◇危非

中美股票市場(chǎng)間的溢出效應(yīng)研究

◇危非

本文采用VAR模型與GARCH-BEKK模型對(duì)中國(guó)股市鋁行業(yè)與美國(guó)股市鋁行業(yè)間的均值及波動(dòng)溢出效應(yīng)進(jìn)行研究。通過研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)股市鋁行業(yè)指數(shù)與美國(guó)股市鋁行業(yè)指數(shù)間存在雙向均值溢出及波動(dòng)溢出。

中美股票市場(chǎng)；鋁行業(yè)；溢出效應(yīng)

10.13999/j.cnki.scyj.2017.04.019

一、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

在經(jīng)濟(jì)全球化和金融市場(chǎng)一體化的形勢(shì)下，國(guó)際分工不斷深化，現(xiàn)代信息技術(shù)迅猛發(fā)展，信息在各個(gè)金融市場(chǎng)間快速傳遞，中國(guó)股市與世界資本市場(chǎng)的聯(lián)系也越來越緊密，中國(guó)股市與國(guó)際金融市場(chǎng)間的溢出效應(yīng)也越來越顯著。

前人在研究股市溢出效應(yīng)時(shí)一般從兩方面著手，一方面從市場(chǎng)整體角度出發(fā)，研究不同國(guó)家股市間的溢出效應(yīng)。Alotaibi和Mishra（2015）檢驗(yàn)了沙特阿拉伯和美國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)中東多個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)的溢出效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)沙特阿拉伯、美國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)中東多個(gè)國(guó)家股票市場(chǎng)均存在顯著的收益率溢出，在貿(mào)易、營(yíng)業(yè)額、機(jī)構(gòu)質(zhì)量上沙特阿拉伯對(duì)中東眾多國(guó)家有顯著波動(dòng)溢出。

另一方面從行業(yè)角度出發(fā)，研究一國(guó)股市不同行業(yè)間的溢出效應(yīng)。A.H.Syed（2007）采用1992年1月到2005年6月之間美國(guó)6個(gè)行業(yè)指數(shù)的日收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，其結(jié)果認(rèn)為各行業(yè)之間存在顯著的雙向波動(dòng)溢出關(guān)系。

總體而言，在對(duì)股市間溢出效應(yīng)的研究上，多數(shù)文獻(xiàn)僅針對(duì)大盤指數(shù)作為研究對(duì)象，對(duì)行業(yè)間溢出效應(yīng)的研究較少。因此，本文從鋁行業(yè)角度研究中美股票市場(chǎng)間的溢出效應(yīng)非常具有理論意義和現(xiàn)實(shí)意義。

二、實(shí)證研究

（一）數(shù)據(jù)及其描述性統(tǒng)計(jì)

本文選取wind四級(jí)行業(yè)指數(shù)中的鋁行業(yè)指數(shù)來代表中國(guó)股市的鋁行業(yè)，而美國(guó)股市方面，則選取道瓊斯美國(guó)鋁指數(shù)。中國(guó)股市的鋁行業(yè)指數(shù)數(shù)據(jù)來源于wind數(shù)據(jù)庫，美國(guó)股市的鋁行業(yè)指數(shù)數(shù)據(jù)來源于道瓊斯官網(wǎng)。本文選取行業(yè)指數(shù)的月收盤價(jià)，樣本范圍選取2004年7月至2017年1月。

首先，本文對(duì)中國(guó)鋁行業(yè)指數(shù)和美國(guó)鋁行業(yè)指數(shù)進(jìn)行了ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)。檢驗(yàn)結(jié)果顯示，中國(guó)和美國(guó)鋁行業(yè)指數(shù)序列均不平穩(wěn)。因此，本文采用資產(chǎn)價(jià)格的對(duì)數(shù)收益率序列來進(jìn)行研究分析。

相應(yīng)的ADF平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果表明，中國(guó)和美國(guó)股市鋁行業(yè)指數(shù)的收益率序列是平穩(wěn)的，可以使用VAR模型進(jìn)行實(shí)證研究。

表1 中鋁和美鋁的統(tǒng)計(jì)特征描述

表1是中國(guó)股市鋁行業(yè)指數(shù)收益率序列和美國(guó)股市鋁行業(yè)指數(shù)收益率序列的描述統(tǒng)計(jì)。根據(jù)表1可以發(fā)現(xiàn)，中鋁的均值遠(yuǎn)高于美鋁，中鋁的標(biāo)準(zhǔn)差高于美鋁，說明中鋁的波動(dòng)更劇烈。從JB統(tǒng)計(jì)量可以看出，兩個(gè)序列均不服從正態(tài)分布，且偏度系數(shù)均為負(fù)，說明兩個(gè)序列都是左偏分布，峰度系數(shù)均為正，說明兩個(gè)序列分布都具有尖峰特征。

（二）溢出效應(yīng)的實(shí)證模型

對(duì)于均值溢出，本文使用VAR模型來研究。因?yàn)閂AR模型屬于基本的時(shí)間序列模型，所以本文不過多的介紹。對(duì)于波動(dòng)溢出效應(yīng)，本文使用GARCH-BEKK模型。

二元GARCH-BEKK（1，1）模型表述如下：

在式3中，A表示ARCH項(xiàng)的系數(shù)矩陣，代表波動(dòng)的聚集性。B表示GARCH項(xiàng)的系數(shù)矩陣，代表波動(dòng)的持續(xù)性。A、B中對(duì)角線元素aij和bij體現(xiàn)了序列本身殘差平方滯后項(xiàng)對(duì)當(dāng)期波動(dòng)帶來的影響，aij和bij（i≠j）則反映了某一變量對(duì)另一變量的波動(dòng)溢出情況。

將式3展開，條件異方差矩陣Ht可表示為：

其中，hii，t表示市場(chǎng)i的條件方差，hjj，t表示市場(chǎng)j的條件方差，hij和hji表示市場(chǎng)i和市場(chǎng)j的條件協(xié)方差。

三、實(shí)證結(jié)果分析

（一）均值溢出

本文首先使用VAR模型來研究均值溢出效應(yīng)。根據(jù)AIC、SC信息準(zhǔn)則，中鋁與美鋁的VAR模型最佳滯后階數(shù)為5階。表2是中鋁與美鋁的VAR模型的參數(shù)估計(jì)結(jié)果。中國(guó)鋁指數(shù)收益率的五階滯后項(xiàng)對(duì)于美國(guó)鋁指數(shù)收益率在5%的顯著水平下是顯著的，這說明中國(guó)鋁指數(shù)收益率對(duì)美國(guó)鋁指數(shù)收益率產(chǎn)生了影響。美國(guó)鋁指數(shù)收益率的五階滯后項(xiàng)對(duì)于中國(guó)鋁指數(shù)收益率在5%的顯著水平下是顯著的，這說明美國(guó)鋁指數(shù)收益率對(duì)中國(guó)鋁指數(shù)收益率也產(chǎn)生了影響。

表2 中鋁和美鋁的參數(shù)估計(jì)

（二）波動(dòng)溢出

本文使用GARCH-BEKK模型來研究波動(dòng)溢出效應(yīng)。首先對(duì)GARCH-BEKK模型進(jìn)行參數(shù)估計(jì)，結(jié)果如表3所示。然后進(jìn)行WALD檢驗(yàn)，檢驗(yàn)波動(dòng)溢出效應(yīng)，結(jié)果如表4所示。

表3 中鋁和美鋁的GARCH-BEKK運(yùn)行結(jié)果

表4 波動(dòng)溢出效應(yīng)檢驗(yàn)

從方差方程的估計(jì)結(jié)果可以看出，在5%的顯著性水平下，系數(shù)矩陣A和B的對(duì)角元素都顯著，說明中鋁與美鋁收益率序列都存在條件異方差，即收益率序列的波動(dòng)具有聚集性。從表4的波動(dòng)溢出效應(yīng)檢驗(yàn)可以發(fā)現(xiàn)，檢驗(yàn)“中鋁與美鋁之間不存在波動(dòng)溢出”、“不存在美鋁對(duì)中鋁的波動(dòng)溢出”以及“不存在中鋁對(duì)美鋁的波動(dòng)溢出”的Wald統(tǒng)計(jì)量的伴隨概率小于0.05。因此，在5%的顯著性水平下，中鋁與美鋁之間存在雙向的波動(dòng)溢出效應(yīng)。

四、結(jié)論

本文對(duì)中美股票市場(chǎng)鋁行業(yè)間的溢出效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證研究，主要分為均值溢出效應(yīng)研究與波動(dòng)溢出效應(yīng)研究，最后得出結(jié)果顯示,中國(guó)股票市場(chǎng)鋁行業(yè)指數(shù)與美國(guó)股票市場(chǎng)鋁行業(yè)指數(shù)間存在雙向均值溢出和雙向波動(dòng)溢出效應(yīng)。

針對(duì)以上研究結(jié)論，本文認(rèn)為，政府應(yīng)從兩方面入手應(yīng)對(duì)國(guó)際鋁價(jià)格波動(dòng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊。

（一）加強(qiáng)鋁供應(yīng)體系建設(shè)

首先，政府要加強(qiáng)國(guó)內(nèi)鋁礦的勘探開發(fā)，積極發(fā)展先進(jìn)的開采技術(shù),有效地提高國(guó)內(nèi)鋁企業(yè)的生產(chǎn)效率。其次，政府要加快鋁儲(chǔ)備庫的建設(shè)，擴(kuò)大鋁儲(chǔ)備規(guī)模，鼓勵(lì)民間資本參與儲(chǔ)備建設(shè)。再次，政府和國(guó)內(nèi)企業(yè)應(yīng)該積極參與海外鋁企業(yè)的并購(gòu)，擴(kuò)大海外鋁投資規(guī)模，爭(zhēng)取獲得更多海外鋁礦的勘探和開采權(quán)。

（二）加快完善鋁期貨市場(chǎng)

首先,政府應(yīng)該進(jìn)一步健全國(guó)內(nèi)鋁期貨市場(chǎng)的法律法規(guī)，制定合理的交易規(guī)則。其次，設(shè)定的鋁期貨合約要充分考慮國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，國(guó)際化的合約設(shè)計(jì)可以使跨國(guó)交易更加便利。同時(shí)提高交易規(guī)模的限制，可以使全球更多的資金參與進(jìn)來。此外應(yīng)將國(guó)內(nèi)鋁期貨市場(chǎng)打造成一個(gè)全天候和全球性的交易平臺(tái),這樣有利于不同時(shí)區(qū)的投資者進(jìn)行交易，有利于吸引國(guó)內(nèi)外更多的投資者。

[1]Abdullah R.Alotaibi,Anil V.Mishra.Global and regional volatility spillovers to GCC stock markets[J].Economic Modelling,2015 (45).

[2]Syed A.H.，F(xiàn)arooq M.Multivariate GARCH Modeling of Sector Volatility Transmission［J］．The Quarterly Review of Economics and Finance,2007（47）.

（作者單位：江西財(cái)經(jīng)大學(xué)）