楊練

嚴(yán)監(jiān)管導(dǎo)致流動性預(yù)期趨緊，于是監(jiān)管層超調(diào)糾偏，市場開始重建銀行股的預(yù)期。但監(jiān)管政策明松暗緊，押品風(fēng)險管理新規(guī)的頒布恰逢其時，劍指樓市杠桿和資產(chǎn)泡沫風(fēng)險。

4月以來，隨著“一行三會”最嚴(yán)金融監(jiān)管政策的陸續(xù)出臺，在去杠桿、擠泡沫的監(jiān)管高壓下，市場風(fēng)聲鶴唳應(yīng)聲下跌，嚴(yán)監(jiān)管的政策效應(yīng)已經(jīng)初現(xiàn)，剛剛公布的4月金融數(shù)據(jù)可作為一個最好的注腳。

數(shù)據(jù)顯示，4月的商業(yè)銀行資產(chǎn)增速回落，從2016年年末的15.8%環(huán)比下降到14.34%。在MPA監(jiān)管正式實(shí)施和金融去杠桿的作用下，雖然國有大行的資產(chǎn)增速依然回升，但股份制銀行和城商行的資產(chǎn)增速則出現(xiàn)環(huán)比回落，其中，股份制銀行回落4%，城商行回落2%。

除了資產(chǎn)增速回落，銀行表外融資規(guī)模也出現(xiàn)大幅下降。4月信貸數(shù)據(jù)顯示，委托貸款+信托貸款+商業(yè)承兌匯票的規(guī)模大幅縮減，3月，上述三項(xiàng)合計為7451億元，而4月只有1770億元。4月以來，銀監(jiān)會密集出臺了7項(xiàng)行業(yè)監(jiān)管政策，銀行大幅壓縮了非標(biāo)資產(chǎn)規(guī)模，致使市場流動性受到嚴(yán)重的沖擊。

此外，銀行存款增長乏力，甚至有“負(fù)債荒”的跡象。在金融去杠桿的背景下，信貸量大幅收縮，導(dǎo)致存款派生能力不斷下降，存款增長乏力。4月，新增存款2631億元，不及3月的零頭，除了財政性存款增加外，其他各項(xiàng)存款都有所減少。在負(fù)債端壓力增大的情況下，商業(yè)銀行紛紛上調(diào)利率來增加存款。

嚴(yán)監(jiān)管政策超調(diào)后糾偏

在日益趨嚴(yán)的監(jiān)管政策下，減少資金空轉(zhuǎn)規(guī)模、引導(dǎo)資金脫虛向?qū)嵙飨蚪?jīng)濟(jì)實(shí)體這種政策效應(yīng)已經(jīng)開始顯現(xiàn)。4月新增人民幣貸款1.1萬億元，表外融資規(guī)模受限轉(zhuǎn)而流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，居民貸款和對公貸款各占一半，信貸結(jié)構(gòu)已經(jīng)出現(xiàn)向好端倪。

但是，短期內(nèi)集中出臺嚴(yán)監(jiān)管政策，也出現(xiàn)了一些弊端，尤其是對資本市場的流動性預(yù)期產(chǎn)生了較大的負(fù)面影響，首當(dāng)其沖的是市場流動性趨緊，具體表現(xiàn)為同業(yè)利率持續(xù)回升，二級市場交易量下降。而同業(yè)利率回升，理財產(chǎn)品收益率回升，貸款利率也開始回升。一季度貨幣政策執(zhí)行報告顯示，貸款加權(quán)平均利率環(huán)比回升26個BP達(dá)到5.53%，4月這一趨勢仍在延續(xù)。盡管資金開始流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，但是資金成本率反而在提高，這不是監(jiān)管層希望看到的結(jié)果。

另一方面，債券融資成本率也大幅回升，導(dǎo)致直接融資遇冷。4月，債券融資只有435億元，盡管環(huán)比回升但依然處于低位。與此同時，154只債券取消或推遲發(fā)行，涉及融資額達(dá)到1406億元。如果未來直接融資占比難以提高，金融結(jié)構(gòu)調(diào)整只能流于形式，金融監(jiān)管的主要目標(biāo)也就難以實(shí)現(xiàn)。

正是由于上述弊端的存在，近期，監(jiān)管層對監(jiān)管政策進(jìn)行了一定程度的糾偏，“一行三會”又非?！澳酢钡丶w發(fā)聲，其主要意圖是確保金融去杠桿和市場流動性之間的均衡。

無論金融監(jiān)管力度如何，底線都是金融安全，金融安全就是確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險，而金融危機(jī)的歷史經(jīng)驗(yàn)一再表明，歷次金融危機(jī)的源頭都是流動性風(fēng)險，流動性風(fēng)險處理不當(dāng)，就會引發(fā)金融危機(jī)。

市場流動性風(fēng)險的另一個方面是資金利率的持續(xù)回升。從前4個月的數(shù)據(jù)來看，銀行資產(chǎn)端、負(fù)債端、同業(yè)市場利率、債券市場利率都在持續(xù)回升，這從一個側(cè)面說明市場流動性再度趨緊，流動性風(fēng)險誘發(fā)金融危機(jī)的可能性大概率存在，市場甚至又看到了類似2013年發(fā)生“錢荒”時的情景。

在嚴(yán)監(jiān)管的背景下，資金轉(zhuǎn)而流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，但是如果嚴(yán)監(jiān)管導(dǎo)致資金成本率提高，這肯定是與政策意圖背道而馳的。監(jiān)管政策的本意不僅是希望資金能夠流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，而且要求低成本流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。從這個角度來看，嚴(yán)監(jiān)管不是使流動性萎縮，反而需要確保市場流動性的穩(wěn)定。

如此看來，在推進(jìn)金融去杠桿的過程中，穩(wěn)定市場流動性是題中之義。

于是，我們看到5月12日以來，銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會、央行集體發(fā)聲，強(qiáng)調(diào)需要溫和去杠桿，確保金融去杠桿和維持市場流動性之間的均衡。銀監(jiān)明確表示，此次銀行系統(tǒng)去杠桿將有4-6個月的窗口期，且新老劃斷。這會確保場流動性的穩(wěn)定，對資金面的沖擊會明顯減少。對比之前銀監(jiān)會的監(jiān)管政策提出，各家銀行需要在7月中旬向銀監(jiān)局匯報自查結(jié)果，銀監(jiān)局7月底向銀監(jiān)會匯報。依據(jù)新規(guī)，銀行無需為了符合監(jiān)管政策的要求過快騰挪資金，資金面發(fā)生流動性風(fēng)險的可能性大大下降。

因此，一旦監(jiān)管政策明確金融去杠桿不能誘發(fā)流動性風(fēng)險，自然發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險的概率為零，銀行估值跌破歷史低點(diǎn)是市場的誤讀，導(dǎo)致金融嚴(yán)監(jiān)管政策需要糾偏，從而使得銀行股估值抬升的邏輯能夠成立。

盡管目前市場已經(jīng)做出超調(diào)后的糾偏，但是在預(yù)期重建過程中，此時的預(yù)期差為正，從而也將繼續(xù)帶動銀行板塊估值的抬升。中信建投認(rèn)為，在最新的監(jiān)管政策基調(diào)中，金融去桿杠對市場流動性的沖擊會逐漸消除，對資金面的沖擊也會減少，未來資金面上的預(yù)期差為正，而且對市場的正面影響更加顯著；金融去杠桿可能帶來銀行資產(chǎn)增速的下降，雖然規(guī)模收入的減少不夠抵消凈息差回升和不良資產(chǎn)減緩的積極貢獻(xiàn)，市場需要下調(diào)行業(yè)基本面改善程度的預(yù)期，但是行業(yè)基本面改善的邏輯沒有被打破。由于銀行基本面的預(yù)期差為負(fù)，它對二級市場的影響更顯著。

押品管理新規(guī)直指樓市泡沫

值得注意的是，在金融監(jiān)管愈演愈烈之際，5月8日，銀監(jiān)會印發(fā)《商業(yè)銀行押品管理指引》（下稱“《指引》”），將押品管理納入全面風(fēng)險管理體系，從完善押品管理體系、規(guī)范押品管理流程、強(qiáng)化押品風(fēng)險管理三方面，指導(dǎo)商業(yè)銀行規(guī)范和加強(qiáng)押品管理，有效防范和化解信用風(fēng)險，更加有效地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

事實(shí)上，各家銀行都有自己的押品管理規(guī)定，由于各自為政容易醞釀多種風(fēng)險事故，《指引》將在統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)之后有所好轉(zhuǎn)。抵質(zhì)押品是商業(yè)銀行緩釋信用風(fēng)險的重要手段，銀監(jiān)會高度重視押品在緩釋信用風(fēng)險中的功能。當(dāng)前，部分商業(yè)銀行押品存在管理體系不完善、管理流程不規(guī)范、風(fēng)險管理不到位等現(xiàn)象，其風(fēng)險緩釋能力并未得到充分發(fā)揮。

據(jù)了解，以往商業(yè)銀行普遍存在“重抵押輕信用”的情況。貸款中60%是有抵質(zhì)押品的，主要表現(xiàn)形式為房產(chǎn)物業(yè)、應(yīng)收賬款等。以農(nóng)業(yè)銀行為例，抵押貸款和質(zhì)押貸款比例之和為62.6%，工商銀行、建設(shè)銀行與招商銀行的這一比例分別為58.20%、53.77%、55.99%。由于之前押品管理缺乏系統(tǒng)性，一些依據(jù)和規(guī)定只能從《擔(dān)保法》、《物權(quán)法》、銀行自己的貸款規(guī)定中零散尋找，《指引》的出臺就是為了彌補(bǔ)監(jiān)管上存在的短板。

根據(jù)《指引》，商業(yè)銀行發(fā)放貸款應(yīng)該全面評估債務(wù)人的償債能力，避免過度依賴抵押物，應(yīng)當(dāng)以現(xiàn)金流作為第一還款來源。《指引》提出，商業(yè)銀行抵押品管理應(yīng)遵循合法性、有效性、審慎性和從屬性四個原則。

其中，“從屬性”原則要求，商業(yè)銀行使用押品緩釋信用風(fēng)險，應(yīng)以全面評估債務(wù)人的償債能力為前提。

《指引》的出臺填補(bǔ)了中國押品風(fēng)險管理的監(jiān)管空白，對商業(yè)銀行的全面風(fēng)險管理提出了更多、更高、更嚴(yán)謹(jǐn)?shù)囊螅@有利于促進(jìn)商業(yè)銀行押品管理的規(guī)范化、制度化和系統(tǒng)化。

在金融監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下，規(guī)范商業(yè)銀行押品管理實(shí)際上也是一個信貸收緊的信號。一方面是防范市場風(fēng)險，保護(hù)抵押物的安全；另一方面是對市場進(jìn)行規(guī)范操作，以防止首付是融資的風(fēng)險，或者做虛假信息等行為擾亂樓市。

以房地產(chǎn)為例，在現(xiàn)有商業(yè)銀行的押品中占比逾50%，在商業(yè)銀行的抵押貸款中，占比較高的是個人住房貸款。以工商銀行為例，2016年，抵押貸款比重為45.9%，其中，個人住房貸款占比就有24.8%，個人住房貸款占抵押的比重為54%；2015年這一比例為45.77%。因此，房地產(chǎn)市場的波動對銀行信用風(fēng)險管理的影響較大。依照《指引》，商業(yè)銀除去依照規(guī)定頻率對押品價值進(jìn)行估值之外，如果房地產(chǎn)市場價格出現(xiàn)較大波動，即便沒有到規(guī)定流程的時間點(diǎn)，銀行也應(yīng)對相應(yīng)的押品進(jìn)重新估值，以確保風(fēng)險可控。

在以往，只要有房地產(chǎn)抵押，銀行基本會發(fā)放貸款，這往往導(dǎo)致銀行忽視第一還款來源，使得銀行更多依賴抵押物的處理，從而加大了銀行資產(chǎn)的風(fēng)險。而且，重抵押的操作模式又導(dǎo)致銀行資金大量涌向房地產(chǎn)領(lǐng)域，堆積了較大的房地產(chǎn)泡沫。放棄以抵押擔(dān)保為主的風(fēng)險評估模式，轉(zhuǎn)向“以全面評估債務(wù)人償債能力為前提”的現(xiàn)金流評估模式，能有效限制樓市杠桿，避免銀行資金大量流入樓市，這對當(dāng)前擠泡沫和防風(fēng)險有異曲同工的作用。