孫旭龍

此次的收購標(biāo)的在客戶方面存在很多蹊蹺之處，而作為其中的一個收購標(biāo)的，上海久之潤2015年已經(jīng)出現(xiàn)了未能兌現(xiàn)業(yè)績承諾的現(xiàn)象。

6月21日，電廣傳媒（000917.SZ）發(fā)布收購草案（下稱“新草案”），擬收購北京掌闊移動傳媒科技有限公司（下稱“北京掌闊”）和上海久之潤信息技術(shù)有限公司（下稱“上海久之潤”）的部分股權(quán)。

北京掌闊主營移動互聯(lián)網(wǎng)廣告投放，為品牌客戶、行業(yè)客戶提供互聯(lián)網(wǎng)營銷服務(wù)；上海久之潤是國內(nèi)知名的網(wǎng)絡(luò)游戲運營商，具有豐富的網(wǎng)絡(luò)游戲運營、推廣經(jīng)驗，同時也與國內(nèi)外眾多優(yōu)秀版權(quán)商之間保有良好的合作關(guān)系。

根據(jù)新草案，通過本次交易，電廣傳媒擬構(gòu)建的完整互聯(lián)網(wǎng)新媒體生態(tài)圈將更加完善，作為上市公司構(gòu)建完整互聯(lián)網(wǎng)新媒體生態(tài)圈的單個主體，北京掌闊和上海久之潤可以借助上市公司和其他主體的力量通過協(xié)同效應(yīng)強化自身的競爭優(yōu)勢，進一步擴大公司業(yè)務(wù)規(guī)模，大幅增強未來的盈利能力。

然而，暴增的估值、神奇的客戶與不明確的盈利前景等都給上市公司所描繪的美好前景蒙上了一層陰影。

估值暴增

根據(jù)新草案，電廣傳媒擬以發(fā)行股份的方式購買北京掌闊52.63%的股權(quán)，并同時對北京掌闊進行現(xiàn)金增資，另取得增資完成后北京掌闊24%的股權(quán)；擬以向昌吉州滾泉商務(wù)服務(wù)有限合伙企業(yè)（下稱“昌吉州滾泉”）發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的形式購買其持有的上海久之潤30%的股權(quán)。

本次交易完成后，電廣傳媒將分別持有北京掌闊80%的股權(quán)、上海久之潤100%的股權(quán)。標(biāo)的公司北京掌闊和上海久之潤的評估值分別為9.89億元和12.7億元，交易價格分別為8.32億元和3.6億元。其中，后者的評估值增值率為420.82%，前者更甚，其賬面凈資產(chǎn)竟然為負(fù)值，故未給出增值率。

事實上，電廣傳媒針對標(biāo)的公司的收購早已不是新鮮事。

早在2015年10月26日，電廣傳媒就計劃購買三家公司的股權(quán)，其中就包括北京掌闊和上海久之潤。隨后的2015年11月3日，深圳證券交易所就該次重組對電廣傳媒出具了問詢函，而后在2015年11月13日，電廣傳媒就重組問詢函作出回復(fù)，并更新了收購草案（下稱“原草案”）。

根據(jù)新草案，北京掌闊賬面凈資產(chǎn)為-2.04億元，遠(yuǎn)低于評估值9.89億元，而造成資不抵債的主要原因是，為了拆除北京掌闊的VIE架構(gòu)，北京掌闊于2015年9月10日收購安沃開曼持有的安沃香港100%的股份，當(dāng)時安沃香港的賬面凈資產(chǎn)僅為1775.34萬元，北京掌闊應(yīng)付安沃開曼5.2億元人民幣，該價款包含北京掌闊對安沃開曼4038.34萬元人民幣的其他應(yīng)付款，因此安沃香港100%股份作價為4.8億元人民幣，與安沃香港凈資產(chǎn)之間的差異為4.62億元，增值率高達(dá)2502.82%。這意味著，不僅僅是電廣傳媒大幅溢價收購北京掌闊，北京掌闊也同樣在不久之前大幅溢價收購安沃香港。

上海久之潤的增值雖不至于如此夸張，但也超出常理。2015年8月，電廣傳媒通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資，以6.6億元合計取得上海久之潤70%的股權(quán)，以此可推算得出上海久之潤當(dāng)時的估值為9.43億元。三個月之后，2015年11月，電廣傳媒在原草案中對上海久之潤30%股權(quán)的作價為4.68億元，以此推算得出上海久之潤的估值為15.6億元。僅僅三個月的時間，上海久之潤的估值增幅就高達(dá)65.43%。

或許是北京掌闊和上海久之潤的估值都過于匪夷所思，電廣傳媒隨即在2016年4月5日通過了《關(guān)于撤回發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金申請文件的議案》，同意公司撤回發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金申請文件。而在新草案中我們也能看到，上海久之潤的估值下調(diào)至12.7億元，相對于之前9.43億元的估值增幅降至34.68%。

客戶疑云

《證券市場周刊》記者查閱公開信息發(fā)現(xiàn)，北京掌闊的供應(yīng)商與客戶之間或多或少存在一些關(guān)系。

草案顯示：2014年，北京掌闊第一大供應(yīng)商為群邑（上海）廣告有限公司（下稱“群邑上?！保?，采購金額為1334.17萬元，占同期營業(yè)成本的比例為8.41%；第二大供應(yīng)商為北京捷報指向科技有限公司（下稱“捷報指向”），采購金額為657.78萬元，占同期營業(yè)成本的比例為4.15%。

2015年，北京掌闊第三大供應(yīng)商為捷報指向，采購金額為1637.51萬元，占同期營業(yè)成本的比例為4.93%；第四大供應(yīng)商為華揚聯(lián)眾數(shù)字技術(shù)股份有限公司（下稱“華揚聯(lián)眾”），采購金額為1556.79萬元，占同期營業(yè)成本的比例為4.68%。

2014年，北京掌闊第一大客戶為上海邑智廣告有限公司（下稱“上海邑智”），銷售收入為2899.71萬元，占同期營業(yè)收入的比例為13.35%；第二大客戶為捷報指向，銷售收入為1057.26萬元，占同期營業(yè)收入的比例為4.87%。

2015年，北京掌闊第二大客戶為上海邑智，銷售收入為2147.69萬元，占同期營業(yè)收入的比例為4.82%；第三大客戶為捷報指向，銷售收入為2090.32萬元，占同期營業(yè)收入的比例為4.69%。

根據(jù)全國企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)，捷報指向是華揚聯(lián)眾的全資子公司，而群邑上海與上海邑智的法人均名為“徐俊”。

那么問題來了，群邑上海與上海邑智之間是否有關(guān)系呢？倘若兩者之間有關(guān)系，這意味著，北京掌闊的前五大供應(yīng)商與前五大客戶的交集至少有兩組，這又是否合理呢？

不止如此，上海久之潤的客戶也讓人心生疑惑。

2014年與2015年，南京盈乾科技有限公司（下稱“盈乾科技”）均在上海久之潤與子公司上海久游網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“上海久游”）前五大客戶中名列第三，銷售收入分別為1452.30萬元、1216.28萬元，占同期營業(yè)收入的比例分別為4%、3.09%。

然而，全國企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)顯示，盈乾科技公示的2013年年報顯示，當(dāng)年其資產(chǎn)總額為95.35萬元，負(fù)債總額為36.15萬元，所有者權(quán)益合計59.2萬元，營業(yè)總收入為57.94萬元，利潤總額為40.02萬元，營業(yè)總收入中主營業(yè)務(wù)收入為57.94萬元，凈利潤為38.57萬元。

而對于2014年和2015年的經(jīng)營信息，全國企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)均顯示“企業(yè)選擇不公示”。

一家2013年凈資產(chǎn)尚不足60萬元、營業(yè)成本不足20萬元、凈利潤尚不到40萬元的小公司又是如何一躍而起成為上海久之潤與上海久游2014年和2015年第三大客戶的呢？

業(yè)績承諾兌現(xiàn)存疑

傳統(tǒng)廣告業(yè)務(wù)是電廣傳媒主營業(yè)務(wù)之一，而北京掌闊主要從事的是互聯(lián)網(wǎng)廣告服務(wù)業(yè)務(wù)，上海久之潤主營業(yè)務(wù)為網(wǎng)絡(luò)游戲的開發(fā)和運營。

上市公司認(rèn)為，上海久之潤在游戲的運營、推廣方面，可以充分利用北京掌闊等公司的互聯(lián)網(wǎng)營銷渠道和綜合服務(wù)能力，而上海久之潤經(jīng)過多年游戲運營和推廣，在版權(quán)采購、用戶、推廣渠道等方面積累的資源也可供北京掌闊及上市公司有效利用。

新草案中，原股東郭偉等人共同承諾，北京掌闊2016-2018年經(jīng)審計的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司的凈利潤分別不低于5000萬元、7000萬元、1億元。

然而，2015年末，北京掌闊的應(yīng)收賬款為1.97億元，這意味著，假如應(yīng)收賬款出現(xiàn)大量壞賬，北京掌闊的盈利能力將進一步大幅下降。

上市公司對此解釋為，北京掌闊營業(yè)規(guī)模和客戶數(shù)量快速增長，且客戶平均結(jié)算周期較長，北京掌闊的客戶大多是品牌客戶，信用較好，出現(xiàn)壞賬的可能性較小，但仍無法排除不能按時收回的風(fēng)險。

不僅如此，上海久之潤的盈利承諾也讓人擔(dān)憂。

在新草案中，昌吉州滾泉、顧懿等管理層承諾，上海久之潤2016-2018年經(jīng)審計的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司的凈利潤分別不低于1.56億元、1.88億元、2.16億元，前述應(yīng)扣除的“非經(jīng)常性損益”均不包括標(biāo)的公司及其子公司在業(yè)績承諾期間內(nèi)取得的政府補助。

事實上，早在原草案中，昌吉州滾泉、顧懿等管理層就曾經(jīng)承諾，上海久之潤2015-2018年經(jīng)審計的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤分別不低于1.3億元、1.6億元、1.9億元和2.3億元。

上面提到過，電廣傳媒于2016年4月份才撤回原草案，這意味著原草案的跨度包含了2015年，而新草案顯示，上海久之潤2015年實現(xiàn)經(jīng)審計的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為9454.39萬元，大幅低于原草案所承諾的1.3億元，僅為承諾的73.08%。那么，上海久之潤此次又是否具有足夠的能力完成業(yè)績承諾呢？