趙文利

隨著美元加息預(yù)期暫緩，石油為首的大宗商品、人民幣及港幣的企穩(wěn)反彈，港股的賣空比也較年初大為下降。風(fēng)險偏好回升和空頭回補，也令新興市場和大宗商品迎來一波普漲行情。港股上市公司的回購活動在進入2016年也大幅上升，顯示其對于后市較為樂觀的判斷。下一階段的反彈需要看到基本面的好轉(zhuǎn)，目前地產(chǎn)已經(jīng)率先回暖，基本面料將改善，反彈有望進入第二階段。

反彈或?qū)⑦M入第二階段

我們在之前的策略了強調(diào)了滿足港股反彈的幾個條件，包括：1）年初幾個極端空頭假設(shè)情況使港股估值上已沒有下行空間：2）空頭假設(shè)最后被證偽，危機沒有出現(xiàn)：3）大宗商品的價格反彈；4）人民幣企穩(wěn)；5）美國加息延后及6）兩會釋放改革積極信號等，但這些因素多數(shù)反映的是預(yù)期層面，資金層面的影響。因此上一輪反彈的主因可以歸總為空頭回補。而接下來的反彈則需要看到更加實際的經(jīng)濟數(shù)據(jù)的回暖。

1—2月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，目前固定資產(chǎn)投資在房地產(chǎn)投資的帶動下，率先出現(xiàn)了回穩(wěn)的跡象。

1—2月固定資產(chǎn)投資同比增長10.2%，好于市場預(yù)期。房地產(chǎn)投資的回暖是推動投資增速回升的主要原因。前兩月房地產(chǎn)投資金額為9，052億元，同比增長3.0%，單月增速由負轉(zhuǎn)正，較去年年末回升兩個百分點。商品房銷售增速大幅提升和土地購置面積降幅顯著收窄導(dǎo)致前兩月新開工面積增速由去年年末的-14.0%跳升至13.7%。

房地產(chǎn)投資增速的提升是由于需求端的回暖導(dǎo)致的，而目前需求端的恢復(fù)速度遠高于供給，并不會導(dǎo)致房地產(chǎn)去庫存進程的結(jié)束。投資的改善是整個行業(yè)回暖的必然結(jié)果。而政府及早遏制一線樓市杠桿化的風(fēng)險有利于令一線樓市進入緊平衡，為二三線樓市去庫存和開工回暖贏得時間。

然而，除了房地產(chǎn)帶動的投資增速出現(xiàn)了回暖信號，其他經(jīng)濟基本面的指標仍呈疲弱態(tài)勢。工業(yè)增速，新增貸款，消費，出口等數(shù)據(jù)都顯示經(jīng)濟基本面總體仍在探底階段。大宗商品價格的反彈亦是建立在未來改革成效的預(yù)期上。而未來持續(xù)的價格回升需要建立在實際的供需再平衡之上，因此還有待除了房地產(chǎn)投資外更多經(jīng)濟數(shù)據(jù)回暖的信號。

隨著中央轉(zhuǎn)向更為積極的財政政策，基建在穩(wěn)增長中的作用在逐漸提升。1-2月基建投資同比增長15名，仍處在低位。但是新開工項目增速大幅反彈以及財政存款余額增速連續(xù)負增長顯示未來基建有望回升。結(jié)合PPP的進一步推廣及專項建設(shè)債的擴大，基建投資將會發(fā)力穩(wěn)增長，包括地下管網(wǎng)、高鐵、海綿城市等重大工程。上游建筑承包商將會受益由房地產(chǎn)投資及基建投資回暖所帶來的新簽合同增長。與基建及房地產(chǎn)投資直接相關(guān)的鋼鐵，水泥價格隨著需求回暖或有一定基本面支撐。但如原油、煤炭、有色等與大工業(yè)相關(guān)的周期品仍需等待整體經(jīng)濟進一步回暖信號及供給端改革的推進。

反彈中后期可適當調(diào)倉

我們認為前兩個階段的反彈中，周期股領(lǐng)漲，第二階段結(jié)束后市場將轉(zhuǎn)入指數(shù)橫盤、個股分化的新階段，非周期和新興行業(yè)中小盤有望重新成為市場關(guān)注焦點。而反彈能否繼續(xù)走向深入，要視乎流動性能否持續(xù)改善，結(jié)構(gòu)性改革進度、深港通、QDII2等催化劑是否可能盡快落實。

從投資策略角度，我們預(yù)計反彈趨勢在3-4月仍將得到延續(xù)，下一階段走勢將更依賴于經(jīng)濟基本面的情況。反彈中后期可適當調(diào)倉，獲利了結(jié)部分股價反彈較多但供需基本面并未明顯變化的能源及原材料股，買入走勢落后的基建股、二三線地產(chǎn)股和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上游行業(yè)龍頭。