姚正海+姚翠霞

摘要：股利分配是公司重要的財(cái)務(wù)管理活動之一，既涉及到公司的發(fā)展，又涉及到股東的切身利益。上市公司的股利政策是一個“謎”，與市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家相比，中國上市公司股利政策具有更復(fù)雜的表現(xiàn)形式。金融業(yè)上市公司具有自身的特殊性，其股利分配問題需要進(jìn)行分析探討。文章在分析金融業(yè)上市公司股利分配現(xiàn)狀和存在問題的基礎(chǔ)上，有針對性地提出了相關(guān)對策建議。

關(guān)鍵詞：金融業(yè)：上市公司：股利分配

一、引言

股利政策是上市公司利潤分配的核心問題，涉及解決公司和股東的當(dāng)前利益和長遠(yuǎn)利益、增長和分配之間的矛盾。股利分配是上市公司重要的理財(cái)活動之一，合理的股利分配，一方面有利于穩(wěn)定股票價(jià)格，增強(qiáng)投資者的信心，使股東價(jià)值達(dá)到最大化：另一方面有利于上市公司更好地分配資金，以滿足企業(yè)資金的需求，使企業(yè)得以更好更快地發(fā)展。分配股利的多少影響著投資者的信心，從而也會影響公司股價(jià)的波動。上市公司希望能夠穩(wěn)定股價(jià)、增強(qiáng)投資者的信心，就必須合理地選擇股利分配方式。與西方國家相比，我國上市公司股利分配在理論和實(shí)踐上都存在較大差距，其股利政策多變并且具有較強(qiáng)的隨意性，甚至出現(xiàn)不分配股利但股價(jià)逆勢走高的現(xiàn)象。近年來，在證監(jiān)會的監(jiān)督和指導(dǎo)下，我國上市公司股利分配政策已逐步走向規(guī)范，但是縱覽整個證券市場，我國上市公司的股利分配仍然存在著一些問題。本文研究金融業(yè)上市公司的股利分配情況，深入地分析該行業(yè)股利分配的現(xiàn)狀和特征，在剖析存在問題的基礎(chǔ)上提出相關(guān)的對策建議。

二、金融業(yè)上市公司股利分配的現(xiàn)狀與存在問題分析

（一）現(xiàn)金股利發(fā)放比例較低，仍存在不分配股利現(xiàn)象

現(xiàn)金股利作為股利發(fā)放的主要形式，是向股東進(jìn)行利益回報(bào)的重要方式。股利支付率也稱股息發(fā)放率，是指凈收益中股利所占的比重：現(xiàn)金股利支付率是指凈收益中現(xiàn)金股利所占的比重。代理理論認(rèn)為，上市公司分派現(xiàn)金股利將會降低代理成本，從而提高公司價(jià)值，但另一方面上市公司將現(xiàn)金股利發(fā)放給投資者，公司的剩余收益就會減少，當(dāng)企業(yè)資金不足時(shí)還需要向外部籌資，這就增加了企業(yè)的外部籌資成本，股東收到了現(xiàn)金股利，需要多繳納所得稅，這又使得股東的稅負(fù)增加。因此，現(xiàn)金股利的發(fā)放需要權(quán)衡各方利弊，以尋求最佳平衡點(diǎn)。

我國金融業(yè)上市公司的現(xiàn)金股利支付率偏低。從表1中可知，以2015年現(xiàn)金股利分配情況為例，股利支付率大于40%的上市公司僅占當(dāng)年全部上市公司的8.00%：更多上市公司的股利支付率處于40%以下：不分配現(xiàn)金股利的上市公司從2006年的59，26%下降到2015年的4.00%，十年來呈現(xiàn)下降趨勢，這說明已經(jīng)有越來越多的上市公司注重現(xiàn)金股利的發(fā)放，但仍有少數(shù)企業(yè)不分配現(xiàn)金股利。從表1中可以看出我國金融業(yè)上市公司現(xiàn)金股利平均支付率的變動趨勢總體呈現(xiàn)先上升后下降趨勢，從2006年的28.96%上升到2012年的55.07%，從2012年以后開始下降，直至2015年現(xiàn)金股利支付率已下降到28.03%。

（二）股利分配缺乏連續(xù)性和規(guī)律性

上市公司連續(xù)分配股利是其保持業(yè)績穩(wěn)定的信號，目前我國大部分上市公司都沒有形成一套完善的相對穩(wěn)定的股利分配政策，這使得大多數(shù)上市公司的股利分配缺乏連續(xù)性和規(guī)律性。公司的股利分配主要由公司的股東和管理層根據(jù)自身的需求決定，卻忽視了公司的整體利益，同樣忽視了中小投資者的利益。公司股利分配政策的頻繁變動，傳遞出公司業(yè)績不穩(wěn)定的信號，影響投資者對該公司的信心，進(jìn)而會影響公司的長期發(fā)展。我國金融業(yè)上市公司股利分配連續(xù)性情況如表2所示，2006年到2015年期間，連續(xù)8年以上進(jìn)行股利分配的上市公司數(shù)量占總體數(shù)量的40%，而連續(xù)5年及以下分配的上市公司數(shù)量高達(dá)44%。即使一些公司在十年間連續(xù)派現(xiàn)，其股利分配數(shù)額在各年度也很不均衡，年度之間的數(shù)額相差較大，有的年度股利分配畸高，有的年度股利分配畸低，這反映了上市公司股利分配的隨意性較大，給投資者一種不穩(wěn)定的信號。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)不完善，中小股東利益被忽視

我國上市公司的股權(quán)集中程度較高，股權(quán)結(jié)構(gòu)不完善?！豆痉ā窙]有對股利分配做出具體的規(guī)定，也沒有對中小股東利益做出合理的保障，這使公司過于注重少數(shù)控股股東的利益，而忽視了中小股東的利益。如果上市公司的股權(quán)集中度過高，那么大股東由于持股比例較高在決策過程中處于主導(dǎo)地位，他們可能會為了自身的利益而做出侵害其他中小股東和公司整體利益的決策，這樣會大大影響中小投資者的信心，抑制中小股東的積極性。如果上市公司的股權(quán)過度分散，那么公司股東持股比例相對較低，公司的治理成本將大于治理收益，從而影響公司的治理效果。因此，一個合理完善的股權(quán)結(jié)構(gòu)對于上市公司的股利分配政策至關(guān)重要。我國金融業(yè)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)狀況如表3所示，截至2015年12月31日，前10名股東所占股權(quán)份額超過60%的有30家，占總量的60%，平均持股比例達(dá)到75.62%；所占股權(quán)份額在50%以上的共有40家，占總量的80%。在某些上市公司中，前10名股東所占股權(quán)份額竟高達(dá)90%以上，可見我國金融業(yè)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)存在不合理現(xiàn)象，少數(shù)大股東持股比例畸高的現(xiàn)象比較普遍。在這種情況下，上市公司是否支付股利、如何支付股利以及支付多少股利，在很大程度上都取決于控股股東的意愿，由此導(dǎo)致上市公司非理性股利分配現(xiàn)象普遍。

（四）股利分配相關(guān)法律不健全，市場監(jiān)管力度不夠

目前我國證券市場股利分配的相關(guān)法律不夠健全，上市公司股利分配情況存在較大的隨意性。由于市場監(jiān)管力度不夠，上市公司基于自身需要隨時(shí)變動股利分配方式，以至于無法形成上市公司穩(wěn)定統(tǒng)一的股利分配政策。近年來，股利分配的方式呈現(xiàn)多元化，從原有的單一化發(fā)展到現(xiàn)在的混合股利分配方式，包括派現(xiàn)并送股、派現(xiàn)并轉(zhuǎn)增、送股并轉(zhuǎn)增以及派現(xiàn)送股并轉(zhuǎn)增等方式。我國金融業(yè)上市公司股利分配情況如表4所示，從整體上看其股利分配方式更偏重現(xiàn)金股利分配形式，任何一年派現(xiàn)的公司數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)多于轉(zhuǎn)增和送股的公司數(shù)量，現(xiàn)金股利分配仍然是股利分配的主要形式，近年來金融業(yè)上市公司中，不分配股利的公司數(shù)量逐漸減少，現(xiàn)金分紅公司增多，但分紅數(shù)量少，股東實(shí)際收益較低。在2006年，派現(xiàn)上市公司所占比例為7.41%，而2014年派現(xiàn)上市公司的比重上升到89.36%，現(xiàn)金分紅公司數(shù)量增長很快。結(jié)合表1數(shù)據(jù)，金融業(yè)上市公司現(xiàn)金股利支付率呈現(xiàn)的先上升后下降趨勢，可以得出股東在2013年及以后的實(shí)際收益較低。

三、優(yōu)化金融業(yè)上市公司股利分配政策的對策建議

（一）基于企業(yè)自身實(shí)際，制定適度的股利分配政策

上市公司應(yīng)當(dāng)樹立股利分配的意識，認(rèn)識到股利分配政策對公司的重要影響，從而減少公司盲目進(jìn)行股利分配的行為，提高其股利分配的科學(xué)性和合理性。上市公司應(yīng)保持充足的現(xiàn)金流，提高現(xiàn)金的運(yùn)轉(zhuǎn)效率，為企業(yè)的股利分配政策提供有效的保證。企業(yè)根據(jù)自身發(fā)展需求，在分析各個方面的影響因素之后，制定出合理的股利分配政策，使其與其他經(jīng)營活動相協(xié)調(diào)，更大程度上發(fā)揮股利分配作用。根據(jù)股利的信號傳遞理論，上市公司股票價(jià)格的穩(wěn)定性傳遞出公司未來的盈利能力。當(dāng)股票價(jià)格穩(wěn)定時(shí)，投資者對該上市公司有信心，便會增加其投資，公司的股本規(guī)模得以擴(kuò)大，上市公司的股利分配政策是公司理財(cái)活動的重要形式之一，一個上市公司能否發(fā)放股利以及能夠發(fā)放多少股利，取決于公司的盈利能力和融資能力。當(dāng)企業(yè)有一個好的項(xiàng)目時(shí)，該項(xiàng)目可能會給企業(yè)帶來很大盈利，公司可以不發(fā)放股利：當(dāng)企業(yè)有多余的資金但沒有合適的投資機(jī)會時(shí)，企業(yè)可以發(fā)放適量的股利以增強(qiáng)投資者的信心，從而穩(wěn)定股價(jià)。企業(yè)在制定股利分配政策時(shí)，還需要考慮該上市公司的融資成本，上市公司可以通過減少股利分配，使公司的留存盈余得以增加，達(dá)到提高資本積累能力的目的。判斷一個股利分配政策制定是否合理，需要從三個方面進(jìn)行考量：一是股東利益和公司整體利益是否均衡：二是是否綜合考慮公司的短期財(cái)務(wù)狀況和長期財(cái)務(wù)狀況：三是是否權(quán)衡了公司未來預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)。如果滿足以上三點(diǎn)，則該股利分配政策可以稱為適度且合理。

（二）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善公司內(nèi)部治理機(jī)制

優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，使其股權(quán)結(jié)構(gòu)合理化，減少個別控股股東對公司的控制力。上市公司需要加快非流通股的流通速度，使全部股權(quán)得以流通，稀釋控股股東的股權(quán)，降低大股東隨意操縱公司股利分配政策的可能性，以達(dá)到保護(hù)中小投資者的目的，上市公司應(yīng)當(dāng)建立健全公司內(nèi)部治理機(jī)制，使公司內(nèi)部股東會、董事會和經(jīng)理層之間相互制衡，從而規(guī)范公司股利分配行為，由于我國現(xiàn)代公司治理理論研究和實(shí)踐時(shí)間不長，上市公司的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)并不像西方國家那樣完全獨(dú)立。董事會的股利分配政策會偏向于少數(shù)大股東而忽視其他投資者的利益。加強(qiáng)公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)可以從兩個方面來實(shí)施，一方面公司董事會和監(jiān)事會應(yīng)執(zhí)行監(jiān)督職能，明確公司董事會、監(jiān)事會的權(quán)利和義務(wù)，使內(nèi)外部相互監(jiān)督、相互制約；另一方面，協(xié)調(diào)董事會、股東會和經(jīng)理層之間的關(guān)系，提高公司的治理水平，減少因短期目標(biāo)而侵害公司利益的行為。

（三）加強(qiáng)信息披露，增強(qiáng)市場監(jiān)管力度

加強(qiáng)信息披露，有利于規(guī)范上市公司股利分配行為，使投資者在信息不對稱的情況下，減少由于盲目投資所帶來的損失，有利于監(jiān)督上市公司的各種違法違規(guī)行為。增強(qiáng)信息的透明度，可以限制上市公司的不規(guī)范行為，使其經(jīng)營行為呈現(xiàn)在公眾面前，接受人們共同監(jiān)督，防止上市公司聯(lián)合造假行為的發(fā)生。信息披露使投資者處于一個公平、有效的市場中，減少因信息不對稱造成的損失，保證各投資者之間公平競爭。

加強(qiáng)市場監(jiān)管力度，完善市場監(jiān)管規(guī)則，促進(jìn)對上市公司股利分配行為的監(jiān)管，查處和懲治上市公司的違法違規(guī)現(xiàn)象，加強(qiáng)對企業(yè)股利分配的監(jiān)督。證券市場監(jiān)管部門可以借鑒國外證券市場經(jīng)驗(yàn)，如限制分配現(xiàn)金股利的資金來源：當(dāng)公司留存收益達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，不準(zhǔn)分配現(xiàn)金股利；當(dāng)公司較長時(shí)間不分配現(xiàn)金股利時(shí)，禁止機(jī)構(gòu)投資者投資該公司：對于不分配股利的公司，需要提交不分配的理由：對于需要配股、轉(zhuǎn)增的公司，需要提交其公司經(jīng)營盈利能力證明和可行性研究報(bào)告等等。監(jiān)督管理政策的可行性和穩(wěn)定性，影響著證券市場的穩(wěn)定，有助于保護(hù)投資者的利益，使證券市場的監(jiān)督管理目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)。

（四）建立健全相關(guān)法律法規(guī)體系

對上市公司股利分配行為進(jìn)行約束，促使符合股利分配條件的公司進(jìn)行分配，有助于證券市場持續(xù)健康發(fā)展。完善的法律法規(guī)有利于資本市場的有效運(yùn)行，也有利于上市公司股利分配的有序進(jìn)行和保護(hù)投資者的合法權(quán)益。但是，目前我國相關(guān)法律法規(guī)的制定仍然落后于一些西方國家，盡管有關(guān)部門已經(jīng)陸續(xù)出臺一些規(guī)定，但其適用范圍不能覆蓋所有上市公司。正是由于缺乏相關(guān)法律法規(guī)，一些上市公司股利發(fā)放較低甚至不發(fā)放，因此建立健全相關(guān)法律法規(guī)是必要的。相關(guān)法律法規(guī)可以強(qiáng)制規(guī)定符合一定條件的上市公司必須分配股利，這可以約束上市公司股利分配的隨意性，進(jìn)而達(dá)到減少股利分配較低或不發(fā)放的現(xiàn)象。