張曙霞

回購杰士邦，股價卻大跌，人福醫(yī)藥“不務(wù)正業(yè)”會否重蹈覆轍？

繼去年以5.29億美元大手筆收購美國Epic Pharma及附屬企業(yè)后，人福醫(yī)藥海外收購再下一城。日前，人福醫(yī)藥發(fā)布公告稱，擬與中信資本共同出資6億美元收購澳洲企業(yè)安思爾（Ansell）旗下包括杰士邦公司在內(nèi)的全球兩性健康業(yè)務(wù)資產(chǎn)。

為解決資金鏈問題，人福醫(yī)藥于2006年和2009年分兩次將杰士邦75%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給安思爾。如今，人福醫(yī)藥已成長為年營超120億元的醫(yī)藥制造巨頭，收回流落在外的“親兒子”，順便布局正值藍海的兩性健康產(chǎn)業(yè)，本應(yīng)贏得掌聲。然而，市場卻并不買賬。人福醫(yī)藥復牌當日即迎來股價大跌，跌幅超過8%。有評論戲稱，“我們等著看新藥呢，你卻買了個套”。

杰士邦只是人福醫(yī)藥開疆拓土的一小部分。近年來，制藥主業(yè)之外，人福醫(yī)藥不斷延伸產(chǎn)業(yè)鏈，在飲料、食品、移動醫(yī)療、醫(yī)院等領(lǐng)域皆有布局。

把時間軸拉得更長一點，有趣的是，人福醫(yī)藥似乎又踏上了老路。1997年上市后，人福醫(yī)藥力推多元化，主營業(yè)務(wù)頻繁變動，在生殖健康、醫(yī)藥、房地產(chǎn)、環(huán)保、金融相繼成立參股子公司，每個領(lǐng)域卻又都沒有做大做強。隨后，經(jīng)過多年的非醫(yī)藥戰(zhàn)線收縮，堅持“做細分市場的領(lǐng)導者”戰(zhàn)略，人福醫(yī)藥才實現(xiàn)回血。

這一次，人福醫(yī)藥還會重蹈覆轍嗎？

收回“棄子”

5月底，人福醫(yī)藥發(fā)布公告稱，將與中信資本共同斥資6億美元（約合41億元人民幣）收購Ansell旗下包括杰士邦公司在內(nèi)的全球兩性健康業(yè)務(wù)。

杰士邦主要從事天然乳膠和化學聚合物制成的安全套的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，擁有并運營“JISSBON（杰士邦公司）”、“SIXSEX（第六感）”等品牌。通過本次交易，人福醫(yī)藥將成為全球安全套市場的第二大企業(yè)，擁有安全套、人體潤滑劑和情趣用品等業(yè)務(wù)。

實際上，杰士邦最初就是由人福醫(yī)藥創(chuàng)立的。公開報道顯示，1998年，人福醫(yī)藥參股成立杰士邦（武漢）衛(wèi)生用品有限公司，當時，人福醫(yī)藥持股80%，王學海持股20%，杰士邦與王學海也由此結(jié)緣。特別是，1998年10月，在王學海的帶領(lǐng)下，杰士邦在廣州市80輛公共汽車上做了一個大膽廣告——“無憂無慮的愛”，讓杰士邦獲得了巨大的曝光率和知名度。隨后，王學海又為杰士邦開拓銷售渠道，并讓其成為國內(nèi)第一家以商超為渠道的安全套產(chǎn)品。

可以說，杰士邦在國內(nèi)市場的領(lǐng)先地位是王學海一手培育出來的，而王學海也因杰士邦的成功深受公司高層賞識，28歲便當上了人福的總裁，并于2006年被推上董事長的職位。

但另一面，人福上市后主營業(yè)務(wù)頻繁變動，從計生用品到物業(yè)管理再到房地產(chǎn)、環(huán)保等多個方面，但每個領(lǐng)域都沒有真正做強做大，且大規(guī)模投資收益差造成公司資金鏈緊繃。這種情況下，人福醫(yī)藥決定出售杰士邦。2006年2月和2009年8月，人福醫(yī)藥分兩次將杰士邦75%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給Ansell，交易總額為1.62億元。

杰士邦的變賣，成為王學海心中永遠的痛。收回杰士邦，一定程度上也是撫傷之舉。但在商言商，從人福醫(yī)藥公告來看，此次收購，更多的還是為了進入生育調(diào)節(jié)延伸領(lǐng)域，打造生育調(diào)節(jié)全產(chǎn)業(yè)鏈。

按照人福醫(yī)藥的說法，此次收購將使公司成為全球兩性健康業(yè)務(wù)的知名企業(yè)，并將擁有全球先進的安全套產(chǎn)品研發(fā)體系、生產(chǎn)技術(shù)、質(zhì)量體系和產(chǎn)品儲備，多個全球知名品牌以及與此相應(yīng)的全球營銷體系和銷售網(wǎng)絡(luò)。同時，人福醫(yī)藥希望能通過其全球營銷體系和銷售渠道，進行公司大健康產(chǎn)業(yè)的全球業(yè)務(wù)拓展。

5月底，人福醫(yī)藥發(fā)布公告稱，將與中信資本共同斥資6億美元（約合41億元人民幣）收購Ansell旗下包括杰士邦公司在內(nèi)的全球兩性健康業(yè)務(wù)。

據(jù)了解，生育調(diào)節(jié)領(lǐng)域一直是人福醫(yī)藥重點打造的領(lǐng)域，2000年，人福醫(yī)藥設(shè)立湖北葛店人福，將其當做生育調(diào)節(jié)藥研發(fā)和生產(chǎn)銷售平臺。主要產(chǎn)品包括兩部分：緊急避孕藥和終止妊娠藥。其中，葛店人福的復方米非司酮片為全國獨家品種，市場規(guī)模近年來處于行業(yè)前三。2011年，投資建立“人福黃姜產(chǎn)業(yè)園”，通過打通黃姜上游產(chǎn)業(yè)，構(gòu)建原料藥基地，提升生育調(diào)節(jié)藥產(chǎn)業(yè)鏈條。

從人福醫(yī)藥近年產(chǎn)業(yè)布局中，兩性健康產(chǎn)品已經(jīng)成為業(yè)績增長引擎之一。人福醫(yī)藥2016年年報顯示，生育調(diào)節(jié)藥實現(xiàn)營收3.8億元，銷售業(yè)績僅次于中樞神經(jīng)系統(tǒng)用藥。但營業(yè)收入有所下降，降幅5.21%，而在產(chǎn)品毛利率方面，也與行業(yè)水平存在較大差距。

杰士邦的加入，將擴充現(xiàn)有的產(chǎn)品線，也將成為人福醫(yī)藥重要的利潤組成部分。但從當前的安全套市場來看，市場格局比較穩(wěn)定，杰士邦不論是市場規(guī)模還是品牌影響力，與老大杜蕾斯的差距都非常明顯，如果在品牌形象、關(guān)鍵渠道等方面沒有大的革新，短期內(nèi)實現(xiàn)市場份額上的突破很難。但回顧早年王學海運作下的杰士邦實現(xiàn)在中國市場的崛起，未來打破安全套市場格局也并非沒有可能。

現(xiàn)在管理層面臨的關(guān)鍵問題是，在杰士邦與公司旗下已有產(chǎn)品優(yōu)勢互補作用并不明顯的情況下，如何實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展。據(jù)了解，除生育調(diào)節(jié)藥領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈布局之外，人福醫(yī)藥還將業(yè)務(wù)延伸至消費品領(lǐng)域。其下屬控股子公司北京瑪諾生物、武漢人福健康護理產(chǎn)業(yè)、天津中生乳膠、北京人福衛(wèi)生用品等近年來在健康護理、兩性健康等細分市場已培育出“aware愛衛(wèi)”（艾滋病唾液試紙）、“Key”（情趣用品）、“西妮”（私護產(chǎn)品）等品牌和產(chǎn)品線，但這些產(chǎn)品的進展在其2016年年報中并無體現(xiàn)。

有意思的是，市場對此次收購并不買賬。5月31日，人福醫(yī)藥復牌當日即迎來股價大跌，從早盤的21.5元一度跌至18.97元，跌幅超過8%，振幅超10%，成交11.3億元，創(chuàng)2016年8月份以來單日最大成交額。

“不務(wù)正業(yè)”

有分析稱，人福醫(yī)藥的“不務(wù)正業(yè)”不符合投資者預期是導致市場波動的重要原因。

的確，人福醫(yī)藥收購杰士邦，與其發(fā)展主線以及2017年戰(zhàn)略不太相符。麻醉藥品一直是公司的主力產(chǎn)品，其市占率一直穩(wěn)居國內(nèi)第一，企業(yè)在生育調(diào)節(jié)藥、維吾爾民族藥、生物制劑等領(lǐng)域也表現(xiàn)不俗。

而根據(jù)2016年年報，人福將堅持做醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)細分市場領(lǐng)導者，主要聚焦在三方面，一是通過研發(fā)和市場的良性互動并輔以外延并購，重點發(fā)展生物制藥、特色中藥、化藥新型制劑、醫(yī)療器械及診斷試劑產(chǎn)品;二是面向全球醫(yī)藥市場進行產(chǎn)業(yè)布局，抓緊進行國際主流市場的產(chǎn)品注冊和市場開發(fā)，并尋找能與公司現(xiàn)有產(chǎn)品市場形成互補或具備高潛力的海外投資標的;三是集聚醫(yī)療服務(wù)資源，布局區(qū)域性醫(yī)療服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，打造醫(yī)療服務(wù)品牌。

然而，轉(zhuǎn)眼間，人福醫(yī)藥卻突然主力攻向兩性健康業(yè)務(wù)。

其實，人福醫(yī)藥的“不務(wù)正業(yè)”在業(yè)內(nèi)是出了名的。2015年，作為“麻醉藥商”的人福醫(yī)藥，一邊干著情趣用品的副業(yè)，一邊斥資3億元高調(diào)殺入涼茶領(lǐng)域，推出“清慕三花”牌涼茶，并稱計劃3年銷售額實現(xiàn)10個億，輿論一片嘩然。但在其2016年報中，并未提及涼茶業(yè)務(wù)。而且，記者在多家電商平臺也并未看到該涼茶上架。

同年，人福還收購了湖北廣源食品有限公司，并更名為“人福食品”，據(jù)稱將開發(fā)一些功能性食品。

依然是2015年，醫(yī)藥O2O正廣受追捧，人福醫(yī)藥與長江日報報業(yè)集團簽署合作協(xié)議，依托武漢晚報好醫(yī)網(wǎng)組建武漢好醫(yī)家科技有限公司，進軍移動醫(yī)療產(chǎn)業(yè)，重點開發(fā)輕問診、社區(qū)轉(zhuǎn)診、網(wǎng)上醫(yī)院、網(wǎng)上藥店。

此外，人福醫(yī)藥還宣布擬出資3億元認購天風證券新發(fā)行的1.36億股股份，持股比例為11.22%，位列公司第二大股東。

目前人福的業(yè)務(wù)版圖主要包括制藥工業(yè)、醫(yī)療服務(wù)和大健康三大板塊，目前給其帶來最大業(yè)績貢獻的仍是其制藥主業(yè)。2016年，人?？偁I收為123.3億元，其中來自醫(yī)藥產(chǎn)品的營收為121.8億元，占比98.8%。

但人福目前的制藥主業(yè)發(fā)展面臨瓶頸。數(shù)據(jù)顯示，其主營麻醉藥品種枸櫞酸芬太尼注射液產(chǎn)銷量已經(jīng)連續(xù)兩年下降，枸櫞酸舒芬太尼注射液產(chǎn)銷量增速明顯放緩。而其生育調(diào)節(jié)藥獨家專利品種米非司酮制劑的產(chǎn)銷量也在2016年出現(xiàn)大幅下滑。

這可能是人福醫(yī)藥不斷鋪攤子的重要因素。王學海在接受記者采訪時曾表示，國內(nèi)制藥業(yè)受制于政策的因素太多，具有不確定性。且由于相關(guān)制度所致，國內(nèi)仿制藥企業(yè)之間的惡性競爭已成紅海。相比之下，大健康產(chǎn)業(yè)是充分的市場競爭產(chǎn)業(yè)，受制于政策的因素很小，未來前景廣闊，可以充分對沖制藥主業(yè)存在的風險。

然而，進軍飲料、食品、兩性健康用品等所謂大健康產(chǎn)業(yè)可能南轅北轍。至少，從目前的情況看，人福醫(yī)藥近幾年的試水并未取得顯著效果。而多年的外延擴張，則讓人福醫(yī)藥顯得臃腫，存在不少盈利能力較差的資產(chǎn)。

此外，大范圍跑馬圈地讓人福醫(yī)藥負債率、財務(wù)費用呈逐年攀升態(tài)勢，2016年人福資產(chǎn)負債率達54.66%，財務(wù)費用為3.3億元，同比分別增長10.6%和36.6%。與此同時，人福近年來商譽激增，從2011年的1.67億到2016年的44.97億元，一旦被收購公司業(yè)績不達預期，商譽減值將構(gòu)成人福醫(yī)藥的巨大潛在風險。

在其主業(yè)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)方面，人福醫(yī)藥戰(zhàn)線也拉得略長。根據(jù)其2016年報，人福在國內(nèi)正在推進的研發(fā)項目超過200個，主要專注于三類以上化藥，六類以上中藥和九類以上生物制品的新藥研發(fā)和高端制劑的開發(fā)。其還將重點開發(fā)抗腫瘤、新型抗病毒抗感染、心腦血管以及自身免疫性疾病等重大領(lǐng)域的創(chuàng)新及仿制藥物。

“每個領(lǐng)域都插一腳，看似比較安全穩(wěn)健，短期也能做高業(yè)績，但從長遠看，可能會逐漸散失核心競爭力?！丙溗箍等R創(chuàng)始人史立臣說，從目前醫(yī)療行業(yè)來看，聚焦大疾病領(lǐng)域做產(chǎn)品延伸是大趨勢，不論是內(nèi)部研發(fā)還是外部并購，都應(yīng)聚焦特定的病種來做。

東方證券醫(yī)藥行業(yè)首席分析師季序我認為，人福醫(yī)藥目前最大的競爭優(yōu)勢仍是麻精類物方面的專業(yè)性，還有其多年以來形成的品牌影響力，作為投資者，更期待的是其專有品種和新藥研發(fā)方面的不斷突破。