王楠　何嬌　黃靜

內(nèi)容提要：本文以我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，從董事會(huì)人力資本和社會(huì)資本兩方面探討董事會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系，并檢驗(yàn)CEO權(quán)力對(duì)董事會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系的影響。實(shí)證結(jié)果表明：董事會(huì)人力資本正向影響企業(yè)研發(fā)投入，董事會(huì)社會(huì)資本負(fù)向影響企業(yè)研發(fā)投入；CEO權(quán)力減弱了董事會(huì)社會(huì)資本對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的負(fù)向影響，但對(duì)董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系沒有影響；高級(jí)職稱、執(zhí)行董事占比負(fù)向調(diào)節(jié)董事會(huì)人力資本與研發(fā)投入之間的關(guān)系，兩職性正向調(diào)節(jié)董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系；CEO所有權(quán)、兩職性負(fù)向調(diào)節(jié)董事會(huì)社會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系。

關(guān)鍵詞：董事會(huì)人力資本；董事會(huì)社會(huì)資本；CEO權(quán)力；研發(fā)投入

中圖分類號(hào)：F83248；C93文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1001-148X（2017）01-0108-10

研發(fā)是一個(gè)復(fù)雜的創(chuàng)造過(guò)程，具有投入大、周期長(zhǎng)和風(fēng)險(xiǎn)高的特點(diǎn)。數(shù)據(jù)顯示，2014年我國(guó)全社會(huì)研發(fā)投入經(jīng)費(fèi)為13 0156億元，比上年增加1 1690億元，增長(zhǎng)99%，研發(fā)投入占GDP的比重約為21%；而2010-2014年，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)研發(fā)支出占總資產(chǎn)的平均比重為268%。

OBrien（2003）研究表明持續(xù)的研發(fā)投入是企業(yè)形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的驅(qū)動(dòng)力，足夠的資源投入能減少研發(fā)活動(dòng)的不確定性，提高研發(fā)能力。資源依賴?yán)碚撝赋鲆粋€(gè)企業(yè)的戰(zhàn)略方向與其所擁有的資源有關(guān)，資源的稀缺性很大程度上約束了企業(yè)的發(fā)展。董事會(huì)作為鏈接企業(yè)和外部資源的有力途徑，可以幫助企業(yè)獲得關(guān)鍵信息和有價(jià)值的資源。董事會(huì)提供資源的具體行為包括提供合法性保障、塑造良好的公共形象、提供專業(yè)知識(shí)、幫助企業(yè)管理層與重要股東以及其他重要角色建立和保持關(guān)系、增加企業(yè)獲取有價(jià)值資源的機(jī)會(huì)、構(gòu)建外部聯(lián)系、推廣創(chuàng)新、幫助企業(yè)制訂重大戰(zhàn)略決策等（周建等，2012）。而董事會(huì)提供這些資源的前提在于擁有董事會(huì)資本。董事會(huì)資本決定了董事如何治理企業(yè)，如何為企業(yè)提供建議，以及影響他們提供的建議和資源（Haynes等，2010）。因此，董事會(huì)資本可以很好地解釋企業(yè)研發(fā)投資決策。已有文獻(xiàn)（Kor，2006；范建紅等，2015）盡管從不同角度研究了董事會(huì)對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的影響，但主要是從董事會(huì)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)特征進(jìn)行研究，較少?gòu)亩聲?huì)資本的角度研究其對(duì)研發(fā)投入的影響，即使是從董事會(huì)資本的角度研究，也大多是單獨(dú)探討董事會(huì)人力資本或社會(huì)資本對(duì)研發(fā)投入的影響。Nahapiet和Ghoshal（1998）認(rèn)為人力資本和社會(huì)資本相互依存，兩者密不可分，因此有必要系統(tǒng)地研究董事會(huì)資本與研發(fā)投入的關(guān)系。

本文基于2010-2014年創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)，結(jié)合資源依賴?yán)碚摵凸芗依碚?，從董事?huì)人力資本和社會(huì)資本兩方面綜合考察董事會(huì)資本對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的影響，并探討CEO權(quán)力對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)，為優(yōu)化公司董事會(huì)資源配置、CEO權(quán)力配置和促進(jìn)創(chuàng)新板企業(yè)研發(fā)投入提供建議。

一、理論分析與研究假設(shè)

（一）董事會(huì)資本與研發(fā)投入

1.董事會(huì)人力資本與研發(fā)投入。董事會(huì)人力資本是指全體董事給董事會(huì)帶來(lái)的知識(shí)、技能和能力的總稱，可以通過(guò)教育、培訓(xùn)和經(jīng)歷獲得。以往研究使用的董事會(huì)人力資本指標(biāo)主要有董事行業(yè)經(jīng)驗(yàn)（Barroso等，2011）、董事受教育水平和董事技術(shù)經(jīng)驗(yàn)（周建等，2013）。根據(jù)資源依賴?yán)碚摚聲?huì)的人力資本會(huì)影響企業(yè)的戰(zhàn)略決策（Jensen和Zajac，2004）。

研發(fā)活動(dòng)的高風(fēng)險(xiǎn)性和不確定性決定了研發(fā)戰(zhàn)略的決策者需要具有更高的機(jī)會(huì)識(shí)別和信息處理能力。受教育水平高的董事?lián)碛懈嗟闹R(shí)和卓越的信息處理能力，能夠通過(guò)分析短期和長(zhǎng)期研發(fā)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值等，客觀地評(píng)估投資的風(fēng)險(xiǎn)與收益，更好地審視研發(fā)支出帶來(lái)的長(zhǎng)遠(yuǎn)經(jīng)濟(jì)效益，從而防止機(jī)會(huì)流失或者過(guò)度投資。Dalziel等（2011）研究表明高等教育可以使受教育者更熟悉企業(yè)的研發(fā)項(xiàng)目，獲得評(píng)估研究項(xiàng)目的能力和創(chuàng)新管理相關(guān)的知識(shí)。在解決復(fù)雜的研發(fā)投入問(wèn)題時(shí)，受過(guò)更好教育的董事可能會(huì)更有能力獲得新技術(shù)和所需的新知識(shí)，更好地為研發(fā)活動(dòng)提供咨詢和建議（Wincent等，2010）。

行業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富的董事更了解行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境、顧客需求、供應(yīng)商能力以及影響行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的法律法規(guī)。有行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的董事可能更加了解研發(fā)績(jī)效衡量指標(biāo)以及研發(fā)戰(zhàn)略和企業(yè)戰(zhàn)略之間的關(guān)系，高行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的董事通過(guò)運(yùn)用其在企業(yè)所屬行業(yè)積累的一手經(jīng)驗(yàn)，能更好地把握行業(yè)當(dāng)前的動(dòng)態(tài)和新興機(jī)會(huì)（Kor等，2008）。另外，行業(yè)知識(shí)和技能豐富的董事能充分認(rèn)識(shí)到創(chuàng)新的重要性，幫助企業(yè)制定更好的研發(fā)策略并付諸實(shí)施。

董事的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)也直接影響企業(yè)的創(chuàng)新投入。Finkelstein（1992）研究發(fā)現(xiàn)具有研發(fā)背景的決策者更關(guān)注企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入，Datta等（2003）研究表明具有產(chǎn)品研發(fā)經(jīng)驗(yàn)的董事對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力更強(qiáng)，對(duì)研發(fā)投入的態(tài)度更為積極。

綜上，董事受教育水平、董事行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和董事技術(shù)經(jīng)驗(yàn)均對(duì)企業(yè)研發(fā)投入具有積極的影響，因此本文提出假設(shè)：

H1：董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入正相關(guān)。

2董事會(huì)社會(huì)資本與研發(fā)投入。董事會(huì)社會(huì)資本指包括董事所擁有的公司內(nèi)、外部人際關(guān)系以及由這些人際關(guān)系所帶來(lái)的潛在資源在內(nèi)的資產(chǎn)（Kim等，2008）。企業(yè)不僅需要與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)保持合作關(guān)系，還需要與政府建立良好的聯(lián)系。Tsai和Ghoshal（1998）認(rèn)為社會(huì)互動(dòng)會(huì)鼓勵(lì)生產(chǎn)資源的交換和組合，從而促進(jìn)創(chuàng)新。董事會(huì)社會(huì)資本可分為連鎖董事關(guān)系和政治關(guān)聯(lián)兩個(gè)維度（范建紅，2015）。

連鎖董事指同時(shí)在兩家或兩家以上公司董事會(huì)擔(dān)任職位的董事會(huì)成員（Mizruchi，1996），其形成的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)即連鎖董事關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。董事會(huì)嵌入在連鎖董事關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中，其研發(fā)決策受到該網(wǎng)絡(luò)環(huán)境的影響。已有研究更多地關(guān)注連鎖董事關(guān)系給企業(yè)帶來(lái)的資源、信息等好處而忽略了在網(wǎng)絡(luò)中的過(guò)度嵌入性給企業(yè)帶來(lái)的負(fù)面影響。過(guò)度的網(wǎng)絡(luò)嵌入會(huì)導(dǎo)致網(wǎng)絡(luò)節(jié)點(diǎn)間的依賴性增強(qiáng)，固化原有的網(wǎng)絡(luò)聯(lián)結(jié)（Grabher，1993），阻礙新型關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的形成。研發(fā)決策的復(fù)雜性決定了企業(yè)需從不同渠道獲取多樣化信息，而網(wǎng)絡(luò)的封閉性和排他性使企業(yè)獲取的信息更容易產(chǎn)生同質(zhì)化，深度嵌入網(wǎng)絡(luò)中的成員的創(chuàng)新視野將會(huì)受到限制。連鎖董事間長(zhǎng)期的強(qiáng)聯(lián)結(jié)關(guān)系不僅需要企業(yè)投入大量的資源來(lái)維持，還會(huì)弱化企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的感知能力和降低自主創(chuàng)新投入的動(dòng)力。另外，在企業(yè)法人行動(dòng)者通過(guò)代理人發(fā)揮作用的情況下，作為職位占據(jù)者的個(gè)體之間的互動(dòng)與自然人之間的互動(dòng)是有區(qū)別的（Coleman，1990）。連鎖董事作為股東的代理人與其他企業(yè)產(chǎn)生聯(lián)系，如果連鎖董事在網(wǎng)絡(luò)關(guān)系互動(dòng)中更多地考慮自身目標(biāo)，則其行為就可能損害企業(yè)利益。范建紅等（2015）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)董事會(huì)網(wǎng)絡(luò)嵌入程度與企業(yè)的研發(fā)投入呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，抑制了企業(yè)的創(chuàng)新。任兵等（2007）研究發(fā)現(xiàn)連鎖董事關(guān)系形成的社會(huì)經(jīng)濟(jì)壁壘，阻礙了外部其他潛在合作者的進(jìn)入，導(dǎo)致企業(yè)更接近連鎖網(wǎng)絡(luò)的中心位置，其創(chuàng)新績(jī)效更差。

董事會(huì)政治關(guān)聯(lián)是非正式制度的產(chǎn)物，在某種程度上充當(dāng)了資源配置的角色。首先，董事會(huì)建立的政治聯(lián)系往往是尋租在微觀領(lǐng)域內(nèi)的一種表現(xiàn)，而政治關(guān)系的確立與尋租之間有顯著的正相關(guān)性（杜興強(qiáng)等，2010）。Khwaja等（2005）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)建立政治聯(lián)系往往是為了向掌握資源分配權(quán)的政府官員尋租。由于政府官員的剩余控制權(quán)會(huì)帶給企業(yè)在融資、稅率方面的優(yōu)惠和進(jìn)入壁壘行業(yè)的許可（白重恩等，2005），特定的利益集團(tuán)為了謀取利益就會(huì)把企業(yè)大量資源用于尋租等非生產(chǎn)性活動(dòng)，而用于研發(fā)活動(dòng)的投資就會(huì)相應(yīng)減少。其次，政府補(bǔ)助取代了企業(yè)在一些沒有政府資助情況下也會(huì)開展的項(xiàng)目上的投資，降低了企業(yè)自主研發(fā)投入；即使是政府研發(fā)補(bǔ)助對(duì)企業(yè)的研發(fā)投入產(chǎn)生了激勵(lì)效應(yīng)，但研發(fā)投入的增加也意味著其他研發(fā)資源的需求增加，如對(duì)技術(shù)人員的需求，而這類資源供給缺乏彈性，研發(fā)資源價(jià)格的迅速提高也會(huì)阻礙研發(fā)投資（趙付民等，2006）。另外，企業(yè)通過(guò)尋租可獲得短期的超額租金，從而從事研發(fā)活動(dòng)的動(dòng)力就會(huì)減弱，犧牲企業(yè)的長(zhǎng)期利益。實(shí)踐中董事會(huì)獲得社會(huì)政治資本后除了要實(shí)現(xiàn)企業(yè)自身利益，還承擔(dān)了政策性負(fù)擔(dān)，在政府官員對(duì)企業(yè)獲得的補(bǔ)助資金是否用于研發(fā)投入以及研發(fā)投入的效率缺乏監(jiān)督的情況下，具有政治身份的董事會(huì)成員就會(huì)為了完成政治使命，規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致企業(yè)自身研發(fā)投入的擠出效應(yīng)（趙付民等，2006）。

綜上，連鎖董事關(guān)系、政治關(guān)聯(lián)與企業(yè)研發(fā)投入負(fù)相關(guān)，因此本文提出假設(shè)：

H2：董事會(huì)社會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入負(fù)相關(guān)。

（二）CEO權(quán)力對(duì)董事會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系的調(diào)節(jié)作用

關(guān)于CEO權(quán)力有兩種不同的看法。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，強(qiáng)大的CEO權(quán)力可能會(huì)通過(guò)隱瞞信息和控制董事會(huì)會(huì)議的戰(zhàn)略議程來(lái)阻止董事會(huì)參與戰(zhàn)略決策（Kor等，2006）。另一種觀點(diǎn)認(rèn)為，強(qiáng)大的CEO權(quán)力可能會(huì)在董事會(huì)戰(zhàn)略議程會(huì)議中占主導(dǎo)地位，最大限度減少潛在的沖突，并在企業(yè)內(nèi)部建立統(tǒng)一的指揮（Finkelstein等，1994），從而縮短戰(zhàn)略反應(yīng)時(shí)間（Combs等，2007）。兩種觀點(diǎn)雖然矛盾，但均說(shuō)明企業(yè)研發(fā)投資決策會(huì)受到董事和CEO之間關(guān)系的影響。

管家理論認(rèn)為，CEO出于對(duì)自身尊嚴(yán)、信仰以及內(nèi)在工作滿足的追求，會(huì)努力地經(jīng)營(yíng)公司（吳淑琨等，1998），通過(guò)獲得公司其他人員的認(rèn)可來(lái)實(shí)現(xiàn)自我價(jià)值。創(chuàng)業(yè)板大多是成立時(shí)間較短、規(guī)模較小，但成長(zhǎng)性較高的高科技企業(yè)，CEO為了確立其在公司的領(lǐng)導(dǎo)地位會(huì)更加努力工作，更多地關(guān)注有利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的研發(fā)項(xiàng)目，使企業(yè)價(jià)值最大化。Donaldson等（1991）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的情況下，管理者的利益目標(biāo)與股東利益目標(biāo)是相對(duì)一致的。CEO的未來(lái)發(fā)展與企業(yè)的持續(xù)發(fā)展緊密地聯(lián)系在一起，企業(yè)的良好發(fā)展不僅帶給CEO可觀的薪酬，還會(huì)為其提供較好的晉升機(jī)會(huì)和組織承諾。Lin（2005）對(duì)臺(tái)灣制造業(yè) 485家上市公司的研究表明：兩職合一的CEO的確按管家原則行事，支持管家理論。社會(huì)心理學(xué)研究則發(fā)現(xiàn)，權(quán)力會(huì)對(duì)個(gè)體的心理認(rèn)知、情感和行為產(chǎn)生重要影響（Magee等，2008）。經(jīng)典的權(quán)力接近-抑制理論把個(gè)體的行為系統(tǒng)分為行為接近和行為抑制兩部分，高權(quán)力將會(huì)促進(jìn)個(gè)體的行為接近傾向，增加個(gè)體對(duì)事物積極后果的關(guān)注；低權(quán)力則會(huì)促進(jìn)個(gè)體的行為抑制傾向，增加個(gè)體對(duì)事物消極后果的關(guān)注（Keltner，2003）。隨著CEO權(quán)力的增大，其內(nèi)在行為接近系統(tǒng)更容易被激發(fā)，會(huì)更加關(guān)注事物的積極效果，從收益的角度衡量戰(zhàn)略決策的可行性，強(qiáng)化決策的風(fēng)險(xiǎn)傾向（Magee等，2008）。權(quán)力越大的CEO也具有更高的機(jī)會(huì)識(shí)別和信息處理能力，更勇于承擔(dān)研發(fā)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，從而增加創(chuàng)新投入（Stefan等，1994）。另外，權(quán)力越大的CEO可能會(huì)利用其在董事選拔中的影響力來(lái)提名朋友或者是與其社會(huì)關(guān)系比較近的個(gè)人，加強(qiáng)其與董事之間的信任和忠誠(chéng)，促進(jìn)董事會(huì)為CEO在戰(zhàn)略問(wèn)題上提供建議和資源（Westphal，1999）。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)收集

本文選取2010-2014年創(chuàng)業(yè)板所有上市企業(yè)作為研究樣本，從巨潮資訊和新浪財(cái)經(jīng)上披露的上市公司的年報(bào)中手工搜集關(guān)于董事會(huì)資本、CEO權(quán)力的相關(guān)數(shù)據(jù)，部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、治理結(jié)構(gòu)和公司特征相關(guān)數(shù)據(jù)從國(guó)泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)得到。截止到2014年12月31日，創(chuàng)業(yè)板上市的公司共有419家，初始樣本共計(jì)1 635個(gè)。為了保證數(shù)據(jù)的有效性，借鑒國(guó)內(nèi)外研究通行的做法，對(duì)初始樣本做如下調(diào)整：（1）剔除董事會(huì)資本、研發(fā)投入及其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和治理數(shù)據(jù)不全的樣本；（2）剔除在2010-2014年間被ST以及ST*的公司，因?yàn)檫@些公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)重要的非正常干擾因素；（3）剔除存在異常值變量的樣本，如資產(chǎn)負(fù)債率大于1的公司，即理論上已經(jīng)破產(chǎn)的公司。根據(jù)以上篩選標(biāo)準(zhǔn)，最終得到1 251個(gè)樣本觀測(cè)值。

（二）變量選擇與定義

本文的變量定義及測(cè)量見表1。

1.因變量。因變量為研發(fā)強(qiáng)度（R&D）。已有的研究通常用企業(yè)的研發(fā)投入除以銷售額、總資產(chǎn)或者市場(chǎng)價(jià)值來(lái)衡量研發(fā)強(qiáng)度，本文采用總資產(chǎn)這個(gè)指標(biāo)，即選擇研發(fā)投入除以總資產(chǎn)作為衡量研發(fā)強(qiáng)度的指標(biāo)。

2.自變量。本文用董事受教育程度、董事技術(shù)經(jīng)驗(yàn)和董事行業(yè)經(jīng)驗(yàn)來(lái)衡量董事會(huì)人力資本。董事會(huì)受教育程度采取董事會(huì)成員最高學(xué)歷的平均數(shù)來(lái)衡量，中專及中專以下為1，大專為2，本科為3，碩士研究生為4，博士研究生為5；董事行業(yè)經(jīng)驗(yàn)用董事會(huì)中行業(yè)經(jīng)驗(yàn)高的董事占比衡量，本文把在本行業(yè)中擔(dān)任兩個(gè)或者更多職位的董事列為高經(jīng)驗(yàn)，只有一個(gè)或者沒有職位的列為低經(jīng)驗(yàn)或者是無(wú)經(jīng)驗(yàn)；董事技術(shù)經(jīng)驗(yàn)用董事會(huì)中有技術(shù)經(jīng)驗(yàn)的董事占比衡量。董事會(huì)人力資本的合成指標(biāo)為董事會(huì)受教育程度、董事行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和董事技術(shù)經(jīng)驗(yàn)分別標(biāo)準(zhǔn)化后求和。

董事會(huì)社會(huì)資本用連鎖董事關(guān)系和政治關(guān)聯(lián)衡量。連鎖董事關(guān)系用董事會(huì)中在其他企業(yè)任職的總?cè)藬?shù)除以董事會(huì)規(guī)模來(lái)表示；政治關(guān)聯(lián)是指公司董事現(xiàn)任或曾任人大代表或政協(xié)委員的最高行政級(jí)別總分的平均值和曾任職政府的最高行政級(jí)別總分的平均值求和。董事會(huì)社會(huì)資本的合成指標(biāo)為連鎖董事關(guān)系和政治關(guān)聯(lián)分別標(biāo)準(zhǔn)化后求和。

3.調(diào)節(jié)變量。Finkelstein提出的經(jīng)典權(quán)利模型將CEO權(quán)利分為結(jié)構(gòu)性權(quán)力、所有權(quán)權(quán)力、專家權(quán)力和聲望權(quán)力。本文在已有研究基礎(chǔ)上，借鑒Haynes和Hillman（2010）的做法，用是否具有高級(jí)職稱、所有權(quán)、執(zhí)行董事占比和兩職性四個(gè)維度來(lái)衡量CEO權(quán)利。CEO具有高級(jí)職稱取值1，否則取值0；所有權(quán)是指CEO的持股比例；執(zhí)行董事占比是指執(zhí)行董事人數(shù)占董事會(huì)總?cè)藬?shù)的比例；兩職性是指CEO與董事長(zhǎng)是否兩職合一，是取值1，否取值0。對(duì)這四個(gè)變量進(jìn)行歸一化處理，然后直接相加求平均值得到CEO權(quán)力的測(cè)量值。

4.控制變量。本文的控制變量包括：（1）企業(yè)歷史績(jī)效。企業(yè)歷史績(jī)效用研發(fā)投入前一年的凈收入除以總資產(chǎn)衡量。研發(fā)投入存在時(shí)滯性，企業(yè)的歷史績(jī)效會(huì)對(duì)以后年度的投資戰(zhàn)略產(chǎn)生影響。已有關(guān)于企業(yè)盈利水平對(duì)研發(fā)投入影響的研究結(jié)論存在不一致性，Daellenbach等（1999）研究表明不盈利的企業(yè)更可能減少研發(fā)投入，而Hitt等（1991）則認(rèn)為盈利不強(qiáng)的企業(yè)更傾向于創(chuàng)新活動(dòng)，研發(fā)投入更多。（2）企業(yè)成長(zhǎng)性。企業(yè)成長(zhǎng)性用主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)率測(cè)量。Harley等（2002）研究發(fā)現(xiàn)處于高成長(zhǎng)期的公司為了維持業(yè)務(wù)的持續(xù)增長(zhǎng)，其研發(fā)支出更大。（3）企業(yè)負(fù)債情況。企業(yè)負(fù)債情況用資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)測(cè)量。資產(chǎn)負(fù)債率較高的企業(yè)，其管理者具有較大的債務(wù)壓力，更傾向于選擇經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)低、獲利快的項(xiàng)目。研發(fā)需要大量的資金投入，企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況對(duì)企業(yè)的研發(fā)投入決策具有絕對(duì)影響。（4）現(xiàn)金流情況?，F(xiàn)金流情況用自由現(xiàn)金流除以總資產(chǎn)衡量。代理理論表明企業(yè)更傾向于利用內(nèi)部產(chǎn)生的資金進(jìn)行研發(fā)投入。

（三）模型構(gòu)建

根據(jù)前文的分析，構(gòu)建董事會(huì)人力資本、社會(huì)資本以及CEO權(quán)力對(duì)企業(yè)研發(fā)投入影響的層次回歸模型，并使用多元線性回歸分析方法來(lái)檢驗(yàn)研究假設(shè)。回歸模型的基本形式如下：

R&D=β0+β1Hc+β2Sc+β3Power+β4Hc*Power+β5Sc*Power+β6Control+ε

其中β0為截距，β1-β6為系數(shù)，Control為控制變量，ε為殘差。

三、實(shí)證回歸結(jié)果與分析

（一）變量的描述性統(tǒng)計(jì)

描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示。樣本上市公司的研發(fā)支出占總資產(chǎn)比重的平均值為27%，未達(dá)到充分競(jìng)爭(zhēng)能力5%（潘承烈，2006），與吳祖光等（2013）對(duì)2008-2011年我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司平均研發(fā)強(qiáng)度的研究結(jié)果667%相比，存在明顯的下降，說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板企業(yè)目前整體平均創(chuàng)新能力較低。研發(fā)投入極值顯示，不同公司的研發(fā)投入也存在明顯的差異，有的公司幾乎沒有研發(fā)投入，有的公司研發(fā)支付占總資產(chǎn)的比重則達(dá)到273%；董事會(huì)成員受教育水平整體較高，平均受教育程度介于本科學(xué)歷和研究生學(xué)歷之間；董事會(huì)中高行業(yè)經(jīng)驗(yàn)董事占比和有技術(shù)經(jīng)驗(yàn)董事占比平均值分別為473%和172%，董事會(huì)成員普遍擔(dān)任兩個(gè)或者更多職位，而董事技術(shù)經(jīng)驗(yàn)則相對(duì)缺乏；董事會(huì)兼職董事人數(shù)平均值為313，兼職董事數(shù)量占董事會(huì)總?cè)藬?shù)的平均值為0344，1/3的董事在其他企業(yè)兼職；董事會(huì)社會(huì)政治資本的平均值為0258，政治資本整體差異性較小，最小值為0，最大值為273；樣本企業(yè)中具有高級(jí)職稱的CEO占比較少，為2716%。CEO持股比例均值為1417%，執(zhí)行董事占董事會(huì)總?cè)藬?shù)比例均值為6139%。近一半董事長(zhǎng)和總經(jīng)理兩職合一，占比為4842%，說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中兩職合一現(xiàn)象普遍?？刂谱兞恐袣v史績(jī)效均值為64%，表明創(chuàng)業(yè)板企業(yè)整體盈利性較好。資產(chǎn)負(fù)債率均值為227%，相對(duì)較低，說(shuō)明企業(yè)的償債能力較強(qiáng)，也可能是由創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的融資約束或者輕資產(chǎn)造成。

（二）變量的相關(guān)性分析

主要變量之間的相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。相關(guān)性分析結(jié)果顯示，各個(gè)變量?jī)蓛芍g的相關(guān)性較低，絕大部分變量間的相關(guān)系數(shù)都不到03，排除了自變量之間存在多重共線性的可能性，能夠進(jìn)行多元回歸。

（三）回歸結(jié)果分析

本文使用spss190統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行數(shù)據(jù)處理和多元線性回歸分析，結(jié)果見表4?；貧w分析之前，首先對(duì)控制變量和自變量進(jìn)行歸一化處理。在回歸分析過(guò)程中，僅引入控制變量進(jìn)行回歸分析，得到模型1。模型2-6采用逐步引入的方法進(jìn)行層次回歸，分別檢驗(yàn)董事會(huì)資本對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的影響及CEO權(quán)力對(duì)該影響的調(diào)節(jié)作用。其中模型2在模型1基礎(chǔ)上增加了董事會(huì)人力資本和董事會(huì)社會(huì)資本兩個(gè)變量，模型3在模型2的基礎(chǔ)上增加了CEO權(quán)力變量，模型4和模型5在模型3的基礎(chǔ)上分別增加了董事會(huì)人力資本與CEO權(quán)力交互項(xiàng)和董事會(huì)社會(huì)資本與CEO權(quán)力交互項(xiàng)，模型6對(duì)各個(gè)變量進(jìn)行了整體檢驗(yàn)。

從回歸分析結(jié)果可以看出，所有自變量和控制變量回歸后的方差膨脹因子VIF均小于2，遠(yuǎn)低于VIF=10的閾值，說(shuō)明模型不存在多重共線性問(wèn)題。模型1-6回歸方程整體擬合優(yōu)度逐漸增加，模型6的擬合效果明顯優(yōu)于前5個(gè)模型，調(diào)整R2值達(dá)到62%。模型1顯示控制變量大都與企業(yè)研發(fā)強(qiáng)度顯著相關(guān)，F(xiàn)值為15292且顯著，保證了本文選取控制變量的有效性。

模型2是基本模型，檢驗(yàn)董事會(huì)人力資本和社會(huì)資本對(duì)研發(fā)投入的主效應(yīng)。檢驗(yàn)結(jié)果顯示，在控制其他控制變量的情況下，董事會(huì)人力資本和董事會(huì)社會(huì)資本均與企業(yè)研發(fā)投入顯著相關(guān)，分別通過(guò)了1%和10%的顯著性水平。董事會(huì)人力資本的系數(shù)為正，董事會(huì)社會(huì)資本的系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)中，董事會(huì)人力資本與研發(fā)投入顯著正相關(guān)，董事會(huì)社會(huì)資本與研發(fā)投入顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)1和假設(shè)2獲得了支持。

模型4加入了董事會(huì)人力資本與CEO權(quán)力的交互項(xiàng)，其系數(shù)為-0003，未通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，說(shuō)明CEO權(quán)力對(duì)董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系沒有調(diào)節(jié)作用，假設(shè)3不成立。模型5加入了董事會(huì)社會(huì)資本與CEO權(quán)力的交互項(xiàng)，其系數(shù)為0001，通過(guò)了10%的顯著性檢驗(yàn)，假設(shè)4成立。說(shuō)明創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)CEO權(quán)力減弱了董事會(huì)社會(huì)資本對(duì)研發(fā)投入的負(fù)向影響。

為了更清楚地表達(dá)CEO權(quán)力對(duì)董事會(huì)社會(huì)資本與研發(fā)投入關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)，本文運(yùn)用Aiken和West（1991）的方法，將樣本按照CEO權(quán)力均值分為高權(quán)力組和低權(quán)力組，畫出董事會(huì)社會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入的回歸直線，見圖2。從圖2中可以明顯看出，CEO權(quán)力越大，董事會(huì)社會(huì)資本對(duì)研發(fā)投入的負(fù)向影響越弱，支持了假設(shè)4的觀點(diǎn)。這可能是權(quán)力越大的CEO更具有管家精神，會(huì)利用自己的權(quán)力干涉董事會(huì)研發(fā)投資決策；另外，權(quán)力越大的CEO更能促進(jìn)董事會(huì)在履行監(jiān)督和控制職能的同時(shí)提供各種戰(zhàn)略資源。

（四）關(guān)于CEO權(quán)力調(diào)節(jié)作用的深入研究

為了更深入研究CEO不同權(quán)力對(duì)董事會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系的影響，本文對(duì)CEO各維度分指標(biāo)的調(diào)節(jié)作用進(jìn)行了檢驗(yàn)，回歸分析結(jié)果見表5?；貧w結(jié)果顯示：（1）董事會(huì)人力資本和高級(jí)職稱的交互項(xiàng)系數(shù)為負(fù)，且在10%的水平下顯著，表明CEO是否具有高級(jí)職稱對(duì)董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系具有負(fù)向調(diào)節(jié)效應(yīng)。（2）董事會(huì)社會(huì)資本與所有權(quán)的交互項(xiàng)系數(shù)為正，在5%的水平下顯著，表明CEO所有權(quán)權(quán)力對(duì)董事會(huì)社會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系具有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用，即CEO持股比例越大，會(huì)更關(guān)注并阻止由于董事會(huì)政治尋租和網(wǎng)絡(luò)固化對(duì)企業(yè)研發(fā)投入帶來(lái)的不利，從而降低董事會(huì)社會(huì)資本對(duì)于企業(yè)研發(fā)投入的不良影響。創(chuàng)業(yè)板大多是成立時(shí)間較短、規(guī)模較小，但成長(zhǎng)性較高的高科技企業(yè)，科技含量高的企業(yè)比科技含量低的企業(yè)具有更高的研發(fā)投入回報(bào)率，而且市場(chǎng)更看重高科技企業(yè)的研發(fā)投資所帶來(lái)的未來(lái)收益和成長(zhǎng)機(jī)會(huì)，對(duì)于髙科技企業(yè)的研發(fā)投資價(jià)值的認(rèn)可度更高。市場(chǎng)帶動(dòng)股票價(jià)格上升的好處，進(jìn)一步激勵(lì)董事會(huì)和CEO加大研發(fā)投入。（3）董事會(huì)人力資本與執(zhí)行董事占比交互項(xiàng)系數(shù)為負(fù)，在5%的水平下顯著，表明執(zhí)行董事占比對(duì)董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系具有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。執(zhí)行董事作為企業(yè)的監(jiān)督者和管理者，雖然擁有董事的身份，但容易發(fā)生角色混亂，很難發(fā)揮對(duì)總經(jīng)理的有效監(jiān)督職能。特別是當(dāng)執(zhí)行董事占比較小、獨(dú)立董事占比較高的時(shí)候，執(zhí)行董事在研發(fā)戰(zhàn)略決策及監(jiān)督管理層執(zhí)行研發(fā)活動(dòng)的作用就會(huì)越小。（4）董事會(huì)人力資本與兩職性的交互項(xiàng)系數(shù)為正，在10%的水平下顯著，表明兩職性對(duì)董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系具有顯著的正向調(diào)節(jié)作用；董事會(huì)社會(huì)資本與兩職性的交互項(xiàng)系數(shù)為正，在5%的水平下顯著，表明兩職性對(duì)董事會(huì)社會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入關(guān)系具有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用?，F(xiàn)代管家理論認(rèn)為董事長(zhǎng)與總經(jīng)理兩職合一明確了單一的領(lǐng)導(dǎo)者，有利于減少戰(zhàn)略決策過(guò)程中的分歧和統(tǒng)一決策指令。雖然兩職合一不利于權(quán)力的制衡和監(jiān)督，但是CEO作為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策者，掌握更多創(chuàng)新項(xiàng)目的相關(guān)信息，創(chuàng)新自由度更高，其對(duì)快速變化的市場(chǎng)適應(yīng)能力更強(qiáng)，能夠?qū)Χ聲?huì)社會(huì)資本的不利因素進(jìn)行辨識(shí)并做出反應(yīng)，降低其對(duì)創(chuàng)新投入的不良影響。

四、研究結(jié)論及啟示

本研究運(yùn)用2010-2014年創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)數(shù)據(jù)，結(jié)合資源依賴?yán)碚摵凸芗依碚?，?shí)證檢驗(yàn)了董事會(huì)資本、CEO權(quán)力對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的影響，進(jìn)一步為公司治理提供了新的理論基礎(chǔ)。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：（1）董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入呈正相關(guān)。董事受教育水平越高，行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)經(jīng)驗(yàn)越豐富，其獲取創(chuàng)新項(xiàng)目相關(guān)信息的途徑越多，越能快速應(yīng)對(duì)投資環(huán)境的變化，制定相應(yīng)研發(fā)策略。（2）董事會(huì)社會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入呈負(fù)相關(guān)。連鎖董事關(guān)系給企業(yè)帶來(lái)資源的同時(shí)，也可能會(huì)因?yàn)檫^(guò)度嵌入導(dǎo)致網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)固化，抑制創(chuàng)新的發(fā)生。董事政治關(guān)聯(lián)產(chǎn)生的政策性負(fù)擔(dān)也會(huì)阻礙創(chuàng)新投入。（3）CEO權(quán)力減弱了董事會(huì)社會(huì)資本對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的負(fù)向影響，CEO權(quán)力對(duì)董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系沒有影響。高權(quán)力CEO更具有管家精神，并通過(guò)促進(jìn)董事提供研發(fā)建議和資源影響董事會(huì)戰(zhàn)略決策，降低董事會(huì)社會(huì)資本對(duì)研發(fā)投入的不利影響。（4）高級(jí)職稱、執(zhí)行董事占比負(fù)向調(diào)節(jié)董事會(huì)人力資本與研發(fā)投入之間的關(guān)系，兩職性正向調(diào)節(jié)董事會(huì)人力資本與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系，CEO所有權(quán)、兩職性負(fù)向調(diào)節(jié)董事會(huì)社會(huì)資本與企業(yè)研發(fā)投入之間的關(guān)系。研究結(jié)論支持管家理論，CEO持股比例越大，其越愿意提高研發(fā)投入；CEO與董事長(zhǎng)兩職合一增加了企業(yè)內(nèi)部的創(chuàng)新自由度，提升了研發(fā)投資決策效率。

基于以上研究結(jié)論，本研究得出以下幾點(diǎn)啟示：（1）董事會(huì)在企業(yè)發(fā)展中不僅發(fā)揮監(jiān)督與咨詢作用，還充當(dāng)資源提供者的角色。一方面，董事會(huì)不僅要保障企業(yè)戰(zhàn)略決策的實(shí)施，還應(yīng)為企業(yè)發(fā)展提供自身的人力和社會(huì)資源，有效利用其行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、社會(huì)政治資本等，拓寬企業(yè)外部信息獲取的渠道，保證企業(yè)戰(zhàn)略決策制定與實(shí)施的有效性。另一方面，董事會(huì)要合理把握在外部網(wǎng)絡(luò)中的嵌入程度，防止過(guò)度嵌入導(dǎo)致的認(rèn)知鎖定。同時(shí)，企業(yè)需要平衡政府研發(fā)投入和企業(yè)自身研發(fā)投入的關(guān)系，合理利用政府創(chuàng)新補(bǔ)助，保證研發(fā)投入的效率。（2）企業(yè)組建高層管理團(tuán)隊(duì)時(shí)，應(yīng)選任權(quán)力更大的CEO，并考慮CEO不同權(quán)力對(duì)企業(yè)研發(fā)投入的影響。具體而言，企業(yè)應(yīng)適當(dāng)增大CEO的持股比例和兩職合一的可能性。作為股東的CEO，其權(quán)力越大越具有管家精神，更可能會(huì)促進(jìn)董事提供持續(xù)的建議和資源。另外，權(quán)力大的CEO一般具有高素質(zhì)，其具有更好的機(jī)會(huì)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力，更可能增加研發(fā)投入，提高企業(yè)創(chuàng)新能力。（3）企業(yè)董事會(huì)與以CEO為代表的管理層應(yīng)該加強(qiáng)合作，保持健康的對(duì)話。董事與CEO良好的關(guān)系有利于兩者之間信息交流和促進(jìn)內(nèi)部社會(huì)資本的利用，提高戰(zhàn)略投資決策效率。

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Abstract：This paper studied the relationship between board capital and R&D investment from the aspects of human capital and social capital of board of directors and tested the effect of CEO power on the relationship between board capital and R&D investment with the sample of the data of GEM listed companies. Empirical results show that：board of directors human capital has a positive effect on R&D investment， while board of directors social capital has a negative effect on R&D investment； CEO power weakens the negative effect of board of directors social capital on R&D investment， but has no effect on the relationship between board of directors human capital and R&D investment； senior titles and the proportion of executive directors negatively moderate the relationship between board of directors human capital and R&D investment， and CEO duality positively moderates this relationship； CEO ownership and CEO duality negatively moderate the relationship between board of directors social capital and R&D investment.

Key words：board of directors human capital； board of directors social capital； CEO power； R&D investment

（責(zé)任編輯：張曦）