中國發(fā)展房地產(chǎn)投資基金機遇探析
2016-12-30 01:04:28劉明英
金融經(jīng)濟 2016年20期
劉明英
(中國社會科學院研究生院，北京 100102)
?
中國發(fā)展房地產(chǎn)投資基金機遇探析
劉明英
(中國社會科學院研究生院，北京 100102)
近期，國務院下發(fā)文件明確提出將穩(wěn)步發(fā)展房地產(chǎn)信托基金REITs。住房和城鄉(xiāng)建設部有關人士也透露，北京、上海、廣州、深圳四個特大型城市，正在根據(jù)本地實際情況，分別編制REITs試點方案，試點方案有望于近期初步編制完成。完成后將在四地先行開展REITs發(fā)行和交易試點工作。信息顯示，中國版REITs漸行漸近。
房地產(chǎn)基金；REITs；房地產(chǎn)
房地產(chǎn)投資基金指投資于房地產(chǎn)領域的基金，是從事房地產(chǎn)企業(yè)和項目的投資、收購、開發(fā)、管理、經(jīng)營和處置，以獲取投資收益的基金組織。房地產(chǎn)投資基金種類很多，金額巨大，是國際上房地產(chǎn)融資的主要手段之一。按投資方式，分為股權類、債券類、夾層融資類；按投資策略，分為核心資產(chǎn)型、改造增值型、機會型、開發(fā)管理型。按募集方式，分為私募型和公募型；公募型房地產(chǎn)投資信托基金(簡稱REITs)僅僅是房地產(chǎn)投資基金的一部分。于上世紀60年代起源于美國，是房地產(chǎn)金融領域的重要創(chuàng)新，目前在全球20多個國家普遍應用，目前市值超過1萬億美元，在美國和澳大利亞發(fā)展比較成熟。一方面，房地產(chǎn)投資基金擴大了投資者的投資范圍，投資者可以將資金投入到門檻較高的房地產(chǎn)行業(yè)，分享地產(chǎn)增值帶來的收益，另一方面，擴大了開發(fā)企業(yè)的融資渠道，推動了多元化的融資模式，特別是當前中國房地產(chǎn)市場，發(fā)展房地產(chǎn)投資基金可以說適逢其時。
一、發(fā)展房地產(chǎn)投資基金的必要性
(一)從開發(fā)企業(yè)融資角度
拓寬了開發(fā)企業(yè)的直接融資渠道。首先，傳統(tǒng)房地產(chǎn)開發(fā)投資的間接融資渠道，例如自有資金、銀行貸款、非銀行金融機構貸款、購房人墊資及其他資金等越來越不能滿足開發(fā)商的資金需求。所以，房地產(chǎn)基金正成為開發(fā)商融資的重要補充和接力者。其次，房地產(chǎn)基金可以從最前端增量開發(fā)到最末端的存量整合進行全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋，已成為直接融資的重要角色。從發(fā)達國家的情況看，房地產(chǎn)融資多元化是市場發(fā)展的必然趨勢。美國等發(fā)達市場的房地產(chǎn)業(yè)，以基金為主的直接融資所占比重超過80%，而國內銀行貸款和預收款占房地產(chǎn)開發(fā)比重超過70%，基金一類的直接融資占比不到2%，國內房地產(chǎn)業(yè)以開發(fā)商為主導的模式，將逐步向國際以金融地產(chǎn)為主導的模式轉變，金融地產(chǎn)業(yè)務在國內將有很大的發(fā)展空間。
(二)從投資者投資角度
連接了不動產(chǎn)和證券市場，降低了投資者進入房地產(chǎn)市場的門檻。對于普通投資者而言，如果沒有投資基金這個渠道，除了買房，是無法享受到房地產(chǎn)增值帶來的財富增長的。房地產(chǎn)作為投資品，一直以來是全球投資者鐘愛的對象。一是不動產(chǎn)投資可投資當量大。從可投資資產(chǎn)規(guī)?？矗蜻_到投資級別的不動產(chǎn)總價值約28萬億美金，以北美和歐洲占比最高，分別達到31.5%和29.3%。從我國的情況看，房地產(chǎn)存量資產(chǎn)規(guī)模高達百萬億，對產(chǎn)業(yè)資本和金融資本具備極大的吸引力，所以包括開發(fā)商、獨立PE、外資都在積極投入這個市場，進而驅動行業(yè)繁榮。二是投資收益高。從成熟市場的發(fā)展情況來看，過去20年，全球發(fā)達國家以REITs為代表的不動產(chǎn)投資，平均年收益率為9.5%(其中租金年收益穩(wěn)定在4%以上，表現(xiàn)穩(wěn)健)，高于股票的7.6%和債券5.7%。三是利于分散風險。不動產(chǎn)投資與其他類型資產(chǎn)的收益相關性較低，具有很好的分散風險的作用。
(三)政策背景為發(fā)展房地產(chǎn)基金提供了支持
我國一系列法律的修訂和管理辦法的出臺，為發(fā)展房地產(chǎn)基金提供了良好的法律環(huán)境，特別是2007年出臺的《合伙企業(yè)法》，為私募股權房地產(chǎn)基金的發(fā)展提供了法律和政策依據(jù)。資本市場的發(fā)展也為房地產(chǎn)基金的退出提供了便利的渠道。
二、房地產(chǎn)基金行業(yè)在我國尚處初級階段
截至2014年底，國內房地產(chǎn)基金管理規(guī)模約0.6萬億元，遠小于其他資管行業(yè)規(guī)模，目前主要分為幾類，一是房地產(chǎn)開發(fā)商主導成立的地產(chǎn)基金，如復地投資基金、金地穩(wěn)盛基金等；二是帶互助性質的獨立基金管理人，如中城聯(lián)盟投資基金；三是由金融專業(yè)人士發(fā)起設立的PE 投資基金，如鼎暉房地產(chǎn)基金、普凱投資以及高和投資基金，四是部分金融機構和開發(fā)商共同組成的利益聯(lián)盟。目前，國內絕大多數(shù)房地產(chǎn)基金都是前兩種，以歌斐資產(chǎn)等地產(chǎn)母基金形式投資的基金以及星浩資本等全程覆蓋項目流程的基金出現(xiàn)也正逐步改變國內地產(chǎn)基金格局。與國際成熟市場相比，我國的房地產(chǎn)投資基金仍處于初級階段，未來仍有較大的發(fā)展?jié)摿Α?主要特點有：
一是機構投資者較少。與國際上不動產(chǎn)基金投資人以保險資金、養(yǎng)老金、主權基金等成熟機構投資人相比，國內投資人類型紛繁，但以小型投資機構(資產(chǎn)規(guī)模上千億的僅占比20%)及個人的游資為主，缺乏成熟、穩(wěn)定的機構投資人，不利于國內不動產(chǎn)基金行業(yè)的發(fā)展。機構投資者投資受限，限制了房地產(chǎn)基金規(guī)模和風險承受能力。
我國的房地產(chǎn)私募基金參與者多是高凈值人群，機構投資者占比較少。國外成熟市場的私募股權房地產(chǎn)投資基金資金的主要來源是諸如保險公司、企業(yè)年金、社保基金等擁有強大的資金實力的機構投資者。目前我國的銀行、證券公司、保險公司、養(yǎng)老金等機構投資者投資私募基金還存在諸多政策性限制。
二是我國房地產(chǎn)基金大多投資于單一房地產(chǎn)開發(fā)項目，物業(yè)持有經(jīng)營類項目較少。 我國私募房地產(chǎn)基金主要是項目基金模式，大多投資于單一房地產(chǎn)開發(fā)項目。目前國內較多的是先發(fā)掘并鎖定開發(fā)項目，再設計基金產(chǎn)品，然后募集成立基金的模式。我國房地產(chǎn)基金大多規(guī)模在1-5 億，主要原因在于大多數(shù)基金僅投資單一開發(fā)項目。成熟市場房地產(chǎn)私募基金投資標可以是一級市場、二級市場、公司股權、債券甚至是衍生品，可以多維度滿足房企融資需求和投資者投資需求。
投資物業(yè)持有類項目占比較少。房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)進入白銀期，“存量多、去化慢”成為新常態(tài)。但目前房地產(chǎn)基金、信托只是關注每年十億平方米左右的新增住房，忽略了其實還有 400 億平方米左右的存量房地產(chǎn)。根據(jù)國外房地產(chǎn)基金發(fā)展經(jīng)驗來看，在大規(guī)模開發(fā)期過后，基金更多投資于物業(yè)持有經(jīng)營類項目。
三是我國房地產(chǎn)基金以債權投資為主，股權投資也是以附帶回購協(xié)議的夾層為主。私募基金投資方式以“股+債”為主，債權比重遠高于股權。我國多數(shù)房地產(chǎn)基金采用“股+債”的投資模式參與房地產(chǎn)投資。基金以股東的身份為項目公司提供股東借款，一般貸款要遠大于股權規(guī)模。 房地產(chǎn)基金行使監(jiān)管責任，開發(fā)商承擔運營責任。這種制度安排引入了監(jiān)督機制，減少了貸款風險，同時避免了銀行委托貸款的費用。
四是退出形式相對單一。以 REITs 退出尚未在國內出現(xiàn)。由于國內基金主要是投資于項目，退出形式主要是股東回購和股權轉讓。從國際經(jīng)驗看，房地產(chǎn)基金的退出形式多樣，主要與其投資模式相關聯(lián)。有物業(yè)出售、股權轉讓、資本市場退出、發(fā)行 REITs 退出、收回本息(針對債權投資)、紅利分配、項目公司清算、設定強制贖回條款等方式。由于國內房地產(chǎn)基金不愿承擔過多的風險，股東回購、股權轉讓、MBO 占比較大。
五是專業(yè)人才缺乏。與海外房地產(chǎn)投資基金相比，我國房地產(chǎn)基金的發(fā)展歷程較短，盡管在房地產(chǎn)估價、金融融資等方面人才并不鮮見，但缺少同時具備房地產(chǎn)行業(yè)知識和金融知識的高級專業(yè)管理人才。
六是法律和政策環(huán)境仍較欠缺。資金的募集、信托的形式成立和運作、關聯(lián)交易、稅收等方面，需要監(jiān)管和法律支持。國內 REITs 試點過程波折。2008 年，國務院金融國九條提出開展房地產(chǎn)信托試點，隨后央行牽頭制定 REITs 試點管理辦法。2009 年房地產(chǎn)調控使得監(jiān)管部門放慢了試點的進度，REITs 試點一度擱淺。直到 2014 年央行發(fā)布《關于進一步做好住房金融服務工作的通知》，重提積極穩(wěn)妥開展 REITs 試點，接著住建部部署北上廣深編制試點方案。目前 REITs在稅收優(yōu)惠、上市交易仍存在現(xiàn)實瓶頸的條件下，發(fā)展仍然受到制約。
三、未來的發(fā)展?jié)摿挖厔?/h2>
(一)機構投資者投資限制將逐漸放開，房地產(chǎn)私募基金將會發(fā)生質的轉型
2009 年新《保險法》允許保險公司投資不動產(chǎn)，2011 年證監(jiān)會允許券商進入 PE 領域，2015 年養(yǎng)老金入市進入實質性階段。未來更多機構投資者進入房地產(chǎn)基金領域。保險機構由于資金來源的長期性，天生就與房地產(chǎn)結合緊密，還有其他金融機構的加入，使得房地產(chǎn)基金的資金來源多樣化、機構化。
(二)行業(yè)整合大潮下地產(chǎn)并購基金前景廣闊
從成熟市場經(jīng)驗來看，歷次行業(yè)周期波動時期，都是行業(yè)并購的窗口期，美國、日本以及香港市場，都在波動中成就了諸多偉大企業(yè)。當前我國房地產(chǎn)行業(yè)正進入更加深化的調整周期，中小房企生存空間被逐漸壓縮，轉型和退出房地產(chǎn)行業(yè)的決心和真實性更強，同時，由于土地成本的居高不下也使得房企股權的相對價值更加凸顯，在此背景下，2014年以來已宣布的地產(chǎn)并購交易總金額達到1738億元，接近過去三年的總和，行業(yè)并購大潮已然來臨。另一方面，當前行業(yè)融資渠道雖然有所拓寬，但整體資金狀況仍不容樂觀，再融資雖然開啟但龍頭企業(yè)仍然受限，銀行貸款、信托等渠道也均受限于政策因素，短期內難以在并購市場上施展拳腳。而且傳統(tǒng)融資渠道往往只有單一的融資功能，而并購基金則兼具融資和管理雙重功能，擁有一定的優(yōu)勢。因此在并購周期中，基金的引入是一種必然。
(三)流動性泛濫下的資產(chǎn)配置荒
全球貨幣流動性寬松局面仍不會改變，全球經(jīng)濟不景氣導致大類資產(chǎn)收益率下降，大量貨幣需要資產(chǎn)配置，就形成了資產(chǎn)荒，在流動性泛濫的時候，土地資源，特別是人口集中，配套到位的土地和房產(chǎn)資源，就成為資產(chǎn)爭相配置的對象，但從實際情況看，這一配置的門檻較高，而房地產(chǎn)投資基金恰恰提供了這一投資路徑。居民投資渠道的匱乏也有助于房地產(chǎn)投資基金大發(fā)展，近年來居民財富快速增長，但投資渠道相對匱乏。房地產(chǎn)基金10%以上的回報率也極有吸引力，并且風險也相對可控，這是非常有利于房地產(chǎn)基金完成資金募集。
(四)匯率波動、美元加息周期對加速布局海外投資的機遇
國家十三五規(guī)劃明確了推進“一帶一路”建設的方向，各大金融機構都積極支持“一帶一路”和走出去的國家戰(zhàn)略，優(yōu)化公司在國際上的業(yè)務布局和資產(chǎn)配置組合，海外項目的投資逐漸熱門。隨著經(jīng)濟增速逐步下降，未來中國的資本回報率也會下降。同時，隨著美國經(jīng)濟復蘇步伐的加快，加息周期日益臨近及全球資金避險需求的增加，美元相對于人民幣將進入中長期的升值周期，配置美元資產(chǎn)及全球資產(chǎn)有利于優(yōu)化管理資產(chǎn)的資產(chǎn)組合，對沖匯率風險。
[1] 金融與地產(chǎn)結合的最大領域[OL].http://chuansong.me/.2014-10-29.
[2] 唐小伍.房地產(chǎn)行業(yè)融資渠道多元化的探索[J].《上海房地》，2013-08-20.
[3] 1李月太.房地產(chǎn)私募股權基金投資者權益保護研究 [D].《華東政法大學碩士論文》，2011-04-15.
[4] 資產(chǎn)證券化來臨:中國房地產(chǎn)金融變遷史[N].《21世紀經(jīng)濟報道》，2015-08-13.
[5] 房地產(chǎn)私募股權投資基金(PE)專題研究[R]. 廣發(fā)證券，2012-9-4.
猜你喜歡
證券市場周刊(2025年5期)2025-02-24 00:00:00
證券市場周刊(2025年4期)2025-02-17 00:00:00
證券市場周刊(2025年3期)2025-02-04 00:00:00
證券市場周刊(2024年30期)2024-08-24 00:00:00
房地產(chǎn)導刊(2020年8期)2020-09-11 07:47:40
房地產(chǎn)導刊(2020年6期)2020-07-25 01:31:00
投資與理財(2009年13期)2009-12-07 07:38:42
投資與理財(2009年21期)2009-11-17 09:59:46
投資與理財(2009年18期)2009-09-30 06:18:16
投資與理財(2009年16期)2009-09-03 07:03:12
