中國“土豪”將重蹈日本人炒房覆轍？

張寒客

在中國國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力不明的情況下，把一部分資金放到其他市場(chǎng)是明智的選擇。畢竟，所有房地產(chǎn)市場(chǎng)同時(shí)爆掉的可能性還是很低的。

中國投資者正越來越多地活躍在海外房地產(chǎn)市場(chǎng)。據(jù)世邦魏理仕數(shù)據(jù)，2016年上半年中國跨境房地產(chǎn)投資161億美元，較去年同期66億美元增加144%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過商務(wù)部統(tǒng)計(jì)2016年上半年非金融類對(duì)外直接投資58.7%的增長(zhǎng)幅度。世邦數(shù)據(jù)顯示，中國的海外房地產(chǎn)投資金額占整個(gè)亞洲的比例，也從去年的34.7%上升到今年的60%。

從最發(fā)達(dá)的美國紐約到最不發(fā)達(dá)的肯尼亞內(nèi)羅畢，中國的房地產(chǎn)開發(fā)商已經(jīng)成為當(dāng)?shù)亟ㄖさ厣弦坏朗煜さ娘L(fēng)景。隨著國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的整體降溫，開發(fā)商進(jìn)一步向新的市場(chǎng)拓展。它們主要是跟本土開發(fā)商合作，從商業(yè)地產(chǎn)切入，逐步向住宅擴(kuò)展，力爭(zhēng)在當(dāng)?shù)卮蝽懫放疲罱K與本地開發(fā)商展開面對(duì)面的競(jìng)爭(zhēng)。這類投資和其他行業(yè)的“走出去”一樣，旨在拓展市場(chǎng)，是國內(nèi)主營業(yè)務(wù)在國外的延續(xù)。

個(gè)人投資者也很活躍。比如據(jù)全美房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2015年中國人在美國購買住宅286億美元，超過加拿大位列第一。國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)走勢(shì)不明、理財(cái)產(chǎn)品收益率下降、人民幣貶值概率大，都是促成中國人將更多資產(chǎn)配置到海外的力量。

但是，中國個(gè)人去國外買房主要是給自己、特別是留學(xué)的子女居住。據(jù)英國《金融時(shí)報(bào)》調(diào)查，58.5%的受訪者表示在海外購房的目的之一是供家人、特別是留學(xué)海外的子女居住，43.4%的受訪者將投資列為購房目的之一。

相比之下，主權(quán)財(cái)富基金、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者在海外房地產(chǎn)市場(chǎng)的活動(dòng)更見資本的逐利本性。如果說開發(fā)商的投資活動(dòng)是戰(zhàn)略投資，機(jī)構(gòu)投資者則是在進(jìn)行財(cái)務(wù)投資，其目的是資金的保值增值。不管是短期還是長(zhǎng)期持有，房地產(chǎn)都只是用來實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)的眾多資產(chǎn)類別之一。

所以，機(jī)構(gòu)投資者攪起的波瀾更大，更突出地顯示了中國資本洪流的沖擊力，并讓人想到日本四分之一個(gè)世紀(jì)之前在海外市場(chǎng)大舉收購地標(biāo)性資產(chǎn)、最后以慘淡結(jié)局收?qǐng)龅哪且惠喭顿Y浪潮。

中國資本早已在國際房地產(chǎn)市場(chǎng)、特別是美國房地產(chǎn)市場(chǎng)占據(jù)重要地位。為分散主要投資于美國國債的外匯儲(chǔ)備，國家外匯管理局從21世紀(jì)初開始購買美國政府支持機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券，絕大部分是“房利美”（聯(lián)邦國民按揭貸款協(xié)會(huì)）和“房地美”（聯(lián)邦住房按揭貸款公司）發(fā)行的按揭貸款支持證券。根據(jù)美國財(cái)政部數(shù)據(jù)，截至2015年6月末，中國持有美國政府支持機(jī)構(gòu)資產(chǎn)支持證券2083.45億美元。這個(gè)數(shù)字較2008年的峰值下降了一半以上，但仍占該類債券余額的28%。

包括外匯管理局在內(nèi)的主權(quán)財(cái)富基金，目前在國外房地產(chǎn)市場(chǎng)的存量投資仍以股票、債券、基金等房地產(chǎn)證券為主，屬于間接投資。但直接投資也在成為它們投資策略的一部分。2007年為實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備投資多元化而成立的中國投資有限責(zé)任公司，其房地產(chǎn)投資側(cè)重于發(fā)達(dá)國家商業(yè)地產(chǎn)的直接投資，截至2015年年末已完成投資40余項(xiàng)，分布于北美、歐洲、亞洲和大洋洲。

2015年，中投公司上調(diào)了房地產(chǎn)在其資產(chǎn)組合中的配置比例目標(biāo)，并專門成立房地產(chǎn)投資部來挖掘機(jī)會(huì)。新部門全年完成9筆投資，都是當(dāng)?shù)啬甓戎饕康禺a(chǎn)交易，比如分布于法國和比利時(shí)的零售資產(chǎn)Celsius組合，以及位于澳大利亞悉尼、墨爾本和布里斯班的辦公物業(yè)組合Investa項(xiàng)目等。

在美國房地產(chǎn)市場(chǎng)，中投沉寂五年之后再度浮現(xiàn)。據(jù)報(bào)道，中投今年聯(lián)合美國一家投資管理公司以5.467億美元的價(jià)格買下芝加哥52層寫字樓“AMA Plaza”，所持份額不詳;接著又以大約7億美元的價(jià)格買下Brookfield Property Partners公司所持紐約曼哈頓地區(qū)寫字樓“1 New York Plaza”49%的股權(quán)。

中投對(duì)海外房地產(chǎn)市場(chǎng)的投資才剛剛開始。據(jù)房地產(chǎn)咨詢公司Mingtiandi今年5月份編制的數(shù)據(jù)，中投2012年以來收購或投資海外房地產(chǎn)在70億美元以上。據(jù)傳中投新的房地產(chǎn)配置比例目標(biāo)為10%，按2015年年末資產(chǎn)總額8138億美元計(jì)算，這意味著還有700多億美元可以投入海外房地產(chǎn)市場(chǎng)。

比主權(quán)財(cái)富基金更活躍的是保險(xiǎn)公司。在世邦魏理仕統(tǒng)計(jì)的2016年上半年中國對(duì)外房地產(chǎn)投資金額當(dāng)中，保險(xiǎn)公司約占80億美元，相當(dāng)于總額的一半。

在國際市場(chǎng)原本寂寂無名的安邦保險(xiǎn)集團(tuán)，2014年斥資19.5億美元從黑石集團(tuán)手中買下紐約華爾道夫酒店，并宣布將把酒店的一部分改造成豪華公寓出售。這筆交易創(chuàng)下美國單家酒店史上最高收購價(jià)，安邦一夜之間成為舉世矚目的焦點(diǎn)。這座百多年的老店接待過政界、皇室、娛樂界各路名人，被稱為一座提供客房的近代史博物館。中國領(lǐng)導(dǎo)人出訪美國，也經(jīng)常下榻這家酒店。

幾個(gè)月之后，安邦在紐約房地產(chǎn)市場(chǎng)再次掀起波瀾，以4.15億美元的價(jià)格從黑石集團(tuán)手中買下第五大街717號(hào)的寫字樓部分。2016年，安邦達(dá)成以65億美元左右的價(jià)格從黑石集團(tuán)手中買下豪華酒店運(yùn)營公司Strategic Hotels & Resorts Inc.的協(xié)議。安邦還曾計(jì)劃收購喜達(dá)屋酒店及度假村公司，但在與萬豪集團(tuán)輪番加價(jià)爭(zhēng)奪的過程中突然退出，使萬豪得以在收購喜達(dá)屋之后超過希爾頓成為世界最大的酒店企業(yè)。至于退出競(jìng)購的原因，可能是因?yàn)檫@筆交易引發(fā)了中國監(jiān)管層對(duì)安邦流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

今年中國人壽聯(lián)合美國不動(dòng)產(chǎn)投資管理機(jī)構(gòu)RXR，以16.5億美元的總價(jià)完成對(duì)曼哈頓一處標(biāo)志性寫字樓的收購。之前在2014年，中國人壽以6.18億英鎊買下倫敦金絲雀碼頭集團(tuán)上岸街10號(hào)大樓的70%股權(quán)。除此以外，中國平安2013年以2.6億英鎊投資倫敦勞合社大樓、2015年以3.27億英鎊買下倫敦寫字樓物業(yè)“Tower Place”;泰康人壽2015年以1.98億美元投資倫敦寫字樓Milton Gate，陽光保險(xiǎn)以2.3億美元投資紐約曼哈頓水晶宮酒店。

保險(xiǎn)公司在海外房地產(chǎn)市場(chǎng)的投資還在進(jìn)一步加碼。國內(nèi)第二大保險(xiǎn)公司中國平安向媒體透露，如果能找到合適目標(biāo)，其海外投資將會(huì)逐步提高到資產(chǎn)總額的5%到10%，而目前這個(gè)比例只有2%;增加的投資將包括房產(chǎn)、物流相關(guān)不動(dòng)產(chǎn)和私募股權(quán)基金。海外投資比例相似的第一大保險(xiǎn)公司中國人壽也表示要加大海外投資力度，比如房地產(chǎn)、倉儲(chǔ)、物流等現(xiàn)金流高的領(lǐng)域;其海外資產(chǎn)配置比例瞄準(zhǔn)了中國監(jiān)管層設(shè)定的上限15%。

上述機(jī)構(gòu)投資者為何如此熱衷于投資海外房地產(chǎn)？中投在其年度報(bào)告中解釋全球經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)凸顯，各類資產(chǎn)預(yù)期收益率下降，而房地產(chǎn)作為實(shí)物資產(chǎn)，具有現(xiàn)金流穩(wěn)定、抗通脹能力強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益較好等特征，是長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者的關(guān)注重點(diǎn)。中投公司在房地產(chǎn)投資方面，又具有持有期限長(zhǎng)、投資規(guī)模大、網(wǎng)絡(luò)資源豐富、交易確定性高等比較優(yōu)勢(shì)。

保險(xiǎn)公司的活躍也是出于類似的原因。近幾年保險(xiǎn)公司保費(fèi)收入增長(zhǎng)越來越快，其驅(qū)動(dòng)力主要是萬能險(xiǎn)等具有理財(cái)性質(zhì)的產(chǎn)品。保險(xiǎn)公司一方面要實(shí)現(xiàn)保費(fèi)的保值增值，將來才能兌現(xiàn)保險(xiǎn)公司對(duì)投保人的承諾，另一方面要實(shí)現(xiàn)更高的收益率，才能吸引老百姓繼續(xù)購買其實(shí)為理財(cái)產(chǎn)品的保險(xiǎn)產(chǎn)品。

但在寬松的貨幣環(huán)境下，保險(xiǎn)公司遇到了它們最不希望看到的一個(gè)麻煩：低利率。國債收益率剛剛經(jīng)歷了歷史時(shí)刻。據(jù)中國國債登記結(jié)算公司數(shù)據(jù)，十年期國債收益率在8月15日跌至2.64%，已經(jīng)低于2009年1月的底谷。之后有所反彈，8月26日收于2.69%，但較2013年11月達(dá)到的峰值4.72%低了足足兩個(gè)百分點(diǎn)。

保險(xiǎn)公司一半以上的資金配置于存款、債券等固定收益資產(chǎn)，利率的下降直接影響到它們的收益率。據(jù)保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)，2016年上半年保險(xiǎn)行業(yè)資金運(yùn)用收益率2.47%，同比下降2.69個(gè)百分點(diǎn)，降幅超過一半。

所以保險(xiǎn)公司不得不通過犧牲流動(dòng)性和低風(fēng)險(xiǎn)，去追求更多的投資途徑和更高的收益率。保險(xiǎn)公司在A股市場(chǎng)頻頻收購地產(chǎn)公司股權(quán)就是出自這樣一個(gè)邏輯，境外配置不動(dòng)產(chǎn)算是一個(gè)延伸。

配置境外不動(dòng)產(chǎn)還有一個(gè)好處在于，不同國家房地產(chǎn)市場(chǎng)的運(yùn)行周期往往不同，提供了不錯(cuò)的分散風(fēng)險(xiǎn)機(jī)會(huì)。任何一個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)都有可能吹起泡泡并最終爆掉，但在中國國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力不明的情況下，把一部分資金放到其他市場(chǎng)是明智的選擇。畢竟，所有房地產(chǎn)市場(chǎng)同時(shí)爆掉的可能性還是很低的。而且目前發(fā)達(dá)國家房地產(chǎn)市場(chǎng)經(jīng)過危機(jī)洗禮，已經(jīng)健康了很多。

這輪遠(yuǎn)未結(jié)束的海外房地產(chǎn)投資浪潮，與1980年代末1990年代初的日本有一些相似之處。1985年廣場(chǎng)協(xié)議簽訂以后，日元相對(duì)美元升值80%。日本央行為了遏制日元持續(xù)升值，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，把利率由1985年的5%逐步下調(diào)到1989年的2.5%。寬松的貨幣政策催生日本國內(nèi)房地產(chǎn)泡沫，企業(yè)以估值高昂的國內(nèi)不動(dòng)產(chǎn)作為抵押從銀行借款，投入到海外房地產(chǎn)市場(chǎng)、特別是美國的商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)。日元升值更是大大提高了日本投資者在國外的購買力。

日本投資者不斷地買買買，以至于當(dāng)時(shí)的美國人都在擔(dān)心日本人是不是要把整個(gè)美國都給買下來，電臺(tái)主持人保羅·哈維在報(bào)上發(fā)文，說這是“經(jīng)濟(jì)上的珍珠港事件”。日本投資者以高昂的價(jià)格買下了很多標(biāo)志性產(chǎn)業(yè)，其中最具代表性的，莫過于三菱地所公司在1989年、1990年以14億美元的價(jià)格從洛克菲勒家族手中買下紐約地標(biāo)建筑洛克菲勒中心80%的股權(quán)。

但是，日本通脹率急劇上升，為緩解通脹壓力，新任央行行長(zhǎng)三重野康上臺(tái)之后立即加息，將利率從1989年的2.5%快速調(diào)升到1991年的6%，終于刺破了泡沫。日本國內(nèi)股票和地產(chǎn)市場(chǎng)開始暴跌，日本企業(yè)出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，只能低價(jià)甩賣海外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，最終造成日本投資者投資美國房產(chǎn)慘淡收?qǐng)?。?995年初，三菱對(duì)洛克菲勒中心的投資已虧損6億多美元，不得不為該中心申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)。是年年末，三菱把洛克菲勒中心交給了債權(quán)人。

這樣的結(jié)局會(huì)不會(huì)在中國投資者身上上演？今天的中國投資者和當(dāng)初的日本投資者都是在寬松的貨幣環(huán)境下投資美國的標(biāo)志性不動(dòng)產(chǎn)，如果中國貨幣政策收緊，投資者遇到流動(dòng)性問題，它們會(huì)不會(huì)像日本人那樣不得不賤賣海外資產(chǎn)救急？

歸根結(jié)底，這取決于國內(nèi)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)泡沫破滅的景象。進(jìn)入1987年之后，日本房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入加速泡沫化階段。日本政府擔(dān)心提高利率使更多國際資本流入日本，推動(dòng)日元升值，引起經(jīng)濟(jì)衰退，因此實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略，以較低利率增加國內(nèi)投資。日本央行繼續(xù)實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，維持利率在2.5%的水平上不變，一直持續(xù)到1989 年5月。擴(kuò)張性貨幣政策造成日本經(jīng)濟(jì)體系內(nèi)到處充斥著廉價(jià)的資金，長(zhǎng)期的超低利率又將這些資金推入股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)。從1985年到1988年，東京商業(yè)用地價(jià)格上漲200%以上。1990年，東京、大阪、名古屋、京都、橫濱和神戶六大城市中心的地價(jià)比1985年上漲了約90%，僅東京都的地價(jià)就相當(dāng)于美國全國的土地價(jià)格。

中國國內(nèi)是否存在類似的泡沫？如果答案是否定的，那么我們不妨認(rèn)為中國投資者在海外房地產(chǎn)市場(chǎng)的投資活動(dòng)可以持續(xù)，何況中國投資者比當(dāng)年不拿錢當(dāng)回事的日本投資者更加審慎、成熟。如果答案是肯定的，那么就要看決策者如何給泡泡放氣。如果等到泡泡放得太大，又像日本央行那樣通過猛然加息刺破泡沫，那么故事或許還會(huì)重演。投資者要是不注意流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，步子邁得太大，到時(shí)候可能就會(huì)被迫賤賣海外資產(chǎn)應(yīng)急，輸?shù)靡虏槐误w。