新三板公司君實(shí)生物換股吸收眾合醫(yī)藥案例研究

趙 珅

(上海大學(xué) 上海 200444)

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新三板公司君實(shí)生物換股吸收眾合醫(yī)藥案例研究

趙 珅

(上海大學(xué) 上海 200444)

最近幾年，A股上市公司并購(gòu)重組掀起熱潮，新三板掛牌公司巨大的商業(yè)價(jià)值成為A股上市公司競(jìng)相追逐的目標(biāo)。隨著新三板自身交易的活躍，越來(lái)越多的新三板公司開(kāi)始主動(dòng)出擊，并購(gòu)A股上市公司或者其他新三板公司。2015年12月，新三板掛牌公司上海君實(shí)生物將通過(guò)換股吸收合并眾合醫(yī)藥，向眾合醫(yī)藥發(fā)行735萬(wàn)人民幣普通股股票，成為新三板首例換股吸收合并案。本文將從并購(gòu)手段選擇、并購(gòu)過(guò)程、并購(gòu)動(dòng)因、以及換股并購(gòu)優(yōu)勢(shì)來(lái)總結(jié)對(duì)新三板并購(gòu)發(fā)展的啟示。

新三板;換股吸收;君實(shí)生物;眾合醫(yī)藥

一、國(guó)內(nèi)背景分析

隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，資本市場(chǎng)不斷地延伸以及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)與大數(shù)據(jù)時(shí)代的到來(lái)，新三板市場(chǎng)規(guī)模呈現(xiàn)幾何式增長(zhǎng)，越來(lái)越多的優(yōu)質(zhì)公司進(jìn)入新三板資本市場(chǎng)。一個(gè)企業(yè)，若想不斷擴(kuò)大公司規(guī)模一般通過(guò)兩種方法，一種是企業(yè)的自身積累和發(fā)展，另一種是企業(yè)通過(guò)合并，實(shí)現(xiàn)規(guī)模的飛速擴(kuò)大。因此，在過(guò)去的幾年里，A股上市公司緊盯新三板公司，將新三板視為并購(gòu)的首要目標(biāo)。在這種情況下，新三板的掛牌企業(yè)也不再坐等被收購(gòu)①，而是主動(dòng)出擊進(jìn)行并購(gòu)?fù)卣棺约旱臉I(yè)務(wù)。在經(jīng)濟(jì)不斷改善的情況下，換股吸收合并被越來(lái)越多的上市公司所采用，因其不用大量現(xiàn)金交易，沒(méi)有被融通資金額限定，經(jīng)過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)變，就可以讓優(yōu)質(zhì)的公司規(guī)模擴(kuò)大，符合我國(guó)目前企業(yè)，尤其是新三板掛牌企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，行業(yè)資金缺少的情況。

本文以新三板首例換股吸收合并的案例—君實(shí)生物換股吸收合并眾合醫(yī)藥為例，來(lái)對(duì)企業(yè)并購(gòu)手段換股吸收合并進(jìn)行分析，從而得出換股吸收合并對(duì)新三板企業(yè)的優(yōu)勢(shì)，對(duì)于今后新三板公司的換股吸收合并提供了有益的啟示。

二、吸收合并簡(jiǎn)要相關(guān)理論介紹

吸收合并是指兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)合并以后，其中一個(gè)企業(yè)持續(xù)存在，而此時(shí)其他的企業(yè)將退出市場(chǎng)。吸收合并的方式主要有現(xiàn)金吸收合并、股票吸收合并、混合證券吸收合并三種形式②。

(一)現(xiàn)金支付

現(xiàn)金支付是吸收合并雙方用一定數(shù)額的資金支付，得到吸收合并企業(yè)的所有權(quán)，企業(yè)的股東獲得了應(yīng)該需要股份的現(xiàn)金支付。

(二)股票支付

股票支付形式合并為合并方企業(yè)經(jīng)過(guò)大量發(fā)行該企業(yè)的股票，用新發(fā)行的股票代替被合并企業(yè)的股票，而原來(lái)被合并方的股票退出交易市場(chǎng)的吸收合并形式。

(三)混合吸收合并

混合吸收合并是吸收合并出價(jià)形式不僅只有現(xiàn)金或者股票，也有認(rèn)證股權(quán)、可轉(zhuǎn)換債券等多樣形式的混合。

三、案例介紹

(一)并購(gòu)方-君實(shí)生物概況

君實(shí)生物醫(yī)藥科技股份有限公司于2012年在上海成立，注冊(cè)成本為1470萬(wàn)元，法定代表人為熊俊，是一家以開(kāi)發(fā)治療性抗體為主的研發(fā)型高科技公司一直專(zhuān)注于創(chuàng)新單克隆抗體藥物和其他治療性蛋白藥物的研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化。自成立以來(lái)，該公司瞄準(zhǔn)國(guó)際抗體技術(shù)研發(fā)的前沿進(jìn)展，通過(guò)廣泛的國(guó)內(nèi)外技術(shù)合作，著力研發(fā)條件、研發(fā)團(tuán)隊(duì)和技術(shù)平臺(tái)的建設(shè)，搭建了國(guó)內(nèi)一流創(chuàng)新人源化抗體藥物產(chǎn)品研究開(kāi)發(fā)技術(shù)平臺(tái)。該公司在研產(chǎn)品十余種，主要覆蓋腫瘤、心血管疾病和骨質(zhì)疏松等領(lǐng)域。

(二)被并購(gòu)方-眾合醫(yī)藥概況

上海眾合醫(yī)藥科技股份有限公司成立于2008年7月，是一家專(zhuān)業(yè)從事創(chuàng)新抗體藥物研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化的高科技醫(yī)藥企業(yè)③，2014年掛牌新三板，公司位于上海張江藥谷，有著近千平方米的實(shí)驗(yàn)場(chǎng)所，各種研發(fā)設(shè)備齊全，是由長(zhǎng)期從事生物技術(shù)藥物包括重組制品、疫苗和單克隆抗體藥物研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化的國(guó)內(nèi)外專(zhuān)業(yè)技術(shù)團(tuán)隊(duì)創(chuàng)建，核心團(tuán)隊(duì)先后主持完成了多個(gè)新生物制品的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化，積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。

(三)兩家公司的關(guān)聯(lián)背景

本次控股吸收合并，購(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，兩家公司的實(shí)際控制人是相同的，熊鳳祥、熊俊父子直接持有君實(shí)生物公司25.80%的股權(quán)，是公司的實(shí)際控制人，眾合醫(yī)藥的實(shí)際控股股東是熊俊，直接持有公司52.85%的股權(quán)④。因此，合并案的交易雙方均為上海寶盈管理有限公司董事長(zhǎng)熊俊控制的新藥研發(fā)企業(yè)，同屬一個(gè)行業(yè)，具有潛在的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。君實(shí)生物對(duì)眾合醫(yī)藥的收購(gòu)，本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，是一起為消除同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)聯(lián)方合并。

但根據(jù)目前股轉(zhuǎn)公司審核披露的公開(kāi)文件來(lái)看，新三板對(duì)關(guān)聯(lián)交易并非絕對(duì)禁止，在符合一定條件的情形下是允許存在的，也正基于這個(gè)原因，在兩家公司為同一控制人的情況下，君實(shí)生物仍能合法換股吸收合并眾和醫(yī)藥。

圖1 兩家公司關(guān)聯(lián)背景

(四)并購(gòu)背景、方法選擇與過(guò)程

1.換股吸收合并方案

君實(shí)生物將于在全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌后換股吸收合并眾合醫(yī)藥，也就是說(shuō)掛牌新三板是換股吸收合并的前提條件⑤。之后，君實(shí)生物向眾合醫(yī)藥全體股東發(fā)行人民幣普通股股票，以取得該等股東持有的眾合醫(yī)藥全部股票；合并完成后，君實(shí)生物作為存續(xù)公司承繼及承接眾合醫(yī)藥的全部資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員、合同及其他一切權(quán)利與義務(wù)，眾合醫(yī)藥終止掛牌并注銷(xiāo)其法人資格。

表1 兩家公司并購(gòu)過(guò)程時(shí)間紀(jì)要⑥

2.吸收合并的估值比

根據(jù)兩家公司的年報(bào)信息，君實(shí)生物、眾合醫(yī)藥的凈資產(chǎn)分別為1.22億元、1.93億元，兩家公司的凈資產(chǎn)很接近。因?yàn)榫龑?shí)生物所研發(fā)的JS001項(xiàng)目和眾合醫(yī)藥UBP1211⑦項(xiàng)目的內(nèi)在價(jià)值作為雙方公司估值的重要參考。JS001的潛在商業(yè)價(jià)值要遠(yuǎn)大于UBP1211的項(xiàng)目。

根據(jù)《上海君實(shí)生物醫(yī)藥科技股份有限公司換股吸收合并上海眾合醫(yī)藥科技股份有限公司暨重大資產(chǎn)重組報(bào)告書(shū)》，綜合考慮君實(shí)生物和眾合醫(yī)藥的其他在研項(xiàng)目的研發(fā)前景、市場(chǎng)價(jià)值以及雙方公司的財(cái)務(wù)狀況，確定君實(shí)生物和眾合醫(yī)藥的估值比為2:1。

3.換股合并的方法確定

換股合并的方法通常有三種，每股凈收益法，每股凈資產(chǎn)法以及市價(jià)法,每一種方法都各有利處與弊端，但是本案例中選擇了每股凈資產(chǎn)法⑧。

(1)每股收益法

股票的價(jià)值取決于企業(yè)的盈利能力，而每股收益則是公司盈利能力的反映。由于兩家公司一直處于高投入研發(fā)階段，兩家公司都處于虧損狀態(tài)，每股并沒(méi)有收益，因此不能作為本案例中換股合并的方法。

(2)每股凈資產(chǎn)法

每股凈資產(chǎn)法是判斷一個(gè)公司資產(chǎn)情況和投資價(jià)值的最直接的指標(biāo)，與每股收益法和股票市價(jià)相比，其不容易受人為操控，更加具有可靠性。本案例就采用這種方法來(lái)確定換股比例。

(3)市價(jià)法

即以每股市價(jià)為基礎(chǔ)確定換股比例，并考慮了股東雙方的利益。采用這種方法的前提是，合并雙方要為上市公司，且要有“活躍地交易”。但是本案例中，眾和醫(yī)藥自上市以來(lái)，交易并不活躍，無(wú)法形成連續(xù)報(bào)價(jià)，因此它的市價(jià)對(duì)于換股并沒(méi)有太大的參考價(jià)值。

4.換股比例的確定

根據(jù)雙方管理層協(xié)商后決定，依據(jù)眾合醫(yī)藥2015年4月末每股凈資產(chǎn)，確定眾合醫(yī)藥本次換股價(jià)格為1.303408933元/股。在此基礎(chǔ)上，確定君實(shí)生物換股發(fā)行價(jià)為25.903441958元/股。

君實(shí)生物換股發(fā)行價(jià)格的計(jì)算公式如下：

君實(shí)生物換股發(fā)行價(jià)格=(眾合醫(yī)藥換股價(jià)格×眾合醫(yī)藥總股本)*2/君實(shí)生物發(fā)行前總股本=(1.303408933元/股×146071040 股)*2/14700000股=25.903441958元/股。

經(jīng)過(guò)計(jì)算，決定眾合醫(yī)藥的換股價(jià)格為1.303元/股，君實(shí)生物將以25.90元/股的價(jià)格發(fā)行735萬(wàn)股股票用于吸收合并眾合醫(yī)藥，換股比例為1:19.87，即換股股東所持有的每19.87股眾合醫(yī)藥股票可以換得1股君實(shí)生物此次發(fā)行的股票。

5.現(xiàn)金選擇權(quán)問(wèn)題

眾合醫(yī)藥全體股東或其委托代理人已經(jīng)簽署《承諾函》，承諾同意換股吸收合并方案，并自愿放棄了交易中的現(xiàn)金選擇權(quán)。因此，本次換股合并中，不會(huì)有現(xiàn)金交易。

四、新三板公司選擇換股并購(gòu)的優(yōu)勢(shì)

(一)并購(gòu)成本得到有效控制，企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)壓力相對(duì)減小

通過(guò)換股吸收的并購(gòu)方式，并購(gòu)方企業(yè)不需要對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行巨額現(xiàn)金支付，緩解了企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金壓力，由此可以避免因吸收合并過(guò)程中企業(yè)本身大量的現(xiàn)金流出,避免由于合并而使存續(xù)公司背上沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，對(duì)于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略發(fā)展十分有利，同時(shí)，這也符合新三板公司的現(xiàn)狀，很多新三板公司資金并不充裕，需要不斷的融資來(lái)支持公司的創(chuàng)新行業(yè)發(fā)展。由于不需要支付大量現(xiàn)金，對(duì)于并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表也起到了一定的粉飾作用。

(二)合法途徑幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)減稅和避稅

換股并購(gòu)交易過(guò)程中，如果目標(biāo)公司面臨稅務(wù)虧損的情況，并購(gòu)企業(yè)可以將該稅務(wù)虧損從日常盈利中進(jìn)行抵扣，這對(duì)于企業(yè)減輕稅負(fù)非常有利。并且，由于采取的方式是換股并購(gòu)，沒(méi)有現(xiàn)金出現(xiàn)在交易過(guò)程中，而是股票，因此只有當(dāng)股票進(jìn)行變現(xiàn)時(shí)，才需要納稅，這樣就通過(guò)延緩收益確認(rèn)時(shí)間實(shí)現(xiàn)了所得稅遞延，有利于企業(yè)進(jìn)行稅務(wù)籌劃。

(三)促進(jìn)并購(gòu)方公司擴(kuò)大股本規(guī)模，有助于其股本結(jié)構(gòu)的改善

換股合并實(shí)際相當(dāng)于并購(gòu)方定向增發(fā)新股，如本案例中，君實(shí)生物定向增發(fā)1.9億，實(shí)現(xiàn)了公司擴(kuò)大股本規(guī)模的目的。并且，對(duì)于股本結(jié)構(gòu)不規(guī)范的并購(gòu)方，可以通過(guò)換股，去合并流通股比例較高的目標(biāo)公司，提高總股本中的流通股比例，并購(gòu)方公司的股本結(jié)構(gòu)也因此得到改善。

五、結(jié)論與啟示

(一)開(kāi)啟新三板并購(gòu) “新時(shí)代”

君實(shí)生物換股吸收合并眾合醫(yī)藥，成為我國(guó)首例新三板換股吸收合并案，這個(gè)案例的特殊之處在于兩家公司都是新三板掛牌公司并采用了換股吸收的合并方式，為新三板開(kāi)啟了 “新三板并購(gòu)新三板”的新時(shí)代。新三板并購(gòu)方公司不需要支付大量現(xiàn)金，也不會(huì)有增加其負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)如今，我國(guó)重化工業(yè)，制造業(yè)等大型企業(yè)，大面積產(chǎn)能過(guò)剩，很難找到創(chuàng)新的投資方向，而新三板的行業(yè)處于創(chuàng)新領(lǐng)域，成長(zhǎng)性較好，并且具有掛牌上市的確定性。因此在這樣的環(huán)境下，新三板的交易市場(chǎng)必然會(huì)逐漸活躍，成為并購(gòu)市場(chǎng)的主導(dǎo)者，自主并購(gòu)將會(huì)越來(lái)越多。

(二)創(chuàng)新行業(yè)的資源整合、避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

由于新三板公司多從事于創(chuàng)新行業(yè)且大多數(shù)企業(yè)處于研發(fā)創(chuàng)新階段，新三板掛牌公司根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境與市場(chǎng)背景，去理性并購(gòu)另一家新三板掛牌公司，可以整合兩家公司最前沿的技術(shù)與資源，強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，合并后公司的管理效率，人力資源的使用與技術(shù)研發(fā)，都會(huì)得到較大提升，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，一旦產(chǎn)品研發(fā)成熟，產(chǎn)品走入市場(chǎng)，公司的市值將成百倍增長(zhǎng)。

【注釋】

①左永剛.新三板將成多層次資本市場(chǎng)“并購(gòu)獵場(chǎng)”[N],證券日?qǐng)?bào).2014-06-30(A02)

②于麗英.并購(gòu)支付方式及交易價(jià)格問(wèn)題探討[J].北方經(jīng)濟(jì).2007(6).

③眾合醫(yī)藥官方網(wǎng)站.http://www.unionbiopharm.cn/

④君實(shí)生物：新三板非現(xiàn)金收購(gòu)占比穩(wěn)步提升.http://yanbao.stock.hexun.com/dzqt653388.shtml

⑤君實(shí)生物重大資產(chǎn)重組報(bào)告書(shū).http://data.eastmoney.com/notice/20150901/2Wvl2XUVy2HfC4.html

⑥君實(shí)生物換股吸收合并眾合醫(yī)藥過(guò)程.http://data.stock.hexun.com/

⑦君實(shí)生物重大資產(chǎn)重組報(bào)告書(shū).http://data.eastmoney.com/notice/20150901/2Wvl2XUVy2HfC4.html

⑧周婷.換股吸收合并在證券公司上市中的運(yùn)用研究——以申銀萬(wàn)國(guó)并購(gòu)宏源證券為例[D].暨南大學(xué)2015.

[1]于麗英.并購(gòu)支付方式及交易價(jià)格問(wèn)題探討[J].北方經(jīng)濟(jì).2007(6).

[2]周婷.換股吸收合并在證券公司上市中的運(yùn)用研究——以申銀萬(wàn)國(guó)并購(gòu)宏源證券為例[D].暨南大學(xué)2015.

[3]左永剛.新三板將成多層次資本市場(chǎng)“并購(gòu)獵場(chǎng)”[N],證券日?qǐng)?bào).2014-06-30(A02)

趙珅，女，漢族，碩士，上海大學(xué)管理學(xué)院會(huì)計(jì)專(zhuān)業(yè)碩士研究生。