獨立董事制度對股權(quán)激勵制度負效應(yīng)的制約機制研究

北京理工大學(xué)　楊朝舜　楊　雪

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獨立董事制度對股權(quán)激勵制度負效應(yīng)的制約機制研究

北京理工大學(xué)楊朝舜楊雪

伴隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，兩權(quán)分離所帶來的第一類代理問題日益受到關(guān)注，能夠有效解決此類代理問題的高層管理人員股權(quán)激勵制度應(yīng)運而生，但在此激勵制度逐漸減少代理費用和促進企業(yè)績效的同時，其所帶來的如道德風險等負面代理問題正威脅著企業(yè)的長效健康發(fā)展。目前，從資本市場、經(jīng)理人市場和產(chǎn)品市場等方面解決股權(quán)激勵制度負面效應(yīng)的外部制約方法是眾多學(xué)者研究的主要方面。而本文則提出通過建立獨立董事協(xié)會、股權(quán)激勵制度“三權(quán)分立”等方法健全獨立董事制度，形成對股權(quán)激勵制度負面效應(yīng)的內(nèi)部制約機制。力求從一個新的視角來看待我國股權(quán)激勵制度的雙面效應(yīng)，以實現(xiàn)更加有力及有效的權(quán)力制約目標。

獨立董事 股權(quán)激勵 負效應(yīng) 制約 制度

1　引言

貝利和米恩斯在1932年出版的《現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)》一書中首次提到兩權(quán)分離理論，即伴隨著股份公司的產(chǎn)生，股權(quán)分散和經(jīng)營專業(yè)化程度提高，擁有較高管理知識和較豐富信息資源的經(jīng)理逐漸控制了企業(yè)實際管理權(quán)，從而導(dǎo)致企業(yè)所有權(quán)與控制權(quán)相分離。在兩權(quán)分離制度下，企業(yè)所有權(quán)人，即股東，與企業(yè)高層管理者之間形成一種委托——代理關(guān)系。從新制度經(jīng)濟學(xué)角度來看，企業(yè)不再作為一個追求自身利益最大化的整體存在，而作為一個由其內(nèi)部追求個人效應(yīng)最大化的眾多個體組成的組織體存在，在此之下，代理人和委托人都將以追求個人利益最大化作為工作目標：代理人可能會借助委托人監(jiān)督困難而采取不利于委托人的機會主義行為，而委托人則更希望能通過公司利益最大化而保障自身權(quán)益，這就形成了委托人和代理人之間極不相容的第一類代理問題；當代理人為謀取利益依附于較有勢力的大股東時，中小股東的利益就會受到侵害，從而形成大、小股東之間的第二類代理問題?？梢?，確保代理人收益，避免其因謀取私利而損害公司和委托人利益，成為解決兩類代理問題的關(guān)鍵，而股權(quán)激勵制度的制定和實施也正以此為目標。

股權(quán)激勵制度通過給予代理人一定的股東權(quán)益，能夠有效地將代理人利益同企業(yè)利益結(jié)合起來，降低代理費用，促進企業(yè)發(fā)展。但與此同時，當股權(quán)激勵成為當前代理人薪金的主要來源，企業(yè)短期內(nèi)迅速擴張會為代理人帶來極其豐厚的利益回報，代理人若因此而進行短期機會主義行為，將會產(chǎn)生極強的負外部性，從根本上損害企業(yè)的長期發(fā)展。目前，從資本市場、經(jīng)理人市場和產(chǎn)品市場三方結(jié)合對股權(quán)激勵制度的負面效應(yīng)進行外部治理是成熟市場體系中企業(yè)依托的主要方法，其旨在通過企業(yè)股價變動反應(yīng)高層管理人員的業(yè)績，依托經(jīng)理人市場對高層管理人員的評價制約管理者的行為，借助產(chǎn)品市場的銷售狀況將業(yè)績反應(yīng)于資本市場，從而形成對管理人員的全面外部監(jiān)督，而除外部監(jiān)督外，內(nèi)部的有效監(jiān)督機制也承擔著極為重要的責任。

獨立董事制度是本文提出的用于制約股權(quán)激勵制度負面效應(yīng)的內(nèi)部監(jiān)督機制。獨立董事是指獨立于公司股東且不在公司內(nèi)部擔任其他職務(wù)，并與公司或公司經(jīng)營管理者沒有重要的業(yè)務(wù)聯(lián)系或?qū)I(yè)聯(lián)系，并對公司事務(wù)作出獨立判斷的董事。盡管從英美、日德和東南亞等國家獨立董事制度的發(fā)展歷程和取得的效果來看，獨立董事制度因其所具有的獨立董事經(jīng)濟利益獨立、人格獨立和職權(quán)獨立的獨立性以及所擔任此職位需要的專業(yè)性，其主要目的旨在防止內(nèi)部人控制并著重保護中小股東利益的職責，也就是解決第二類代理問題，但基于其所具有的監(jiān)督職能和其發(fā)展方向的理解，本文認為我國獨立董事制度的健全完善將能夠作為企業(yè)內(nèi)部制約高層管理人員股權(quán)激勵機制的重要一環(huán)，因此，本文將著重強調(diào)獨立董事制度對于高層管理人員股權(quán)激勵制度負效應(yīng)制約方法的原理和作用，而不重點討論其對中小股東利益保護的方式和途徑。

2　獨立董事制度制約股權(quán)激勵制度負效應(yīng)的原理分析

獨立董事區(qū)別于企業(yè)內(nèi)部的原有董事，其承擔對于高層管理人員和董事會成員的監(jiān)督職責；同時，作為企業(yè)發(fā)展過程的監(jiān)督者，其自身的激勵機制也將制約高層管理人員的利益訴求方式。

2.1企業(yè)內(nèi)部的權(quán)力博弈分類及結(jié)果

2.1.1股東會內(nèi)部及董事會內(nèi)部的權(quán)力博弈

股東會由全體股東共同組成，形成企業(yè)的權(quán)力機構(gòu)，股東會針對其外部所顯現(xiàn)的權(quán)力及目標具有一致性，即發(fā)揮重大事務(wù)表決權(quán)及企業(yè)利潤最大化而實現(xiàn)自身利益最大化，但其內(nèi)部權(quán)力分配具有明顯的失衡性：由于股份公司實行一股一票制原則，股東所具備的投票權(quán)取決于其所擁有的股權(quán)數(shù)，資本分配不均就會形成內(nèi)部權(quán)力的失衡，數(shù)量較少的大股東依托雄厚資產(chǎn)掌握更多的決策權(quán)，而數(shù)量較大的中小股東因資產(chǎn)較少且成員分散程度極高，擁有的決策權(quán)相對較弱。兩者抗衡的方式顯示于其所投票選舉出的董事會成員間的博弈，除國有控股企業(yè)的董事會成員由政府上級指定外，其他股份制企業(yè)中，各方股東都會盡可能推舉代表自身利益的股東進入董事會，因為董事會作為企業(yè)執(zhí)行機構(gòu)，具有較為實際的行動力。此時將產(chǎn)生以下幾種假設(shè)。

Ha：各股東之間信息不暢，沒有股東間的合作共謀，即使大股東具有占比較大的投票權(quán)，個人決策成為股東關(guān)注的唯一焦點，由于各股東追求公司利益最大化的目標一致性，只要股東能夠掌握基本的企業(yè)管理經(jīng)營知識，大多數(shù)人一致的決策將有利于企業(yè)的健康發(fā)展及內(nèi)部權(quán)責的合理分配。

Hb：股東之間信息暢通，全體股東合作共謀，此時全體股東具有完全一致的目標決策意識，此時博弈的力量降至最低，股東會決策質(zhì)量取決于一致目標的性質(zhì)，此時企業(yè)具有完全排他性，成為內(nèi)部壟斷的實體。

Hc：股東之間部分信息暢通，形成不同群體間的合作共謀，共謀的標準以資本量，即股東所具有的投票權(quán)為依據(jù)，此時將形成大股東組成的群體1及中小股東組成的群體2。群體1因為人數(shù)較少，合作共謀的可能性及意識遠高于成員分散的群體2，股東間博弈形成于兩個群體之間，且博弈優(yōu)勢傾向于群體1，此時董事會內(nèi)部將由大股東控制，企業(yè)發(fā)展方向和內(nèi)部權(quán)力制衡機制由群體1主導(dǎo)，同時群體1為獲得更多利潤，將以犧牲群體2的利益為代價。

2.1.2 董事會與經(jīng)理層之間的權(quán)力博弈

董事會與經(jīng)理層之間的權(quán)力博弈屬于第一層代理問題范疇，二者權(quán)力的對抗將對股權(quán)激勵制度的強化與弱化產(chǎn)生影響，主要會出現(xiàn)以下情況。

Hd：根據(jù)假設(shè)Ha，股東大會權(quán)力分散，經(jīng)理層控制主導(dǎo)權(quán)力的可能性加劇，強化股權(quán)激勵機制可能性加大，道德風險加劇。

根據(jù)假設(shè)Hb和Hc，不管是股東完全排他而掌握全部權(quán)力，還是少數(shù)大股東占據(jù)強有力地位，我們都可以將這樣的情況簡化為股東大會權(quán)力集中于控股股東，控股股東權(quán)力集中于董事會，董事會作為資產(chǎn)所有者代表開始承擔與代理人之間的利益矛盾風險，此時將產(chǎn)生以下假設(shè)。

He：當董事會控制主導(dǎo)權(quán)力，第一層代理問題程度較低，經(jīng)理層擁有較少實際權(quán)力而聽從董事會的決策，董事會不需要通過過高的股權(quán)激勵機制降低代理費用，此時股權(quán)激勵機制被削弱，代理費用上升。

Hf：盡管董事會控制主導(dǎo)權(quán)力，但由于缺乏相應(yīng)的管理經(jīng)驗和市場信息，其權(quán)力實施在一定程度上依賴于經(jīng)理層，此時董事會會通過股權(quán)激勵機制拉攏經(jīng)理層代表自身的利益工作，股權(quán)激勵重新上升，經(jīng)理層形成對董事會的依賴，此時二者結(jié)合，如果發(fā)生二者共同的道德風險，在短期謀利后資本撤出且代理人離開，將從根本上損害企業(yè)的發(fā)展。

2.1.3獨立董事與內(nèi)部董事之間的權(quán)力博弈

獨立董事進入企業(yè)，區(qū)別于直接作為資本所有者的原董事，獨立董事的職責偏向于規(guī)范企業(yè)內(nèi)部建設(shè)和發(fā)展，從而形成以下假設(shè)。

Hg：在假設(shè)Hd中，股權(quán)激勵機制活躍，道德風險有可能損害公司利益，此時董事會的目標與獨立董事目標趨于一致，形成共同對經(jīng)理層監(jiān)管的模式。

在假設(shè)He和Hf中，董事會決策比重較大，盡管股權(quán)激勵機制處于董事會可控的范圍之內(nèi)，但董事會行為將產(chǎn)生損害公司和中小股東利益的可能性，此時獨立董事的職能目標同董事會目標產(chǎn)生矛盾，因此產(chǎn)生以下假設(shè)。

Hh：獨立董事制度自身的不健全性導(dǎo)致其制約監(jiān)督職能完全喪失。

Hi：獨立董事依托外部力量加強自身權(quán)力建設(shè)，形成可以與董事會內(nèi)部相抗衡的制約機制，此時股權(quán)激勵機制的控制范圍由獨立董事及原董事共同制定。

2.2獨立董事對于企業(yè)內(nèi)部權(quán)利分配的影響

根據(jù)上述權(quán)力博弈假設(shè)的可能性分析，可以看出，在獨立董事制度能夠健全且良好運行的機制條件下，其作為董事會權(quán)力的分享者，將對管理層及股東決定產(chǎn)生重要影響。基于權(quán)力的稀缺性，當董事會內(nèi)部的權(quán)力由外部力量進入且與原董事進行分享時，企業(yè)內(nèi)部的管理監(jiān)督將更加公開，經(jīng)理層與原董事會成員的勾結(jié)行為將得到有效的遏制，第一層代理問題將受到第三方權(quán)力的制約，此時董事會過多權(quán)力造成代理費用升高的狀況以及股權(quán)激勵制度過于活躍而產(chǎn)生經(jīng)理層道德風險加劇的可能性將得以制衡，獨立董事通過對董事會內(nèi)部權(quán)力的制約提高股權(quán)激勵制度作用，降低代理費用，同時通過對經(jīng)理層的監(jiān)管效應(yīng)，降低道德風險。但這樣的制衡前提，是獨立董事制度能夠更加健全且得到充分的實施。

2.3獨立董事通過股權(quán)激勵制度制約高層管理人員機會主義行為的可能性

胡樂明和劉剛在《新制度經(jīng)濟學(xué)原理》中提到，任何人只要擁有了完全的剩余索取權(quán)，就會有充分的激勵和約束來充當監(jiān)督者，但是要充當企業(yè)這個生產(chǎn)團隊中的監(jiān)督者，只擁有充分的激勵和約束是不夠的，還需要具備必要的地位和能力——這個人必須可以安排整個生產(chǎn)團隊的生產(chǎn)，可以監(jiān)督觀察不同的團隊成員的表現(xiàn)，并依據(jù)這些表現(xiàn)確定他們的報酬。本文在文獻綜述部分所提到的Perry的觀點，認為給予獨立董事激勵性報酬會導(dǎo)致董事會更有效的決策，這為本文提出了一個新的思路，即通過獨立董事獲得股權(quán)激勵的模式間接制約管理層在股權(quán)激勵模式中的道德風險可能性。

本文不給予獨立董事會“安排整個生產(chǎn)團隊生產(chǎn)”的權(quán)力，但承認其所具有的專業(yè)能力以及監(jiān)督不同成員表現(xiàn)的權(quán)力，同時在一定程度上賦予其獨立董事制度參與經(jīng)理層薪金制定的投票權(quán)。此時，獨立董事承擔的職責更加全面化且非常重要，而既然經(jīng)理層的重要經(jīng)營行為需要通過股權(quán)制度加以激勵而降低代理費用，獨立董事也應(yīng)獲得這樣一份契約：在這份契約中，獨立董事有權(quán)獲得股權(quán)以得到付出應(yīng)有的回報，而獲取回報的條件依托于對其提供企業(yè)專業(yè)建議以及監(jiān)督管理層有效性的衡量，在這份契約實施的條件下，獨立董事作為單純從外部注入企業(yè)內(nèi)部的力量，轉(zhuǎn)化為企業(yè)內(nèi)部自身的權(quán)利主體，而不妨礙其所具有的獨立于企業(yè)其他職能部門的身份。權(quán)力是稀缺的，股權(quán)也是稀缺的，此時經(jīng)理層想要獲取更多的股權(quán)，就必須在不被獨立董事提出整改意見之前更好地完成自己的工作；而獨立董事也將獲得更高的積極性以履行職能。此時股權(quán)激勵制度從獨立董事監(jiān)督的對象轉(zhuǎn)化為獨立董事與管理層共同卻相互制約的利益目標，單純的監(jiān)管方式進入市場調(diào)節(jié)的機制，只要再一次確保獨立董事職能的健全以及實施權(quán)力的途徑暢通，獨立董事對于公司內(nèi)部治理的效果將顯著提升。

3　對于我國獨立董事制度發(fā)展方向的猜想

綜合上述假設(shè)分析，獨立董事制度有效制約股權(quán)激勵制度帶來的負面效應(yīng)依托于獨立董事制度自身的健全和完善，文獻綜述中提到，目前我國獨立董事制度存在如獨立董事任職資質(zhì)界定不明，“一股獨大”對獨立董事產(chǎn)生制約，外部獨董權(quán)責不清、精力有限和信息不對稱導(dǎo)致獨立董事難以盡責，獨立董事與監(jiān)事會的權(quán)責不清，“官員獨董”現(xiàn)象突出等問題，因此本文在這一部分對此制度的完善方向進行討論。

3.1建立獨立董事協(xié)會，加強職業(yè)資格認證

目前我國獨立董事的篩選需按照中國證監(jiān)會的要求，參加證監(jiān)會及其授權(quán)機構(gòu)所組織的培訓(xùn)，盡管國家對于獨立董事人選有相應(yīng)的把控機制，但缺乏行業(yè)內(nèi)的有效管理，因此本文設(shè)想，通過獨立董事行業(yè)協(xié)會的建立加強對其職業(yè)資格認證，形成行業(yè)內(nèi)部的監(jiān)督和協(xié)調(diào)力量，借助人力資源市場形成對獨立董事的外部監(jiān)督。

(1)建立獨立董事協(xié)會，有助于將獨立董事職業(yè)化。職業(yè)化的錄用和聘任，能夠確保獨立董事的職業(yè)行為能力。除國家機制外的人員考核，各位獨立董事需要經(jīng)過行業(yè)內(nèi)部的備案和篩選，確定任職人員數(shù)量和身份，一定程度上減少各企業(yè)任人唯親或收錄官員的行為；同時經(jīng)過篩選的獨立董事需要定期向行業(yè)協(xié)會提交工作記錄；行業(yè)協(xié)會也應(yīng)定期前往各企業(yè)抽查獨立董事的任職情況。

(2)在行業(yè)協(xié)會建立初期，需要國家的大力扶持，待其建立起完善的運行機制，可允許其適當進入市場調(diào)節(jié)，形成自己的行業(yè)治理。

(3)行業(yè)協(xié)會的建立應(yīng)將保障獨立董事權(quán)益作為工作目標之一。避免獨立董事的“逆淘汰”現(xiàn)象發(fā)生，激勵董事從“無過”到“有功”的角色轉(zhuǎn)變，降低其在董事會中完全喪失表決權(quán)力的可能性。

3.2建立獨立董事同獵頭公司的合作機制

在國外，各企業(yè)通過獵頭公司尋找高級管理人員的方式較為廣泛，獨立董事協(xié)會可與其合作，各獨立董事可通過協(xié)會獲得尋找合適管理人員的資源，形成自身向所在公司推薦合格管理人員的權(quán)力體系，實現(xiàn)選拔、聘任、監(jiān)督、評價一體化的合作機制。這將從側(cè)面激發(fā)現(xiàn)有管理人員的工作責任感，間接實現(xiàn)企業(yè)高層管理人員股權(quán)激勵制度的有效施行。同時，與獵頭公司的合作共贏機制還有助于獨立董事協(xié)會自身市場主體地位的確立，實現(xiàn)自我的管理及運營。

3.3協(xié)調(diào)獨立董事制度同監(jiān)事會的職能分配及相互制約

首先，我國的獨立董事制度設(shè)立同美國不同，美國本不存在監(jiān)事會，因此獨立董事的職能較為明晰。而我國建立獨立董事制度的初衷，是為彌補監(jiān)事會職能實施不足的現(xiàn)狀而運行，因此其兩者存在職能混同的弊端，為解決此現(xiàn)狀，本文提出以下設(shè)想。

(1)基于前文對獨立董事獲得股權(quán)激勵的設(shè)想，一定程度上弱化監(jiān)事會對管理層的監(jiān)督職能，強化其對獨立董事的監(jiān)督職能，以實現(xiàn)對獨立董事股權(quán)激勵制度作用下行為方式的監(jiān)督。

(2)保留二者對于董事會的監(jiān)督職能，平等且共同地制衡董事會內(nèi)部的權(quán)力分配；強化獨立董事對于股東大會及管理層的監(jiān)督，而不分配其監(jiān)督具體下屬部門的職能；強化監(jiān)事會對企業(yè)人力資源執(zhí)行部門的監(jiān)督能力，使之進入公司運行職能部門的監(jiān)督范圍。

(3)實現(xiàn)獨立董事、監(jiān)事會及高層管理人員三方制約的權(quán)力體系。任何具備權(quán)利能力的部門都應(yīng)該被制約，而任何權(quán)力部門都應(yīng)擁有對其他相關(guān)部門進行制約的權(quán)力，單純依靠某一方對另一方進行制約，易形成權(quán)力的勾結(jié)，因此權(quán)力的制約在這方面顯得尤為重要。獨立董事與監(jiān)事會都屬于企業(yè)內(nèi)部較為弱小的權(quán)力主體，因此在逐漸分離其混同職能的同時也需要保證其合作互補，這將是一個長期的過程。

3.4提供獨立董事披露信息的渠道

獨立董事制度的建立，單純依靠其自身以及行業(yè)協(xié)會的扶植還不夠，需要加強更廣泛的監(jiān)督主體的幫助才能確保其職能的有效實現(xiàn)，而這需要提供其同外界相聯(lián)系的可靠渠道：比如獨立董事同中小股東互訪的交流平臺，提供獨立董事同媒體相互溝通的信息渠道，保證證監(jiān)會對獨立董事任職情況的回訪機制，確保法律援助對獨立董事權(quán)力的保障制度。

4　結(jié)語

股權(quán)激勵制度是當下有效解決代理問題的重要方式之一，其所具有的降低代理費用、激發(fā)代理人工作活力、緩和委托代理人矛盾、保障現(xiàn)代企業(yè)制度合理運行的優(yōu)勢不容質(zhì)疑，對于其可能產(chǎn)生的道德風險問題，我們需要尋找有效的方式去彌補與完善。資本市場、產(chǎn)品市場、人力資源市場對于企業(yè)高層管理人員股權(quán)激勵制度負效應(yīng)的制約作用值得肯定與貫徹，而本文注重對于企業(yè)內(nèi)部風險管控的方式探尋。獨立董事制度旨在通過外部監(jiān)督力量介入企業(yè)內(nèi)部實現(xiàn)對內(nèi)部運行管理的監(jiān)督，本文認為，在獨立董事制度不斷健全與發(fā)展的過程中，其監(jiān)督職能能夠擴展到通過對企業(yè)股權(quán)激勵制度的監(jiān)管而實現(xiàn)對管理者行為和董事會權(quán)力分配的有效制約。

當下我國的獨立董事制度還不健全，因此本文認為，施行股權(quán)激勵制度對獨立董事的激勵，建立行業(yè)協(xié)會，鼓勵獵頭公司同行業(yè)協(xié)會合作，協(xié)調(diào)獨立董事同監(jiān)事會成員的分工合作，疏通信息交流平臺和渠道，是未來獨立董事制度發(fā)展的方向。有學(xué)者認為，獨立董事的存在有時會制約企業(yè)績效的發(fā)展，同時獨立董事制度自身的發(fā)展效果仍未顯現(xiàn)，但本文認為企業(yè)內(nèi)部的協(xié)調(diào)機制作為企業(yè)運行的根本保障，具有值得研究和完善的意義，探尋其可能產(chǎn)生的有力效應(yīng)，尋找可以保障其有力效應(yīng)發(fā)揮的機制建設(shè)，是推動這些有力制度實現(xiàn)的途徑，也是經(jīng)濟學(xué)者、法學(xué)者、管理學(xué)者等各行各業(yè)的人們需要共同努力的方向。

［1］ 徐寧，任天龍，吳創(chuàng).治理主體間的權(quán)力博弈影響了股權(quán)激勵雙重效應(yīng)嗎？［J］.經(jīng)濟評論，2014（3）.

［2］ 陳睿，王治，段從清.獨立董事“逆淘汰”效應(yīng)研究——基于獨立意見的經(jīng)驗證據(jù)［J］.中國工業(yè)經(jīng)濟，2015（8）.

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F272

A

2096-0298（2016）07（c）-059-03