期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)證檢驗(yàn)

劉靖波謝媛

【摘要】本文實(shí)證檢驗(yàn)了棉花期貨市場(chǎng)對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。實(shí)證結(jié)果認(rèn)為期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格有一定的發(fā)現(xiàn)作用，前期的期貨價(jià)格對(duì)當(dāng)期的現(xiàn)貨價(jià)格預(yù)測(cè)具有影響。且期貨價(jià)格對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格的影響具有一定的周期性，支持了期貨市場(chǎng)的建立對(duì)于農(nóng)業(yè)市場(chǎng)的積極作用。筆者結(jié)合國(guó)外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)對(duì)發(fā)展我國(guó)期貨市場(chǎng)提供了政策建議。

【關(guān)鍵詞】棉花期貨；價(jià)格發(fā)現(xiàn)；方差分解；期貨農(nóng)業(yè)

一、研究背景

“期貨農(nóng)業(yè)”正以其風(fēng)險(xiǎn)性低、價(jià)格提前發(fā)現(xiàn)、農(nóng)民增收效益顯著等優(yōu)勢(shì)特點(diǎn)而被農(nóng)產(chǎn)品交易市場(chǎng)和廣大農(nóng)戶接受。期貨市場(chǎng)的重要作用之一便是其價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。本文將以棉花為例研究農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)。

二、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）研究對(duì)象

考慮到數(shù)據(jù)的可得性等問(wèn)題，選擇鄭交所棉花期貨合約為研究對(duì)象，并據(jù)此選擇天津渤海商品交易所3128B 級(jí)棉花現(xiàn)貨作為現(xiàn)貨品種。

（二）樣本數(shù)據(jù)

棉花期貨價(jià)格數(shù)據(jù)源自CSMAR系列研究數(shù)據(jù)庫(kù)。棉花現(xiàn)貨價(jià)格數(shù)據(jù)源自“中國(guó)棉花網(wǎng)”國(guó)內(nèi)主要地區(qū)現(xiàn)貨日行情數(shù)據(jù)。以兩月后交割的期貨合約價(jià)格獲得期貨價(jià)格序列。按照日期與現(xiàn)貨數(shù)據(jù)一一對(duì)應(yīng)，去掉缺損項(xiàng)。最終數(shù)據(jù)為自2013年4月8日到2014年5月22日各271天的棉花期貨價(jià)格P和現(xiàn)貨價(jià)格F時(shí)間序列數(shù)據(jù)。對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)處理。直觀上，期貨的變化幅度及波動(dòng)性大于現(xiàn)貨，整體變動(dòng)趨勢(shì)接近。

（三）實(shí)證研究過(guò)程

1.單位根檢驗(yàn)及協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)

對(duì)對(duì)數(shù)價(jià)格序列LP和LF進(jìn)行ADF方法的單位根檢驗(yàn)，存在單位根，對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行一階差分，得到差分序列不含單位根。棉花現(xiàn)貨和期貨價(jià)格對(duì)數(shù)序列是一階單整。通過(guò)建模檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)變量之間不存在協(xié)整關(guān)系。

2.建立VAR模型

建立VAR模型，按照檢驗(yàn)出的滯后階數(shù)，建立滯后4階的VAR模型。模型估計(jì)如下：

由系數(shù)的顯著性水平可以大致推斷?，F(xiàn)貨價(jià)格具有一階的自相關(guān)，期貨前幾期的價(jià)格對(duì)其價(jià)格變動(dòng)有一定的影響力，這說(shuō)明棉花期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格有一定的引導(dǎo)作用。對(duì)于期貨價(jià)格而言，現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)其沒(méi)有前期的影響作用，自身對(duì)其價(jià)格有一定的滯后性，經(jīng)過(guò)觀察具有一階滯后。接下來(lái)通過(guò)檢驗(yàn)，認(rèn)為VAR模型滿足平穩(wěn)性且殘差基本不存在自相關(guān)。說(shuō)明建立的VAR模型是合理有效的。

3.格蘭杰因果檢驗(yàn)

根據(jù)VAR模型選擇滯后4階的格蘭杰因果檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果均顯著，棉花期貨對(duì)數(shù)價(jià)格和棉花現(xiàn)貨對(duì)數(shù)價(jià)格互為格蘭杰原因，說(shuō)明二者相互影響。

4.脈沖響應(yīng)

由結(jié)果可知，期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格的影響具有一定的周期性（右上圖），基本以150天為界，150天之前，現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)期貨價(jià)格是正向影響，并且隨著時(shí)間的推移，先增大后減小，并且在75天時(shí)達(dá)到正向影響最大。150天之后是負(fù)向影響，仍以75天為界，在225天時(shí)達(dá)到負(fù)向的影響最大，之后漸漸減少。

現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)期貨價(jià)格的影響并不穩(wěn)定（左下圖），基本呈現(xiàn)負(fù)正負(fù)正的規(guī)律性，每個(gè)方向的影響的持續(xù)時(shí)間隨著時(shí)間的流逝越來(lái)越長(zhǎng)，分別是3天（10天正向最大）44天（115天負(fù)向最大）190天。

5.方差分解

由方差分解的結(jié)果可知，現(xiàn)貨價(jià)格的波動(dòng)在近120天后以80%的穩(wěn)定比例源于期貨價(jià)格的變動(dòng)，20%的變動(dòng)源于自身。期貨價(jià)格受現(xiàn)貨價(jià)格影響程度不穩(wěn)定，整體呈平緩的下降趨勢(shì)，而后基本有85%的變動(dòng)源于自身，15%的變動(dòng)源于現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)。

（四）研究結(jié)論

綜上所述，期貨價(jià)格對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格有一定的發(fā)現(xiàn)作用，前期的期貨價(jià)格對(duì)當(dāng)期的現(xiàn)貨價(jià)格預(yù)測(cè)具有影響。期貨價(jià)格對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格的影響具有一定的周期性，半個(gè)周期為150天，并分別在75天和225天達(dá)到影響的正向波峰和負(fù)向波谷?，F(xiàn)貨價(jià)格的貢獻(xiàn)度中120天后期貨價(jià)格穩(wěn)定在80%，影響程度較大。前期的現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)期貨價(jià)格的影響并不顯著，并且現(xiàn)貨價(jià)格對(duì)期貨價(jià)格的影響具有不穩(wěn)定性，有一定的波動(dòng)，不過(guò)在長(zhǎng)期之后期貨價(jià)格變動(dòng)中將有15%的影響來(lái)自于現(xiàn)貨價(jià)格。綜合來(lái)看，可以認(rèn)為棉花期貨市場(chǎng)具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。能夠一定程度上實(shí)現(xiàn)建立期貨市場(chǎng)的目的。

三、政策建議

國(guó)家應(yīng)該鼓勵(lì)支持農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)的建議，不斷完善品種和制度創(chuàng)新，促進(jìn)其價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的更好實(shí)現(xiàn)，提升對(duì)農(nóng)戶的幫助作用。

具體而言，首先應(yīng)該進(jìn)一步豐富農(nóng)產(chǎn)品期貨品種。如增加生豬、雞蛋、蘋(píng)果等期貨品種。其次，多為農(nóng)民普及農(nóng)產(chǎn)品金融知識(shí)，幫助農(nóng)民運(yùn)用期貨信息指導(dǎo)生產(chǎn)、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。鼓勵(lì)地方組織發(fā)展如前所述的“期貨農(nóng)業(yè)”。再者，嘗試推出農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)，健全期貨交易機(jī)制。如學(xué)習(xí)美國(guó)芝加哥通過(guò)國(guó)家補(bǔ)貼期權(quán)權(quán)利金鼓勵(lì)農(nóng)民進(jìn)入期權(quán)交易，穩(wěn)定周邊大豆和玉米的價(jià)格。

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作者簡(jiǎn)介：

劉靖波（1976-），女，四川成都人，碩士，研究方向：證券與期貨；

謝媛（1990-），女，湖北十堰人，碩士，研究方向：金融工程。