顏曉燕+謝橋英

近年來(lái)我國(guó)的并購(gòu)市場(chǎng)越來(lái)越龐大，這也推動(dòng)著我國(guó)并購(gòu)基金的快速發(fā)展，“上市公司+PE”的投資模式也備受關(guān)注。由于并購(gòu)基金自身具有專(zhuān)業(yè)性和復(fù)雜性，防范風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)是影響并購(gòu)基金成敗的重要因素。本文將從并購(gòu)基金的概念入手，闡述并購(gòu)基金存在的主要風(fēng)險(xiǎn)以及企業(yè)如何識(shí)別并購(gòu)基金運(yùn)作中的風(fēng)險(xiǎn)，并根據(jù)每個(gè)具體階段提出對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)防范措施。

并購(gòu)基金風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)防范

1并購(gòu)基金的定義

并購(gòu)基金是一種企業(yè)私募股權(quán)基金，關(guān)注于從事企業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y的基金，它常有的運(yùn)作模式是以控股或參股的形式獲得目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，然后對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行控制，再計(jì)劃開(kāi)展一系列的業(yè)務(wù)、管理整合和重組改造，等目標(biāo)公司價(jià)值提升后再將所持有的股權(quán)出售，從而獲得豐厚的增值收益。

2并購(gòu)基金風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別

2.1設(shè)立階段

這一階段重點(diǎn)存在第一重委托代理風(fēng)險(xiǎn)。存在這一風(fēng)險(xiǎn)的原因有：一是由于基金管理人可能為了自身利益最大化，而做出損害股東利益的行為。二是因?yàn)椴①?gòu)基金運(yùn)作過(guò)程中信息不對(duì)稱(chēng)情況的存在，基金投資者可能無(wú)法直觀(guān)的看到基金管理人為此多付出的努力多少。這樣會(huì)導(dǎo)致基金投資者對(duì)基金管理人的激勵(lì)可能不能反映基金管理人的勞動(dòng)強(qiáng)度，也導(dǎo)致了他們利用信息優(yōu)勢(shì)來(lái)實(shí)現(xiàn)自身利益最大化的激勵(lì)和動(dòng)機(jī)，進(jìn)而產(chǎn)生逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。

2.2募集階段

首先，法律風(fēng)險(xiǎn)。募集對(duì)象、募集流程和方式有可能出現(xiàn)不符合法律法規(guī)的情況。其次，信用風(fēng)險(xiǎn)。在融資時(shí)，交易雙方不信守承諾，導(dǎo)致融資方資信狀況差。再次，信息風(fēng)險(xiǎn)。這主要是由于信息不對(duì)稱(chēng)和有關(guān)投資機(jī)會(huì)與并購(gòu)?fù)顿Y之間的信息交流不暢。

2.3投資階段

投資階段的風(fēng)險(xiǎn)主要指并購(gòu)基金的并購(gòu)項(xiàng)目選擇失誤及方案設(shè)計(jì)缺陷帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。而在投資過(guò)程中面臨著各種不確定的因素，在整個(gè)投資環(huán)節(jié)中主要存在項(xiàng)目選擇風(fēng)險(xiǎn)和投資決策風(fēng)險(xiǎn)。

2.4管理階段

目標(biāo)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中存在管理風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)基金主要并購(gòu)的是成熟階段的企業(yè)，但是，成熟企業(yè)的市場(chǎng)一般都是處于飽和狀態(tài)，因而經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)營(yíng)環(huán)境隨時(shí)都在變化，市場(chǎng)供求、市場(chǎng)的拓展等都存在不確定性。

（管理風(fēng)險(xiǎn)。管理不善可能會(huì)導(dǎo)致收購(gòu)企業(yè)后重組過(guò)程失敗，特別是現(xiàn)階段我國(guó)缺乏專(zhuān)業(yè)的管理人才和相關(guān)機(jī)構(gòu)。

2.5退出階段

在退出階段，面臨的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于外部環(huán)境的不確定性。例如：宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政府政策、通貨膨脹和利率變動(dòng)等，都屬于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于并購(gòu)基金何時(shí)退出和選擇何種方式退出都將影響并購(gòu)基金的收益。

3并購(gòu)基金風(fēng)險(xiǎn)防范

3.1設(shè)立階段

一是對(duì)基金管理公司的設(shè)立。上市公司應(yīng)該要嚴(yán)格按照《中華人民共和國(guó)證券投資基金法》中的要求設(shè)立基金管理公司。比如取得基金從業(yè)資格的人員達(dá)到法定人數(shù)，注冊(cè)資本不得低于3億元人民幣等硬性要求。

二是對(duì)基金項(xiàng)目的設(shè)立。在設(shè)立階段基金項(xiàng)目應(yīng)完全按照市場(chǎng)化和公平原則，在信息運(yùn)作過(guò)程收購(gòu)資金及時(shí)公告，避免信息不對(duì)稱(chēng)，保護(hù)投資者的利益。

3.2募集階段

在這一階段，要確保募集對(duì)象、流程和信息披露的合規(guī)。

一是募集對(duì)象合規(guī)。并購(gòu)基金應(yīng)該遵循中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)頒發(fā)的關(guān)于資金募集的相關(guān)規(guī)定。

二是募集流程合規(guī)。并購(gòu)基金管理人及銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)不得向投資者承諾投資本金不受損失或承諾最低收益；還應(yīng)向投資者出示風(fēng)險(xiǎn)揭示書(shū)，對(duì)投資者風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和承擔(dān)能力進(jìn)行測(cè)試與評(píng)價(jià)，并要求其簽署合格投資人標(biāo)準(zhǔn)的書(shū)面承諾文件。

三是信息披露合規(guī)。完成募集后，應(yīng)按照《登記管理辦法》要求，及時(shí)在中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)完善相應(yīng)的登記信息，并且提交法律意見(jiàn)書(shū)，獲取備案資格。

3.3投資階段

一是制定結(jié)合實(shí)際的投資建議書(shū)及項(xiàng)目實(shí)施計(jì)劃。由于并購(gòu)項(xiàng)目鏈條長(zhǎng)、環(huán)節(jié)多、交易復(fù)雜，所以事前制定切實(shí)可行的投資建議書(shū)和項(xiàng)目實(shí)施計(jì)劃至關(guān)重要。

二是進(jìn)行周密的盡職調(diào)查。項(xiàng)目立項(xiàng)后，基金管理人應(yīng)該組織進(jìn)行盡職調(diào)查，形成詳細(xì)的盡職調(diào)查報(bào)告。

三是設(shè)計(jì)合理的交易架構(gòu)和交易方式。并購(gòu)方案設(shè)計(jì)的核心就是挖掘并購(gòu)雙方的價(jià)值，通過(guò)資本運(yùn)作，達(dá)到1+1>2的效果。另外，在并購(gòu)方案實(shí)施中應(yīng)該對(duì)投資限制條款、業(yè)績(jī)對(duì)賭條款等進(jìn)行法律約束，從而降低不確定性因素帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

3.4管理階段

為了加強(qiáng)投后的風(fēng)險(xiǎn)控制，并購(gòu)基金管理人應(yīng)當(dāng)建立并不斷地完善投后管理制度和操作流程，并且項(xiàng)目小組應(yīng)加強(qiáng)事中控制，對(duì)被投資企業(yè)實(shí)施現(xiàn)場(chǎng)監(jiān)控，及時(shí)跟蹤資金運(yùn)用項(xiàng)目，及時(shí)匯報(bào)最新的經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)信息和市場(chǎng)情況，一旦有異常情況，應(yīng)及時(shí)匯報(bào)給基金管理人并迅速采取措施。

3.5退出階段

項(xiàng)目小組應(yīng)對(duì)項(xiàng)目的退出做整體安排，設(shè)計(jì)合理的交易架構(gòu)和交易條款，促使項(xiàng)目順利退出?；鸸芾砣藨?yīng)嚴(yán)格按照跟投資人簽訂的《合伙協(xié)議》、《基金合同》的約定，計(jì)算投資收益，并合理籌劃稅款繳納，維護(hù)投資人合法權(quán)益。

4研究結(jié)論

本文主要對(duì)并購(gòu)基金的五個(gè)流程中可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別分析，再對(duì)每個(gè)階段中的風(fēng)險(xiǎn)提出相應(yīng)的防范措施。在設(shè)立和募集階段，主要依法依規(guī)辦理，將風(fēng)險(xiǎn)控制在搖籃里；在投資階段，應(yīng)當(dāng)制定投資方案并設(shè)計(jì)合理的交易架構(gòu)和交易方式；管理階段應(yīng)當(dāng)建立并不斷地完善投后管理制度和操作流程；最后作出完整的退出安排，防范風(fēng)險(xiǎn)保障并購(gòu)基金的最終清算。

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