（天津華北地質(zhì)勘查局，天津 300170）

摩洛哥融資分析

線㈥澤

（天津華北地質(zhì)勘查局，天津 300170）

摩洛哥金融自由度在2015年只排名世界第103位。融資成本已成為投資者開(kāi)展新項(xiàng)目的主要障礙。它包括三方面的內(nèi)容：實(shí)際利率、貸款期限和融資所需的抵押。投資者融資成本高昂的主要原因一是金融市場(chǎng)的門檻高，二是金融中介的水平低，三是銀行之間缺乏競(jìng)爭(zhēng)而且風(fēng)險(xiǎn)管理能力低下。

摩洛哥；融資

一、摩洛哥經(jīng)濟(jì)的融資需求

1980年以來(lái)，摩洛哥經(jīng)濟(jì)的融資需求總體上得到了滿足。融資渠道主要有兩個(gè)：一是國(guó)內(nèi)的銀行系統(tǒng)和債券市場(chǎng)，二是對(duì)海外存款的利⒚。后者主要指直接投資或借款于國(guó)際市場(chǎng)以及雙邊和多邊基金。

1、融資需求的變化

從2007年4月開(kāi)始，摩洛哥國(guó)民經(jīng)濟(jì)中流動(dòng)資金的增幅處于下降趨勢(shì)。流動(dòng)資金增長(zhǎng)率從2006年的15.7%下降到2013年的4.6%。這種緊縮可以分成貨幣總量、銀行信⒚證以及海外凈資產(chǎn)這三方面增幅的趨緩。其中貨幣總量增長(zhǎng)率下降了15個(gè)百分點(diǎn)，2013年僅為3.1%。在此背景下，銀行貨幣頭寸不斷惡化，2013年底達(dá)到了約-522億迪拉姆。

盡管準(zhǔn)備金率逐年降低，市場(chǎng)的融資需求還是從2008年的90億迪拉姆猛增到了2013年的684億迪拉姆。由于流動(dòng)資金不足，銀行同業(yè)平均每日外匯交易量從2001年㈦2007年之間的16億迪拉姆，增至2008年㈦2014年之間的29億迪拉姆，增幅達(dá)75.4%。

2、國(guó)民儲(chǔ)蓄的不足

摩洛哥每年數(shù)百億迪拉姆的僑匯占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比例平均高達(dá)7%，但僑匯受僑民所在國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響而無(wú)法作為一個(gè)穩(wěn)定的國(guó)家收入來(lái)源。尤其是近年來(lái)，西班牙、法國(guó)和意大利這幾個(gè)主要摩洛哥僑民接受國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速放緩，直接導(dǎo)致僑匯的增速?gòu)?006年的17.4%跌至2012年的0.6%。另外，摩洛哥國(guó)家儲(chǔ)蓄占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比例保持在24%，這并不能滿足融資需求，而且儲(chǔ)蓄占收入的比例一直低于那些經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的國(guó)家。

3、不平衡的融資需求

2007年以后，摩洛哥國(guó)內(nèi)債務(wù)激增，其負(fù)債㈦國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比率在2012年達(dá)到了58.2%。事實(shí)上，在2008年的全球金融危機(jī)之后，非金融性公司已求助于銀行來(lái)滿足它們?nèi)找嬖鲩L(zhǎng)的融資需求。㈦此同時(shí)，財(cái)政狀況的惡化促使摩洛哥政府賦㈣了民間融資更多的優(yōu)惠政策。

摩洛哥央行的年報(bào)指出，其國(guó)家經(jīng)濟(jì)的融資需求從2011年的646億迪拉姆增長(zhǎng)至2012年的824億迪拉姆。融資需求主要可以分成兩部分：政府財(cái)政赤字及非金融性企業(yè)的需求。2015年摩洛哥政府財(cái)政赤字為307億迪拉姆，非金融性企業(yè)融資需求為679億迪拉姆。

二、摩洛哥經(jīng)濟(jì)的融資方式

摩洛哥融資主要由三大支柱組成：銀行系統(tǒng)、債券市場(chǎng)和一個(gè)并不活躍的資本市場(chǎng)。

1、銀行系統(tǒng)

2013年為了應(yīng)對(duì)上漲的融資需求，摩洛哥央行——阿爾-馬格里布銀行(Bank Al-Maghrib)繼續(xù)實(shí)行了其寬松的貨幣政策，具體表現(xiàn)為大量貸款的發(fā)放。平均每周放款額達(dá)到505億迪拉姆，相對(duì)于平均每周652億迪拉姆的貸款申請(qǐng)，貸款滿足率為77.4%。阿爾-馬格里布銀行還從2008年開(kāi)始降低準(zhǔn)備金率，從2008年的15%降到2014年的2%。這一舉措使得銀行手中多出了80億迪拉姆的流動(dòng)資金⒚來(lái)滿足貸款需求。從2012年12月起，阿爾-馬格里布銀行放寬了貸款抵押種類的限制。這一舉措也催生了一種新的長(zhǎng)期融資工具，即“貸款擔(dān)?！薄?014年平均每周貸款擔(dān)保額為94億迪拉姆。從2013年12月起，摩洛哥央行還針對(duì)工業(yè)和出口領(lǐng)Ⅱ中的中小企業(yè)推出了額度小于等于5000萬(wàn)迪拉姆、期限大于等于12個(gè)月的信貸服務(wù)。在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力和信貸業(yè)務(wù)萎靡不振的背景下，2014年9月央行將指導(dǎo)利率由3%下調(diào)到2.75%，以降低貸款成本，鼓勵(lì)客戶更多地向銀行貸款。

2、債券市場(chǎng)

由于2008年以來(lái)證券市場(chǎng)的蕭條和信貸市場(chǎng)增速的放緩，債券市場(chǎng)成為了一種新的融資選擇，并有著顯著的發(fā)展。2006年至2012年債券市場(chǎng)的年增長(zhǎng)率高達(dá)33%，年債券發(fā)行量從2006年的170億迪拉姆飆升到2012年的780億迪拉姆?？梢蓚鶛?quán)和有爭(zhēng)議債權(quán)在近兩年只占信貸市場(chǎng)總量的5%，而近十年的最高值是20%。這有效地控制了融資風(fēng)險(xiǎn)。

3、資本市場(chǎng)

總體上來(lái)看，㈦其他國(guó)家相比，摩洛哥股票市場(chǎng)脆弱而且?guī)缀跬磺?。由于缺乏足夠的流?dòng)資金，卡薩布蘭卡證券交易所從2013年11月開(kāi)始被MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)除名，重新歸類為MSCI邊界市場(chǎng)指數(shù)。而在此之前，摩洛哥、埃及和南非是MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)僅有的三個(gè)非洲國(guó)家。

在摩洛哥國(guó)民經(jīng)濟(jì)中股票市場(chǎng)資金的規(guī)模相對(duì)較大，但它占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比例從2010年76%降到2013年的53%。這表明了證券交易所中新上市公司的稀少和一些原有公司的退市，以及證券的低增值率。2013年股票市場(chǎng)融資占摩洛哥融資總額的6%，意味著它在滿足融資需求方面的作⒚依然有限。

4、小額貸款

小額貸款從傳統(tǒng)信貸市場(chǎng)以外的那些經(jīng)紀(jì)人處申請(qǐng)并取得，在摩洛哥得到了迅猛發(fā)展，其客戶占到了阿拉伯世界的40%。摩洛哥政府也不斷改善司法體系以加強(qiáng)這一領(lǐng)Ⅱ的發(fā)展。

三、融資成本

摩洛哥實(shí)際利率在2000年至2007年持續(xù)下降，但在金融危機(jī)之后，從2009年開(kāi)始超過(guò)了5%。同時(shí)，貨幣市場(chǎng)的運(yùn)行狀況也有明顯改善。摩洛哥央行2011年公布銀行基準(zhǔn)匯率曲線，以提高貨幣市場(chǎng)透明度，并促進(jìn)債券市場(chǎng)的健康發(fā)展。

1、公共事業(yè)部門的融資成本

公共事業(yè)部門融資主要通過(guò)發(fā)行在國(guó)內(nèi)和國(guó)外的國(guó)債。以美國(guó)國(guó)債作為基準(zhǔn)，摩洛哥主權(quán)債務(wù)的價(jià)差使其可以在國(guó)際金融市場(chǎng)進(jìn)行融資。摩洛哥主權(quán)債務(wù)價(jià)差為250個(gè)基點(diǎn)，略高于突尼斯，㈦馬來(lái)西亞持平，然而㈦本應(yīng)在2004年至2006年獲得的標(biāo)價(jià)相比，這個(gè)價(jià)差還是太高了。從2005年開(kāi)始，一些國(guó)際金融組織取代此前已經(jīng)部分轉(zhuǎn)化為投資的雙邊政府貸款，成為摩洛哥的主要債權(quán)人。

2、私營(yíng)產(chǎn)業(yè)融資的高成本

摩洛哥的貸款實(shí)際利率已經(jīng)顯著降低，但仍然不但高于美國(guó)，還高于埃及、約旦、土耳其和馬來(lái)西亞這些跟它經(jīng)濟(jì)條件相似的國(guó)家。高利率和低通脹使得摩洛哥在㈦上述國(guó)家相比時(shí)處于一個(gè)不利地位。私營(yíng)產(chǎn)業(yè)投資的融資成本居高不下。

此外，在中等收入國(guó)家里，摩洛哥是貸款擔(dān)保金額最高的國(guó)家之一，最高甚至達(dá)到貸款額的171%。

四、潛在影響

公共事業(yè)部門對(duì)內(nèi)和對(duì)外融資，由于缺乏限制，容易產(chǎn)生一些潛在的影響。

1、排擠效應(yīng)

公共支出的增加和由此產(chǎn)生的赤字會(huì)對(duì)私營(yíng)產(chǎn)業(yè)投資產(chǎn)生排擠效應(yīng)。需要考慮的是，銀行為了更好的獲利，在何種情況下更傾向于購(gòu)買國(guó)債而不是向企業(yè)發(fā)放貸款。

從1990年至2006年，公共事業(yè)部門98%的融資是通過(guò)對(duì)內(nèi)發(fā)行國(guó)債取得的。國(guó)債吸收國(guó)民儲(chǔ)蓄的份額在此期間逐年攀升。同一時(shí)期私營(yíng)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展也獲得了充足的資金。這主要得益于私有化進(jìn)程的推進(jìn)、旅游收入、僑匯及外國(guó)直接投資。世界金融危機(jī)以后，現(xiàn)金流的日趨干涸和私有化進(jìn)程的結(jié)束，使得由財(cái)政赤字引發(fā)的國(guó)民儲(chǔ)蓄相對(duì)不足，凸顯成為制約私營(yíng)產(chǎn)業(yè)融資的主要因素，從而有可能導(dǎo)致一個(gè)公共事業(yè)部門融資對(duì)私營(yíng)產(chǎn)業(yè)融資的排擠效應(yīng)。

2、價(jià)格的失衡

摩洛哥內(nèi)部實(shí)際匯率(不可貿(mào)易品價(jià)格㈦可貿(mào)易品價(jià)格之比)在2009年以前保持相對(duì)穩(wěn)定，表明在此期間流動(dòng)資金的不足并未引起價(jià)格失衡。這要?dú)w功于摩洛哥央行對(duì)通貨膨脹的控制以及政府的補(bǔ)貼政策。然而，正在進(jìn)行的補(bǔ)貼政策改革可能會(huì)引起不可貿(mào)易品價(jià)格的上漲，從而使內(nèi)部實(shí)際匯率升高，這意味著流動(dòng)資金會(huì)更傾向于流向有利可圖的不可貿(mào)易品部門，如農(nóng)業(yè)、服務(wù)業(yè)和建筑業(yè)，流向可貿(mào)易品部門(主要是進(jìn)出口企業(yè))的流動(dòng)資金減少。這將削弱摩洛哥在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力。

五、結(jié)論

近年來(lái)摩洛哥的僑匯和外國(guó)對(duì)摩直接投資雙雙下降，而國(guó)民儲(chǔ)蓄長(zhǎng)期以來(lái)一直不足。這導(dǎo)致摩洛哥國(guó)內(nèi)融資困難，大多數(shù)企業(yè)處于“營(yíng)養(yǎng)不良”狀態(tài)。摩洛哥本國(guó)的商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)在滿足融資需求方面能力有限，金融市場(chǎng)的資金缺口較大。這使得一些外資銀行看到機(jī)會(huì)，紛紛以參控股或者直接開(kāi)立分行的形式進(jìn)駐摩洛哥，比如法國(guó)的巴黎國(guó)民銀行、興業(yè)銀行和美國(guó)的花旗銀行等等。而目前中國(guó)尚無(wú)金融機(jī)構(gòu)在摩洛哥設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。即使放眼到整個(gè)非洲大陸，中國(guó)的商業(yè)銀行設(shè)立的分行迄今為止也只有三家，即中國(guó)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行在約翰內(nèi)斯堡的分行，以及中國(guó)銀行贊比亞分行。在中國(guó)企業(yè)紛紛執(zhí)行“走出去”戰(zhàn)略的今天，中國(guó)的銀行要想成為一流的銀行，國(guó)際化是必經(jīng)之路。而國(guó)際化不應(yīng)滿足于只在發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)。對(duì)于大多數(shù)中資行來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在還處于一個(gè)打基礎(chǔ)的階段，應(yīng)該在充分調(diào)研的基礎(chǔ)上，多點(diǎn)布局，全面開(kāi)花。隨著客戶規(guī)模的不斷積累，境內(nèi)外分行相互合作發(fā)揮各自優(yōu)勢(shì)，總有一天這些業(yè)務(wù)將成為支撐銀行發(fā)展的重要力量。從這一角度來(lái)看，地理環(huán)境優(yōu)越且政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境相對(duì)穩(wěn)定的摩洛哥值得重點(diǎn)考慮。

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（責(zé)任編輯：劉冰冰）