給予嚴(yán)懲，可以強制要求其退市；對于那些披露不徹底、欺騙投資者并對其利益造成損害的行為，要根據(jù)破壞的程度，對其作出相應(yīng)的懲治。其次，加大執(zhí)法力度。一般情況下，公司在要求退市的情況下，所牽扯的利益會是多方面的，有上級的袒護(hù)、債券人方面的不配合，還要保護(hù)中小投資者的利益，可以說是牽一發(fā)而動全身。監(jiān)管部門要找準(zhǔn)時機，既要使投資者的損失降到最低，又要對違規(guī)公司作出懲戒。退市程序要一切從簡。從我國的國情來看，我國的退市的渠道不多，還是在學(xué)習(xí)與完善階段，對那些繁雜的退市程序要進(jìn)行改革創(chuàng)新，致力于建立一個開明的退市通道，給退市的公司一個機會。如果在調(diào)整之后達(dá)到重新上市的標(biāo)準(zhǔn)，那么可以開一條快速通道，讓公司重新上市。這就需要監(jiān)管機構(gòu)在部門的分工上做到準(zhǔn)確無誤。最后，在中國資本市場的這條道路越走越寬的同時，要尊重企業(yè)主動退市的意愿，對于主動退市的公司要經(jīng)過公司董事會的決策，2/3以上的股東通過方可是繼續(xù)下一步的程序；同時，公司要安撫好大小股東，對他們的利益妥善處理好。這個時候，監(jiān)管部門要對此給予幫助，最后使其平穩(wěn)退市。通過以上所述，新的退市制度對舊的退市制度有了一些補充，在制定法律方面，加大執(zhí)行力度方面還有主動退市方面均給出了合理的建議。

以上對中國股市迎來注冊制做了簡單的分析，在如今經(jīng)濟形勢大好的背景下，無論是監(jiān)管部門，還是上市公司，亦或是廣大的投資者，都要積極做好準(zhǔn)備工作，順應(yīng)時代潮流，在資本市場的大船上揚帆起航，迎接中國股市的美好明天。

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