橋水：全球最賺錢基金公司

石偉

橋水聯(lián)合基金成立于1975年，目前管理的資金超過1500億美元，員工超過1000人，其創(chuàng)始人雷蒙德·達(dá)里奧在長(zhǎng)達(dá)40年的時(shí)間里為其投資者創(chuàng)造了巨大的財(cái)富，截至2015年年底，橋水聯(lián)合基金累計(jì)盈利450億美元，超越金融大鱷索羅斯的量子基金，成為全球范圍內(nèi)最賺錢的基金。

達(dá)里奧獨(dú)特的眼光和分析能力為業(yè)界所公認(rèn)，其投資方式主要是通過對(duì)影響各國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的要素進(jìn)行研判，包括政治、監(jiān)管、貨幣政策等，在貨幣、商品、國(guó)際股市之間進(jìn)行不同程度的套利交易。

盡管業(yè)績(jī)不俗，從第一只對(duì)沖基金瓊斯基金伊始，這個(gè)行業(yè)就飽受各種指責(zé)。同樣，很多人都認(rèn)為，對(duì)沖基金應(yīng)該對(duì)肇始于2008年的金融危機(jī)承擔(dān)主要責(zé)任，包括美國(guó)和歐洲各國(guó)在內(nèi)的中央政府也都對(duì)對(duì)沖基金采取了更為嚴(yán)格的監(jiān)管措施，但達(dá)里奧對(duì)此卻不以為然。

橋水聯(lián)合基金已經(jīng)于2016年上半年正式落戶中國(guó)，作為全球最大的對(duì)沖基金，其一舉一動(dòng)勢(shì)必引起中國(guó)所有投資者的關(guān)注。實(shí)際上，早在1984年，達(dá)里奧就已經(jīng)與中國(guó)結(jié)下了緣分，當(dāng)年他受邀來到中國(guó)，為中國(guó)國(guó)際信托投資公司的高級(jí)管理人員傳授國(guó)際金融市場(chǎng)方面的知識(shí)。

達(dá)里奧有美國(guó)隱形財(cái)政部長(zhǎng)之稱，但誰又能想到，這樣一個(gè)在華爾街翻云覆雨的人物當(dāng)初是因?yàn)楸晦o退沒有出路才創(chuàng)辦橋水基金的？

放浪形骸的問題少年

達(dá)里奧1949年出生于紐約州皇后區(qū)的一個(gè)意大利裔家庭，8歲時(shí)全家前往馬薩諸塞州。達(dá)里奧承認(rèn)，他在讀書時(shí)是一個(gè)差等生，也不喜歡上學(xué)，因此他從12歲開始就在自家附近的高爾夫俱樂部當(dāng)球童，很多當(dāng)時(shí)的華爾街投資人都是該俱樂部的會(huì)員。

當(dāng)球童的經(jīng)歷不僅讓達(dá)里奧獲得了不菲的小費(fèi)收入，最重要的是學(xué)會(huì)了不少的投資知識(shí)，他用自己積攢下來的小費(fèi)買的第一只股票是美國(guó)東北航空公司，并從中狂賺三倍，也激發(fā)了他以后從事投資事業(yè)的興趣。

幾年之后，達(dá)里奧進(jìn)入長(zhǎng)島大學(xué)，此時(shí)其投資組合已經(jīng)價(jià)值數(shù)十萬美元；此后，達(dá)里奧進(jìn)入哈佛商學(xué)院，畢業(yè)后加盟從事零售經(jīng)紀(jì)預(yù)算業(yè)務(wù)的希爾森·海頓斯通公司，其主要職責(zé)是幫助農(nóng)場(chǎng)主規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

但是，在職場(chǎng)本該一帆風(fēng)順的達(dá)里奧卻因其固有的“劣根性”而幾生波瀾。首先，在與一位上司外出喝酒期間，因?yàn)槠鹆藸?zhēng)執(zhí)，年輕氣盛的達(dá)里奧動(dòng)手打了對(duì)方；其次，在不久之后一個(gè)重要的全州會(huì)議上，達(dá)里奧又因?yàn)閲?yán)重的舉止不當(dāng)而最終被公司開除。

雖然由于種種不當(dāng)行為而丟掉了工作，但并不能否認(rèn)達(dá)里奧的投資才能；在被開除之后不久，達(dá)里奧以自己的歷史紀(jì)錄說服之前的一些老客戶加盟其剛剛創(chuàng)立的橋水聯(lián)合基金，此時(shí)是1975年。

全新的思維方式

很多對(duì)沖基金在成立時(shí)是依賴于少數(shù)的幾名富豪，并且在以后的發(fā)展中也很難抹去這個(gè)印記，但橋水不同，其所管理的資金只有很少一部分來自于富豪，來自政府所運(yùn)作的主權(quán)財(cái)富基金占比也不是很大，但將近三分之一來自于公共養(yǎng)老基金，例如賓夕法尼亞州公立學(xué)校雇員退休金，還有同樣比例來自于企業(yè)退休基金，例如柯達(dá)和通用公司的雇員退休基金。

達(dá)里奧一直以來的投資宗旨就是，通過投資各種市場(chǎng)，例如美國(guó)及國(guó)際債券、利用適度的杠桿交易，以較小的風(fēng)險(xiǎn)獲取最大的收益。

與其他對(duì)沖基金的掌門人不同，達(dá)里奧是從各種維度對(duì)經(jīng)濟(jì)分析，而且對(duì)自己的學(xué)術(shù)造詣非常自信，他始終如一的目標(biāo)就是“弄懂經(jīng)濟(jì)這臺(tái)機(jī)器是如何運(yùn)作的”；而且，達(dá)里奧可以說是一個(gè)全才，而不僅是一名投資高手，也包括公司治理及市場(chǎng)營(yíng)銷方面。

1985年，通過市場(chǎng)部門的努力，世界銀行的職工退休基金將一部分資金交由橋水打理；1989年，柯達(dá)公司成為橋水的客戶，而柯達(dá)的大部分資金都是在股市進(jìn)行投資。

柯達(dá)退休基金前主管拉斯蒂·奧爾森這樣評(píng)價(jià)達(dá)里奧，“他有全新的思維方式?！?/p>

而且，橋水公司的客戶體驗(yàn)做得非常好。對(duì)沖基金行業(yè)的慣例是每年發(fā)布一封或者兩封致投資者的信，總結(jié)基金在特定期間的表現(xiàn)及持股，而橋水的客戶每天都可以收到一份簡(jiǎn)報(bào)，每個(gè)月還有業(yè)績(jī)更新報(bào)告、每個(gè)季度有季度回顧。

對(duì)沖基金行業(yè)一直都是在刀尖上跳舞，但如何防止為尖刀所傷是一個(gè)長(zhǎng)期的問題。達(dá)里奧經(jīng)常將投資比做狩獵，他認(rèn)為，首要的需要控制風(fēng)險(xiǎn)，而成功的關(guān)鍵是搞清楚“刀刃在哪里，如何保持安全的距離”。

此外，在研究方式上，達(dá)里奧也與采取自上而下方式的一般投資人有所不同，他會(huì)認(rèn)真研究每一個(gè)細(xì)節(jié)，并確定交易的雙方及雙方參與的程度。例如，橋水基金會(huì)認(rèn)真研究美國(guó)財(cái)政部每周舉行的國(guó)債拍賣結(jié)果，尤其是非常重視買家來自哪里，可能的范圍有美國(guó)國(guó)內(nèi)的銀行、外國(guó)央行以及退休基金等。

細(xì)節(jié)決定成敗，通過日復(fù)一日、年復(fù)一年的不懈努力，橋水創(chuàng)造了一個(gè)又一個(gè)奇跡，例如在20世紀(jì)80年代的貨幣外包管理、90年代初的阿爾法與貝塔投資法及中后期的抗通脹債券投資浪潮中，橋水都是當(dāng)之無愧的引領(lǐng)者。

另外，數(shù)據(jù)顯示，對(duì)沖基金平均壽命只有四年，由于業(yè)績(jī)平庸或者不被投資者接受，美國(guó)每年關(guān)閉的對(duì)沖基金高達(dá)1000只，2008年達(dá)到1471家，占對(duì)沖基金總數(shù)量的15%。

橋水屹立40年不倒有一個(gè)重要的因素，即適度使用杠桿，其杠桿比率始終保持在3倍左右，而一般對(duì)沖基金為8-10倍。由于對(duì)沖基金既可以做多也可以做空，并且可以投資于任何資產(chǎn)，因此該行業(yè)從理論上來說沒有好年景和壞年景之分，而只有好的投資策略或者糟糕的投資策略之分。因此，即使在金融危機(jī)期間，只要基金的結(jié)構(gòu)及策略得當(dāng)，對(duì)沖基金也能從中賺錢。

對(duì)金融危機(jī)的反思

在2008年的金融危機(jī)中，對(duì)沖基金成為眾矢之的，但實(shí)際上，雖然當(dāng)年整個(gè)行業(yè)平均虧損19%，橋水的收益率仍然為正；第二年，對(duì)沖基金行業(yè)的平均收益率高達(dá)20%，而橋水更是位居第一。

正可謂“禍兮，福之所倚”，雖然對(duì)沖基金行業(yè)的監(jiān)管趨于嚴(yán)格，但人們反而對(duì)其樹立了信心，且該行業(yè)最終從幕后走到了前臺(tái)，其不再被人看做“另類”資產(chǎn)，而達(dá)里奧更是將金融危機(jī)看做對(duì)沖基金行業(yè)的壓力測(cè)試。

而且，他認(rèn)為，在金融危機(jī)肆虐期間，對(duì)沖基金沒有出現(xiàn)類似投資銀行的倒閉潮，主要原因就是對(duì)沖基金有較好的風(fēng)險(xiǎn)平衡策略，并且杠桿比率較低，很多對(duì)沖基金也出現(xiàn)了虧損，但與整個(gè)行業(yè)的資產(chǎn)相比，虧損額的占比遠(yuǎn)低于商業(yè)銀行及投資銀行。

達(dá)里奧認(rèn)為，人們普遍將金融危機(jī)歸咎于對(duì)沖基金，主要是不了解對(duì)沖基金的結(jié)構(gòu)，以及此前對(duì)該行業(yè)的監(jiān)管幾乎是一個(gè)空白?！拔C(jī)是投資銀行及商業(yè)銀行造成的，金融危機(jī)之前人們確實(shí)對(duì)對(duì)沖基金有疑慮，對(duì)沖基金作為一個(gè)整體確實(shí)出現(xiàn)了虧損，但更大的危機(jī)在于商業(yè)銀行和投資銀行采用了非常高的杠桿比率，尤其是商業(yè)銀行過度發(fā)放次級(jí)貸款所致?！?/p>

例如，長(zhǎng)期資本管理公司（LTCM）的倒閉并沒有對(duì)金融系統(tǒng)構(gòu)成威脅，政府也沒有出資拯救，與貝爾斯登及美林等在金融危機(jī)期間倒閉而需要政府救助的大型投資銀行不同，LTCM事件的影響微乎其微。

還有一個(gè)原因就是，在金融危機(jī)期間，出于本能，很多對(duì)沖基金都在去杠桿化，這導(dǎo)致危機(jī)的程度進(jìn)一步加深。

在美國(guó)，幾乎每只對(duì)沖基金的結(jié)構(gòu)在設(shè)計(jì)上都不相同，尤其是對(duì)沖基金的投資策略與共同基金大不相同，這也導(dǎo)致監(jiān)管層很難對(duì)整個(gè)行業(yè)進(jìn)行監(jiān)管；但達(dá)里奧認(rèn)為，對(duì)沖基金的投資者大都能承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)并且具有一定的投資常識(shí)，沒有理由對(duì)該行業(yè)進(jìn)行過于嚴(yán)格的監(jiān)管。盡管如此，在金融危機(jī)發(fā)生之前，橋水已經(jīng)連續(xù)多年自愿向美國(guó)證券交易委員會(huì)注冊(cè)，并主動(dòng)接受定期審計(jì)；而在危機(jī)之后，美國(guó)和歐洲都加強(qiáng)了對(duì)于對(duì)沖基金行業(yè)的監(jiān)管，這對(duì)于橋水卻絲毫沒有硬性，反而由于其早已主動(dòng)接受監(jiān)管而提高了口碑。

監(jiān)管趨嚴(yán)已經(jīng)是不爭(zhēng)的事實(shí)，在此背景下，對(duì)沖基金還有多少可以自由施展的空間值得商榷。

但是達(dá)里奧認(rèn)為，相對(duì)于銀行業(yè)，對(duì)沖基金的發(fā)展前景相對(duì)樂觀，他相信監(jiān)管有利于健康發(fā)展，可以減少行業(yè)的各種不規(guī)范行為及風(fēng)險(xiǎn)。但是，達(dá)里奧對(duì)全球資本市場(chǎng)的走勢(shì)頗為悲觀，尤其是在特朗普當(dāng)選美國(guó)新一任總統(tǒng)之后，“我們很可能正處于一個(gè)將持續(xù)10年的重大逆轉(zhuǎn)之中，長(zhǎng)達(dá)30年的債券牛市已經(jīng)見頂?！?/p>

達(dá)里奧認(rèn)為，特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)意味著美國(guó)的主流意識(shí)形態(tài)將向“右”轉(zhuǎn)，政府將重啟財(cái)政刺激措施，而全球化、自由貿(mào)易的步伐將放緩，雖然美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)加速增長(zhǎng)，但通脹會(huì)上升，并最終不可控。