經(jīng)營遇困，融資無望的情況下，新三板企業(yè)實控人變更態(tài)勢愈演愈烈。

主板“借殼”上市已經(jīng)屢見不鮮。隨著掛牌門檻的提高，新三板“借殼”慢慢“走俏”。

這些公司難道是為賣殼才掛牌的？

漫天飛的新三板“殼清單”令人不安。在一份新三板殼資源清單里，不僅讓人感到新三板的“殼”已在一堆堆叫賣，而且居然發(fā)現(xiàn)一家2016年7月剛剛掛牌的公司赫然在列。這些殼看起來都價格不菲。

從地域上看，這些叫賣的殼資源來自浙江、江蘇、北京、福建、深圳、廣州等地。從賣殼企業(yè)的行業(yè)看，包括電子產(chǎn)品制造業(yè)、電氣機械和器材制造業(yè)、通信設備制造業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)信息服務、生物醫(yī)藥工程以及文化產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域。

在這一批的叫賣公司中，頗受關(guān)注的是，有多家公司顯示是去年才掛牌的，就打起了賣殼的主意。這讓做并購的人士都看不下去了：“這些公司難道是為賣殼才在新三板掛牌的？”

顯然，由于掛牌不久（清單中標注的最早掛牌時間是2014年），所以目前這些公司中很多大股東持有的股份尚未解禁，但這并沒有影響到它們賣殼，因為目前新三板公司賣殼，走的都是“凈殼”方式。

這些殼的估值也讓人咋舌。“總股本500萬；總資產(chǎn)與凈資產(chǎn)比值為2.9；負債比60%至70%；100%凈殼轉(zhuǎn)讓。殼價2900萬元（含傭金）?！泵鎸@樣一份報價，一位曾經(jīng)實際操作過新三板借殼的人士不禁叫道：“好貴?！?/p>

有新三板市場人士表示：“新三板賣殼2016年的時候還有市場，現(xiàn)在已經(jīng)沒太大意思了?！痹谒磥?，一是目前看，新三板今后的排隊時間并不會太長；二是新三板定增市場目前并不理想，借殼后融資不及那段時間有利。

而一位并購人士提醒說：“股轉(zhuǎn)系統(tǒng)不鼓勵借殼?！币虼?，目前熱熱鬧鬧的新三板借殼還沒有一例是徹底完成了重組的。“未來能夠借殼成功的案例，只能是鳳毛麟角?！?/p>

殼生意到底咋玩兒？

既然一個殼在新三板上有價有市，那么借殼到底如何操作？

事實上，一般意義上的借殼有三個步驟：1、尋找合適的殼公司；2、取得殼公司的控股權(quán)；3、注入資產(chǎn)。雖然概括起來很容易，但是資本市場的借殼方式花樣百出，每一步都有不同的玩法。

一般來說，為大家所熟知的收購方取得殼公司控股權(quán)的方式有以下三種：

1、股權(quán)轉(zhuǎn)讓：是買方通過與控股股東協(xié)議轉(zhuǎn)讓股票或者在二級市場購入股票，取得控制權(quán)；

2、增發(fā)新股：買方通過參與掛牌公司的增發(fā)，注入現(xiàn)金，獲得公司控股權(quán)；

3、間接收購：則是買方通過收購殼公司的母公司，從而實現(xiàn)對殼公司的間接控制。

在新三板上，通過上述三種方式獲得掛牌企業(yè)控股權(quán)的公司不在少數(shù)。通常情況下，取得殼公司控股權(quán)之后，第二個步驟就該對殼公司進行資產(chǎn)重組。

資產(chǎn)重組分為兩個步驟：

1、殼公司原有資產(chǎn)負債置出。這里面分為兩種方式，一是向殼公司大股東轉(zhuǎn)讓，或有借殼企業(yè)大股東接受，這叫做關(guān)聯(lián)置出；另外一種則是向與殼公司不存在直接控制關(guān)系的第三方進行資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓，這被稱為是非關(guān)聯(lián)置出。

2、借殼企業(yè)的資產(chǎn)負債置入。置入的資產(chǎn)一般為擬上市的企業(yè)資產(chǎn)或者是企業(yè)股權(quán)。支付方式通常為現(xiàn)金支付、增發(fā)新股新股或者直接以擬上市資產(chǎn)置換原有資產(chǎn)。

因此，根據(jù)上述步驟，企業(yè)借殼新三板一般有以下兩種操作方式：

第一種是通過收購新三板企業(yè)股權(quán)的方式取得控制權(quán)，再用資產(chǎn)+增發(fā)股權(quán)買入新資產(chǎn)，反向并購借殼，原有資產(chǎn)在此方案中被置出。

第二種是，買方通過參與掛牌公司的增發(fā)，注入現(xiàn)金，獲得公司控股權(quán)，然后將自己的資產(chǎn)注入殼公司。

借殼、種殼、“類借殼”

“易主+移花接木”，在不直接涉及資產(chǎn)收購的情況下，部分新三板公司開始嘗試“類借殼”模式，引來市場關(guān)注。

斯福泰克近日公告，其今年2月披露的定增方案已實施完成。公告顯示，公司以93.75元/股的高價向云毅燦和專項基金等六名投資者募資1.65億元。發(fā)行完成后，斯福泰克的估值超過16億元，但其2015年末總資產(chǎn)不過2731萬元，差異之大可見一斑。

斯福泰克新晉實際控制人羅燦自去年9月以來先后兩次分別通過每股0.85元、0.84元的收購價獲取公司控制權(quán)，相比本次“超高”的定增發(fā)行價，其入主成本確實極低。

與借殼不同的是，羅燦旗下的游戲資產(chǎn)或許不用直接置入斯福泰克，這樣也可省去“殼公司”資產(chǎn)重組所要面對的審核流程。

同時查閱公告，尚未發(fā)現(xiàn)羅燦入主斯福泰克之后有過什么具體的資產(chǎn)重組計劃。那么，以高價參與定增的投資者又是出于怎樣的考量呢？

這些投資者或許看中的正是游戲發(fā)行業(yè)務的前景。資料顯示，羅燦旗下?lián)碛斜姸嗑W(wǎng)絡游戲公司以及成熟的軟件開發(fā)團隊，并有一定的海外運營經(jīng)驗。羅燦在入主斯福泰克時也曾表示，希望利用該平臺有效整合資源，加快發(fā)展網(wǎng)絡游戲發(fā)行業(yè)務，實現(xiàn)公司的主營業(yè)務轉(zhuǎn)型。

此外，最近新三板還出現(xiàn)了“種殼”的案例。種殼，所謂“墊資做殼”， 實質(zhì)就是“資本種殼”，即公司上市的主要目的是上市后炒股或 “賣殼”，而不是募資及拓展業(yè)務。

當前的新三板，“好殼”也不過2200萬元-2500萬元，而做一個殼，參與者要付出200多萬元，但他們認為后續(xù)仍有更大空間。

具體的操作是這樣的：參與者簡稱C，先找到一個符合條件的A公司，經(jīng)過協(xié)商，該公司同意成為一個“殼”，然后C先生會和“殼”簽協(xié)議：在A公司股改前或股改時，C會介入A公司，成為A公司實際控股股東；C人頭戶持股的方式分散持股，隱藏在股東列表中，因此，公開轉(zhuǎn)讓說明書中不會顯示C先生是控股股東，只會顯示這些人頭戶與名義上的第一大股東是“一致行動人”。

隨后，A公司的掛牌將由C先生出資并推動，以A公司經(jīng)營主體為“主營業(yè)務”，按凈資產(chǎn)計注冊資本。

等A公司成功掛牌后，經(jīng)營實體100%歸A公司所有，控股股東C先生雖然享有A公司的股權(quán)，卻不享有A公司的資產(chǎn)，只享有A公司的凈殼。A公司的盈利狀況和C先生沒有任何關(guān)系，同時A公司可以保留部分股份，以享受掛牌后殼運作帶來的溢價——這是A公司答應成為殼的原因之一。

然后C先生就開始主導“殼”公司運作：在A公司的資產(chǎn)和待引入的新資產(chǎn)之間進行隔離劃分，或者引入C先生與其他機構(gòu)合作的項目，多為文體娛樂、互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)藥這樣的熱門資產(chǎn)——這些項目，由于短期內(nèi)達不到股轉(zhuǎn)門檻和券商內(nèi)核的條件，又有強烈融資需求，只能通過定向增發(fā)和配售現(xiàn)有股份的方式，注入資產(chǎn)，進入到“殼”公司，利用“殼”進行融資。