東軟集團(tuán)：凈利增速遠(yuǎn)不及營(yíng)收

東軟集團(tuán)（600718）是上市整整20年的“老司機(jī)”了。其營(yíng)收從1997年的2.59億擴(kuò)張30倍至77.52億，年復(fù)合增速約19.6%；凈利潤(rùn)從1997年的6000萬(wàn)增長(zhǎng)5倍至3.06億，年復(fù)合增速僅8.9%?？瓷先?，這個(gè)“老司機(jī)”在20年中并沒(méi)有取得多么了不起的成就。

之所以這么說(shuō)，是因?yàn)槠渌袠I(yè)的“老司機(jī)”是這樣的：伊利的營(yíng)收和凈利近20年年復(fù)合增速均達(dá)到25%，茅臺(tái)近17年的營(yíng)收和凈利年復(fù)合增速分別達(dá)到24%與29%，萬(wàn)科近14年?duì)I收和凈利年復(fù)合增速更是高達(dá)34%與35%。筆者舉了幾個(gè)B2C類(lèi)的非軟件類(lèi)企業(yè)，無(wú)非是想突顯這樣一個(gè)問(wèn)題：利潤(rùn)率極難提升似乎是B2B類(lèi)企業(yè)——特別是技術(shù)密集型B2B企業(yè)共同的憂(yōu)傷。

凈利增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及營(yíng)收增速的背后，是東軟的凈利率由1997年的23.3%下行至2015年的4%。然而，作為A股第一家上市的軟件企業(yè)，活得夠長(zhǎng)已是不易，況且東軟已經(jīng)從當(dāng)初的軟件外包逐漸走向綜合性行業(yè)解決方案提供商，目前已是擁有207個(gè)業(yè)務(wù)方向的集團(tuán)，以醫(yī)療器械為主的重要業(yè)務(wù)還在伺機(jī)獨(dú)立做上市。對(duì)于這樣一家公司，該如何把握呢？

凈利率成為一大痛點(diǎn)

目前東軟集團(tuán)的營(yíng)收主要分為兩大類(lèi)，2015年軟件及系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)錄得營(yíng)收61.44億元，占比79.3%；醫(yī)療系統(tǒng)業(yè)務(wù)錄得營(yíng)收15.38億元，占信息19.8%；剩下不到1%的營(yíng)收來(lái)自物業(yè)及其他業(yè)務(wù)。其中，軟件與系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)是集團(tuán)的起家業(yè)務(wù)，而醫(yī)療衛(wèi)生指的是以公共衛(wèi)生和醫(yī)院信息化為主的業(yè)務(wù)，相關(guān)收入也計(jì)在軟件與系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)這一塊中。

觀察其業(yè)務(wù)范圍可以發(fā)現(xiàn)，東軟所處業(yè)務(wù)的上游都是相當(dāng)難啃的主兒，比如公共衛(wèi)生和醫(yī)院信息化業(yè)務(wù)面對(duì)的是衛(wèi)生局和醫(yī)院，與它們打交道是相當(dāng)艱難的；政務(wù)信息化客戶(hù)是分管不同業(yè)務(wù)的各級(jí)政府，包括公檢法系統(tǒng)；電信行業(yè)要面對(duì)三大電信運(yùn)營(yíng)商及各級(jí)政府；甚至在企業(yè)領(lǐng)域，東軟拿下的也是海爾、美的、萬(wàn)達(dá)、TCL等高端用戶(hù)。

東軟和創(chuàng)業(yè)軟件與衛(wèi)寧健康一樣，都面對(duì)著同樣麻煩的上游，但應(yīng)收賬款對(duì)其來(lái)講不是太大的事兒，不得不說(shuō)是在業(yè)界混了20年臉熟的結(jié)果之一。多年累積的品牌價(jià)值與集團(tuán)化運(yùn)作的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，亦使得東軟的費(fèi)用率低于創(chuàng)軟與衛(wèi)寧，與此同時(shí)，對(duì)研發(fā)的投入也不及后二者。然而，東軟的毛利率實(shí)在太低，費(fèi)用率低的優(yōu)勢(shì)并不足以彌補(bǔ)這一點(diǎn)，故其凈利率還是成為一大痛點(diǎn)。東軟的軟件與系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)的毛利率僅27.5%，遠(yuǎn)低于創(chuàng)軟與衛(wèi)寧的45.9%與52.9%，東軟整體的毛利率也不過(guò)31.4%。今年一季度的整體毛利率創(chuàng)下2009年一季度以來(lái)的新高，達(dá)到34.7%，但這并非源于成本控制效益。

進(jìn)一步看成本項(xiàng)目，軟件及系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)的人工成本、項(xiàng)目分包費(fèi)、差旅費(fèi)、資產(chǎn)折舊攤銷(xiāo)等成本占這部分業(yè)務(wù)總成本的83.69%，可供比較的是，醫(yī)療系統(tǒng)業(yè)務(wù)這一成本占比僅15.77%。而軟件及系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)營(yíng)收占比近80%，這部分業(yè)務(wù)的低毛利直接影響了集團(tuán)的低毛利?？梢哉f(shuō)，東軟上游的議價(jià)能力較強(qiáng)，這一問(wèn)題與創(chuàng)軟、衛(wèi)寧大體還是一致的，并且還會(huì)影響到現(xiàn)金流。由于上游都是遵循自己那套結(jié)算方式的主兒，故每年前三個(gè)季度東軟的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)都要倒貼現(xiàn)金，只有四季度進(jìn)行年度結(jié)算，才會(huì)一口氣結(jié)清本年度的賬款，獲得正現(xiàn)金流。

不過(guò)，這一貌似固定的現(xiàn)金流結(jié)算模式是金融危機(jī)以后東軟實(shí)施“全球化發(fā)展和業(yè)務(wù)高成長(zhǎng)”戰(zhàn)略以來(lái)才開(kāi)始規(guī)律出現(xiàn)的，并且毛利率自那時(shí)起便逐年走低，直到2015年才有所反彈。也許在業(yè)務(wù)擴(kuò)張?zhí)貏e是宏觀環(huán)境艱難時(shí)期的擴(kuò)張，放松合同條款，對(duì)現(xiàn)金流有一定讓步是比較常見(jiàn)的方法。

優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)同樣值得關(guān)注

目前，集團(tuán)的兩百多項(xiàng)業(yè)務(wù)已集結(jié)成三個(gè)戰(zhàn)略方向，分別是大健康方面、汽車(chē)電子與車(chē)聯(lián)網(wǎng)方面、大數(shù)據(jù)與云平臺(tái)方面。在此簡(jiǎn)單梳理下。目前東軟在國(guó)內(nèi)醫(yī)療信息化領(lǐng)域的市場(chǎng)份額位列第一，手里有很多大型三甲醫(yī)院客戶(hù)，近年正在全國(guó)推進(jìn)云醫(yī)院的布局，系統(tǒng)集成類(lèi)產(chǎn)品社保一體機(jī)開(kāi)始“規(guī)模化銷(xiāo)售覆蓋”，軟件類(lèi)產(chǎn)品社保服務(wù)平臺(tái)及醫(yī)保藥箱移動(dòng)終端在多省市實(shí)現(xiàn)“快速推廣”。不過(guò)云醫(yī)院這些看上去很美的業(yè)務(wù)，目前還處于凈投入階段，去年新并表的子公司寧波云醫(yī)院，被詡為國(guó)內(nèi)首家O2O模式下的云醫(yī)院，期末凈資產(chǎn)和凈利都是400多萬(wàn)，負(fù)的。

此外，以2C業(yè)務(wù)為主的移動(dòng)醫(yī)療領(lǐng)域進(jìn)展似乎不大順，網(wǎng)上還有文專(zhuān)門(mén)論及東軟熙康的模式之傷，概謂餅畫(huà)太大，“將行業(yè)內(nèi)的所有企業(yè)都做成了對(duì)手”。比如此前還推出過(guò)熙康Buddy智能手表，現(xiàn)在也沒(méi)了聲息。各路大佬的參與已然讓互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療這一塊進(jìn)入白熱化的競(jìng)爭(zhēng)階段，目前持續(xù)的高投入凈虧損模式必須有大佬腿可抱才能繼續(xù)玩下去，東軟想自立門(mén)戶(hù)形成全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)，一不小心就會(huì)成為天方夜譚。必須指出的是，2014年引入宏毅、高盛的投資后，東軟僅持有東軟醫(yī)療和東軟熙康約1/3的股權(quán)，不再控股。

大數(shù)據(jù)與云平臺(tái)這一塊，與大健康業(yè)務(wù)亦有交叉，在不同行業(yè)歷時(shí)多年累積的信息化解決方案客戶(hù)，確實(shí)是東軟從事云業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)。東軟的云業(yè)務(wù)以基礎(chǔ)平臺(tái)UniEAP與云應(yīng)用平臺(tái)SaCa為主，在這兩年還是有一定突破的，2014年與阿里云簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，拿下幾個(gè)教育局的云服務(wù)項(xiàng)目以及美的的一些項(xiàng)目，2015年簽約華夏銀行統(tǒng)一開(kāi)發(fā)平臺(tái)、國(guó)家法人單位信息資源庫(kù)、上海教育管理決策平臺(tái)等項(xiàng)目。今年2月，東軟阿里云合作中標(biāo)央視影音社交電視平臺(tái)擴(kuò)展項(xiàng)目，是國(guó)內(nèi)迄今為止最大的媒體云計(jì)算項(xiàng)目。從國(guó)外的云巨頭來(lái)看，云計(jì)算是毛利率極高的業(yè)務(wù)，一旦爆發(fā)，可以給企業(yè)帶來(lái)可觀利潤(rùn)，東軟這部分業(yè)務(wù)若繼續(xù)深化，亦可以反哺集團(tuán)，直接起到改善集團(tuán)低毛利、低凈利的作用。

汽車(chē)電子這一塊一開(kāi)始就與阿爾派電子（中國(guó)）合作，當(dāng)時(shí)主要以軟件外包業(yè)務(wù)為主。2013年與Harman成立合資公司，開(kāi)始往汽車(chē)電子高端價(jià)值鏈上走。東軟在這一塊業(yè)務(wù)擁有1200人的開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)，產(chǎn)品涉及車(chē)載娛樂(lè)、汽車(chē)導(dǎo)航、LBS、汽車(chē)輔助駕駛、車(chē)載通信等。去年還成立了汽車(chē)技術(shù)公司東軟睿馳，推出的首款產(chǎn)品是基于互聯(lián)網(wǎng)的智能充電系統(tǒng)。東軟雖然僅持股41%，但通過(guò)章程規(guī)定實(shí)現(xiàn)控股，一同納入東軟財(cái)報(bào)。東軟睿馳去年凈資產(chǎn)2個(gè)億，凈虧損8萬(wàn)，對(duì)標(biāo)Mobileye的路，還長(zhǎng)著呢。

總而言之，業(yè)務(wù)“老司機(jī)”、規(guī)模集團(tuán)化，東軟集團(tuán)的優(yōu)勢(shì)與劣勢(shì)都同樣值得關(guān)注。一方面，其業(yè)務(wù)布局建立于過(guò)去20年的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)之上，有很多資源優(yōu)勢(shì)都是創(chuàng)業(yè)公司所不能比的；另一方面，組織臃腫的冗余效應(yīng)亦可以反應(yīng)在利潤(rùn)率方面，并且戰(zhàn)略上的高瞻遠(yuǎn)矚與好高騖遠(yuǎn)恐怕很難清晰厘定。集團(tuán)目前已綁定管理層及員工利益，能否發(fā)揮激勵(lì)效應(yīng)在今年的財(cái)報(bào)上將能得到更直觀的結(jié)果。（作者ID：魔影幢幢）