何新宇+王滿

摘要：“十三五”規(guī)劃對資本市場進行了進一步的深化改革，備受青睞的創(chuàng)業(yè)板市場以其居高不下的市盈率日益受到投資者的關(guān)注。本文選取了截至2015年底在深圳創(chuàng)業(yè)板上市的331家公司為研究樣本，基于因子分析和多元回歸分析，對創(chuàng)業(yè)板上市公司的股價影響因素進行了實證檢驗。結(jié)果顯示，創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利能力、發(fā)展能力和股本情況與股價有著較強的正相關(guān)關(guān)系，償債能力與股價之間存在負相關(guān)關(guān)系，營運能力對股價的影響微乎其微。

關(guān)鍵詞：因子分析 多元回歸 財務(wù)指標 股價 創(chuàng)業(yè)板

中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1002-5812（2016）16-0065-02

業(yè)板自設(shè)立以來，不但解決了中小企業(yè)直接融資的問題，更在一定程度上消除了制約中小企業(yè)發(fā)展的障礙。根據(jù)深交所數(shù)據(jù)，截至2015年底創(chuàng)業(yè)板上市公司平均市盈率高達109.01，較2014年增幅近69個百分點，加權(quán)平均股價為30.38元。然而，過高的股價不能準確地反映上市公司的內(nèi)在價值。市盈率過高往往意味著股價被高估，一旦股價泡沫破裂，不僅會給廣大投資者造成嚴重損失，也會給我國經(jīng)濟建設(shè)帶來較大的負面影響。因此，對創(chuàng)業(yè)板市場股價的變動規(guī)律以及影響因素的研究從未中斷。

一、理論分析與研究假設(shè)

本文在借鑒以往研究經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，以深圳創(chuàng)業(yè)板上市公司2014年的財務(wù)數(shù)據(jù)作為研究對象，基于因子分析和多元回歸分析方法，從發(fā)展能力、盈利能力、營運能力、償債能力和股本情況五個方面對創(chuàng)業(yè)板上市公司的股價影響因素進行了實證分析。

（一）發(fā)展能力。發(fā)展能力反映了企業(yè)未來發(fā)展的趨勢和速度，由于營業(yè)收入增長率和基本每股收益增長率分別從企業(yè)潛在獲利能力和企業(yè)資本擴張能力的角度反映了企業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿?，資本保值增值率體現(xiàn)了企業(yè)發(fā)展過程中資本的運營效益與安全狀況。所以本文假設(shè)：企業(yè)發(fā)展能力與股價呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）盈利能力。根據(jù)價值投資理論，股票價格總是圍繞著價值上下波動。所以，股價在很大程度上決定于公司的盈利水平和能力。盈利水平越高，股利也相應(yīng)提高，引起股價上升。因此本文假設(shè)：企業(yè)盈利能力與股價呈正相關(guān)關(guān)系。

（三）營運能力。企業(yè)的營運能力體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)營效率的高低。一般來說，企業(yè)經(jīng)營資金周轉(zhuǎn)的速度越快，意味著企業(yè)資金的利用效果越好，企業(yè)的經(jīng)營效率越高。因此本文假設(shè)：企業(yè)營運能力與股價呈正相關(guān)關(guān)系。

（四）償債能力。償債能力體現(xiàn)了企業(yè)到期能否償還債務(wù)、避免財務(wù)風險的狀況。鑒于企業(yè)到期能夠及時償債說明企業(yè)具有較強的償債能力，相應(yīng)地市場對其就會有較高的期望，因此假設(shè)：企業(yè)償債能力與股價呈正相關(guān)關(guān)系。

（五）股本情況。一般來說，股本規(guī)模越大的公司實力越強，基本面更好，對股價有促進作用。同時，考慮到股權(quán)的流通程度，我們采用了流通股占總股本的比作為代理變量。由于非流通股的價格通常遠低于市場價格，所以當非流通股解禁時，往往會拉低股價?，F(xiàn)行流通股比例越低意味著今后進入市場的解禁非流通股越多，這將對股價產(chǎn)生負面影響。所以，本文假設(shè)：股價與流通股合計占總股本比例呈正相關(guān)關(guān)系。

二、實證檢驗

（一）數(shù)據(jù)選取。本文從CSMAR和RESSET數(shù)據(jù)庫選取深交所創(chuàng)業(yè)板截至2015年底的財務(wù)數(shù)據(jù)，考慮到財務(wù)指標和股價的完整性，剔除ST和*ST公司，總計選取331家樣本公司。財務(wù)指標數(shù)據(jù)計算結(jié)果保留小數(shù)點后6位，股價選取截至2015年12月31日全日的日均價，分析過程中已對數(shù)據(jù)進行標準化處理。

（二）指標度量。根據(jù)前述分析，本文從五個方面共計選取15個財務(wù)指標。發(fā)展能力指標：資本保值增值率、基本每股收益增長率和營業(yè)收入增長率，記為X1—X3；盈利能力指標：資產(chǎn)報酬率、凈資產(chǎn)收益率、投入資本回報率、營業(yè)毛利率和每股收益，記為X4—X8；營運能力指標：流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，記為X9和X10；償債能力指標：流動比率、速動比率和資產(chǎn)負債率，記為X11—X13；股本情況：股本總數(shù)和流通股占股本總數(shù)，記為X14和X15。

（三）實證分析。

1.KMO及Bartlett球形檢驗。表1為KMO和Bartlett球形檢驗的輸出結(jié)果，KMO的檢驗值0.629相比于0.5有一定的顯著性，符合因子分析要求，Bartlett球形檢驗的近似卡方值較大，顯著性水平小于0.01，適合做因子分析。

2.公因子提取。根據(jù)解釋的總方差，累計前5個成分的初始特征值均大于1，這5個公因子的累計貢獻率為73.845，說明總體約74%的信息可由這5個公因子來解釋，可以較好地解釋原始變量，因此提取前5個公因子。

3.公因子分析。根據(jù)樣本數(shù)據(jù)經(jīng)旋轉(zhuǎn)后的成分矩陣，可以進一步得到5個公因子所代表的意義。資產(chǎn)報酬率、凈資產(chǎn)收益率、投入資本回報率、營業(yè)毛利率和每股收益在第1個公因子上擁有的載荷值明顯高于其他變量，這5個變量主要被第1個公因子解釋，主要反映公司的盈利情況，記為H1。流動比率、速動比率在第2個公因子中擁有的載荷值較高，反映公司的償債能力，記為H2。流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在第3個公因子中擁有的載荷值較高，主要反映公司的營運能力，記為H3。此外，因為資產(chǎn)負債率反映的是公司的長期償債能力情況，一定程度上也體現(xiàn)了公司的資本結(jié)構(gòu)，因此同樣將其歸為H3。股本總數(shù)、流通股占比在第4個公因子上載荷值較其他變量明顯較高，主要反映公司的股本情況，記為H4。資本保值率和營業(yè)收入增值率在第5個公因子上載荷值較高，反映了公司的成長能力，記為H5。

4.因子得分。根據(jù)樣本數(shù)據(jù)的因子得分系數(shù)矩陣，得出每個因子的得分函數(shù)，這里以H1為例。

H1=-0.012X1+0.022X2-0.101X3+0.256X4+0.252X5+0.269X6+0.097X7+0.226X8-0.006X9+0.014X10-0.026X11-0.023X12-0.026X13+0.041X14+0.001X15

5.回歸分析。實證檢驗結(jié)果顯示，Durbin-Watson值為1.997，結(jié)果較為理想。接下來進行線性回歸，F(xiàn)值為14.259，對應(yīng)P值近似為0，說明在0.01的顯著性水平下，模型的線性關(guān)系顯著。由此根據(jù)樣本回歸模型系數(shù)，得到多元回歸模型為：

Y=30.761+3.432H1+2.369H2+0.586H3-5.021H4+3.485H5

三、研究結(jié)論及分析

在回歸方程中，H1和H5的正回歸系數(shù)較大，為3.432和3.485，說明上市公司的發(fā)展能力和股本情況對股價的正向影響程度最大，其次為公司的盈利能力，而公司償債能力為-5.021，對股價有著較強的負向影響作用，營運能力對股價的影響并不明顯。

發(fā)展能力的回歸系數(shù)為正且較大，說明創(chuàng)業(yè)板公司的成長性已經(jīng)成為投資者關(guān)注的重要指標。尤其是創(chuàng)業(yè)板上市公司多處于創(chuàng)業(yè)期、成長期，因此公司未來的發(fā)展?jié)摿Ρ厝怀蔀橥顿Y者對公司預(yù)期估值的重要考量因素，研究結(jié)果與實際情況高度吻合。由于創(chuàng)業(yè)板公司規(guī)模性并不是很強，度量股本情況的指標主要是總股本和流通股的比例，二者對于股價有著同向的正的促進作用，因此對于投資者來說更加關(guān)注股權(quán)構(gòu)成以及未來非流通股是否能夠拉低股價，說明市場對于股本情況的關(guān)注度日益提升。

上市公司的盈利水平作為其業(yè)績的直接反映，受投資者的關(guān)注顯而易見，因此較強的盈利能力勢必提升股價。但是隨著資本市場的日臻完善，對于長期投資者來說盈利水平可能只是考察創(chuàng)業(yè)板的一個因素，作為創(chuàng)業(yè)板公司，其潛在的發(fā)展能力更值得關(guān)注。而營運能力的回歸系數(shù)絕對值最小，說明該因子對股價有著極其微弱的消極影響，說明大部分投資者對公司營運能力的關(guān)注程度較低。償債能力指標回歸系數(shù)絕對值較大，這與整個行業(yè)的狀況密不可分，創(chuàng)業(yè)板市場的規(guī)模持續(xù)上漲使得投資者對于股價的關(guān)注更注重規(guī)?；推椒€(wěn)化發(fā)展。資本市場的整體上揚，使投資者對于償債能力的關(guān)注度并不是很熱情，尤其對于長期償債能力，在因子得分系數(shù)中微乎其微。在水漲船高的創(chuàng)業(yè)板市場，高姿態(tài)的市盈率和發(fā)展能力固然具有極強的吸引力，但穩(wěn)健的償債能力仍然不可或缺。S

參考文獻：

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