管潤(rùn)青

關(guān)于我國(guó)發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的若干思考

管潤(rùn)青

資本市場(chǎng)的多層次特性是必須發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的關(guān)鍵性原因。文章首先對(duì)我國(guó)發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀進(jìn)行分析梳理，并就發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的必要性進(jìn)行梳理。在此基礎(chǔ)上，文章重點(diǎn)對(duì)我國(guó)發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的三大要點(diǎn)進(jìn)行分解，并提出相關(guān)對(duì)策建議，以期能為我國(guó)發(fā)展完善、高效、安全的多層次資本市場(chǎng)提供政策參考。

多層次資本市場(chǎng)；工業(yè)化；信息化；創(chuàng)新監(jiān)管

10.13999/j.cnki.scyj.2016.04.031

一、發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀

多層次資本市場(chǎng)中的多層次既包括資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的多層次，也包含資本市場(chǎng)產(chǎn)品的多層次。改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)采取的是“摸著石頭過(guò)河”的方式逐步構(gòu)建起多層次資本市場(chǎng)的，1981年國(guó)家財(cái)政部首次發(fā)行債券，1990～1991年上交所與深交所相繼成立，2009年創(chuàng)業(yè)板正式上市，經(jīng)過(guò)三十多年的探索和發(fā)展，我國(guó)多層次資本市場(chǎng)已初步成型，具體表現(xiàn)在：在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)層面，形成以主板市場(chǎng)、二板市場(chǎng)（中小創(chuàng)）、新三板市場(chǎng)以及地方股權(quán)交易所組成的多層次市場(chǎng)結(jié)構(gòu)；在市場(chǎng)產(chǎn)品方面，逐步形成以債券、股票為核心的多元化資本產(chǎn)品形式。從中小企業(yè)融資難問(wèn)題仍未解決、資本市場(chǎng)監(jiān)管不到位、資本市場(chǎng)投機(jī)氛圍濃厚等現(xiàn)象可以看出，我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系仍未達(dá)到完善、高效、安全的成熟資本市場(chǎng)要求。

二、發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的必要性

發(fā)展多層次資本市場(chǎng)是我國(guó)全面深化金融體制改革的重要組成部分，其必要性可以從四個(gè)方面分析：第一，投資者與融資者對(duì)投融資金融服務(wù)的多樣化需求（周小川行長(zhǎng)總結(jié)為資本市場(chǎng)的多層次特性）是發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的根本性原因；第二，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)和中小企業(yè)融資難是我國(guó)發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的內(nèi)在動(dòng)因；第三，全球經(jīng)濟(jì)一體化趨勢(shì)不斷增強(qiáng)，各國(guó)的資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈是發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的外部動(dòng)因；第四，高層以高瞻遠(yuǎn)矚的戰(zhàn)略目光逐步推進(jìn)資本市場(chǎng)的全面開(kāi)放是倒逼資本市場(chǎng)改革的政策性原因。由此可見(jiàn)，發(fā)展多層次資本市場(chǎng)并不是領(lǐng)導(dǎo)層“拍腦袋”式的決定，而是基于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要和資本市場(chǎng)基本情況，結(jié)合世界資本市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)，綜合做出的戰(zhàn)略決策部署。

三、發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的三大要點(diǎn)

（一）多層次資本市場(chǎng)的市場(chǎng)主體培育及對(duì)策

缺乏多層次市場(chǎng)投資者、融資者、中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，那么發(fā)展多層次資本市場(chǎng)就成為一句空話，因此加大對(duì)此次資本市場(chǎng)多元化市場(chǎng)主體的培育是當(dāng)前金融市場(chǎng)改革的核心任務(wù)。第一，扶持投資基金的發(fā)展，通過(guò)社保資金入市和匯聚民間資本，為多層次資本市場(chǎng)提供資金支持；第二，降低企業(yè)稅賦，加大對(duì)集約、高效、環(huán)保、高科技含量的大型龍頭企業(yè)的扶持力度，提升優(yōu)質(zhì)融資主體的質(zhì)量和數(shù)量；第三，加快完善中小企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)，以期提升小微企業(yè)的投資價(jià)值，力爭(zhēng)通過(guò)直接融資解決小微企業(yè)的融資難；第四，全面提升中介機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入門檻，以確保市場(chǎng)主體監(jiān)督的有效性和可持續(xù)性。

（二）各層次資本市場(chǎng)的有效對(duì)接問(wèn)題及對(duì)策

構(gòu)建了多層次資本市場(chǎng)，但各層次資本市場(chǎng)不能實(shí)現(xiàn)有效對(duì)接，那么多層次資本市場(chǎng)是不健全的低效市場(chǎng)，因?yàn)閷?duì)市場(chǎng)投資供需雙方都缺乏激勵(lì)約束機(jī)制。當(dāng)前，美國(guó)擁有世界最復(fù)雜、最高效、最完善資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，其采取金字塔型的對(duì)接機(jī)制，從而使得各市場(chǎng)層次間的主體“依據(jù)各種發(fā)展業(yè)績(jī)，可上而下”，以符合市場(chǎng)的價(jià)值判斷。筆者認(rèn)為我國(guó)可以借鑒美國(guó)的金字塔型對(duì)接機(jī)制，但是基于我國(guó)資本市場(chǎng)層次的多樣化，在滿足嚴(yán)格條件下可以適當(dāng)?shù)脑黾印翱缮稀被颉翱上隆钡脑郊?jí)路徑，而不是逐層的遞進(jìn)上升或逐級(jí)下降。例如，區(qū)域級(jí)別的產(chǎn)權(quán)交易所的公司，如果符合條件可以直接登錄主板。

（三）多層次資本市場(chǎng)的高效監(jiān)管問(wèn)題及對(duì)策

當(dāng)前，我國(guó)資本市場(chǎng)的監(jiān)管主要包括法律體系監(jiān)管（《證券法》、《公司法》等等）、業(yè)務(wù)監(jiān)管（中國(guó)證監(jiān)會(huì)及其下屬機(jī)構(gòu)）、資格管理（證監(jiān)會(huì)、證券從業(yè)協(xié)會(huì)等機(jī)構(gòu)）三大部分。事實(shí)上，我國(guó)當(dāng)前的資本市場(chǎng)監(jiān)管體系設(shè)計(jì)是基于單個(gè)資本市場(chǎng)的監(jiān)管視角來(lái)構(gòu)建的，其不具備監(jiān)管的多層次性和多元化性，從而在一定程度上降低了我國(guó)完善、高效、安全的多層次資本市場(chǎng)的形成速度。隨著混業(yè)經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)日益明顯，筆者建議對(duì)于我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的監(jiān)管必須采取大監(jiān)管思路，即形成央行為主導(dǎo)的“一行三會(huì)”超級(jí)監(jiān)管體系，但要求強(qiáng)調(diào)的是：大監(jiān)管模式的核心并非是簡(jiǎn)單的機(jī)構(gòu)合并，而是各監(jiān)管職能的再匹配、再優(yōu)化、再融合，形成精準(zhǔn)監(jiān)管、及時(shí)監(jiān)管、高效監(jiān)管。

[1]周小川.資本市場(chǎng)的多層次特性[J].金融市場(chǎng)研究，2013（08）. [2]呂勁松.多層次資本市場(chǎng)體系建設(shè)[J].中國(guó)金融，2015（08）.

[3]胡海峰，羅惠良，孫丹.多層次資本市場(chǎng)中企業(yè)融資與轉(zhuǎn)板決策研究——理論模型與統(tǒng)計(jì)分析[J].中國(guó)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，2014（01）.

[4]曹和平，孟令余.中國(guó)多層次資本市場(chǎng)創(chuàng)生路徑和演化特點(diǎn)淺析[J].經(jīng)濟(jì)問(wèn)題探索，2013（04）.

[5]蔡雙立，張?jiān)?基于資本市場(chǎng)多層次框架下OTC市場(chǎng)的構(gòu)建:美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)及其對(duì)中國(guó)的借鑒[J].中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2008（04）.

（作者單位：河南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院）