○郭 陽(yáng) 傅國(guó)華

（海南大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 海南 ?？?570228）

EVA在上市公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)中的應(yīng)用
———以海膠集團(tuán)為例

○郭 陽(yáng) 傅國(guó)華

（海南大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院 海南 ?？?570228）

EVA是一種準(zhǔn)確評(píng)價(jià)公司業(yè)績(jī)的方法，能準(zhǔn)確反映公司為股東創(chuàng)造的價(jià)值，促使公司管理者以股東價(jià)值最大化作為其行為準(zhǔn)則。本文選擇海膠集團(tuán)上市以來(lái)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)運(yùn)用EVA指標(biāo)進(jìn)行實(shí)證分析，基于不同的分析視角與傳統(tǒng)指標(biāo)，對(duì)評(píng)價(jià)結(jié)果進(jìn)行了比較，對(duì)可能的影響因素進(jìn)行了闡釋，并揭示了EVA指標(biāo)用于農(nóng)業(yè)上市公司績(jī)效評(píng)價(jià)的意義。

經(jīng)濟(jì)增加值 業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià) 海膠集團(tuán)

一、引言

經(jīng)濟(jì)增加值（Economic Value Added，EVA）是為了適應(yīng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境的巨大變化，由美國(guó)StemStewart咨詢公司于20世紀(jì)80年代首先提出并注冊(cè)，最后逐漸發(fā)展成一套全新的以經(jīng)濟(jì)增加值理念為基礎(chǔ)的企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。EVA在企業(yè)的管理、評(píng)價(jià)、決策及激勵(lì)體系中都起到了不可替代的作用。

公司的最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化，這就要求評(píng)價(jià)公司業(yè)績(jī)的指標(biāo)應(yīng)該準(zhǔn)確反映公司為股東創(chuàng)造的價(jià)值。傳統(tǒng)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)，如稅后凈利潤(rùn)、每股收益和凈資產(chǎn)收益率等無(wú)法準(zhǔn)確反映公司為股東創(chuàng)造的價(jià)值，因而日益受到廣泛批評(píng)。而源于剩余收益思想的EVA理論，針對(duì)剩余收益作為單期間業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)存在的局限性，準(zhǔn)確反映公司為股東創(chuàng)造的價(jià)值，促使公司管理者以股東價(jià)值最大化作為其行為準(zhǔn)則?；纠砟钍牵嘿Y本獲得的收益至少要能補(bǔ)償投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，股東必須賺取至少等于資本市場(chǎng)上類似風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)的收益率，因此受到股東和管理者的青睞。

從20世紀(jì)90年代中期，EVA指標(biāo)在國(guó)外被廣泛運(yùn)用，世界著名的大公司如可口可樂(lè)、IBM、西門子公司、沃爾瑪?shù)冉?00多家公司開始使用EVA管理體系。在我國(guó)，2009年12月31日，國(guó)資委通過(guò)了《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考核暫行辦法》（第22號(hào)令），于2010年1月1日開始實(shí)施。此辦法明確將EVA指標(biāo)和利潤(rùn)總額一并作為業(yè)績(jī)考核的基本指標(biāo)，并就EVA指標(biāo)考核制定了實(shí)施細(xì)則，其根本原因在于：EVA指標(biāo)考慮了機(jī)會(huì)成本，可真實(shí)反映股東的財(cái)富增長(zhǎng)。

二、EVA評(píng)價(jià)指標(biāo)與傳統(tǒng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)比較

1、EVA考慮了企業(yè)全部資本成本，真實(shí)反映了企業(yè)業(yè)績(jī)

經(jīng)濟(jì)附加值和傳統(tǒng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)有很大的不同。經(jīng)濟(jì)附加值是企業(yè)扣除了包括股權(quán)在內(nèi)的所有資本成本之后的沉沒利潤(rùn)，而傳統(tǒng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)如凈利潤(rùn)就沒有扣除資本成本。股權(quán)資本是有成本的，持股人投資X公司的同時(shí)也就等于放棄了該資本投資其它公司的機(jī)會(huì)。投資者如果投資了與X公司相同風(fēng)險(xiǎn)的其它公司，所應(yīng)得到的回報(bào)就是X公司的股權(quán)資本成本。股權(quán)資本成本是機(jī)會(huì)成本，而非會(huì)計(jì)成本。因此，從某種程度上說(shuō)，EVA彌補(bǔ)了傳統(tǒng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)的部分缺陷，充分考慮權(quán)益資本成本和資本結(jié)構(gòu)，同時(shí)，通過(guò)調(diào)整會(huì)計(jì)項(xiàng)目對(duì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則潛在的偏差進(jìn)行修正，較準(zhǔn)確地反映了企業(yè)一定時(shí)期內(nèi)為股東創(chuàng)造的價(jià)值，更能真實(shí)地反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

2、EVA更準(zhǔn)確地反映公司在一定時(shí)期內(nèi)創(chuàng)造的真實(shí)價(jià)值

傳統(tǒng)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系以利潤(rùn)作為衡量企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的主要指標(biāo)，容易導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)者為粉飾業(yè)績(jī)而操縱利潤(rùn)。例如，采用不同的折舊方法對(duì)固定資產(chǎn)計(jì)提折舊將對(duì)當(dāng)期的凈利潤(rùn)產(chǎn)生很大影響，從而給企業(yè)創(chuàng)造了操縱利潤(rùn)的空間。而EVA在計(jì)算時(shí)，需要對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表的相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整，避免會(huì)計(jì)信息的失真，從而降低了企業(yè)的利潤(rùn)操縱空間，更準(zhǔn)確地反映公司在一定時(shí)期內(nèi)創(chuàng)造的真實(shí)價(jià)值。

3、EVA重視企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，在一定程度上避免了短期行為

從理論上講，EVA扣除了資本成本，考慮了貨幣時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)因素，有利于經(jīng)營(yíng)者行為的長(zhǎng)期化。EVA鼓勵(lì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行能給企業(yè)帶來(lái)長(zhǎng)遠(yuǎn)利益的投資決策，如新產(chǎn)品的研發(fā)、人才培養(yǎng)等，而不鼓勵(lì)諸如削減研究和開發(fā)費(fèi)用的行為，從而在一定程度上避免了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者短期行為，有利于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

4、EVA有利于建立有效的薪酬激勵(lì)系統(tǒng)

目前我國(guó)大多數(shù)企業(yè)的薪酬制度是固定薪金制，這對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者不能產(chǎn)生有效激勵(lì)效果。而EVA激勵(lì)機(jī)制可以用EVA的增長(zhǎng)量來(lái)衡量經(jīng)營(yíng)者的貢獻(xiàn)，并按照增長(zhǎng)數(shù)額的一定比例作為獎(jiǎng)勵(lì)給經(jīng)營(yíng)者的獎(jiǎng)金，將管理者與股東的利益緊密結(jié)合起來(lái)。這有利于上市公司建立完

善的薪酬激勵(lì)制度，可以有效激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者從企業(yè)角度出發(fā)，為企業(yè)創(chuàng)造更多的價(jià)值，同時(shí)經(jīng)營(yíng)者自己也將獲得更多的利益，從而達(dá)到“雙贏”的效果。

5、EVA是資本配置和戰(zhàn)略規(guī)劃的理想工具

EVA不能決定戰(zhàn)略，但它是評(píng)價(jià)備選方案的最佳指標(biāo)。由于某一項(xiàng)目或戰(zhàn)略未來(lái)EVA的現(xiàn)值等同于它對(duì)公司MVA所作的貢獻(xiàn)，管理者可以預(yù)測(cè)某一項(xiàng)目、車間或生產(chǎn)線的EVA，并將之與對(duì)公司價(jià)值所作貢獻(xiàn)直接聯(lián)系起來(lái)。管理者同樣可以根據(jù)對(duì)EVA所作貢獻(xiàn)評(píng)估收購(gòu)對(duì)象，因?yàn)槭召?gòu)實(shí)質(zhì)上也是一種資本投資。決策者可根據(jù)各業(yè)務(wù)部門管理者所作預(yù)算，直接評(píng)價(jià)對(duì)某一新市場(chǎng)或生產(chǎn)領(lǐng)域的戰(zhàn)略擴(kuò)張將增加或減少多少股東價(jià)值。運(yùn)用EVA動(dòng)因（EVA drivers）分析技術(shù)可以將EVA的形成分解為一組主要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變量，通過(guò)與本行業(yè)其他企業(yè)進(jìn)行比較，找出哪些變量發(fā)揮作用，哪些不起作用。因此，管理者可以運(yùn)用EVA直接比較備選戰(zhàn)略，識(shí)別形成收益的變量并找到改善它們的途徑，還可以設(shè)置EVA目標(biāo)，然后通過(guò)進(jìn)行EVA動(dòng)因分析，對(duì)實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)的規(guī)劃做出評(píng)價(jià)。

盡管EVA有很多優(yōu)點(diǎn)，但也存在著一定的局限性。如果公司僅以EVA來(lái)評(píng)價(jià)管理者的績(jī)效也會(huì)造成激勵(lì)失靈或功能失調(diào)，因?yàn)镋VA也僅僅一個(gè)計(jì)算的數(shù)字，依賴于收入和費(fèi)用確認(rèn)的會(huì)計(jì)處理方法，不能排除人為操縱的可能。

三、海膠集團(tuán)公司EVA應(yīng)用案例

1、EVA的計(jì)算

EVA是一定時(shí)期企業(yè)稅后營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)（NOPAT）與投入資本的資金成本的差額，是基于稅后營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)和產(chǎn)生這些利潤(rùn)所需資本投入總成本的一種企業(yè)績(jī)效評(píng)價(jià)方法。其中資本成本包括債務(wù)資本的成本，也包括股本資本的成本。具體計(jì)算公式為：

EVA＝稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)－資本成本＝稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)－調(diào)整后資本×WACC

如果EVA的值為正，則表明公司獲得的收益高于為獲得此項(xiàng)收益而投入的資本成本，即公司為股東創(chuàng)造了新價(jià)值；相反，如果EVA的值為負(fù)，則表明股東的財(cái)富在減少。

2、海膠集團(tuán)公司2007年EVA計(jì)算示例

在EVA計(jì)算時(shí)，對(duì)海膠集團(tuán)稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）以及資本成本構(gòu)成項(xiàng)目進(jìn)行統(tǒng)一調(diào)整。這里主要以2007年海膠集團(tuán)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)來(lái)計(jì)算，數(shù)據(jù)來(lái)源為海膠集團(tuán)上市公司年度報(bào)告。其計(jì)算EVA的過(guò)程如下：

（l）稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）的計(jì)算。與稅后凈利潤(rùn)不同，是指公司的營(yíng)業(yè)收入減去利息支出以外的全部經(jīng)營(yíng)成本和費(fèi)用（包括所得稅）后的凈值。其實(shí)質(zhì)是在不涉及資本結(jié)構(gòu)的情況下公司經(jīng)營(yíng)所獲得的稅后利潤(rùn)，也就是全部資本的稅后投資收益，反映了公司資產(chǎn)的盈利能力。計(jì)算海膠集團(tuán)公司稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）如下（以2007年為例）：

稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）=凈利潤(rùn)+少數(shù)股東損益+財(cái)務(wù)費(fèi)用×（1-所得稅率）=58382.7+（-43.35）+15511. 28×（1-25%）=46705.89（萬(wàn)元）

（2）調(diào)整后資本成本和資本結(jié)構(gòu)的計(jì)算。

調(diào)整后資本總額=股東權(quán)益合計(jì)+少數(shù)股東權(quán)益+遞延稅款貸方余額+各種準(zhǔn)備金-在建工程+短期借款+長(zhǎng)期借款+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款=363536.35+1752.51+ 0+1427.67-1115.02+30160+99200+0=494961.51（萬(wàn)元）

債務(wù)資本總額=短期借款+長(zhǎng)期借款+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款=30160+99200+0=129360（萬(wàn)元）

權(quán)益資本總額=資本總額-債務(wù)成本總額=365601.51（萬(wàn)元）

債務(wù)資本成本的計(jì)算按照中國(guó)人民銀行公布的一年期金融機(jī)構(gòu)貸款基準(zhǔn)利率，如果在當(dāng)年貸款基準(zhǔn)利率發(fā)生變化的話，則按照當(dāng)年貸款基準(zhǔn)利率的加權(quán)平均數(shù)來(lái)計(jì)算，2007年的債務(wù)資本成本為6.84%。

（3）計(jì)算權(quán)益資本成本。權(quán)益資本成本Ks的計(jì)算通常采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型，公式為：

Ks=rf+β×（rm-rf）

其中：Ks為權(quán)益資本成本，rf為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，β為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，rm為市場(chǎng)年收益率，（rm-rf）為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。這里的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率采用一年期定期存款利率，市場(chǎng)年收益率按照國(guó)內(nèi)學(xué)者的主流做法采取國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率。β系數(shù)反映公司股票相對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，在計(jì)算β系數(shù)時(shí)，一般采用單個(gè)樣本公司的股票回報(bào)率協(xié)方差除以市場(chǎng)回報(bào)率的方差，這里β系數(shù)根據(jù)上市公司股票每日數(shù)據(jù)計(jì)算（來(lái)自銳思金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)），2007年為0.820。則計(jì)算得到的權(quán)益資本成本為：Ks=10.2%

（4）計(jì)算加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC。WACC的計(jì)算公式為：WACC=債務(wù)資本成本×（1-所得稅率）×+權(quán)益資本成本×=6.84%×（1-25%）×+10.2%×=8.87%

綜上，2007年海膠集團(tuán)的加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC為8.87%。

（5）計(jì)算2007年海膠集團(tuán)的EVA值。EVA＝稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)－資本成本＝稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)－調(diào)整后資本總額×WACC=46705.89-494961.51×8.87%=2801.95（萬(wàn)元）。

3、海膠集團(tuán)公司2007—2012年EVA值的計(jì)算

計(jì)算2007—2012年連續(xù)6年的經(jīng)濟(jì)附加值（EVA）時(shí)，所使用的各項(xiàng)數(shù)據(jù)來(lái)源于海膠集團(tuán)上市公司年度報(bào)告和銳思金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)，并根據(jù)上述計(jì)算過(guò)程，得出海膠集團(tuán)2007—2012年的經(jīng)濟(jì)附加值，結(jié)果如表1所示：

表1 海膠集團(tuán)2007—2012年EVA值

根據(jù)表1中的結(jié)果進(jìn)行分析，從EVA總額的角度，2007—2012年僅2007年的EVA為正，2008—2012年均為負(fù)，說(shuō)明海膠集團(tuán)并未能給股東創(chuàng)造價(jià)值，究其主要原因可能有三個(gè)方面：其一，受國(guó)際金融危機(jī)的影響導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績(jī)波動(dòng)變化較大；其二，受到國(guó)際天然橡膠市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的影響；其三，天然橡膠產(chǎn)業(yè)發(fā)展容易受到自然災(zāi)害的影響。由于2008年冬季出現(xiàn)嚴(yán)重寒害，導(dǎo)致2009年天然橡膠產(chǎn)量增幅下降，2009年企業(yè)業(yè)績(jī)有所下滑。2009—2010年，由于海膠集團(tuán)上市籠絡(luò)大量投資資本，企業(yè)資本總額大幅提高后企業(yè)業(yè)績(jī)隨之上漲，綜合效應(yīng)后EVA下降達(dá)到-26155.60萬(wàn)元。2012年天然橡膠經(jīng)歷了價(jià)格大滑坡，在歐債危機(jī)、國(guó)際油價(jià)暴跌和自然災(zāi)害的多重因素影響下，主營(yíng)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)大幅下滑，其EVA值也比較低。從EVA增量角度看其呈波動(dòng)狀態(tài)，反映了企業(yè)經(jīng)營(yíng)者對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)和市場(chǎng)、氣候等多因素對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響，特別能反映管理者對(duì)公司的貢獻(xiàn)，從2007—2012年EVA增量來(lái)看，管理者能根據(jù)外部影響因素的變化來(lái)調(diào)整公司的發(fā)展戰(zhàn)略，但缺乏對(duì)市場(chǎng)的掌控力，對(duì)于公司的發(fā)展只能被動(dòng)地根據(jù)市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行調(diào)整，因此企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)內(nèi)部控制和市場(chǎng)監(jiān)控能力。同時(shí)，根據(jù)“經(jīng)濟(jì)人”理論，公司經(jīng)營(yíng)者在制定公司發(fā)展戰(zhàn)略時(shí)，選擇自身利益最大化的決策；或管理者為保證在任期間的成績(jī)而過(guò)于追逐短期利益，忽略公司的長(zhǎng)期發(fā)展，因此企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)管理層的績(jī)效考核和監(jiān)督機(jī)制。

從公司凈利潤(rùn)來(lái)看，2007—2012年公司的凈利潤(rùn)存在較大的波動(dòng)，其中2010年公司上市，由于大量資本的注入為公司創(chuàng)造了較高的凈利潤(rùn)，如果排除資本總額的因素單從凈利潤(rùn)的角度來(lái)衡量公司的業(yè)績(jī)，得出的結(jié)論是公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)波動(dòng)，每年都能為公司創(chuàng)造利潤(rùn)，其中2011年業(yè)績(jī)最好，2010年其次。但從EVA角度分析，除2007年外公司不能持續(xù)每年為股東創(chuàng)造價(jià)值，公司的業(yè)績(jī)波動(dòng)較明顯，其中2012年業(yè)績(jī)最差，2010年其次。從總體情況看，EVA指標(biāo)比傳統(tǒng)評(píng)價(jià)指標(biāo)能更準(zhǔn)確更全面地反映企業(yè)的發(fā)展方向。

四、結(jié)語(yǔ)

目前我國(guó)也有許多公司在一定程度上實(shí)施了EVA績(jī)效考核指標(biāo)體系，并取得了較好的績(jī)效表現(xiàn)。EVA指標(biāo)的計(jì)算不僅包括對(duì)稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）的計(jì)算和調(diào)整，而且也包括資本成本和資本投入的計(jì)算和調(diào)整，其注重的是企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力。EVA為正，說(shuō)明企業(yè)為股東創(chuàng)造了價(jià)值；EVA為負(fù)，說(shuō)明投資者獲得的收益不能彌補(bǔ)所投入的成本，即使凈利潤(rùn)為正，實(shí)質(zhì)上也是虧損的。通過(guò)對(duì)海膠集團(tuán)2007—2012年EVA的計(jì)算和分析，可以說(shuō)明EVA比傳統(tǒng)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)更能深刻地揭示企業(yè)效益和效率以及企業(yè)的價(jià)值創(chuàng)造能力。因此，對(duì)于上市公司，應(yīng)當(dāng)重視EVA指標(biāo)的研究，EVA的應(yīng)用也必將提高企業(yè)對(duì)自身價(jià)值創(chuàng)造的深刻認(rèn)識(shí)。

（注：資助項(xiàng)目：國(guó)家天然橡膠產(chǎn)業(yè)技術(shù)體系（CARS-34）。）

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