常見上市公司財(cái)務(wù)分析方法和技巧——基于ZH集團(tuán)案例分析

周家廣

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常見上市公司財(cái)務(wù)分析方法和技巧
——基于ZH集團(tuán)案例分析

周家廣

摘要：本文從ZH集團(tuán)的概況，經(jīng)營(yíng)能力方面、籌資方面、投資方面運(yùn)用了一些圖表對(duì)該上市公司的財(cái)務(wù)情況作了分析，經(jīng)營(yíng)能力方面抽取了康恩貝和益佰制藥兩個(gè)公司進(jìn)行對(duì)比。分析過程遵循了財(cái)務(wù)分析的基本步驟，并提出了一些針對(duì)性的評(píng)論和建議。上市公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，需要結(jié)合公司具體情況有針對(duì)性分析。

關(guān)鍵詞：ZH集團(tuán);制藥;償債能力;剩余股利;投資;非公開發(fā)行

一、ZH集團(tuán)簡(jiǎn)介

1、公司沿革。廣西梧州ZH集團(tuán)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“本公司”)原名廣西梧州ZH股份有限公司，位于廣西梧州工業(yè)園區(qū)工業(yè)大道1號(hào)第1幢。公司系1993年4月1日經(jīng)廣西壯族自治區(qū)體制改革委員會(huì)桂體改股字[1993]63號(hào)文件批準(zhǔn)，由梧州市城建綜合開發(fā)公司、梧州市地產(chǎn)發(fā)展公司、梧州市建筑設(shè)計(jì)院作為發(fā)起人，采用定向募集方式設(shè)立的股份制試點(diǎn)企業(yè)。1993年7月28日，公司經(jīng)梧州市工商行政管理局核準(zhǔn)登記，頒發(fā)企業(yè)法人營(yíng)業(yè)執(zhí)照，注冊(cè)號(hào)為19913602-7。1993年12月14日，本公司經(jīng)廣西壯族自治區(qū)體制改革委員會(huì)桂體改股字[1993]158號(hào)文件批復(fù)，更名為廣西梧州市中房股份有限公司，1996年12月4日經(jīng)廣西壯族自治區(qū)體制改革委員會(huì)桂體改股字[1996]49號(hào)文件批復(fù)，更至現(xiàn)用名稱，并于1997年1月20日在廣西壯族自治區(qū)工商行政管理局重新登記。2000年10月23日，經(jīng)中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)以證監(jiān)發(fā)行字[2000]138號(hào)文核準(zhǔn)，本公司采用上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行方式，于10月27日，成功向社會(huì)發(fā)行人民幣普通股股票(A股)4,500萬股(1元/股)。2000年11月30日，該種股票在上海證券交易所上市流通。發(fā)行后，本公司股本為12,671.76萬股，注冊(cè)資本變更為12,671.76萬元，企業(yè)法人營(yíng)業(yè)執(zhí)照注冊(cè)號(hào)為4500001000943。2010年5月26日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于核準(zhǔn)廣西梧州ZH集團(tuán)股份有限公司非公開發(fā)行股票的批復(fù)》(證監(jiān)許可[2010]669號(hào))，核準(zhǔn)本公司非公開發(fā)行不超過4,800萬股新股。2010年6月10日，本公司實(shí)際發(fā)行新增股份為1,200萬股。2014年10月29日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于核準(zhǔn)廣西梧州ZH集團(tuán)股份有限公司非公開發(fā)行股票的批復(fù)》(證監(jiān)許可[2014]1092號(hào))，核準(zhǔn)本公司非公開發(fā)行不超過73,134,900股新股。2014年11月13日，本公司實(shí)際發(fā)行新增股份為66,621,521股。截至報(bào)告期末，本公司注冊(cè)資本為1,158,369,049元，股本總額為1,158,369,049股，企業(yè)法人營(yíng)業(yè)執(zhí)照注冊(cè)號(hào)為450400000010031。

2、公司經(jīng)營(yíng)范圍。廣西梧州ZH集團(tuán)股份有限公司是一家集制藥、水電生產(chǎn)、房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)、建筑、酒店旅游、金融為一體的股份有限公司。公司收入三大來源為制藥、水電和房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。公司是全國(guó)中藥業(yè)利潤(rùn)百?gòu)?qiáng)企業(yè),所擁有的梧州制藥集團(tuán)擁有著近50年的發(fā)展底蘊(yùn)和產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ),擁有中華跌打丸、婦炎凈、血栓通凍干粉針等一系列名牌產(chǎn)品。公司水電業(yè)務(wù)集中于桂江電力公司,擁有的京南水利樞紐是一座以發(fā)電為主,集航運(yùn)、灌溉、水產(chǎn)養(yǎng)殖、旅游于一體的具有綜合利用效益的水利樞紐工程。公司房地產(chǎn)業(yè)務(wù)主要集中在廣西梧州地區(qū)，系當(dāng)?shù)氐姆康禺a(chǎn)龍頭企業(yè)。

二、財(cái)務(wù)能力分析

1、償債能力分析

筆者從上市公司年報(bào)中摘取2個(gè)與ZH集團(tuán)營(yíng)收差不多的公司作比較，即康恩貝(證券代碼600572)和益佰制藥(證券代碼600594)，2014年?duì)I收分別是35.82億元和31.57億元。三個(gè)公司2014年的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、利息保障倍數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率的情況如表一:

表一

從表中可以看出，在短期償債能力的兩個(gè)指標(biāo)中可以看出，ZH集團(tuán)的指標(biāo)要明顯大于兩個(gè)對(duì)比企業(yè)。流動(dòng)比率和現(xiàn)金流量比率代表流動(dòng)資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與流動(dòng)負(fù)債的比率，指標(biāo)越大，短期償債能力越強(qiáng)。利息保障倍數(shù)屬于長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)，越大的話代表對(duì)利息償還也有保障。資產(chǎn)負(fù)債率也屬于長(zhǎng)期償債能力指標(biāo)，越低的話代表整體負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)比較低。上述四項(xiàng)指標(biāo)ZH集團(tuán)完全優(yōu)于行業(yè)內(nèi)企業(yè)。為了發(fā)現(xiàn)ZH集團(tuán)的償債能力變動(dòng)趨勢(shì)，對(duì)2012-2014年三年的指標(biāo)進(jìn)行了整理，如圖一:

圖一

利息保障倍數(shù)因?yàn)楸稊?shù)較大不便反映，對(duì)比2012-2014年的數(shù)據(jù)為：14.47、15.28、43.27增長(zhǎng)比較明顯，圖中則可以看出2012-2014年，異常的是2013年流動(dòng)比率出現(xiàn)了下降。從上市公司的年報(bào)中發(fā)現(xiàn)，2013年的預(yù)收賬款3.74億遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過2012年和2014年，從上市公司年報(bào)中可以看出2013年預(yù)收的款項(xiàng)比較多，這方面導(dǎo)致流動(dòng)負(fù)債增加?？傮w上來說，ZH集團(tuán)的償債能力在行業(yè)內(nèi)比較有優(yōu)勢(shì)，但是公司管理人員需要注意，盈利比較穩(wěn)定的情況下，可以更多借助杠桿資金擴(kuò)大股東價(jià)值。另外從歷史趨勢(shì)來看，ZH集團(tuán)的償債能力也是在不斷提高，公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到了很好的控制。

2、盈利能力分析

2014年公司的營(yíng)業(yè)收入32.14億元，同比下降19.57%，公司在年報(bào)中給出了兩個(gè)理由：1、報(bào)告期內(nèi)控股子公司梧州制藥的主打產(chǎn)品注射用血栓通的銷量比上年度增長(zhǎng)約25%;2、報(bào)告期內(nèi)注射用血栓通按終端直銷價(jià)開票的銷量同比減少50.17%。這里我們需要關(guān)注收入確認(rèn)的原則：(1)企業(yè)已將商品所有權(quán)上的主要風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬轉(zhuǎn)移給購(gòu)貨方；(2)企業(yè)既沒有保留通常與所有權(quán)相聯(lián)系的繼續(xù)管理權(quán)，也沒有對(duì)已售出的商品實(shí)施有效控制；(3)收入的金額能夠可靠地計(jì)量；(4)相關(guān)的經(jīng)濟(jì)利益很可能流入企業(yè)；(5)相關(guān)的已發(fā)生的成本能夠可靠地計(jì)量。同時(shí)滿足的情況下，才可以確認(rèn)收入。建議更加詳盡的說明解釋收入的大幅下降的原因。對(duì)于盈利能力收集了ZH集團(tuán)與康恩貝，益佰制藥的毛利率、凈利率、總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率2014年指標(biāo)予以列示，如表二:

表二

ZH集團(tuán)在2014年出售國(guó)海證券產(chǎn)生利潤(rùn)6.4億需要剔除。ZH集團(tuán)在凈利率和總資產(chǎn)凈利率兩項(xiàng)指標(biāo)優(yōu)于對(duì)比企業(yè)，凈資產(chǎn)收益率處于中間水平。ZH集團(tuán)毛利率指標(biāo)也處于三個(gè)企業(yè)中間水平，但是由于ZH集團(tuán)有眾多的經(jīng)營(yíng)范圍，結(jié)合年報(bào)對(duì)其行業(yè)明細(xì)進(jìn)行分析，如表三:

表三

在制藥行業(yè)，ZH集團(tuán)的毛利率接近益佰制藥，而毛利率的穩(wěn)定對(duì)于營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的穩(wěn)定意義重大。只是表三還有一個(gè)重要信息，制藥行業(yè)相比去年下降了4.28%，對(duì)此ZH集團(tuán)在年報(bào)中解釋：血栓通銷售模式調(diào)整，直銷比例下降。制藥行業(yè)占總營(yíng)收94.7%，可以說制藥行業(yè)是ZH集團(tuán)的核心產(chǎn)業(yè)，對(duì)此建議管理層進(jìn)一步分析其中的原因，找出相應(yīng)措施穩(wěn)定以及提升制藥行業(yè)毛利率。從跨行業(yè)的經(jīng)營(yíng)角度來說，ZH集團(tuán)食品行業(yè)中的主營(yíng)是龜苓膏，屬于制藥行業(yè)的相關(guān)產(chǎn)業(yè)，而房地產(chǎn)行業(yè)則是非相關(guān)產(chǎn)業(yè)。戰(zhàn)略選擇中，如果投入的是非相關(guān)產(chǎn)業(yè)，則必定耗費(fèi)更多地資源，也不利于主營(yíng)業(yè)務(wù)的規(guī)?；?。從房地產(chǎn)行業(yè)的表現(xiàn)來看，毛利率-6.46%，如果再算上期間費(fèi)用，這一塊的業(yè)務(wù)屬于明顯的瘦狗業(yè)務(wù)，建議管理層對(duì)此展開決策，適時(shí)剝離房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，以專心經(jīng)營(yíng)主營(yíng)業(yè)務(wù)。

3、營(yíng)運(yùn)能力分析

為對(duì)比分析，列舉ZH集團(tuán)、康恩貝、益佰制藥三家公司2014年的存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，如表四:

表四

由于ZH集團(tuán)涉及房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，而房地產(chǎn)存貨影響金額達(dá)到3.74億，剔除以后得到的存貨周轉(zhuǎn)率提高了一倍。在三個(gè)企業(yè)中，ZH集團(tuán)的存貨管理能力仍然處于末尾。存貨周轉(zhuǎn)率是衡量企業(yè)存貨的周轉(zhuǎn)效率，提高存貨周轉(zhuǎn)率可以降低存貨占用的成本，建議管理層在存貨管理上挖掘潛能加快存貨入庫(kù)出庫(kù)的效率。而從應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率來看，ZH集團(tuán)處在中部。12.11次的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率說明應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)短于30日，應(yīng)收賬款效率比較好。從公司的年報(bào)看，一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款占總應(yīng)收賬款的98%，總體應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)較小。但是公司前五大客戶應(yīng)收賬款占公司總額的72.8%，客戶高度集中，一般而言，隨著業(yè)務(wù)規(guī)模的擴(kuò)大，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該盡量分散，建議公司管理層對(duì)客戶結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，適當(dāng)擴(kuò)大中等規(guī)?？蛻舻匿N售量。

為了從歷史趨勢(shì)看ZH集團(tuán)的營(yíng)運(yùn)能力，列舉ZH集團(tuán)2012年-2014年三年的存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，如圖二。

根據(jù)統(tǒng)一口徑的計(jì)算數(shù)值，存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在2013年得到提升，而應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率則一直在下降。2013年平均存貨8.14億最小導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率提高，2013年主營(yíng)收入39.97億元?jiǎng)t導(dǎo)致總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提高，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降則是因?yàn)閼?yīng)收賬款的余額不斷增加。這其中，ZH集團(tuán)主營(yíng)收入的急劇變化也是治標(biāo)變動(dòng)的主要原因。尤其是2013年公司的主營(yíng)收入在2012年基礎(chǔ)上增加了1.05倍。公司重大變革時(shí)機(jī)，配合收入增加的營(yíng)運(yùn)策略也需要適時(shí)跟進(jìn)。

三、籌資方式和股利政策

1、籌資方式，公司自2000年在上海證券交易所上市以來，只進(jìn)行過兩次非公開發(fā)行，2010年6月發(fā)行1200萬股，發(fā)行價(jià)格31.85元，募集資金扣除發(fā)行費(fèi)后35997.99萬元，2014年11月發(fā)行6662.15萬股，發(fā)行價(jià)格14.26元，募集資金扣除發(fā)行后93727.29萬元。相對(duì)于公開增發(fā)新股、配股而言，上市公司非公開增發(fā)新股的要求要低得多。對(duì)于一些以往盈利記錄未能滿足公開融資條件，但又面臨重大發(fā)展機(jī)遇公司而言，非公開增發(fā)提供了一個(gè)關(guān)鍵的融資渠道。例如2014年的非公開發(fā)行ZH集團(tuán)的公告，本次非公開發(fā)行股票募集資金總額不超過95,002.29萬元，在扣除發(fā)行費(fèi)用后,將全部用于南寧ZH投資有限公司在南寧經(jīng)濟(jì)技術(shù)開發(fā)區(qū)ZH(南寧)生物制藥產(chǎn)業(yè)基地內(nèi)實(shí)施醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目第一期投資項(xiàng)目中的以下兩個(gè)子項(xiàng)目：注射用血栓通項(xiàng)目，研發(fā)中心項(xiàng)目。查看公司2014年年報(bào)可知注射用血栓通項(xiàng)目已投入2.7億元，工程完工進(jìn)度達(dá)到了84.35%，研發(fā)中心項(xiàng)目項(xiàng)目已投入0.17億元，工程完工進(jìn)度達(dá)到5.81%。公司按照公告規(guī)定的用途在使用資金。另外從非公開發(fā)行的股權(quán)影響來看，非公開發(fā)行降低了資產(chǎn)負(fù)債率，增強(qiáng)了財(cái)務(wù)穩(wěn)定性，在財(cái)務(wù)投資者和戰(zhàn)略投資者以及控股股東之間的增發(fā)，也會(huì)使控股權(quán)穩(wěn)定。從ZH集團(tuán)歷次股東大會(huì)和董事會(huì)的表決情況來看，股東之間關(guān)系穩(wěn)定，公司戰(zhàn)略推進(jìn)積極有效。

2、股利政策。從公司歷年的分紅情況來看，一般股票股利和現(xiàn)金股利同時(shí)進(jìn)行。股利分配近五年明細(xì)如表五所示:

表五

2005年-2008年公司未進(jìn)行過任何股利形式的分配。對(duì)比這幾年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)凈利潤(rùn)都在5000萬以下，有一年還出現(xiàn)了9000多萬的虧損。隨著公司盈利的提升，公司分紅的力度也在加大，如2014年每股收益1.45元，分紅為0.6元每股，股利支付率達(dá)到了41%。由此可知，ZH集團(tuán)的股利政策傾向于剩余股利，這樣做的根本理由是為了保持理想的資本結(jié)構(gòu)。

四、投資及資本運(yùn)作

從2014年年報(bào)看，持有上市公司國(guó)海證券的賬面價(jià)值12.79億元，占國(guó)海證券股權(quán)3.18%，報(bào)告年度損益為8.86億元，作為可供出售金融資產(chǎn)核算。持有非上市金融企業(yè)梧州市農(nóng)村信用合作社賬面價(jià)值696萬元，占該公司股權(quán)2.48%，報(bào)告年度損益26萬，作為可供出售金融資產(chǎn)核算。另外公司利用閑置資金3.02億購(gòu)買少量的銀行理財(cái)產(chǎn)品。參股證券公司可以提高資本市場(chǎng)的管理水平，參股地方金融企業(yè)則可以為借款融資提供必要支撐，短期理財(cái)是強(qiáng)化流動(dòng)資金管理水平的體現(xiàn)。除此之外公司使用募集資金投資了南寧的兩個(gè)醫(yī)藥項(xiàng)目，該項(xiàng)目用于擴(kuò)展制藥公司主打產(chǎn)品注射用血栓通的產(chǎn)能、建設(shè)制藥公司研發(fā)中心。使用自籌資金投資肇慶高新區(qū)，公司主要參股控股子公司有廣西梧州制藥(集團(tuán))股份有限公司、廣西梧州雙錢實(shí)業(yè)有限公司、黑龍江鼎恒升藥業(yè)有限公司。從各子公司的經(jīng)營(yíng)來看，都實(shí)現(xiàn)了不同程度的盈利。制藥公司還跨境參股以色列OramedPharmaceuticals Inc.、Integra Holdings Ltd.、Inovytec Medical Solutions Ltd.

三家藥品研發(fā)和醫(yī)療器械設(shè)計(jì)型企業(yè)，為公司未來醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展謀劃驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品?？梢哉f公司在投資方面積極穩(wěn)妥，實(shí)行內(nèi)生發(fā)展的策略。而從公司的主營(yíng)構(gòu)成來看，血栓通產(chǎn)品的比例過高，對(duì)于持續(xù)的發(fā)展將會(huì)形成一定風(fēng)險(xiǎn)。建議公司管理層在一定范圍內(nèi)，考慮通過并購(gòu)重組，強(qiáng)化橫向一體化，形成公司主營(yíng)結(jié)構(gòu)有效組合，降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

五、總結(jié)

通過以上四個(gè)方面的分析，ZH集團(tuán)是處于上升期的一個(gè)財(cái)務(wù)優(yōu)良的上市公司，公司經(jīng)營(yíng)方面，償債風(fēng)險(xiǎn)可控，盈利能力較強(qiáng)，周轉(zhuǎn)管理方面有效率?；I資方面，非公開增發(fā)持續(xù)強(qiáng)化控股股東地位，剩余股利政策可以保證公司的資金需求。投資方面，在主業(yè)上繼續(xù)強(qiáng)化自己的優(yōu)勢(shì)，通過研發(fā)等科技手段強(qiáng)化核心競(jìng)爭(zhēng)力。西南證券的分析師預(yù)計(jì)ZH集團(tuán) 14 年、15 年、16 年 EPS 為 0.89 元、1.03 元、1.21 元，對(duì)應(yīng)的市盈率為 14 倍、12 倍、10 倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。(作者單位：連州市凱恩斯納米材料有限公司)

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