楊現(xiàn)華

借殼上市以來一直買不停的天神娛樂（002354.SZ）還沒有停下收購的步伐，自從2015年開始大規(guī)模并購以來，公司已經(jīng)買下數(shù)家公司所有權(quán)，并購的效果顯而易見，公司業(yè)績呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。

2015年，天神娛樂提交了一份收入接近翻番的靚麗年報，但公司的盈利能力卻沒有收入表現(xiàn)的那么耀眼，歸屬于上市公司股東的凈利潤增幅沒有超過六成。

而且，凈利潤增長不過是并購公司業(yè)績承諾達(dá)標(biāo)的自然結(jié)果，翻看這些被收購公司不難發(fā)現(xiàn)，不止一家標(biāo)的在四季度實現(xiàn)了凈利潤的神奇增長。而縱觀天神娛樂這兩年的年報，公司財報的種種亂象可謂五花八門。

突擊業(yè)績承諾

2015年，天神娛樂實現(xiàn)營業(yè)收入9.41億元，同比增長97.85%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤3.62億元，同比增長56.25%。

與此同時，天神娛樂預(yù)計2016年第一季度歸屬于上市公司股東的凈利潤盈利為1.2億元至1.55億元，比上年同期增長63.51%至111.19%。

天神娛樂主打的游戲是《傲劍》、《蒼穹變》等網(wǎng)頁游戲，2014年公司實現(xiàn)借殼上市，但僅僅依靠游戲收入是難以實現(xiàn)近10億元收入的，于是剛剛完成借殼不久，公司就開啟了一系列并購路程。

2015年1月初，天神娛樂以6億元收購深圳市為愛普信息技術(shù)有限公司，同年3月份又以逾35億元拿下北京妙趣橫生網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“妙趣橫生”）的95%股權(quán)、雷尚（北京）科技有限公司（下稱“雷尚科技”）的100%股權(quán)、Avazu Inc和上海麥橙網(wǎng)絡(luò)科技有限公司的100%股權(quán)。

這還不算完，2015年10月天神娛樂又以13.23億元拿下北京儒意欣欣影業(yè)投資有限公司的49%股權(quán)，一年前標(biāo)的公司的身價才15億元，而收購中的估值達(dá)到了26億元。

2015年的收購至此暫告一段落，但在2016年天神娛樂又掀起了新一輪的并購。3月份，天神娛樂與世紀(jì)華通（002602.SZ）合伙成立產(chǎn)業(yè)基金，公司出資5000萬元，而該基金最終的投向是即將回歸A股的盛大游戲。

在曲線參與盛大游戲回歸A股之前，天神娛樂早已停牌一月有余，停牌原因是“收購游戲資產(chǎn)”。

不停并購帶來的是不菲的業(yè)績承諾。在2015年年報中，天神娛樂也公布了被并購公司的業(yè)績承諾完成情況。巧合的是，這些公司基本都是剛好完成業(yè)績指標(biāo)。

借殼上市時，原股東承諾天神互動2014-2016年實現(xiàn)的凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益）分別不低于1.86億元、2.43億元、3.03億元，而2014年和2015年的實際值分別為1.91億元和2.91億元，順利實現(xiàn)承諾業(yè)績。

妙趣橫生承諾2014-2016年的凈利潤分別不低于4150萬元、5475萬元和6768.75萬元，雷尚科技承諾2015-2017年的凈利潤分別為6300萬元、7875萬元和9844萬元，三年累計不少于2.4億元。

2014年和2015年，妙趣橫生實際凈利潤分別為4150.56萬元和5787.09萬元，可謂是精準(zhǔn)完成；雷尚科技2015年度實際業(yè)績?yōu)?978.11萬元，也順利實現(xiàn)承諾。

Avazu Inc.承諾2015-2017年的扣非凈利潤分別不低于12899.21萬元、1.76億元和2.33億元，而2015年12906.31萬元的實際業(yè)績與承諾值相差不過7.1萬元。

承諾業(yè)績和實際盈利相差不大的情況并不鮮見，但天神娛樂公布的細(xì)節(jié)顯示，完成業(yè)績承諾的公司中不少存在四季度盈利暴增的情況。

2015年10月1日，妙趣橫生實現(xiàn)并表，此后3個月就實現(xiàn)了1960.99萬元的凈利潤，占全年的三成以上。

Avazu Inc.和雷尚科技都是10月31日才完成并表，此后兩個月Avazu Inc.實現(xiàn)4205.26萬元的凈利潤，同樣占全年的三成以上；雷尚科技實現(xiàn)3040.98萬元的凈利潤，占全年的近40%。

妙趣橫生和雷尚科技都是以游戲為主業(yè)，全年凈利潤不應(yīng)該有太大的波動，但為何四季度集體爆發(fā)呢？要知道，公司主打的游戲四季度早已走向了下坡路。

業(yè)績逆生長之謎

妙趣橫生主打移動游戲，《神之刃》和《十萬個冷笑話》是主要收入來源，其中《神之刃》2015年一季度的月均付費用戶只剩下4萬余人，不及上年的一半；月流水不過1100余萬元。因此，2015年3月才上線的《十萬個冷笑話》應(yīng)該貢獻(xiàn)2015年的主要新增收入。

收購報告顯示，《十萬個冷笑話》上線之初的2015年3月吸引了448.97萬名注冊用戶，其中34.9萬名為付費用戶，創(chuàng)造了5031.33萬元流水，雖然有前期測試的部分用戶在內(nèi)，但無疑2015年3月為妙趣橫生帶來了暴漲的流水。

這樣突飛猛進(jìn)的流水并沒有持續(xù)，天神娛樂年報顯示，《十萬個冷笑話》全年的流水只有2.4億元，這意味著2015年4-12月的月均流水2000余萬元，與上線之初的火爆不可同日而語。

流水的減少意味著盈利的下降。妙趣橫生2015全年凈利潤5787.09萬元，收購書顯示1-3月凈利潤為810.23萬元，在四季度凈利潤1960.99萬元的情況下，妙趣橫生2015年4-10月的凈利潤不過3015.87萬元，這半年的時間正是《十萬個冷笑話》的爆發(fā)期，為何單季度凈利潤反而不如四季度？

業(yè)績同樣逆生長的還有雷尚科技。雷尚科技以軍事類游戲為主，《坦克風(fēng)云》是公司最主要的收入來源。2015年，《坦克風(fēng)云》的月均活躍用戶不到上一年的四成，5819人的付費用戶數(shù)也只有上一年一半左右的水平。

妙趣橫生和雷尚科技目前主打的游戲都已經(jīng)走向下坡路，除非公司開發(fā)新游戲否則難以支撐未來的業(yè)績要求。《榮譽之劍》和《封神》是妙趣橫生2015年下半年計劃推出的新產(chǎn)品，但在天神娛樂的年報中，沒有這兩款游戲的介紹。

雷尚科技2015年下半年計劃推出的游戲更是多達(dá)4款，但除了一款《超級戰(zhàn)艦》有介紹之外，其余游戲在天神娛樂的年報中并未提及，在雷尚科技的官網(wǎng)中，也只有一款游戲出現(xiàn)在游戲列表中，其余則難覓蹤影。

隨著公司規(guī)模的擴(kuò)大，天神娛樂的收入和采購金額必然水漲船高，但奇怪的是，與同行公布的信息相比，天神娛樂的采購金額大幅縮水。

采購金額成謎

天神娛樂公布的2015年年報顯示，在公司2015年的前五名供應(yīng)商中，即使是第五名成都天象互動科技有限公司968.67萬元的采購金額也已經(jīng)接近千萬元。與2014年相比，除了騰訊，其余前五名供應(yīng)商全部換了身影。

在天神娛樂2014年前五名供應(yīng)商中，位于第五名的北京藍(lán)汛通信技術(shù)有限責(zé)任公司貢獻(xiàn)的采購金額只有349.03萬元，但掌上縱橫（833416.OC）公布的信息顯示，天神娛樂的采購金額或許另有蹊蹺。

2015年10月，游戲商掌上縱橫登陸新三板，公司披露的信息顯示，天神互動是公司2014年的第二大收入來源，貢獻(xiàn)收入1132.08萬元，占收入的比例達(dá)到了16.71%。

天神娛樂公布的2014年供應(yīng)商中，第四和第五名都遠(yuǎn)低于1000萬元，但即使如此，掌上縱橫的名字也沒有出現(xiàn)在公司的供應(yīng)商中，面對數(shù)倍的差距，投資者究竟該相信誰呢？

天神娛樂年報中的亂賬不止于此。2015年年報中，公司財務(wù)費用中的利息支出為5466.07萬元。2015年，天神娛樂沒有長期借款，也沒有發(fā)行債券，期末只有3.18億元的短期借款，現(xiàn)金流量表顯示，公司取得借款收到的現(xiàn)金只有3.6億元。

即使按照3.6億元計算，天神娛樂這筆借款的年化利息竟然高達(dá)15.18%，如此之高的借款利率更像是一筆高利貸，遠(yuǎn)非正常的借貸關(guān)系。

借款付出高額的利息，計提壞賬也同樣毫不手軟。2015年天神娛樂100%計提了北京百度網(wǎng)訊科技有限公司450萬元的應(yīng)收賬款壞賬損失，后者是百度旗下公司，而百度旗下的百度在線網(wǎng)絡(luò)技術(shù)（北京）有限公司是天神娛樂的第二大收入來源。

在2014年沒有任何計提的前提下，為何轉(zhuǎn)年天神娛樂就全部計提壞賬了呢？

更奇怪的是，2015年天神娛樂分別100%計提了王重陽和王遠(yuǎn)捷200萬元和100萬元的其他應(yīng)收賬款損失。對此，天神娛樂的解釋是，員工借款逾期不能收回。

公開信息顯示，王重陽是天神娛樂目前最賺錢游戲《蒼穹變》的制作人，王遠(yuǎn)捷是公司項目負(fù)責(zé)人，天神互動借殼上市之時，王遠(yuǎn)捷曾出資4436.36萬元成為天神互動的間接股東之一。

以兩人的公司地位和經(jīng)濟(jì)能力來說，百萬元的借款完全在其個人還款能力之內(nèi)，既如此，天神娛樂還是大筆一揮免去了兩人的還款義務(wù)。