□ 龐靜

企業(yè)杠桿收購融資的特點(diǎn)

□ 龐靜

杠桿收購融資簡稱杠桿融資，是指某一企業(yè)擬收購其他企業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)重組時，以被收購企業(yè)資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，從銀行籌集部分資金用于收購行為的一種財(cái)務(wù)管理活動。杠桿收購的融資方式與普通收購的方式有明顯不同，它的融資特點(diǎn)主要有以下幾點(diǎn)：

杠桿收購的資金來源主要是借貸資金。杠桿收購中的杠桿即是指企業(yè)的融資杠桿，反映的是企業(yè)股本與負(fù)債的比率，發(fā)生杠桿作用的支點(diǎn)即是企業(yè)融資時預(yù)付給貸款方的利息。杠桿收購的融資結(jié)構(gòu)為：優(yōu)先債券，約占收購資產(chǎn)的60%，是由銀行提供的以企業(yè)資產(chǎn)為抵押的貸款；其次是約占收購資金30%的居次債券，它包括次級債券、可轉(zhuǎn)換債券和優(yōu)先股股票；最后是體現(xiàn)所有者權(quán)益的普通股股票，是購并者以自有資金對目標(biāo)企業(yè)的投入，約占收購資金的10%。如此的融資結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的結(jié)果是：企業(yè)負(fù)債率大幅度上升；如果企業(yè)盈利增加，那么每股收益會大幅度上升，因?yàn)槊繂挝焕麧櫵袚?dān)的利息支付是固定的。而之所以如此安排就在于購并者不希望讓他人過多的分享并購后產(chǎn)生的利潤，所以不享有企業(yè)控制權(quán)的融資方式進(jìn)行融資就成為理所當(dāng)然。

杠桿收購的負(fù)債具有相當(dāng)大的風(fēng)險(xiǎn)性。在杠桿收購中購并企業(yè)主要不是用本企業(yè)的資產(chǎn)或收入作為擔(dān)保對外負(fù)債，而是用目標(biāo)企業(yè)作擔(dān)保的。在實(shí)際操作中，一般是由購買企業(yè)先成立一家專門用于收購的“紙上公司”，再由投資銀行等向購并企業(yè)提供一筆“過渡性貸款”用于購買目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，取得成功后，以這家“紙上公司”的名義舉債和發(fā)行債券，然后依照《公司法》使兩者合并，將“紙上公司”因購并的負(fù)債轉(zhuǎn)移到目標(biāo)公司名下，再通過經(jīng)營目標(biāo)公司償債、獲利。由此而發(fā)行的債券一是由于企業(yè)負(fù)債率較高，二是由于以未來收入或資產(chǎn)作擔(dān)保，因而信用等級不高，被稱為垃圾債券。

投資銀行在杠桿收購的融資中作用重大。由于杠桿融資的資金絕大部分依賴于外部融資，并且風(fēng)險(xiǎn)較高，因此只有獲得金融組織的強(qiáng)力支持才能完成，一般的商業(yè)銀行往往不愿涉足風(fēng)險(xiǎn)較高的投資，只有投資銀行愿意承擔(dān)較高的風(fēng)險(xiǎn)，以求獲取豐厚回報(bào)。而投資銀行之所以愿意提供服務(wù)，是因?yàn)橥顿Y銀行在獲取高利率回報(bào)的同時，還可以得到巨額的傭金。因此，有人將杠桿收購歸納為投資銀行和購并企業(yè)的合作博弈，雙方都從中獲得了巨額交易合作剩余。

杠桿收購融資依賴資本市場支持。杠桿收購以外部融資為主，其中間接融資由投資銀行等提供，居次債券中的次級債券、可轉(zhuǎn)換債券以及優(yōu)先股股票都是直接融資形式，嚴(yán)重依賴于資本市場的發(fā)展。首先資本市場得允許企業(yè)以這些金融工具進(jìn)行籌資，有相應(yīng)市場環(huán)境和制度安排，其次投資者也需要通過資本市場來分散風(fēng)險(xiǎn)。更為重要的是資本市場中要有進(jìn)行杠桿收購的大環(huán)境，形成對杠桿收購的信任預(yù)期，只有如此，杠桿收購的融資才會順利進(jìn)行。

□ 責(zé)任編輯 樊正威