游士兵，都　娟

（武漢大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，武漢 430072）

勝算指標(biāo)在股票技術(shù)分析中的有效性檢驗(yàn)

游士兵，都娟

（武漢大學(xué) 經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，武漢 430072）

文章根據(jù)中國A股市場中18只具有行業(yè)代表性的股票價(jià)格變動情況，將基于Sharpe指數(shù)的勝算指標(biāo)（WINDEX）作為一種新的方法應(yīng)用于我國A股市場股價(jià)波動的預(yù)測行為中，并通過實(shí)證分析和配對檢驗(yàn)法對勝算指標(biāo)的有效性進(jìn)行檢驗(yàn)。研究結(jié)果表明：按照勝算指標(biāo)模擬操作的收益率明顯優(yōu)于無操作收益率，勝算指標(biāo)在我國A股市場具有較強(qiáng)的適用性。勝算指標(biāo)能夠?qū)⒋蟛糠值墓蓛r(jià)震蕩納入其中，其檢驗(yàn)結(jié)果有效意味著一種新的指標(biāo)可以應(yīng)用于A股市場。

勝算指標(biāo)；技術(shù)分析；股票選擇；配對檢驗(yàn)法

0　引言

證券投資技術(shù)分析起源于華爾街的道氏理論，經(jīng)過一百多年的發(fā)展，已由最初的道氏理論日漸豐富，在實(shí)踐操作中被廣泛運(yùn)用。技術(shù)分析理論的發(fā)展經(jīng)歷了傳統(tǒng)技術(shù)分析理論階段和現(xiàn)代技術(shù)分析理論階段。目前市場中雖然存在MACD、KDJ、RSI等指標(biāo)來刻畫股市的價(jià)格變動，但現(xiàn)實(shí)中股價(jià)的變化仍讓投資者難以捉摸，市場也亟需更新更有效率的指標(biāo)來對投資行為進(jìn)行指導(dǎo)。本文參考臺灣銘傳大學(xué)於貽彰教授提出的勝算指標(biāo)[1]，經(jīng)過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)30日的勝算指標(biāo)在我國A股市場上的擬合效果較好，且隨著我國股市的發(fā)展，股價(jià)變動必將日趨成熟，因此勝算指標(biāo)對股市行為的指導(dǎo)大有裨益。

股票價(jià)格運(yùn)動的預(yù)測十分不易，但準(zhǔn)確預(yù)測股票價(jià)格波動能夠指導(dǎo)投資者提高股票的回報(bào)率。目前市場中的主要投資需求仍在于收益越高越好、風(fēng)險(xiǎn)越低越好。常用來衡量股票收益風(fēng)險(xiǎn)的是Sharpe指數(shù)(E-rf)/σ，但由于Sharpe指數(shù)有其自身的缺陷，現(xiàn)將Sharpe比率轉(zhuǎn)換成為正態(tài)累積分布計(jì)算式N[(E-rf)/σ]，命名為“勝算指標(biāo)”，其經(jīng)濟(jì)意義為可達(dá)成所默認(rèn)門檻或目標(biāo)rf的成功機(jī)會[2]。在本質(zhì)上，勝算指標(biāo)是累積分布函數(shù)，其值域?yàn)閇0,1]。本文以勝算指標(biāo)作為一種新的工具對我國A股市場價(jià)格波動進(jìn)行模擬預(yù)測，以中青旅（600138）的股價(jià)變動為例，講述勝算指標(biāo)的具體操作方法，并依據(jù)證監(jiān)會2015年第一季度的上市公司行業(yè)分類結(jié)果選取了北大荒（600598）、中國神華（601088）、寶鋼股份（600019）、招商銀行（600036）、國投電力（600886）、中鐵二局（600528）等18只具有行業(yè)代表性的股票，按照勝算指標(biāo)進(jìn)行操作，應(yīng)用配對檢驗(yàn)法對勝算指標(biāo)的有效性進(jìn)行檢驗(yàn)。

1　技術(shù)分析理論

技術(shù)分析，是指以證券的價(jià)格和交易量為研究對象，對其進(jìn)行數(shù)學(xué)計(jì)算，主要以圖表的方式直觀表現(xiàn)的證券分析方法。證券投資分析的主要路徑有兩條：技術(shù)分析和基本面分析，二者相輔相成。技術(shù)分析法主要包括：K線分析法、切線分析法、形態(tài)分析法、指標(biāo)分析法以及波浪分析法。本文主要使用的是指標(biāo)分析法，在數(shù)學(xué)模型的基礎(chǔ)上，通過具體的計(jì)算公式，得到一個(gè)體現(xiàn)股票市場某個(gè)方面內(nèi)在本質(zhì)的數(shù)值，這個(gè)數(shù)值即為指標(biāo)值。將具體的指標(biāo)值與股票狀態(tài)掛鉤，為投資決策提供參考。本文旨在提出一種新的指標(biāo)為股市操作提供參考，并檢驗(yàn)其在A股市場中的有效性。

技術(shù)分析以道氏理論為基礎(chǔ)，道氏理論的主要觀點(diǎn)如下：平均指數(shù)反映了一切；市場由三種趨勢組成；主要趨勢有三個(gè)階段；道氏的各種平均必須相互驗(yàn)證；交易量確認(rèn)趨勢；一個(gè)趨勢將持續(xù)，直至有明顯的反轉(zhuǎn)信號。后來人們在道氏理論的基礎(chǔ)上進(jìn)行歸納和總結(jié)，得出三個(gè)基本假設(shè)：（1）價(jià)格與交易量包括一切信息；（2）價(jià)格沿著趨勢波動，并保持趨勢；（3）歷史會重復(fù)[3]。

Fama于1970年提出有效市場假說(EMH)，直接否定了技術(shù)分析的生存基礎(chǔ)。他認(rèn)為當(dāng)市場達(dá)到弱勢有效時(shí)，技術(shù)分析不可能幫助投資者獲得更多的收益[4]。但事實(shí)上，有效市場理論僅是對金融市場一種理想狀態(tài)的描述，有效市場對市場條件的要求近乎苛刻。首先，有效市場要求市場中必須有大量的投資者參與，這些投資者都是理性人，且都以利潤最大化為目標(biāo)，投資者之間的市場操作互不影響；其次，任何與投資證券相關(guān)的新的信息都是以隨機(jī)方式進(jìn)入市場，且每次信息的發(fā)布完全相互獨(dú)立；再次，投資者對新信息的反應(yīng)和調(diào)整沒有滯后性，信息可立即被價(jià)格所吸收。有效市場的本質(zhì)是理性市場，而人們的理性是有限的，加上外界干擾和心理因素的影響，人們一般很難做出理性預(yù)期，投資者總是將期望置于歷史價(jià)格之中，從而使歷史價(jià)格明顯地影響到未來價(jià)格。這些因素都使得有效市場理論在大多數(shù)情況下并不一定能達(dá)到。就我國的股市而言，較早期，如高鴻禎（1996）[5]的研究表明上海股市尚不滿足弱式有效性的要求。陳澤中（2000）[6]、湯光華（2000）[7]等的研究也都表明我國股市還不具備弱式有效。這些都說明了技術(shù)分析在我國A股市場具有生存基礎(chǔ)[8]。

2　勝算指標(biāo)的定義

Sharpe指數(shù)(E-rf)/σ是一般用來衡量股票收益風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)，用樣本期內(nèi)的超額回報(bào)率除以總風(fēng)險(xiǎn)，是一個(gè)建立在資本市場線（CML）之上的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整指數(shù)。盡管Sharpe指數(shù)能較好地衡量收益與風(fēng)險(xiǎn)，但Sharpe指數(shù)自身存在不足：第一，負(fù)值的Sharpe比率不容易直接解讀，除非可以允許融券；第二，每單位風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)上含有個(gè)別化風(fēng)險(xiǎn)成分，由于其系統(tǒng)化與個(gè)別化風(fēng)險(xiǎn)成分之間的比例不同，對不同個(gè)股而言都是異質(zhì)化產(chǎn)物，因此無法直接相互評比。

對未來股價(jià)變動最直接的量化表達(dá)方式，就是把下一期可能的變動結(jié)果以各種可能發(fā)生的股價(jià)或一個(gè)足夠大的值域，搭配相應(yīng)的概率來描述。由于個(gè)別發(fā)生概率難以量化解決，便需要借助概率分布假設(shè)。經(jīng)過長期的多方面研究，以及對股市中長期實(shí)證測試結(jié)果的認(rèn)定，在目前可接受的是對數(shù)正態(tài)分布假設(shè)[4]。也就是把個(gè)股報(bào)酬率取自然對數(shù)之后，只要所選取的樣本期間足夠長，則期間內(nèi)各種不同報(bào)酬率水平的發(fā)生頻率可視同為下一期的相對發(fā)生概率，且可呈現(xiàn)出正態(tài)分布形式。此假設(shè)對于較為成熟個(gè)股適用性較強(qiáng)。

其中，ri為股票i的收益率，rf為無風(fēng)險(xiǎn)收益率。

假設(shè)所分析個(gè)股的下一期可能發(fā)生的對數(shù)化收益率為ri，在設(shè)定損失門檻或機(jī)會成本rf之后，比rf小的部分即為損失范圍。衡量方式之一便是以rf左邊所覆蓋的面積來表達(dá)。在量化表達(dá)方式上，由于損失范圍可與標(biāo)準(zhǔn)偏差σ直接相關(guān)，也就可直接以σ來代表股票風(fēng)險(xiǎn)。

現(xiàn)將Sharpe比率轉(zhuǎn)換成為正態(tài)累積分布計(jì)算式N[(E-rf)/σ]，并將其命名為“勝算指標(biāo)”，其經(jīng)濟(jì)意義為可達(dá)成所默認(rèn)門檻或目標(biāo)rf的成功機(jī)會[5]。在本質(zhì)上，勝算指標(biāo)是累積分布函數(shù)，其值域?yàn)閇0,1]。

3　勝算指標(biāo)的操作方法

本文所選樣本為中青旅（600138），數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。

（1）研究假設(shè)：①股票實(shí)時(shí)可按照收盤價(jià)交易；②可融券或者倉內(nèi)始終有足夠的股票可供隨時(shí)買賣操作。

（2）交易費(fèi)用：檢驗(yàn)勝算指標(biāo)是否有效，本文更多的是從實(shí)際投資的角度出發(fā)，考察該指標(biāo)能否帶來超額收益，為量化投資策略提供更多參考價(jià)值，因此必須考慮交易成本。按照目前市場上的交易成本，傭金（雙向）約0.5‰（中信證券賬戶金額50萬以上收取0.3‰，賬戶金額10萬以上收取0.5‰，1～10萬收取0.8‰），單邊印花稅為1‰。若股票價(jià)格為pi，則買入價(jià)格為價(jià)格 pi*1.0005，賣出價(jià)格為pi*0.9985[9]。

（3）無風(fēng)險(xiǎn)收益率的確定：在整個(gè)股價(jià)預(yù)測的過程中，無風(fēng)險(xiǎn)利率的作用至關(guān)重要，但是目前國內(nèi)對無風(fēng)險(xiǎn)利率缺乏統(tǒng)一的認(rèn)識，主要有以下4種做法：①一年期銀行定期存款利率；②銀行間市場的7天回購利率；③短期國債利率（國外常用）；④SHIBOR（上海銀行間拆借利率）。這些指標(biāo)各有優(yōu)劣。一年期銀行定期存款利率是事前確定的，并非市場利率，因而難以反映市場變化；我國回購利率波動比較大，而且是否無風(fēng)險(xiǎn)也難以確定；短期國債在我國不是定期滾動發(fā)行的，利率數(shù)據(jù)難以連續(xù)采集；而一年期SHIBOR既反映了市場變化，又相對穩(wěn)定。本文主要考察勝算指標(biāo)的有效性，因此采用一年期SHIBOR平均值作為無風(fēng)險(xiǎn)利率rf。

無風(fēng)險(xiǎn)日收益率為：

（4）研究時(shí)間的選取：本文選取了2012年1月1日至2014年2月28日的數(shù)據(jù)作為研究對象。由于30天的勝算指標(biāo)會使2012年1月的交易行為受到限制，本文選取的數(shù)據(jù)時(shí)間跨度約為兩年。

現(xiàn)以Excel2007的操作方式加以說明，勝算指標(biāo)的計(jì)算主要分為五步：

第一步：將日期和對應(yīng)的收盤價(jià)數(shù)據(jù)錄入Excel中。第二步：對數(shù)化日報(bào)酬率的計(jì)算。在表格中D5單元格內(nèi)輸入命令“=LN(C5/C4)”，即可得出2012年1月5日的對數(shù)化日報(bào)酬率。鼠標(biāo)選中D5，當(dāng)右下方出現(xiàn)實(shí)心十字標(biāo)志時(shí)向下拖動鼠標(biāo)，即可完成對D列對數(shù)化日報(bào)酬率的填充。第三步：在D1格中輸入無風(fēng)險(xiǎn)日報(bào)酬率0.000129。第四步：勝算指標(biāo)的計(jì)算。在F35格中輸入命令“=NORMSDIST((AVERAGE(D5:D34)-$D$1)/STDEV(D5:D34))”，即可得出2012年2月23日的勝算指標(biāo)。再使用Excel的填充功能，選中F35格，在右下方出現(xiàn)黑色實(shí)心十字時(shí)向下拖動，即可得出所有日期的勝算指標(biāo)。截至目前，勝算指標(biāo)的計(jì)算已經(jīng)完成?，F(xiàn)以勝算指標(biāo)均值加減0.1作為上下限的做法為例，尋找投資機(jī)會。第五步：勝算指標(biāo)上下限的確定。在F33格中輸入命令“=AVERAGE(F35:F519)”，即可得出兩年的勝算指標(biāo)的均值。加減0.1即可得出勝算指標(biāo)的上限和下限，分別放入G列和H列。

目前，通過觀察已經(jīng)可以明顯看出某天的勝算指標(biāo)是否突破了上下限，若股價(jià)觸碰上限，說明股價(jià)被高估，此時(shí)應(yīng)當(dāng)減倉或平倉，若股價(jià)觸碰下限則說明股價(jià)被低估，應(yīng)進(jìn)倉或補(bǔ)倉。為了直觀地找出哪些日期的勝算指標(biāo)超出了上下限，可以借助Excel的“條件格式”功能。另外，也可以用圖形形式清晰地反映勝算指標(biāo)在哪些階段突破了上下限。圖1是以中青旅（600138）的數(shù)據(jù)為例，分別對2012年2月23日至2014年2月28日的收盤價(jià)和30日勝算指標(biāo)做趨勢圖，反映當(dāng)天的收盤價(jià)和勝算指標(biāo)變化情況。圖2是對2012年2月23日至2014年2月28日的30日勝算指標(biāo)做趨勢圖，從趨勢圖中可以得出在1～5區(qū)域都有突破上下限的情況出現(xiàn)，即存在投資機(jī)會。

圖1　中青旅股價(jià)走勢

圖2　中青旅30日勝算指標(biāo)走勢

由圖1和圖2對比可以得出，兩者的波動基本吻合，兩圖在走勢上也足夠相似，勝算指標(biāo)可以捕捉到股價(jià)的部分反轉(zhuǎn)情況，找到投資機(jī)會。比如在2012年11月20日及2012年12月5日左右（圖2中的3號圓圈和4號圓圈所在區(qū)域），勝算指標(biāo)觸碰下限，買入信號強(qiáng)烈，而圖1中股價(jià)變化此時(shí)也恰在低點(diǎn)。勝算指標(biāo)基本捕捉到了2012年3月16日、2012年7月17日和2013年2月13日左右的賣出信號（圖2中的1號圓圈、2號圓圈和5號圓圈所在區(qū)域）。而圖1與圖2的第6號圓圈表示股價(jià)正處于盤整階段，因此執(zhí)行交易獲益的可能性不大。其他沒有突破上下限的階段同樣顯示為盤整跡象。

由此可見，對圖1的股價(jià)走勢而言，由于不具波動上下限，在第1、2、3號圓圈所標(biāo)示的局部高點(diǎn)與低點(diǎn)，很難確認(rèn)股價(jià)是否會再出現(xiàn)新高或新低。而對于圖2中的30日勝算指標(biāo)而言則比較簡單，因?yàn)橐淹黄粕舷?.6041與下限0.4041，可在一旦觸及上下限便立即執(zhí)行應(yīng)有的交易動作。如圖2第4與第5號圓圈中所示，勝算指標(biāo)會出現(xiàn)多日突破0.6041上限的信號，此時(shí)股價(jià)亦同時(shí)出現(xiàn)新高，則須加碼融券以降低單位平均成本。反之，若面臨勝算指標(biāo)多日穿破0.4041下限，股價(jià)出現(xiàn)新低的情況，也需加倉以降低單位平均成本。

下面以中青旅（600138）為例，具體操作行為如表1所示：

表1　中青旅股票按照勝算指標(biāo)的具體操作

如表1所示，勝算指標(biāo)捕捉到股價(jià)變動期間8個(gè)階段的投資機(jī)會，按此操作，自2012年2月23日至2014年2月11日累計(jì)獲益45.79，而無操作收益為35.1。顯然，按照勝算指標(biāo)操作的收益水平要高于無操作收益水平。

4　有效性檢驗(yàn)

根據(jù)證監(jiān)會2015年第一季度上市公司行業(yè)分類結(jié)果，上市公司按行業(yè)分為金融保險(xiǎn)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、傳播與文化產(chǎn)業(yè)、批發(fā)和零售貿(mào)易、社會服務(wù)業(yè)等18個(gè)大類。本階段實(shí)證分析從這18個(gè)大類中分別選取1只在行業(yè)內(nèi)具有代表性的龍頭股票進(jìn)行模擬操作，具有一定的可推廣性。時(shí)間的選取上，同樣以2012年1月1日至2014年2月28日兩年的股價(jià)變動數(shù)據(jù)為例。

對A股市場上這18只具有行業(yè)代表性的股票（見下頁表2）分別按照前文介紹的中青旅（600138）操作方法進(jìn)行模擬操作，計(jì)算得出的勝算指標(biāo)平均收益率與無操作收益率情況如下頁表3所示。

由表3可以得出，無操作收益率的波動性很大，且經(jīng)常出現(xiàn)負(fù)值，即投資風(fēng)險(xiǎn)更高。18只股票的勝算指標(biāo)平均收益率均值為0.21，標(biāo)準(zhǔn)差為0.15。而無操作收益率的均值為0.15，標(biāo)準(zhǔn)差達(dá)到了0.64。因此，按照勝算指標(biāo)的方法進(jìn)行操作，可獲得更高的平均收益，同時(shí)承擔(dān)更小的風(fēng)險(xiǎn)。說明在使用勝算指標(biāo)的條件下，投資者所面臨的收益率和風(fēng)險(xiǎn)都顯著優(yōu)于無操作的情況。為了進(jìn)一步說明勝算指標(biāo)在統(tǒng)計(jì)學(xué)上的顯著性，本文使用配對檢驗(yàn)法檢驗(yàn)在考慮交易費(fèi)用的條件下，個(gè)股遵循勝算指標(biāo)交易規(guī)則的收益率,是否顯著大于無操作的收益率。

表2　所選取的代表性股票

表3　勝算指標(biāo)平均收益率與無操作收益率的比較

配對的檢驗(yàn)方法一般用來比較不同治療方法的效果或同一研究對象處理前后的效果。配對檢驗(yàn)法的應(yīng)用前提：①樣本的觀測數(shù)量相同；②樣本觀測順序不能隨意改變；③樣本來自古和正態(tài)分布的總體。分別將按照勝算指標(biāo)操作得到的收益率同買入后一直持有一只股票的收益率進(jìn)行比較，通過配對檢驗(yàn)法檢驗(yàn)勝算指標(biāo)總體上對各只股票的買賣操作是否具有指導(dǎo)作用[9]。檢驗(yàn)?zāi)康氖窃诂F(xiàn)實(shí)情況中,依照A股的交易規(guī)則,在考慮交易費(fèi)用的情況下，檢驗(yàn)所選取的股票從2012年1月1日至2014年2月28日按照勝算指標(biāo)進(jìn)行交易,能否獲得顯著的超額收益。

檢驗(yàn)結(jié)果p=0.00832＜0.05，拒絕原假設(shè)，即認(rèn)為使用勝算指標(biāo)得出的收益率顯著不同于無操作收益率，勝算指標(biāo)在A股市場的操作中具有有效性。

5　結(jié)論與啟示

勝算指標(biāo)N[(E-rf)/σ]作為一種模擬和預(yù)測股價(jià)變動的新工具，其經(jīng)濟(jì)意義為可達(dá)到目標(biāo)rf的成功機(jī)會。本文對勝算指標(biāo)的研究主要建立在股票實(shí)時(shí)可按照收盤價(jià)交易、可融券或者倉內(nèi)始終有足夠的股票可供隨時(shí)買賣的前提假設(shè)下。勝算指標(biāo)在Excel中的操作方法較為簡單，主要分為以下五步：日期和相應(yīng)收盤價(jià)數(shù)據(jù)的錄入；對數(shù)化日報(bào)酬率的計(jì)算；無風(fēng)險(xiǎn)日報(bào)酬率錄入；勝算指標(biāo)的計(jì)算；勝算指標(biāo)上下限的確定。文中以中青旅（600138）的數(shù)據(jù)對具體操作方法及買賣時(shí)機(jī)的把握均進(jìn)行了詳細(xì)闡述。最后，實(shí)證結(jié)果及配對檢驗(yàn)結(jié)果都表明在中國A股市場上，按照勝算指標(biāo)操作的收益率明顯優(yōu)于無操作的收益率，具有風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整之后較高的報(bào)酬率。這說明勝算指標(biāo)對我國A股市場的股價(jià)預(yù)測是有效的，可供投資者參考使用。

同時(shí)，勝算指標(biāo)是建立在股價(jià)報(bào)酬率呈對數(shù)正態(tài)分布假設(shè)下的一種指標(biāo)，能夠有效地掌握較成熟個(gè)股的變動方向[10]，而對于一些急劇震蕩的股票的預(yù)測結(jié)果可能不盡人意，此時(shí)，就需要其他的技術(shù)方法對指標(biāo)進(jìn)行改進(jìn)。例如，對于標(biāo)準(zhǔn)差較大即波動幅度較大的股票，可考慮適當(dāng)調(diào)整上下限范圍或者配合其他技術(shù)手段對上下限進(jìn)行更為合理和個(gè)性化的設(shè)置等。同時(shí)，勝算指標(biāo)對于期權(quán)期貨等其他金融產(chǎn)品價(jià)格的適用性也有待于進(jìn)一步研究。這些都是后期研究所需攻克的方向。

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（責(zé)任編輯/劉柳青）

F830.91

A

1002-6487（2016）22-0161-04

游士兵（1964—），男，湖北天門人，教授，博士生導(dǎo)師，研究方向：統(tǒng)計(jì)學(xué)、數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)。都娟（1991—），女，湖北襄陽人，碩士研究生，研究方向：數(shù)量經(jīng)濟(jì)學(xué)。