金融衍生品的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

陳希琳 許亞嵐

隨著全球?qū)鹑谘苌沸枨蟮脑黾樱鹑谘苌肥袌龅陌l(fā)展步入了設(shè)計和創(chuàng)新的鼎盛階段?，F(xiàn)階段，發(fā)展金融衍生品市場對我國資本市場的充實和完善具有重要作用。那么，金融衍生品發(fā)展現(xiàn)狀如何？我們在發(fā)展金融衍生品市場的過程中，又應(yīng)該如何避免其成為金融危機(jī)的導(dǎo)火索？

市場空間廣闊

金融衍生品是一種金融合約，通常是指從原生資產(chǎn)派生出來的金融工具，合約的基本種類包括遠(yuǎn)期、期貨、掉期（互換）和期權(quán)。金融衍生品還包括具有遠(yuǎn)期、期貨、掉期（互換）和期權(quán)中一種或多種特征的混合金融工具。

“金融衍生品是一種很寬泛的概念，它分為場內(nèi)市場和場外市場?！北本┕ど檀髮W(xué)證券期貨研究所教授胡俞越對《經(jīng)濟(jì)》記者說，從場內(nèi)市場來說，主要集中在中金所和一些證券交易所，例如中金所就有3個股指期貨和兩個國債期貨，證券交易所推出了ETF期權(quán)，除此以外，ETF的基金也屬于衍生產(chǎn)品，“而場外市場的衍生產(chǎn)品則更多，例如銀行間的交易市場、外匯期權(quán)、外匯遠(yuǎn)期等”。

中國人民大學(xué)金融與證券研究所副所長趙錫軍向《經(jīng)濟(jì)》記者介紹了目前金融衍生品市場的發(fā)展情況?！皳?jù)統(tǒng)計，目前比較明確的是上海金融期貨交易所推出的關(guān)于金融期貨和利率期貨包括股指期貨方面的產(chǎn)品，還有國債期貨方面的衍生品。除此之外，還有商品期貨交易所交易的期貨，比如說大連商品交易所的大豆期貨，鄭州商品交易所的農(nóng)產(chǎn)品期貨等”。

目前，金融衍生品市場的規(guī)模已在百萬億元之上?！皬慕衲?-5月份的情況來看，中金所的5個品種累積成交額就有201萬億，占全國期貨市場49個期貨品種成交額的80%。”胡俞越告訴記者，中金所今年4月16日又新上市了兩個股指期貨合約，一個是中證500，一個是上證50，以及2010年4月16日上市的滬深300股指期貨構(gòu)成了股指期貨“三兄弟”，股指期貨的品種體系已經(jīng)相對比較完備。

而在中央財經(jīng)大學(xué)中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇看來，目前這一市場仍有很大的發(fā)展空間。

對此，南華期貨子公司南華資本金融衍生品部總監(jiān)王敏楠告訴記者，目前金融衍生品市場還是以場內(nèi)交易所交易為主，場外衍生品市場目前尚處于萌芽階段?！半m然目前國內(nèi)場外衍生品規(guī)模尚小，但按照國外成熟市場的發(fā)展經(jīng)驗，場外衍生品市場規(guī)模遠(yuǎn)大于場內(nèi)衍生品市場規(guī)模，場外衍生品是場內(nèi)衍生品的補(bǔ)充，能夠更好地滿足實體企業(yè)的需求”。所以，衍生品市場的發(fā)展空間仍然很大。

如今，在中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的轉(zhuǎn)型階段，發(fā)展完善金融衍生品的呼聲也漸高。

最為重要的是，金融衍生品可以滿足市場投資者規(guī)避風(fēng)險的需要。金融衍生品不屬于投資產(chǎn)品，具有套期保值、規(guī)避風(fēng)險、投機(jī)的作用。

趙錫軍表示，隨著我們國家利率市場的不斷放松和加快，金融市場的基本價格會隨行就市，再加上匯率制度改革也在不斷推進(jìn)，匯率放開的程度也在不斷擴(kuò)大，所以利率和匯率兩個金融市場的價格波動會越來越頻繁，會影響各種金融產(chǎn)品的價格。“作為投資者來講，為了防止價格波動對他們帶來的不利影響，就需要有衍生產(chǎn)品做一些匯率的對沖、套期保值等，這和金融市場的發(fā)展和改革相關(guān)聯(lián)”。

另外，我們國家的金融市場也在不斷對外開放，越來越多的境外投資者投資我們的市場。趙錫軍表示，無論是實體經(jīng)濟(jì)還是金融部門，都提出了通過金融衍生產(chǎn)品對沖風(fēng)險、減少波動的需求，金融衍生品市場的擴(kuò)大是必然趨勢。

東航期貨董事涂殷康告訴記者，金融衍生品會使利率和匯率更加市場化，這對整個經(jīng)濟(jì)有好處。

“應(yīng)該說衍生品是一個風(fēng)險控制和對沖手段?！遍L江期貨策略研究中心經(jīng)理薛家銘向記者表示：“巴菲特就要求過銀行幫他設(shè)計一個期權(quán)，銀行自己做期權(quán)，自己做對沖，然后他買銀行的期權(quán)。就是我們要自己去設(shè)計一個期權(quán)然后賣給相應(yīng)的機(jī)構(gòu)投資者，可以幫你去做風(fēng)險化的優(yōu)化管理，不同的衍生品不一樣，要用不同的品種進(jìn)行對沖?！?/p>

金融衍生產(chǎn)品的共同特征是保證金交易，即只要支付一定比例的保證金就可進(jìn)行全額交易，不需實際上的本金轉(zhuǎn)移，合約的了結(jié)一般也采用現(xiàn)金差價結(jié)算的方式進(jìn)行，只有在滿期日以實物交割方式履約的合約才需要買方交足貸款。因此，金融衍生產(chǎn)品交易具有杠桿效應(yīng)。保證金越低，杠桿效應(yīng)越大，風(fēng)險也就越大。

同時，政策層面也在積極推動場外衍生品市場的發(fā)展。“目前國務(wù)院認(rèn)可了期貨是國民經(jīng)濟(jì)的重要組成之一，也在大力推動這一市場的發(fā)展?！蓖趺糸f。

王敏楠對記者表示，各方面政策都在支持金融衍生品業(yè)務(wù)蓬勃發(fā)展，且目前我國經(jīng)濟(jì)面臨著重大轉(zhuǎn)型期，急需金融衍生品扮演好風(fēng)險管理的角色，因此在多重因素的交替影響下，未來金融衍生品市場將會有重大發(fā)展。

而在趙錫軍看來，這個機(jī)遇期是一個比較模糊的概念，還需要在發(fā)展中落實下來。

金融衍生品是把雙刃劍

在美國金融危機(jī)爆發(fā)后，一些專家認(rèn)為大量具有明顯的投機(jī)性和虛擬性特征的金融衍生品是造成現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)泡沫的直接原因，并將其看成金融危機(jī)爆發(fā)的罪魁禍?zhǔn)?。盡管這一說法有些絕對，但作為一種投機(jī)工具，金融衍生品可以導(dǎo)致整個市場的巨大波動，這值得我們保持警惕。

任何金融衍生品的強(qiáng)勁生命力一定是建立在實體經(jīng)濟(jì)的需求上?！懊绹男刨J資產(chǎn)證券化，是透過金融衍生品的功能協(xié)助貸款人降低貸款利率，充分發(fā)揮了金融衍生品的積極作用。但在若干金融機(jī)構(gòu)的推波助瀾下，只為創(chuàng)新而創(chuàng)新的金融衍生品，無形中吹大了房地產(chǎn)市場泡沫，造成美國次貸風(fēng)暴的發(fā)生。”王敏楠認(rèn)為，我們除了要鼓勵金融衍生品為實體企業(yè)提供創(chuàng)新服務(wù)外，還要透過金融行業(yè)的自律與社會監(jiān)督的力量，來避免無的放矢的金融創(chuàng)新。

“金融是實體經(jīng)濟(jì)的血液，也是一個加速器，在處理不當(dāng)時，會加速經(jīng)濟(jì)衰退，如果這個杠桿運用得好，也可以加速經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和成長?！鼻迦A大學(xué)國家金融研究院副院長周皓向記者表示。

對于次貸危機(jī)，大家都心有余悸，趙錫軍對此卻并不擔(dān)心，他認(rèn)為，當(dāng)我們的金融市場發(fā)展或放開到美國那樣的程度，發(fā)展到全球第一大市場的時候，我們確實需要考慮美國的次貸危機(jī)在這種情況下對中國的影響?！暗乾F(xiàn)在兩個國家處于不同的發(fā)展階段，它們的金融業(yè)差距比較大。對中國來講，我們金融業(yè)在開放的過程中要密切關(guān)注國際市場的變化，特別是發(fā)達(dá)市場出現(xiàn)的一些新風(fēng)險和情況要關(guān)注，只要做到不讓發(fā)達(dá)國家金融市場的風(fēng)險傳到我們這兒來就行”。

那么就需要在增加積極性和避免盲目性之間找到一個平衡。

對此，薛家銘表示，目前金融衍生品市場發(fā)展的積極性還比較高，但投機(jī)的氣氛再降一下效果會好一些，如果投機(jī)氣氛太濃，就容易引起不太好的誤導(dǎo)效應(yīng)?！艾F(xiàn)在這一階段，股票市場太火爆了，所以整個市場情緒比較急躁，再加上衍生品本身也不夠充分，它的杠桿也不大，大家都拿衍生品做投機(jī)而不是投資的話，某種意義上很可能會有助漲助跌的效果?！?/p>

同時，對于企業(yè)來說，也要充分認(rèn)識到，金融衍生品交易可以規(guī)避投資風(fēng)險，卻也可能加速風(fēng)險的爆發(fā)。

一旦金融衍生產(chǎn)品交易不當(dāng)，將導(dǎo)致巨大的風(fēng)險，有的甚至是災(zāi)難性的，國外的有巴林銀行事件、寶潔事件、LTCM事件、信孚銀行事件，國內(nèi)的有國儲銅事件、中航油事件。

以中航油事件為例，如果交易不當(dāng)，不僅可能掉入別人設(shè)好的圈套，甚至還有可能在很短的時間內(nèi)破產(chǎn)。高盛中國通過它在新加坡的子公司杰潤公司建議中航油在市場上做空石油期權(quán)，而高盛卻反其道而行暗暗大量做多，隨著虧損額加大中航油不得不繼續(xù)加碼做空，希望能等到油料下跌的那一天，可以一舉翻本。然而，事件最終以中航油虧損5.5億美元，宣布向法庭申請破產(chǎn)保護(hù)令為結(jié)局。不禁令人唏噓，偷雞不成蝕把米。

此外，對于匯率這個重要因素，金融衍生品能夠產(chǎn)生的作用也具有不確定性，政策部門也要給予重視和引導(dǎo)。

“金融衍生品包含的范圍除了股票之外還有利率和匯率的管理，這個實際上就是一個挑戰(zhàn)，利率管理主要是以國內(nèi)的央行為主，但匯率在資本市場開放的情況下面臨著和國際市場相銜接的風(fēng)險?！蓖恳罂当硎?。

薛家銘對此也比較認(rèn)同，他認(rèn)為最復(fù)雜的還是匯率，一方面我們要向放開的方向轉(zhuǎn)變，但另外一方面目前這個階段匯率又是受控制的，匯率之間對外投資也是受控制的。“對市場而言，政府應(yīng)該想辦法允許各種對沖物品存在，比如說匯率期貨，現(xiàn)在金融衍生品市場也在放開，越來越多的國外交易所也在建立國內(nèi)衍生品的交易，在開放的過程中自己不主打國內(nèi)產(chǎn)品，大家就只能做國外的?！?/p>

分層次發(fā)展衍生品市場

金融衍生品未來的發(fā)展空間還是比較大的，但最重要的還是要明確方向，了解金融衍生品市場應(yīng)該如何發(fā)展。

“這跟每個人的工作相聯(lián)系，購買衍生產(chǎn)品的需求者不一定就是為了對沖這個市場波動的風(fēng)險，可能會用在投機(jī)炒作方面，我們需要投資者更加客觀理智地認(rèn)識衍生產(chǎn)品的作用，加強(qiáng)風(fēng)險防控?！壁w錫軍呼吁，做衍生產(chǎn)品的金融機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)風(fēng)險控制?！半S著開放的不斷推進(jìn)，我們的境內(nèi)外交易活動會越來越多，與境外監(jiān)管方面的合作也是一個考慮”。

郭田勇認(rèn)為，在金融以服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)為導(dǎo)向的情況下，金融衍生品要在控制風(fēng)險的前提下來穩(wěn)健發(fā)展，不宜發(fā)展過快。

“我認(rèn)為金融衍生品市場應(yīng)該分層次發(fā)展?！蓖趺糸硎?，對于機(jī)構(gòu)投資者而言，具有專業(yè)的衍生品知識與市場經(jīng)驗，才能夠充分發(fā)揮金融衍生品的財富管理與資產(chǎn)配置功能，從而獲取較低風(fēng)險下合理的報酬率。

金融衍生品的創(chuàng)新需要有容忍創(chuàng)新、鼓勵試誤的空間，過嚴(yán)的監(jiān)管政策將導(dǎo)致金融行業(yè)創(chuàng)新能力的衰落。王敏楠建議，在監(jiān)管上應(yīng)把握充分揭露、風(fēng)險自負(fù)的原則，鼓勵金融行業(yè)的創(chuàng)新，透過創(chuàng)新提升金融行業(yè)的競爭力，善用行業(yè)協(xié)會的自律約束行業(yè)有序發(fā)展，在監(jiān)管上采取負(fù)面表列的方式，“劃出行業(yè)不可超越的紅線，相信市場力量會引導(dǎo)金融行業(yè)發(fā)展”。

“我覺得監(jiān)管和發(fā)展永遠(yuǎn)都有一些矛盾?！蓖恳罂嫡J(rèn)為，創(chuàng)新是對監(jiān)管的一種突破，但往往沒有這種突破，這個市場就無法獲利，對于監(jiān)管來說，在適度的范圍內(nèi)應(yīng)該容許創(chuàng)新。

薛家銘表示：“對于參與金融衍生品市場的機(jī)構(gòu)來說，我個人覺得國家應(yīng)該放開一點，讓他們自己去創(chuàng)造或創(chuàng)新效果會好一點，現(xiàn)在我們看到了美國的次貸就會想國內(nèi)會不會有次貸，看到美國的衍生品出了什么問題就會想到國內(nèi)有沒有什么問題，所以初期管得比較嚴(yán)，這需要時間來不斷進(jìn)步，現(xiàn)在都在慢慢放開?！?/p>