我國股指期貨對股票市場的影響研究

【摘要】2010年4月16日股指期貨正式推出交易，股指期貨的推出對股票市場的影響一直人們研究的熱點之一。本文通過對滬深300股指期貨主力合約IF1406和滬深300指數(shù)的對數(shù)收益率進行單位根，協(xié)整檢驗來總結(jié)股指期貨推出對股票市場的影響。

【關(guān)鍵詞】股指期貨 股票市場 滬深300指數(shù)

一、引言

股指期貨是是上個世紀較為成功的金融產(chǎn)品創(chuàng)新，創(chuàng)新來源于政府的放松管制和減稅政策。放松管制導致匯率和利率等金融指標波動性增大，同時為了刺激經(jīng)濟增長而實行的減稅政策推動了股票市場的迅速發(fā)展，而這一系列的措施刺激了金融市場，使金融市場滋生了對具有對沖風險的金融工具的需求，因此金融期貨應(yīng)運而生。在我國金融市場上，由于滿足股指期貨運行的市場還不夠完善，股指期貨的推出相對滯后，但我國在經(jīng)過很長時間的準備工作，股指期貨還是于2010年上市，掛牌價3399點，而在上市首個交易日，上證綜指跌1.1%，在隨后的一段時間內(nèi)，上證綜指不斷下行，走出一波單邊下降行情。證券市場上出現(xiàn)一種觀點認為這都是推出股指期貨帶來的不利影響。這種的觀點未免過于武斷。而就國內(nèi)推出股指期貨后將會對現(xiàn)貨市場帶來怎樣的影響急需要我們?nèi)パ芯?。本文根?jù)境外的實證檢驗的分析結(jié)果對我國股市啟示，采用滬深300股票價格指數(shù)及相對應(yīng)的滬深300股指期貨主力合約IF1406數(shù)據(jù)作為樣本，運用計量經(jīng)濟學的工具對我國股指期貨與股票價格指數(shù)的長期均衡關(guān)系進行實證分析，從而為我國推出股指期貨找到理論依據(jù)和解決辦法。

二、股指期貨的研究綜述

股指期貨（Stock Index Futures）即股票價格指數(shù)期貨，是指以股價指數(shù)為標的物的標準化期貨合約，雙方約定在未來的某個特定日期，可以按照事先確定的標的物的大小，進行標的物的買賣。股指期貨是股票市場的重要延伸和補充，其在上市后能否充分發(fā)揮其市場穩(wěn)定器的作用，引起了投資者、監(jiān)管層與學術(shù)界的廣泛關(guān)注，進而進行了深入的實證研究。隨著我國金融市場的完善，股指期貨發(fā)揮的經(jīng)濟功能對金融市場的發(fā)展不容忽視。其表現(xiàn)在：一是，在我國股指期貨未推出前，股票市場只能做多不能做空，市場中的系統(tǒng)性風險并沒有有效的風險管理工具可以規(guī)避，但當股指期貨上市交易后，股指期貨可以雙向交易機制為廣大投資者規(guī)避風險提供有效途徑。二是，股指期貨的杠桿交易機制吸引了很多投機者，提高了市場的活力和交易率。三是，有學者研究指出，股指期貨能夠降低現(xiàn)貨市場的波動性。具體可從我國股指期貨推出前后的滬深300指數(shù)的波動情況可窺見一般，見下表1：

我們發(fā)現(xiàn)：自上市后，滬深300指數(shù)的日均振幅整體呈逐漸下降的趨勢，這說明在我國，雖然股票市場的漲跌是依靠基本面與政策背景，但作為股票市場的延伸與補充，股指期貨市場使資本市場由單邊交易變成了雙向交易，其憑借自身優(yōu)勢市場信息的傳播速度，提高了股票市場價格的信息質(zhì)量，客觀上降低了股票市場的波動性，從而降低了市場風險。四是，因為股指期貨市場是可以做空的，而股票市場不具備這一功能。而當兩者出現(xiàn)的價差偏離無套利區(qū)間時，就會產(chǎn)生獲利機會，套利交易者就會進行套利操作以博取超額收益，這無形中能夠使得扭曲的期現(xiàn)貨市場價差回歸均衡水平，從而促進了市場價格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮。除此之外，股指期貨市場的出現(xiàn)還有許多其他的功能如套期保值、無風險套利、資產(chǎn)配置等功能。當然它也會對股票市場產(chǎn)生一定的沖擊如會導致國際游資的惡意炒作、容易產(chǎn)生不公平交易等違法行為、股指期貨可能會使股票現(xiàn)貨市場兩極分化等現(xiàn)象。所以我們應(yīng)理清股指期貨市場和股票市場之間的關(guān)系，為我們正確處理兩者的關(guān)系提供思路。

三、股指期貨與股票指數(shù)價格協(xié)整關(guān)系的實證分析

（一）數(shù)據(jù)樣本的確定

滬深300指數(shù)是在上海和深圳證券市場中選取300只規(guī)模大，流動性好的A股作為樣本編制的，它以2004年12月31日為基日，基日點位1000點。滬深300指數(shù)樣本覆蓋了滬深市場60%左右的市值，具有良好的市場代表性。滬深300股指期貨是以滬深300指數(shù)作為標的物的期貨品種，在2010年4月由中國金融期貨交易所推出。本文的實證分析的數(shù)據(jù)將采用滬深300指數(shù)和滬深300指數(shù)期貨中的IF1406主力合約，用來對股指期貨與股指價格的長期均衡關(guān)系進行實證分析。

（二）數(shù)據(jù)的選取

本文采用2013年10月21日至2014年6月12日的滬深300指數(shù)日收盤價和與其對應(yīng)滬深300期貨合約的日收盤價作為樣本數(shù)據(jù)，共159個。首先分別求出IF1406和滬深300指數(shù)的日對數(shù)收益率序列。然后通過這兩個序列進行計量經(jīng)濟方面的研究。

（三）單位根檢驗結(jié)果

本文首先利用單位根檢驗法對滬深300指數(shù)日收盤價，和滬深300指數(shù)期貨合約的日收盤價HSF，進行時間序列的檢驗，所用軟件為Eviews6.O進行，檢驗結(jié)果如下表所示。

由上表可以看出變量，兩個序列的ADF值大于其顯著水平為1%的臨界值，表明至少在99%置信水平下接受原假設(shè)，即認為序列為非平穩(wěn)序列。但對其一階差分序列進行檢驗，其ADF值均小于其顯著水平為1%的臨界值，表明至少在99%的置信水平下拒絕原假設(shè)，認為一階差分序列都是平穩(wěn)序列，即為一階單整序列，符合協(xié)整檢驗的條件，可以進行協(xié)整檢驗。

首先，用OLS方法對變量做回歸得出：

SER01表示IF1406合約的收益率序列，SER02表示滬深300指數(shù)的收益率序列。由OLS結(jié)果得出：

SER02=0.982891SER01+0.000593

R2=0.984199說明方程擬合的較好。

對回歸方程殘差做單位根檢驗得出：

由表知，回歸方程的殘差為平穩(wěn)序列，說明協(xié)整方程是正確的，即兩變量之間存在長期的正相關(guān)關(guān)系。即滬深300股指期貨價格與滬深300指數(shù)價格之間存在長期均衡關(guān)系。這種長期均衡關(guān)系意味著我國股指期貨的價格是和現(xiàn)貨標的指數(shù)的價格密切相關(guān)的，并沒有偏離這一定價而無序波動，股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場間具有然不可分割的緊密聯(lián)系。

四、結(jié)論與建議

通過對滬深300指數(shù)的樣本進行實證分析，我們得出以下的結(jié)論：

首先，通過對滬深300指數(shù)期貨和滬深300指數(shù)的實證分析，我們發(fā)現(xiàn)這兩者的價格呈正相關(guān)關(guān)系，且它們間的價格變動具有長期的均衡關(guān)系，說明我國股指期貨均表現(xiàn)出一定的價格發(fā)現(xiàn)功能。且股指期貨市場與股票現(xiàn)貨市場間具有緊密的聯(lián)系。

其次，根據(jù)國外股指期貨推出后的經(jīng)驗，我們發(fā)現(xiàn)股指期貨推出后，在短期內(nèi)可能會對我國股票市場造成一定的沖擊。但從長期來看，并不能改變股指的走勢，股指的走勢任然是和國家經(jīng)濟基本面緊密相連的，比如宏觀經(jīng)濟的政策、利率等因素。但通過前面的實證分析，我們夜可以看出兩個市場在很大程度上具有相關(guān)性，股指期貨市場和股票市場是相互促進的。必須要在發(fā)展好現(xiàn)貨市場的基礎(chǔ)上推出股指期貨，使兩個市場存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。

總之，期貨市場和股票市場是密切相關(guān)的，一榮俱榮，一損俱損，其中股票市場是期貨市場的基礎(chǔ)。期貨市場功能發(fā)揮正常的標志是其能否有效的發(fā)揮其避險、價格發(fā)現(xiàn)和投機等功能。如果期貨市場無法發(fā)揮其規(guī)避風險的功能，就意味著投資者不愿意參與期貨市場的交易中來，從而導致期貨商品因無人問津而失敗；若期貨市場無法發(fā)揮其價格發(fā)現(xiàn)功能，就代表期貨價格無法成為預(yù)期的現(xiàn)貨價格，而期貨價格失去為參與者提供決策依據(jù)的價值，參與者也會因此無法做出正確的決策，從而導致其撤離期貨市場。因此我們要為期貨市場能夠有效發(fā)揮其避險、價格發(fā)現(xiàn)等功能做出必要的工作，我們必須完善股票市場，為期貨市場的發(fā)展奠定堅實的基礎(chǔ)。這要我們從以下幾點做起，首先，健全和完善信息披露制度，建立一個公開、公正、透明的證券市場，這是前提；其次，健全股市運行機制，改善微觀交易行為，拓展股市深度和廣度，增強風險抵御能力，這是根基；最后，形成期現(xiàn)貨雙軌市場結(jié)構(gòu)，完善信息傳播機制，這是一個完善期貨市場的有效途徑。唯有如此，才能給剛推出的期貨市場不斷注入新的活力，使其能夠健康發(fā)展。

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作者簡介：方瓊紅（1983-），女，安徽巢湖人，安徽大學商學院研究生，研究方向：敬業(yè)度管理。