PPP產業(yè)基金運作模式淺析

邊葉，劉哲奇

（1、浙江樹人大學，浙江杭州310015 2、浙江省基礎建設投資集團股份有限公司，浙江杭州310006）

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PPP產業(yè)基金運作模式淺析

邊葉1，劉哲奇2

（1、浙江樹人大學，浙江杭州310015 2、浙江省基礎建設投資集團股份有限公司，浙江杭州310006）

摘要：興起于英國的PPP模式，隨著我國經濟新常態(tài)化下，國家治理結構的改變，為提升公共產品和公共服務水平，PPP模式熱潮再次興起。然而，PPP項目融資難成為PPP發(fā)展的巨大阻力，PPP產業(yè)基金作為解決這一難題方式之一。本文對PPP產業(yè)基金的概念、必要性、運作模式、風險分析及政策建議等進行了分析。

關鍵詞：PPP產業(yè)基金；PPP項目；融資

一、PPP產業(yè)基金概述

根據(jù)《產業(yè)投資基金管理暫行辦法》，產業(yè)投資基金是指對未上市企業(yè)進行股權投資和提供經營管理服務的利益共享、風險共擔的集合投資制度，即通過向投資者發(fā)行基金份額設立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產，委托基金托管人托管基金資產。按照產業(yè)基金投資領域不同可以分為從事創(chuàng)業(yè)投資、企業(yè)重組投資和基礎設施投資等領域。

二、實施PPP產業(yè)基金的必要性

1、緩解地方財政缺口

在經濟發(fā)展進入“新常態(tài)”、財政收入增速放緩、城鎮(zhèn)化發(fā)展增加財政支出剛性需求的背景下，地方政府債務壓力會進一步加大。PPP模式一方面吸引了民間投資，一定程度上改變了政府建設項目的單一財政投資主體的問題，通過吸引盤活社會資本存量在客觀上起到了減輕地方政府財政壓力、分散化解地方政府債務風險、拓寬城鎮(zhèn)化建設融資渠道的效果。

2、拓展PPP項目融資渠道

PPP項目融資渠道以股權融資和債務融資為主。股權融資是指企業(yè)為獲得可供長期或永久使用的資金而采取的融資方式，所融資金直接構成了企業(yè)的資本。股權融資可實現(xiàn)投資風險的分擔，但成本較昂貴，由于股利是對企業(yè)稅后利潤的直接分享，如果股權融資比例過大，會影響企業(yè)自有資金的投資收益率，同時股權的稀釋對公司的控制力也有所影響。債權融資是指企業(yè)通過信用方式取得資金，并選預先規(guī)定的利率支付報酬的融資方式，融資者必須在規(guī)定的期限內使用資金，同時要按期付息。但項目公司一般自有資金有限，很難達到商業(yè)貸款的基本要求，并且過高的杠桿比例容易使公司產生財務風險，負債過高一旦反應在資產負債表上，導致項目公司難以籌集到新的資金。與傳統(tǒng)銀行融資項目，PPP產業(yè)投資基金具有門檻低、效率高、資金量充裕等特點。PPP產業(yè)投資基金無需反應在項目發(fā)起人的資產負債表上，能夠優(yōu)化項目資本結構。與一般股權融資項目相比，產業(yè)投資基金可以通過股權回購、轉讓及證券化等方式退出，具有較好的流通性，降低投資者風險。

3、發(fā)揮專業(yè)團隊管理優(yōu)勢，實現(xiàn)專業(yè)化服務

引入社會資本參與公用事業(yè)和基礎設施建設，不僅在于通過少量財政資金撬動社會資本，更在于社會資本能調動其專業(yè)能力以更有效率的方式提供更高質量的服務產品。因此，參與PPP項目的社會資本方，需要挑選具有比較優(yōu)勢的專業(yè)機構。一方面，行業(yè)中的龍頭企業(yè)抵御風險能力更強，降低項目失敗的概率。另一方面，技術領先的企業(yè)也可以降低成本，減少使用者和政府部門的支付費用。

三、PPP產業(yè)基金運作模式

1、PPP產業(yè)基金的主要模式

在各地不斷涌現(xiàn)的PPP產業(yè)投資基金中，根據(jù)基金發(fā)起人的不同，產業(yè)投資基金的模式主要可以分為以下三種。

模式一：由省級政府層面出資成立引導基金，再以此吸引金融機構資金，合作成立產業(yè)基金母基金。各地申報的項目，經過金融機構審核后，由地方財政做劣后級，母基金做優(yōu)先級，杠桿比例大多為1∶4。地方政府做劣后，承擔主要風險，項目需要通過省政府審核（如圖1所示）。

模式二：由金融機構聯(lián)合地方城投公司發(fā)起成立有限合伙基金，一般由金融機構做LP優(yōu)先級，地方國企或平臺公司做LP的次級，金融機構指定的股權投資管理人做GP。這種模式下整個融資結構是以金融機構為主導的（如圖2所示）。

圖1　省政府主導的PPP產業(yè)基金

圖2　金融機構主導PPP產業(yè)基金

圖3　產業(yè)資本發(fā)起的PPP產業(yè)基金

模式三：有建設運營能力的產業(yè)資本發(fā)起成立PPP產業(yè)基金，產業(yè)資本一般都具有建設運營的資質和能力，在與政府達成框架協(xié)議后，通過聯(lián)合銀行等金融機構成立有限合伙基金運營項目。產業(yè)資本與金融機構合資成立產業(yè)基金管理公司擔任GP，金融機構作為LP優(yōu)先A，地方政府指定的國企為LP優(yōu)先B，產業(yè)資本還可以擔任LP劣后級，成立有限合伙形式的產業(yè)投資基金，以股權的形式投資項目公司。項目公司與業(yè)主方（政府）簽訂相應的財政補貼協(xié)議，對項目的回報模式進行約定，業(yè)主方根據(jù)協(xié)議約定支付相關款項并提供擔保措施（如圖3所示）。

2、PPP模式下產業(yè)投資基金的退出方式

產業(yè)投資基金通常都有一定的期限，以5-10年為主，而PPP項目的全生命周期在10-30年，即PPP模式的產業(yè)基金與PPP項目的期限存在錯配。為此，為保證參與PPP模式的產業(yè)投資基金獲得合理回報，目前基金的退出方式主要有以下四種類型。

（1）股權退出是指PPP產業(yè)基金投資于具體PPP項目公司后，在項目全生命周期結束（或階段性投資任務后）后，由政府進行股權溢價回購；或將股權以上市或非上市形式轉讓給其他投資人，獲取投資收益。

（2）項目清算是指PPP產業(yè)基金投資于具體PPP項目公司后，在項目項目全生命周期結束后，通過PPP項目公司清算方式，返還產業(yè)投資基金應當獲取的股權收益，實現(xiàn)投資退出。

（3）資產證券化是指PPP產業(yè)基金投資于具體PPP項目公司后，在項目運營成熟后，通過將PPP項目公司以資產重組形式歸并于上市公司、以PPP項目公司的收益權為基礎資產發(fā)行資產證券化產品等資產證券化方式，獲得投資收益退出。

四、PPP產業(yè)基金風險分析

PPP產業(yè)基金所投資的項目收益的實現(xiàn)依賴于建成后的實際運營情況，PPP項目受到當?shù)亟洕l(fā)展水平、當?shù)厥褂谜吒顿M偏好、項目運營效率、競爭性程度等因素影響，實際收益可能低于預期的投資收益，使PPP產業(yè)基金面臨項目收益風險。地方政府財政收入狀況的變化以及國家相關政策方向的調整，也可能改變地方政府對產業(yè)投資基金的支持能力和力度，尤其是一些涉及地方政府“保底承諾”的基金的投資者更需要充分考慮。此外，基建類項目規(guī)模大、時間長的特點決定了產業(yè)投資基金都具有很長的投資期限，投資者可能面臨一定的期限錯配風險。

參考文獻

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［5］劉曉凱：全球視角下的PPP：內涵、模式、實踐與問題［J］．國際經濟評論，2015（4）．

（責任編輯：劉彤）

基金項目：2015年浙江省教育廳項目，ppp項目資本結構分析、選擇及實證研究，編號：Y201534561。