李圣年

法國大革命的觸發(fā)契機(jī)，是1787年的財(cái)政危機(jī):高級(jí)別會(huì)計(jì)的破產(chǎn)集中爆發(fā)，表明舊財(cái)政體制下這些體制內(nèi)的生意人(financiers)所承受的經(jīng)濟(jì)壓力已達(dá)崩潰的臨界值。①J.F.Bosher， French Finances， 1770-1795:From Business to Bureaucracy.Cambridge University Press， 1970， pp.183-189.原有的從財(cái)政系統(tǒng)內(nèi)部向個(gè)體會(huì)計(jì)們獲取短期信貸以應(yīng)付臨時(shí)需要的方式，已經(jīng)走到盡頭。同時(shí)長期以來在發(fā)行公債方面承受的高利率壓力，使得財(cái)政大臣不再敢在公債市場上嘗試。最關(guān)鍵的是，國王路易十六不愿意再采取停止支付公債利息等視同政府破產(chǎn)的債務(wù)違約措施。①Francois R.Velde， David R.Weir， The Financial Market and Government Debt Policy in France， 1746-1793.The Journal of Economic History， 1992(1)， pp.1-39.政府和國王都有強(qiáng)烈的欲望要維護(hù)法國脆弱的國家信用，因此拒絕像此前所經(jīng)歷的歷次財(cái)政危機(jī)時(shí)那樣，直接違約了事。因而政府尋求召開貴族會(huì)議，以獲得富有階層對(duì)征稅的理解。然而征稅話題進(jìn)入公共討論領(lǐng)域后，就逐漸超出了政府的預(yù)期，最終導(dǎo)致了三級(jí)會(huì)議的召開，也即是大革命的開端。

指券就是制憲會(huì)議為了應(yīng)對(duì)當(dāng)時(shí)嚴(yán)峻的財(cái)政困難，而拿出的主要金融工具。從1789年12月19日制憲會(huì)議決議發(fā)行，到1797年5月21日督政府宣布從此拒絕兌換，指券經(jīng)歷了大革命的主要階段，并長期作為革命政府的主要收入來源，對(duì)革命的成功發(fā)揮了重要作用。

學(xué)者迪拉耶力證當(dāng)時(shí)法國的內(nèi)外政治環(huán)境之惡劣，內(nèi)有教士、貴族的抵制以及保王黨叛亂，外有歐洲諸國的入侵威脅，能夠撐過內(nèi)憂外患的那幾年，尤其是雅各賓派專政的恐怖統(tǒng)治期間，指券居功至偉。迪拉耶特別強(qiáng)調(diào)了教會(huì)以及部分貴族的強(qiáng)烈抵制，因?yàn)橹溉陌l(fā)行是以他們被沒收的土地為擔(dān)保的。他們恐嚇威脅有意購買已沒收土地的潛在買主，從而危及到指券的幣值和流通性。②Stephen D.Dillaye，Assignats and Mandats:A true History.Henry Carey Baird＆CO.， 1877.

不過更多的學(xué)者還是從惡性通貨膨脹的角度來看待指券的。像R.G.霍特雷(R.G.Hawtrey)就專門從指券的崩潰過程著眼，尤其強(qiáng)調(diào)其在雅各賓派恐怖統(tǒng)治時(shí)期是如何變質(zhì)的，以及價(jià)格管制放松后的幣值極速墜落過程。③R.G.Hawtrey，The Collapse of the French Assignats.The Economic Journal， 1918(111)， pp.300-314.

E.勒瓦瑟(E.Levasseur)非?？粗貒倚庞?，認(rèn)為底線是不能違約或賴債。勒瓦瑟總結(jié)了十二條經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，其中有幾條引人注目:一是并不是所有有價(jià)值的東西都能充當(dāng)貨幣發(fā)行的擔(dān)保，土地就很不適合；二是紙幣的快速超量發(fā)行，會(huì)將硬幣從流通環(huán)節(jié)逐出，流往國外；三是法國政府在后期不再將指券視為通貨，而純粹成為通過制造通貨膨脹來獲取收入的工具，民眾也對(duì)此心知肚明，因此一旦形勢不再那么緊迫，指券就立刻被官方和民間同時(shí)拋棄。①E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， pp.179-202.

弗朗索瓦·R.維爾德(Francois R.Velde)全方位呈現(xiàn)了指券在各數(shù)據(jù)維度上的表現(xiàn)，下文中也會(huì)較多采用其提供的數(shù)據(jù)。指券在誕生之初就面臨著“三座大山”的巨大財(cái)政壓力:一是舊制度下的財(cái)政危機(jī)，包括稅收增長跟不上開支增長的節(jié)奏、國家信用不足導(dǎo)致舉債成本過高以及私人承包的舊財(cái)政體制瀕于崩潰等多方面問題；二是巨大的贖買包袱，革命政府在徹底清掃舊制度問題上過于激進(jìn)，將舊制度下出售的官職、封建權(quán)利等全部視為財(cái)產(chǎn)予以贖買，使得財(cái)政壓力陡然增大；三是革命戰(zhàn)爭帶來的軍事開支極速上升。②Francois R.Velde， Macroeconomic Features of the French Revolution， in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.248-296.

這三個(gè)方面中，有兩個(gè)是大革命所帶來的新問題，而其實(shí)僅僅是改善舊制度的財(cái)政困局就已經(jīng)難度很大了，指券則還需要為大革命所增添的其他政治任務(wù)在經(jīng)濟(jì)上買單。無論是設(shè)計(jì)之初為了緩解財(cái)政危機(jī)、拯救法國國家信用，還是最終屈服于財(cái)政壓力而采取恐怖手段維系、放松后又造成惡性通貨膨脹，指券始終都與國家信用的延續(xù)與維護(hù)息息相關(guān)，本文正是想從這一角度來審視這一毀譽(yù)參半的金融工具。

一、指券發(fā)行的背景與外在壓力

指券的誕生，是在法國舊制度財(cái)政體制瀕于完全崩潰的背景之下。這一系統(tǒng)性的災(zāi)難是全方位的，首先是稅收不足，稅收增長長期處于停滯狀態(tài)，完全跟不上支出增長的節(jié)奏。在考慮到通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長的情況下，在非戰(zhàn)爭時(shí)期，18世紀(jì)30年代到60年代的人均稅收負(fù)擔(dān)并沒有實(shí)質(zhì)性的增加，穩(wěn)定在8.2～8.9里弗爾(livres tournois)這樣一個(gè)非常小的區(qū)間內(nèi)。①James C.Riley， French Finances， 1727-1768.The Journal of Modern History， 1987(2)， p.229.另一種算法也支持這一點(diǎn):1726—1787年間，絕大多數(shù)年份的人均實(shí)際稅收負(fù)擔(dān)都大致保持在1726年水平的0.9～1.2倍之間，最高的極個(gè)別年份也不超過1.5倍。②Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.270.

其次是政府發(fā)行公債的利率極高，即貸款成本過高。政府公債中利率最低的是由巴黎市政廳擔(dān)保的(rentes sur l'Hotel de Ville de Paris)，1745—1787年間多數(shù)時(shí)候利率保持在5%～6%的水平，還是要比同期英國的無限期國債高出2～3個(gè)百分點(diǎn)。這已經(jīng)是表現(xiàn)最好的舊債了，而法國政府在發(fā)行新債時(shí)通常還需要承受額外的1～2個(gè)百分點(diǎn)。而且常規(guī)的有限期貸款(Term Loans)到了1784年之后就不再發(fā)行了，整個(gè)18世紀(jì)80年代政府所仰賴的是利率高達(dá)8%～10%的人壽年金(Life Annuities)，這幾乎是民間借貸利率的兩倍了。最終呈現(xiàn)在1789年政府債務(wù)清單上的結(jié)果就是，占到債務(wù)絕大部分的三種形式——無限期公債(Rents:Perpetuals)、人壽年金和定期貸款(Fixed-term loan)(分別占到政府舊債務(wù)的30.2%、30.7%和22.1%)的高的驚人的年度利息支出(利率分別為 5.00%、9.10%和 13.43%)。③Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013， pp.15， 21， 27-33， 262.

最后則是舊制度下的財(cái)政體制本身的問題，這一體制內(nèi)居于主導(dǎo)地位的并非官僚，而是大大小小的會(huì)計(jì)們。他們本身是生意人，政府只是與他們簽訂承包合同，相互之間是金融機(jī)構(gòu)與顧客的關(guān)系，而非隸屬關(guān)系。政府看中的是這些生意人的身家，其財(cái)產(chǎn)可以用于擔(dān)保政府的財(cái)政運(yùn)轉(zhuǎn)，尤其是可以在合同開始之時(shí)就提供一定的預(yù)付款，又不必維持龐大的征稅人員隊(duì)伍。而對(duì)于生意人來說，政府資金與私人資金在他們看來一般無異，可以直接拿去投資工商業(yè)或用于投機(jī)，增大他們的資本，①J.F.Bosher， French Finances， 1770-1795:From Business to Bureaucracy.Cambridge University Press， 1970， pp.67-110.同時(shí)大筆資金從其私人金庫(Caisse)流轉(zhuǎn)，其間所產(chǎn)生的信用，可以使他們開具的支票更具價(jià)值和流通性。因而實(shí)質(zhì)上，政府為了盡快獲得收入，而將巨額資金流動(dòng)所帶來的信用讓渡給了數(shù)以千計(jì)大大小小的會(huì)計(jì)們。這平白浪費(fèi)了國家信用，同時(shí)這一體系的抗壓能力又非常有限，取決于單個(gè)會(huì)計(jì)的承受能力，力分則弱，遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法和統(tǒng)一的財(cái)政系統(tǒng)相比。

革命政府所面臨的極其惡劣的財(cái)政環(huán)境，其中既有舊危機(jī)，即上文所提到的，舊財(cái)政體制下稅收不足、借貸成本高昂以及財(cái)政私人經(jīng)營的系統(tǒng)弊端等三大難題。也有新問題，其中，革命所引發(fā)的叛亂、外國入侵等戰(zhàn)爭費(fèi)用，一定程度上是革命政府客觀上難以避免的；但另外很大一部分，則主要是革命政府操之過急、一刀切的不當(dāng)舉措所造成的。

革命政府一刀切的政策對(duì)于財(cái)政問題的影響集中在兩個(gè)方面。一是巨大的贖買包袱，主要是贖買買官者所持有的官職、貴族殘余的封建特權(quán)這兩項(xiàng)。二者合計(jì)8.66億里弗爾，占1789年總債務(wù)的18.0%，相當(dāng)于在舊債務(wù)三大主要類型(無限期公債、人壽年金、定期貸款)的基礎(chǔ)上又增加了一種能夠和它們在數(shù)量級(jí)上相匹敵的第四種。最為關(guān)鍵的是，這一憑空多出來的贖買包袱，本來需支付的利息極少，年利率僅1.70%，而三大舊債類型的總利率水平為8.76%，足足是其5倍以上。②Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.262.就經(jīng)濟(jì)角度來看，賣官制正是法國夢寐以求的低利率融資工具，當(dāng)然，革命政府之所以取締這些特權(quán)，主要是從政治角度考慮的。但在財(cái)政形勢如此嚴(yán)峻的情況下，頂著這么大的機(jī)會(huì)成本主動(dòng)增加債務(wù)、增加財(cái)政壓力，實(shí)在很難說是明智之舉。

二是在稅收方面。在舊制度的法國，或者說18世紀(jì)的環(huán)境下，國家稅收無論是間接稅還是直接稅，受組織水平和認(rèn)識(shí)水平所限，都是累退(regressive)性質(zhì)的。①Niall Ferguson， The Cash Nexus:Money and Power in the Modern World，1700-2000.Basic Books， 2006， pp.51-76.大革命前法國主要的稅種，以鹽稅為代表的消費(fèi)稅和關(guān)稅等間接稅，②熊芳芳:《近代早期法國的賦稅收支》，《經(jīng)濟(jì)社會(huì)史評(píng)論》(第七輯)，三聯(lián)書店2013年版，第75～77頁。以及以軍役稅(taille)、什一稅(a tenth/the dixieme)為代表的直接稅，③James C.Riley， French Finances， 1727-1768.The Journal of Modern History， 1987(2)， p.223.都沒有對(duì)征稅對(duì)象有意識(shí)地加以區(qū)分。因此除了像什一稅這樣的財(cái)產(chǎn)稅既不累退也不累進(jìn)之外，多數(shù)稅種實(shí)際上都是使窮人的負(fù)擔(dān)更重了。革命政府注意到了稅收不公平的這一面，但再一次地反應(yīng)過度了:革命政府企圖將稅收重心轉(zhuǎn)移到改造后累進(jìn)(progressive)的地產(chǎn)稅上，出于意識(shí)形態(tài)需要直接廢除了大量原有的累退的稅種。而征收地產(chǎn)稅需要對(duì)全國土地進(jìn)行大規(guī)模的實(shí)地調(diào)查、登記，在這些必要的準(zhǔn)備都沒有的情況下，卻先放棄了原先的收入渠道，加上政局動(dòng)蕩之下的恐慌情緒，革命政府的稅收頓時(shí)銳減。人均實(shí)際稅負(fù)跳水式跌至革命前的四分之一，甚至直到1810年才恢復(fù)到革命前的水平。④Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.270-271.

二、指券：從發(fā)行到終結(jié)

在這樣的背景下，開始了如何解決舊債務(wù)的討論。首先提出系統(tǒng)方案的是時(shí)任財(cái)政大臣雅克·內(nèi)克爾(Jacques Necker)。他的計(jì)劃是，將一所成立于1776年的中等規(guī)模的貼現(xiàn)銀行(discount bank)Caisse d'Escompte，改組成股份公司形式的國家銀行⑤J.F.Bosher， French Finances， 1770-1795:From Business to Bureaucracy.Cambridge University Press， 1970， p.258.“法蘭西銀行”(Bank of France)。將國有地產(chǎn)(National Estates)交給國家銀行，該銀行以出售國有地產(chǎn)的收入為擔(dān)保，發(fā)行證券來償還國家舊債務(wù)。這一計(jì)劃的好處在于平穩(wěn)過渡，一方面，國家銀行的機(jī)構(gòu)并非完全新設(shè)，而是基于原有的Caisse d'Escompte，處理業(yè)務(wù)不至于無所憑借；另一方面，以內(nèi)克爾為代表的部分銀行家有機(jī)會(huì)參股國家銀行，可以兼顧國家利益與金融界利益，實(shí)際上是借鑒了英格蘭銀行的模式。

然而制憲會(huì)議代表們對(duì)此并不買賬，多數(shù)人拒絕信任與舊制度有著千絲萬縷聯(lián)系的金融界。最終制憲會(huì)議將內(nèi)克爾計(jì)劃中關(guān)于銀行的部分完全廢棄，只接受了以出售國有地產(chǎn)的收入為擔(dān)保來發(fā)行證券的部分，這一證券即是指券。

之所以稱呼指券為證券，是因?yàn)槠湫再|(zhì)并不是那么明確的就是債券或貨幣。首先在設(shè)計(jì)之初，指券的計(jì)劃流通方式是，立法機(jī)關(guān)授權(quán)一定的發(fā)行額度，然后由財(cái)政部發(fā)售。個(gè)人購買之后，可以自由出售，最終的流向是用于購買國有地產(chǎn)，或是用以向政府納稅、支付欠款。政府在收到指券之后，這批指券就會(huì)立刻失效，然后運(yùn)往巴黎銷毀。①Francois R.Velde， Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.271-274.從設(shè)計(jì)的使用方式來看，指券的性質(zhì)應(yīng)當(dāng)是一種政府發(fā)行的代金券。

但到了四個(gè)月之后，1790年4月17日正式授權(quán)發(fā)行第一批4億里弗爾時(shí)，制憲會(huì)議同時(shí)規(guī)定，指券是國內(nèi)的法定貨幣，并附帶3%的年利息。這意味著指券同時(shí)兼具債券和貨幣兩種性質(zhì)。規(guī)定指券為法定貨幣只是賦予了其理論上自由流通的權(quán)利，但是從面額上來看，此時(shí)的指券實(shí)際上并不具備作為貨幣流通的條件。4月授權(quán)的第一批指券，面額為200里弗爾、300里弗爾和1000里弗爾；9月29日授權(quán)的第二批，最低面額降低至50里弗爾，有35%的面額在50～100里弗爾之間。但這仍不足以使其成為市場交易媒介，當(dāng)時(shí)市場上流通的金幣面額為24里弗爾和48里弗爾，銀幣則主要是3里弗爾和6里弗爾，指券的面額還是明顯高了。

但形勢不等人，由于放開了對(duì)銀行業(yè)的管控，新生的大量私人銀行自行填補(bǔ)了小面額紙幣的空白，他們發(fā)行了大量面額從0.025里弗爾到25里弗爾的票券，用以匯兌大面額的指券。①Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013， p.274， 278.在這樣的局面倒逼之下，制憲會(huì)議也開始發(fā)行小面額指券了。1791年6月，前兩批總計(jì)12億已經(jīng)基本清償完畢，②E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， p.186.即市面上已經(jīng)很難見到最初發(fā)行的大面額指券了。而當(dāng)月新授權(quán)發(fā)行的，面額則已經(jīng)低至5里弗爾，相當(dāng)于銀幣。年底12月授權(quán)的，更是低至0.5～2.5里弗爾，③Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.274.指券開始有意識(shí)地去迎合全流通范圍的貨幣流通需求。

也就是說，在1789年12月至1791年6月的一年半里，指券是以大面額形式出現(xiàn)的，流通性很弱；同時(shí)從1790年9月的第二批開始，指券就不再附帶利息，因此其債券屬性也不明確?？偘l(fā)行量不是很大(12億里弗爾)，很快就全部回收了，對(duì)市場流通介入的程度也淺，指券仍處于摸索階段。

自1791年6月起，指券的面額迅速小額化，很快向純粹的貨幣轉(zhuǎn)型。從1791年6月到1792年年底的一年半里，指券按部就班增量發(fā)行，市場上流通的實(shí)際貨幣余額(Real Balance)從12億里弗爾增長到16億里弗爾左右，有一定的貶值，但并不太嚴(yán)重，在1792年年底幣值仍有面值的72%，月均環(huán)比貶值1.81%。但是第二年形勢便急轉(zhuǎn)直下:1793年1月處決路易十六，加上對(duì)英國開戰(zhàn)，指券的幣值猶如自由落體般下墜，到了8月已不足面值的22%，月均環(huán)比貶值超過13.77%，已呈脫韁野馬之勢。饒是加速發(fā)行(估計(jì)半年增發(fā)市場原有存量50%以上)，實(shí)際貨幣余額也只能勉強(qiáng)與之前16億的水平持平，在這樣的情況下，別說靠發(fā)行指券獲取收入了，整個(gè)政府財(cái)政都可能因此而崩潰。

在這樣惡劣的形勢下，革命政府開始訴諸強(qiáng)制措施，依靠國家暴力機(jī)關(guān)來維持指券的幣值。1793年4月11日，禁止按市場價(jià)買賣金銀，除非按照指券的面值，這在其幣值已跌至面值不足一半的情況下無異于明搶。所有的交易都必須以指券來支付，這實(shí)際上是將金銀等硬通貨排除出流通領(lǐng)域，增大指券的使用范圍，以保持其幣值。9月8日，雅各賓派更是赤裸裸地開始對(duì)經(jīng)濟(jì)罪犯直接實(shí)施死刑，9月29日，最大價(jià)格法(Maximum)的實(shí)施對(duì)象大范圍擴(kuò)大到所有必需品。

在這樣的重壓之下，指券的貶值勢頭完全被扭轉(zhuǎn)，1793年12月幣值一度回升到面值的48%，在整個(gè)雅各賓派專政時(shí)期(1793年6月2日至1794年7月27日)，其幣值總體穩(wěn)定在面值的40%以上。在這一年之內(nèi)，指券的增發(fā)量接近市場原有存量的一倍，實(shí)際貨幣余額也飆升至25億～27億里弗爾。據(jù)估算，1789年法國的流通貨幣總額也就是27億左右(20億硬幣加上7億紙幣)，①R.G.Hawtrey，The Collapse of the French Assignats.The Economic Journal， 1918(111)， p.307.這意味著在雅各賓派執(zhí)政之下，指券增長的約10億的實(shí)際貨幣余額，就是其之前在正常情況下無法擠占的硬幣的基本市場份額。金銀等硬通貨大量流向國外，指券徹底地控制了流通領(lǐng)域。

通貨膨脹稅的定義，就是以超出市場預(yù)期的速度快速增發(fā)貨幣，從而獲得額外收入。其效果來自兩個(gè)方面，一是超預(yù)期增發(fā)的部分實(shí)際上是用沒有價(jià)值的紙換取了有價(jià)值的商品和服務(wù)；二是價(jià)格水平超預(yù)期增長，使得工資水平無法追及，尤其是舊債務(wù)的實(shí)際負(fù)擔(dān)迅速減小。②Niall Ferguson， The Cash Nexus:Money and Power in the Modern World，1700-2000.Basic Books， 2006， p.144.雅各賓派的作為本質(zhì)上就是在征收通脹稅，唯一的區(qū)別是，他們以政府強(qiáng)制力“鎖定”住指券的幣值，然后從容增發(fā)，等于是強(qiáng)迫市場把通脹預(yù)期釘在接近于0的水平，從而制造出超預(yù)期增發(fā)的效果。當(dāng)然，這一舉措一方面是在當(dāng)時(shí)還沒有人對(duì)通脹稅有明確深刻的認(rèn)識(shí)，另一方面幣值“鎖定”對(duì)于既往存在的經(jīng)濟(jì)關(guān)系相對(duì)還是友好的，舊的債務(wù)、勞動(dòng)合同沒有受到根本性損害。因此盡管指券在此時(shí)已經(jīng)淪為政府征收通脹稅的工具，但雅各賓派仍然還殘存有維持國家信用的念頭，保留了那么一點(diǎn)點(diǎn)轉(zhuǎn)圜的余地。

待到熱月黨人上臺(tái)后，戰(zhàn)爭已推進(jìn)到法國領(lǐng)土之外，能夠迫使法國人民接受恐怖統(tǒng)治的外在壓力消失了，政府與民眾關(guān)于指券的成敗關(guān)系到革命成敗的暫時(shí)共識(shí)也隨之消失，政府的黨派更替消除了拋棄指券的最后一點(diǎn)阻力。1794年12月22日，最大價(jià)格法廢除，隨后的1795年，指券經(jīng)歷了史上最經(jīng)典的惡性通貨膨脹:一年間，增發(fā)量幾乎是市場原有存量的5倍，而其實(shí)際貨幣余額卻縮水至先前的六分之一，幣值由面值的20%狂跌至約0.5%，月環(huán)比貶值26.46%，完全是自由落體。進(jìn)入1796年之后，指券的實(shí)際貨幣余額很快跌破1億里弗爾，①Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.278-279.市場份額小得可憐，完全不是作為貨幣在流通，只是一些投機(jī)者在相互倒賣。從這時(shí)起，到1797年5月21日正式被廢止的一年多時(shí)間，指券僅僅是在茍延殘喘了。

在指券被廢止之后四個(gè)月，1797年9月30日，“三分之二破產(chǎn)”(Two-Thirds Bankruptcy)發(fā)生了，督政府撕下了政府信用最后一塊遮羞布。以往的舊債券被統(tǒng)一整合，原價(jià)值的三分之一被整合為一種新的債券New Grand-livre，直到1801年才得到妥善安置，而之前都是以毫無價(jià)值的紙幣在支付利息；②E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， p.197.剩下的三分之二被轉(zhuǎn)換為一種代金券(vouchers，bons du 2/3)，可以用于購買國有地產(chǎn)，但其實(shí)際價(jià)值只有面值的1%～2.5%③Francois R.Velde， Macroeconomic Features of the French Revolution， in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.291.。這次違約等于是直接賴掉了三分之二的債務(wù)余額，同時(shí)剩下的三分之一，也相當(dāng)于四年沒有支付利息，賴債程度之徹底，令人咋舌。

指券的失敗標(biāo)志著法國國家信用的維護(hù)最終以失敗收?qǐng)?，給法國人留下了巨大的心靈創(chuàng)傷。直到1850年，法國仍有超過90%的交易通過硬幣完成，而在英格蘭只有三分之一，在蘇格蘭只有十分之一。①Niall Ferguson， The Cash Nexus:Money and Power in the Modern World，1700-2000.Basic Books， 2006， p.147.

三、指券失敗的內(nèi)在根源

指券所面臨的如此險(xiǎn)惡的環(huán)境，不是單單某一個(gè)制度設(shè)計(jì)或金融工具可以應(yīng)付的。但本文想闡明的是，指券失敗的主因固然是上述各種外在壓力，但實(shí)際上其自身的內(nèi)在缺陷也很大，在真空環(huán)境下也未必是個(gè)好的工具。

首先，指券與土地財(cái)政之間的糾葛。指券的發(fā)行是以國有地產(chǎn)出售的收入為擔(dān)保的，而國有地產(chǎn)的總價(jià)值，1795年當(dāng)時(shí)人估值在52.53億里弗爾。②包括王室、教會(huì)和逃亡貴族等的地產(chǎn)。E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)，p.196.大概在1794年年初，指券的市場存量才達(dá)到這一數(shù)字，而當(dāng)時(shí)指券的幣值就僅有面值的一半了。所以并不是國有地產(chǎn)的價(jià)值不足以支撐指券的發(fā)行，指券在還未達(dá)到這一估值的一半時(shí)就開始快速貶值了(1793年年初快速貶值開始時(shí)，市場存量在24億左右)。

那么，政府在出售國有地產(chǎn)時(shí)定價(jià)過高嗎？很難這么說。政府給出的拍賣底價(jià)是該地產(chǎn)年收入的22倍，換言之就是認(rèn)為地產(chǎn)的年收益率應(yīng)當(dāng)在4.55%，考慮到當(dāng)時(shí)民間貸款的利率在5%左右，那么這個(gè)估價(jià)還是很合理的。當(dāng)然，拍賣的形式可能會(huì)哄抬價(jià)格，但考慮到在動(dòng)蕩時(shí)期地產(chǎn)這樣的固定資產(chǎn)一般并不受投資者青睞(事實(shí)上國有地產(chǎn)的出售一直持續(xù)到1815年)，與其說是價(jià)格高影響了人們購買地產(chǎn)的熱情，還不如說是教會(huì)死硬抵制的態(tài)度嚇跑了投資者。

從根本上否定國有地產(chǎn)出售能夠保證指券發(fā)行的，是其出售過程中孱弱的現(xiàn)金流。購買者只需支付12%～30%的首付，然后12年分期付款支付完剩余款項(xiàng)，①1793年后出售的，還款期限縮短為10年。當(dāng)然分期付款的部分也附帶有5%的利息②Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，pp.295-296.。固然這一支付方式設(shè)計(jì)得非常合理，方便購買者才能吸引購買。但是與國有地產(chǎn)出售的長線收入、逐步回收資金相對(duì)應(yīng)的，是因贖買賣官者官職、封建特權(quán)等而立時(shí)加劇的財(cái)政赤字，遠(yuǎn)水解不了近渴。從這個(gè)角度來看，指券的功能就是填平這一收入與支出之間的時(shí)間差，實(shí)際上是將未來的不確定收益變現(xiàn)，本質(zhì)上是取決于民眾是否相信政府是負(fù)責(zé)任的。而這并不是哪一項(xiàng)具體的有形收入可以單獨(dú)勝任的，說到底還是國家信用這一無形的、看似虛幻的不可分割概念在整體上起著擔(dān)保的作用。

由此，新的問題產(chǎn)生了:制憲會(huì)議在多大程度上意識(shí)到了這一點(diǎn)呢？財(cái)政委員會(huì)主席安森(Anson)認(rèn)為，盡管紙幣發(fā)行在專制的君主制國家受到了種種猜疑，但那都是源于民眾對(duì)于君主無限權(quán)力的不信任，如果由革命政府來發(fā)行紙幣，情況就會(huì)完全不同，因?yàn)檫@是基于人民的共同意志，不信任紙幣豈不等于不信任人民自己？③Francois R.Velde，Macroeconomic Features of the French Revolution.in Thomas J.Sargent， Rational Expectations and Inflation.Princeton University Press，2013，p.272.米拉波的論調(diào)則更具煽動(dòng)性，他認(rèn)為質(zhì)疑國有地產(chǎn)能夠賣出去的人是在公然違抗國家，此時(shí)此刻沒有其他渠道能夠像出售國有地產(chǎn)這樣能拯救國家，只要國有地產(chǎn)能夠順利出售，法國就能得到拯救。④E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， p.183.從制憲會(huì)議只接受了內(nèi)克爾方案的紙幣部分而拒絕了銀行部分這一點(diǎn)來看，代表們所仇恨、想杜絕的，就是舊體制下生意人在公共財(cái)政下為私人牟利的情況。代表們自信滿滿地繞開了金融界，轉(zhuǎn)而以國家信用來直接向民眾籌款。①J.F.Bosher， French Finances， 1770-1795:From Business to Bureaucracy.Cambridge University Press， 1970， pp.261-264.

可以看出，制憲會(huì)議代表們并不是沒有意識(shí)到指券本質(zhì)上是基于國家信用的，但仍有一些聲音局限在國有地產(chǎn)一旦出售就能夠保證指券成功的簡單邏輯上。更為致命的問題在于，即便是認(rèn)識(shí)到國家信用是關(guān)鍵的那部分人，也把問題簡單化了，既然革命政府是人民意志的體現(xiàn)，那么指券必然能得到人民的信任。從理論到現(xiàn)實(shí)，還有很多實(shí)際操作的步驟需要小心翼翼去完成。

而認(rèn)為僅憑國有地產(chǎn)的出售就足以保證指券成功的聲音，雖然未必占主流，卻也流露出了此時(shí)的革命政府還無法意識(shí)到僅僅將紙幣的發(fā)行與土地財(cái)政相聯(lián)系起來這一傾向本身，就有可能拖后腿危及到國家信用。因?yàn)槌鍪蹏械禺a(chǎn)雖然在實(shí)際上也需要社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展、投資需求旺盛才能獲得豐厚收入，但本質(zhì)上土地財(cái)政的根本還是土地本身，只要國家仍控制有大量地產(chǎn)，就會(huì)給執(zhí)政者以錯(cuò)覺:無論形勢多么惡劣，走錯(cuò)了有多遠(yuǎn)，都還有一條退路，靠賣地足以解決問題。

指券與土地財(cái)政這種說不清道不明的曖昧關(guān)系，與其能夠迅速輕易地轉(zhuǎn)變?yōu)檎魇胀浂惖墓ぞ咧g不無聯(lián)系。事實(shí)上，制憲會(huì)議代表們在多大程度上信任紙幣，也還成個(gè)問題。米拉波就公開表示，約翰·勞當(dāng)年之所以造成那么惡劣的影響，有一部分是因?yàn)椤拔覀兊母篙叀辈幻髦堑匕鸭垘乓暈榕c金銀同等價(jià)值，言下之意是他自己就不會(huì)再把紙幣看得那么神圣，而在他看來紙幣的價(jià)值來源于社會(huì)生產(chǎn)。硬幣缺乏的困境早就存在了，并不是紙幣驅(qū)逐了硬幣，而且產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要貨幣，暗示紙幣更能靈活應(yīng)對(duì)這一現(xiàn)狀。他還援引美國革命的例子，認(rèn)為紙幣本身的好壞并不重要，只要能幫助革命就行。②E.Levasseur，The Assignats:A Study in the Finances of the French Revolution.Journal of Political Economy，1894(2)， pp.183-184.在這些言論中，實(shí)際上表明了，在制憲會(huì)議代表們心目中，從一開始就沒有想要嚴(yán)格維持指券的幣值。相對(duì)于幣值，他們更關(guān)心市場上的通貨是否充足，能否幫助到革命。

國家信用反映在市場上，就是公債的利率，本質(zhì)上是公眾對(duì)于政府履約概率的預(yù)期。利率的絕對(duì)水平，取決于政府以往違約的履歷，而利率的相對(duì)變化，則是公眾對(duì)政府任何超出市場預(yù)期范圍的行為的反應(yīng)。①Niall Ferguson， The Cash Nexus:Money and Power in the Modern World，1700-2000.Basic Books， 2006， pp.163-185.舊制度法國的貸款利率之高，上文已有充分說明。革命政府一方面是由于貸款利率已經(jīng)高到不可接受了，另一方面是出于對(duì)金融界的不信任，轉(zhuǎn)而全部仰賴于指券來維持財(cái)政，因而指券的幣值在此時(shí)取代了公債利率成為市場預(yù)期的晴雨表。因此，制憲會(huì)議對(duì)于幣值的忽視，實(shí)際上就是不在乎市場預(yù)期的表現(xiàn)，可能正是因?yàn)樗麄冏哉J(rèn)為革命政府是人民意志的化身，反而促使他們忽視了公眾的看法。當(dāng)然，也可能是他們想當(dāng)然地認(rèn)為指券的幣值是受到了金融界、有產(chǎn)者的投機(jī)打壓、操控，因而偏偏要逆市場預(yù)期而動(dòng)，通過故意超出市場預(yù)期的增發(fā)指券，來獲取財(cái)政收入。這樣一次次地對(duì)市場信心的打擊，最終將法國本已不堪的國家信用摧殘殆盡。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，在面對(duì)財(cái)政危機(jī)時(shí)，代議制政府的表現(xiàn)更好、操作余地更大、財(cái)政政策更富有彈性。這一觀點(diǎn)在其選擇的幾個(gè)例子中能夠體現(xiàn)，②15—18世紀(jì)的英國、荷蘭、西班牙、法國。菲利浦·T.霍夫曼、凱瑟琳·諾伯格:《財(cái)政危機(jī)、自由和代議制政府(1450—1790)》，儲(chǔ)建國譯，格致出版社、上海人民出版社2008年版。但并不完全正確。能否提升國家信用，安撫市場信心、穩(wěn)固公眾期望，代議制政府本身并不是決定性因素，這一點(diǎn)看法國的革命政府就很明了。如果要穩(wěn)固市場預(yù)期，政府的行動(dòng)就不宜過快、過于秘密。如果當(dāng)政府要做出明顯侵害投資者利益的決定時(shí)，投資者來得及轉(zhuǎn)移資本，那么他們就不會(huì)擔(dān)心身家突然被沒收，從而可以安心作長期投資。而既然投資者可以及時(shí)轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，那么政府做出這種竭澤而漁的決定也就沒有意義了，也就不會(huì)產(chǎn)生這樣的動(dòng)議。換句話說，政府的權(quán)力可以大，但行使起來必須有章法、有節(jié)制，能夠讓公眾清晰地看到，政府行為的邊界在哪兒，商業(yè)才能安心繁榮起來。

四、結(jié) 語

指券的失敗，可以歸咎于過于惡劣的外在環(huán)境，包括三個(gè)方面:舊制度時(shí)代遺留的舊財(cái)政危機(jī)，革命所帶來的新問題，以及革命最高權(quán)力機(jī)關(guān)的頻繁更迭所造成的政策執(zhí)行缺乏持續(xù)性。舊危機(jī)具體包括舊財(cái)政體制下，稅收不足，借貸成本高昂，以及財(cái)政私人經(jīng)營的系統(tǒng)弊端，這三大難題。新問題則都是革命引起的，鎮(zhèn)壓叛亂、抵抗外國入侵等戰(zhàn)爭費(fèi)用，廢除賣官制和封建特權(quán)所帶來的贖買包袱，廢除舊有不合理稅種所造成的稅收銳減，也是三大難題。而從制憲會(huì)議、立法議會(huì)、國民公會(huì)到督政府，指券也隨著政府以及黨派更迭而漂泊不定，直到最終被督政府徹底拋棄。

外在環(huán)境對(duì)指券的失敗有決定性的影響，但更具啟示性的是其內(nèi)在缺陷:即便在真空環(huán)境下，指券也很難取得成功。盡管維護(hù)國家信用是貫穿革命前后的集體信念，革命政府也很明顯意識(shí)到了這一點(diǎn)。但革命政府恐怕并不清楚哪些具體行為是在維護(hù)信用，而哪些行為實(shí)際上是在傷害國家信用。

將指券與土地財(cái)政聯(lián)系在一起，實(shí)際上就是在潛意識(shí)里蘊(yùn)藏著一種觀念:指券可以只依賴國有地產(chǎn)的出售而存在，而這也暗示著，革命政府并不認(rèn)為指券與國家信用是綁定的。而實(shí)際上，很少有哪一種財(cái)政收入可以脫離經(jīng)濟(jì)基本面而存在，土地財(cái)政收入的長線性決定了，指券在本質(zhì)上是基于國家信用的。

革命政府的領(lǐng)導(dǎo)人們在內(nèi)心深處并不信任紙幣，同時(shí)又因?yàn)椤暗玫搅巳嗣竦氖跈?quán)”而過度自負(fù)，自以為超預(yù)期發(fā)行指券、強(qiáng)制力維持指券幣值是在打壓金融界、有產(chǎn)者，實(shí)則這是在破壞市場預(yù)期的存在基礎(chǔ)，傷害市場信心，最終摧毀的是國家信用。

無論是國家銀行還是代議制政府，其本身都不是天然有利于維護(hù)國家信用的，革命法國能在后一個(gè)方面佐證這一點(diǎn)。只是這兩個(gè)集合概念中，往往可能比別的方式更多蘊(yùn)含一些成功維護(hù)國家信用的要素。更好的國家信用往往意味著政府決策和執(zhí)行時(shí)更大的確定性，這一確定性減小了市場決策的風(fēng)險(xiǎn)，有利于促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)整體的擴(kuò)張，進(jìn)而增加政府獲取收入的來源。而政府決策的不確定性越大，有利于短期內(nèi)籌措收入，卻是在整體上損害了經(jīng)濟(jì)發(fā)展，從而限制了未來的收入，換言之即竭澤而漁。