企業(yè)并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)及防范對(duì)策的研究

林清文

摘要：企業(yè)并購(gòu)中，目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的防范至關(guān)重要，因目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)而導(dǎo)致并購(gòu)失敗的案例屢見(jiàn)不鮮。本文從目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)涵分析著手，探討了風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源，并針對(duì)性的提出了幾點(diǎn)防范對(duì)策，旨在為相關(guān)研究和實(shí)踐提供參考。

關(guān)鍵詞：并購(gòu)；目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)；來(lái)源；防范對(duì)策

顧名思義，并購(gòu)指的就是兼并與收購(gòu)，其是企業(yè)快速擴(kuò)張的重要手段。近年來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅猛，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不斷深化落實(shí)的背景下，企業(yè)間的并購(gòu)行為屢見(jiàn)不鮮。但需要注意的是，相較于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，我國(guó)資本運(yùn)營(yíng)還處于起步階段，資本市場(chǎng)的完善程度較低，企業(yè)在并購(gòu)的過(guò)程中存在著戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)、營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)及評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)等多種風(fēng)險(xiǎn)，其中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)尤為重要，許多企業(yè)并購(gòu)失敗與目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)處理失當(dāng)有著密不可分的關(guān)系?；谝陨?，本文簡(jiǎn)要研究了企業(yè)并購(gòu)中目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)及防范對(duì)策。

一、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)涵

目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估是企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中的重要環(huán)節(jié)，正確評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值有利于找到恰當(dāng)?shù)牟①?gòu)交易價(jià)格，從而促使并購(gòu)交易成功。目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估指的是主并企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)收益時(shí)間及大小的預(yù)測(cè)、評(píng)價(jià)和估計(jì)，在此過(guò)程中，預(yù)測(cè)不當(dāng)或估計(jì)不準(zhǔn)確很可能影響目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的準(zhǔn)確性與合理性，目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)也由此產(chǎn)生[1]。

從本質(zhì)上來(lái)講，并購(gòu)雙方信息不對(duì)稱(chēng)是目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的最根本原因，受到多方面因素影響，我國(guó)當(dāng)前眾多會(huì)計(jì)師事務(wù)所提交的報(bào)告有著信息不充分的問(wèn)題，對(duì)上市公司的信息披露不足，這就出現(xiàn)了主并企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)之間信息不對(duì)稱(chēng)的問(wèn)題，從而影響了主并企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值及盈利能力的合理判斷，導(dǎo)致并購(gòu)交易定價(jià)高于目標(biāo)企業(yè)實(shí)際價(jià)值。在這樣的情況下，主并企業(yè)需要支付更多的資金或股權(quán)來(lái)完成并購(gòu)，并購(gòu)之后出現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)盈利達(dá)不到預(yù)期及資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)高的問(wèn)題，從而使主并企業(yè)陷入到財(cái)務(wù)困境中，影響了主并企業(yè)的可持續(xù)性經(jīng)營(yíng)和發(fā)展。

二、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源分析

企業(yè)并購(gòu)是一種重要的資本運(yùn)營(yíng)方式，有利于企業(yè)資源優(yōu)化配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，但并購(gòu)活動(dòng)也充滿風(fēng)險(xiǎn)。就目前來(lái)看，我國(guó)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估主要以資產(chǎn)評(píng)估原則和方法為基礎(chǔ)，在評(píng)估的過(guò)程中會(huì)受到多方面因素影響，從而導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生，具體來(lái)說(shuō)包括以下三個(gè)方面：

首先，是信息不對(duì)稱(chēng)性。信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題廣泛存在于企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中，例如主并企業(yè)收購(gòu)非上市公司時(shí)，目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表真實(shí)性、負(fù)債多少等都是難以掌握的信息，從而影響對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的客觀性與合理性。主并企業(yè)收購(gòu)上市公司時(shí)，目標(biāo)企業(yè)可能會(huì)隱瞞事實(shí)，使得主并企業(yè)無(wú)法掌握企業(yè)盈虧狀況、負(fù)債情況及無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值等。信息不對(duì)稱(chēng)的情況下，主并企業(yè)往往會(huì)過(guò)高估計(jì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，導(dǎo)致錯(cuò)誤決策，接受高于目標(biāo)企業(yè)真實(shí)價(jià)值的定價(jià)，一旦并購(gòu)?fù)瓿?，則會(huì)暴露各種問(wèn)題，導(dǎo)致價(jià)值損失。

第二，是目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法不合理。企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法有眾多，主并企業(yè)需要結(jié)合目標(biāo)企業(yè)類(lèi)型、并購(gòu)類(lèi)型及并購(gòu)支付方式等多方面因素合力選擇評(píng)估方法，其中現(xiàn)金流量法和凈資產(chǎn)法是常用的兩種評(píng)估方法，這兩種方法都可能引發(fā)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)[2]。前者存在主觀性較大問(wèn)題，影響評(píng)估結(jié)果的準(zhǔn)確性，后者不能對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來(lái)盈利能力良好反映，且受到會(huì)計(jì)核算方法的影響，隨意性較大。

第三，是企業(yè)價(jià)值評(píng)估體系不健全。主并企業(yè)采用的信息質(zhì)量決定著目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的大小，而信息質(zhì)量的影響因素眾多，而我國(guó)企業(yè)并購(gòu)?fù)狈ν晟频膬r(jià)值評(píng)估體系，難以對(duì)各個(gè)影響因素的影響程度進(jìn)行評(píng)估，相關(guān)規(guī)定的可操作性不強(qiáng)，這也是引發(fā)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的重要原因之一。

三、企業(yè)并購(gòu)中目標(biāo)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策

（一）做好購(gòu)前調(diào)查，克服信息不對(duì)稱(chēng)

從宏觀上來(lái)看，企業(yè)是資本市場(chǎng)中的商品，企業(yè)之間的并購(gòu)是資本市場(chǎng)中的一種交割活動(dòng)，其有著一定的復(fù)雜性和特殊性，需要專(zhuān)門(mén)的中介機(jī)構(gòu)采用專(zhuān)業(yè)化的技術(shù)和豐富的經(jīng)驗(yàn)來(lái)提供信息調(diào)查服務(wù)，主要目的是對(duì)重大信息進(jìn)行調(diào)查和證實(shí)，以此來(lái)有效的防范并購(gòu)活動(dòng)中的諸多風(fēng)險(xiǎn)。但需要注意的是，在我國(guó)資本市場(chǎng)的并購(gòu)活動(dòng)中，有許多是在政府干預(yù)下的并購(gòu)，行政色彩濃厚，因此往往忽略了中介機(jī)構(gòu)的盡職調(diào)查，從而出現(xiàn)信息不對(duì)稱(chēng)的情況[3]。為對(duì)于資本市場(chǎng)中自發(fā)并購(gòu)行為來(lái)說(shuō)，其必須要遵循資本市場(chǎng)的規(guī)則，需要積極重視購(gòu)前盡職調(diào)查的重要作用，以此方能克服信息不對(duì)稱(chēng)的問(wèn)題，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的有效防范，具體來(lái)說(shuō)應(yīng)當(dāng)從以下三個(gè)方面著手：

1.主并企業(yè)應(yīng)當(dāng)申請(qǐng)口碑良好、經(jīng)驗(yàn)豐富、技術(shù)優(yōu)良的中介機(jī)構(gòu)來(lái)進(jìn)行購(gòu)前調(diào)查，主要包括資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所、經(jīng)濟(jì)人及律師事務(wù)所等，并進(jìn)一步證實(shí)財(cái)報(bào)信息，擴(kuò)大對(duì)目標(biāo)企業(yè)的調(diào)查取證范圍。

2.主并企業(yè)要與目標(biāo)企業(yè)簽訂相關(guān)法律協(xié)議，明確并購(gòu)活動(dòng)中可能出現(xiàn)未盡事宜的法律責(zé)任，簽訂因既往事實(shí)而造成并購(gòu)成本增加的補(bǔ)償協(xié)議，例如并購(gòu)價(jià)格下調(diào)等協(xié)議。

3.對(duì)加大信息調(diào)查力度，對(duì)目標(biāo)企業(yè)內(nèi)外信息進(jìn)行嚴(yán)格調(diào)查，全面了解目標(biāo)企業(yè)的真實(shí)情況，盡可能降低信息不對(duì)稱(chēng)的影響。

（二）使用恰當(dāng)?shù)氖召?gòu)估價(jià)模型

上文中提到，價(jià)值評(píng)估方法眾多，不同的價(jià)值評(píng)估方法可能會(huì)得到不同的并購(gòu)價(jià)格，這就需要主并企業(yè)要根據(jù)實(shí)際情況來(lái)合理的選擇評(píng)估方法，主要考慮的方面包括并購(gòu)后目標(biāo)企業(yè)是否繼續(xù)運(yùn)營(yíng)、對(duì)目標(biāo)企業(yè)資料信息掌握程度及并購(gòu)動(dòng)機(jī)等，以科學(xué)合理的評(píng)估方法進(jìn)行目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估，保證評(píng)估的客觀性與合理性[4]。此外，主并企業(yè)可以利用恰當(dāng)?shù)氖召?gòu)估價(jià)模型，例如采用清算價(jià)值法對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估得出的并購(gòu)價(jià)格作為并購(gòu)定價(jià)的下限，采用現(xiàn)金流量法對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估得出的并購(gòu)價(jià)格作為并購(gòu)定價(jià)的上限，確定合理的定價(jià)范圍，之后與目標(biāo)企業(yè)討價(jià)還價(jià)確定次定價(jià)范圍內(nèi)的最終并購(gòu)價(jià)格，以此來(lái)盡可能的降低目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。

（三）積極完善價(jià)值評(píng)估方法系統(tǒng)

上文中提到，并購(gòu)雙方的信息不對(duì)稱(chēng)是導(dǎo)致目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的根本原因所在，因此，對(duì)于主并企業(yè)來(lái)說(shuō)，積極完善價(jià)值評(píng)估方法系統(tǒng)，全面利用各種信息，在并購(gòu)之前對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行詳細(xì)的調(diào)查與審查，避免出現(xiàn)惡意收購(gòu)的情況。

清算價(jià)值法、市盈率法及市場(chǎng)價(jià)值法都是企業(yè)價(jià)值的評(píng)估方法，并購(gòu)企業(yè)可以針對(duì)不同的評(píng)估方法來(lái)建立對(duì)應(yīng)的估價(jià)模型，并結(jié)合并購(gòu)實(shí)際發(fā)展情況來(lái)不斷優(yōu)化和完善估價(jià)模型，以此來(lái)形成完善的價(jià)值評(píng)估方法系統(tǒng)，針對(duì)不同的情況選擇不同的評(píng)估方法和估價(jià)模型[5]。例如，對(duì)于經(jīng)營(yíng)良好的上市公司來(lái)說(shuō)，如果沒(méi)有高估其市盈率，主并企業(yè)則可以采用市盈率法及對(duì)應(yīng)估價(jià)模型進(jìn)行評(píng)估，對(duì)于營(yíng)運(yùn)能力強(qiáng)、財(cái)務(wù)狀況良好的非上市公司來(lái)說(shuō)，主并企業(yè)可以采用凈現(xiàn)值法及其對(duì)應(yīng)的估價(jià)模型進(jìn)行評(píng)估。

四、結(jié)論

綜上所述，目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源眾多，影響因素復(fù)雜，信息不對(duì)稱(chēng)、評(píng)估方法不科學(xué)、評(píng)估體系不合理等都可能引發(fā)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于主并企業(yè)來(lái)說(shuō)，應(yīng)當(dāng)做好購(gòu)前調(diào)查工作，消除信息不對(duì)稱(chēng)，并選擇合理的評(píng)估方法和模型，以此來(lái)保證目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的客觀性與合理性，從而實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的有效方法，保證并購(gòu)活動(dòng)的順利進(jìn)行，從而充分發(fā)揮并購(gòu)活動(dòng)對(duì)資源優(yōu)化配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的重要作用。

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