孫歌悅+衷欣悅+高羽彥+方鴻剛+水建霞

摘 要 本研究認(rèn)為養(yǎng)老金入市的市場風(fēng)險(xiǎn)是入市研究的專門問題。從風(fēng)險(xiǎn)研究價(jià)值來看：1.在國內(nèi)養(yǎng)老基金入市的趨勢下，有效考量市場風(fēng)險(xiǎn)能夠幫助投資者把握風(fēng)險(xiǎn)，提高收益率，在一定程度上保障養(yǎng)老基金的安全，穩(wěn)定群眾心理；2.養(yǎng)老基金入市的保值增值能夠讓居民在晚年有更豐裕的養(yǎng)老金，提高老年人生活水平；3.老輩在不懂得投資知識(shí)的情況下懶得自己打理，也會(huì)委托基金公司運(yùn)營為養(yǎng)老金保值增值，國家統(tǒng)一養(yǎng)老金入市便于管理，省去老輩自己投資的麻煩以及帶來更大收益。

關(guān)鍵詞 養(yǎng)老金；入市；市場風(fēng)險(xiǎn)；模型研究

一、我國養(yǎng)老金的發(fā)展現(xiàn)狀以及存在的問題

與國外相比，我國關(guān)于養(yǎng)老金入市問題的研究起步較晚，不過伴隨著國情發(fā)展的需要，在最近幾年里關(guān)于此類問題的研究越來越廣泛，關(guān)注點(diǎn)主要集中在養(yǎng)老金的制度、養(yǎng)老金入市之后投資的方式和基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金與資本市場之間動(dòng)態(tài)的影響這幾個(gè)方面。養(yǎng)老金作為我國社會(huì)保障體系最重要的組成部分，是社會(huì)穩(wěn)定的“安全網(wǎng)”。

二、理論及模型分析

市場風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場供求不平衡引起市場價(jià)格變化造成投資者收益變化的風(fēng)險(xiǎn)。一般說來，市場風(fēng)險(xiǎn)是由于商業(yè)周期造成的。在商業(yè)循環(huán)中，大多數(shù)證券價(jià)格共同變化。當(dāng)然，單個(gè)證券的價(jià)格也會(huì)因?yàn)槠渥陨淼脑蚨l(fā)生變動(dòng)。隨著全球經(jīng)濟(jì)日益增加的波動(dòng)性及衍生工具市場的迅猛發(fā)展，市場風(fēng)險(xiǎn)在風(fēng)險(xiǎn)管理中的地位日見凸現(xiàn)。

養(yǎng)老金入市面臨市場風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)形式主要是兩種：基金投資占比問題和基金風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移問題。對(duì)于其形成的原因，主要是股價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，利率風(fēng)險(xiǎn)及社會(huì)道德風(fēng)險(xiǎn)。養(yǎng)老金入市所面臨的風(fēng)險(xiǎn)其具有的特征多樣化復(fù)雜化，主要有安全性意義重大，經(jīng)營流程復(fù)雜，政策環(huán)境約束及法律、監(jiān)管環(huán)境不充分。

在運(yùn)用VAR模型分析本題時(shí)，主要運(yùn)用了參數(shù)法和模擬法。參數(shù)法，筆者采用衡量利率風(fēng)險(xiǎn)的DEAR（日風(fēng)險(xiǎn)收益）對(duì)養(yǎng)老金在市場每天面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行度量。（養(yǎng)老金入市后日風(fēng)險(xiǎn)收益（PDEAR）=養(yǎng)老金入市頭寸的市值×該頭寸的價(jià)格敏感性×收益率潛在的不利變動(dòng)）；因方法復(fù)雜而不準(zhǔn)確，則僅使用了歷史模擬法與蒙特卡洛模擬法進(jìn)行淺析。

三、養(yǎng)老金入市時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)

據(jù)統(tǒng)計(jì)，社?；?016年3季度對(duì)主板的配置比例接近四分之三，而對(duì)于50億以下的小盤股的配置比例僅為8%。由此可知，此番養(yǎng)老金入市，投資對(duì)象是以大盤藍(lán)籌股為主。藍(lán)籌股有著優(yōu)良的業(yè)績、紅利優(yōu)厚和股本規(guī)模大的特點(diǎn)，其收益相對(duì)穩(wěn)定，受到非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也小。

除了股價(jià)風(fēng)險(xiǎn)之外，養(yǎng)老金入市也將帶來著另一大風(fēng)險(xiǎn)——購買力風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)金可能因?yàn)橥ㄘ浥蛎?、貨幣貶值的影響而導(dǎo)致購買力下降，從而使基金的實(shí)際收益下降，給投資者帶來實(shí)際收益水平下降的風(fēng)險(xiǎn)。購買力風(fēng)險(xiǎn)不同于利率風(fēng)險(xiǎn)和市場風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)橐环N投資者有可能在其價(jià)格持續(xù)上升的情況下喪失購買力，許多投資者錯(cuò)誤地認(rèn)為貨幣越多越富裕，這種貨幣幻覺使投資者忽視了通貨膨脹的問題。購買力風(fēng)險(xiǎn)是由價(jià)格總水平變動(dòng)而引起資產(chǎn)的總購買力的變動(dòng)，投資者應(yīng)該有理智地處理購買風(fēng)險(xiǎn)的能力。

針對(duì)養(yǎng)老金入市過程中的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該從以下幾個(gè)方面著手，加強(qiáng)資本市場建設(shè)，以為長期資金入市創(chuàng)造積極條件。一是完善金融監(jiān)管體制，當(dāng)前行政審批制度的不合理之處，再加之相關(guān)監(jiān)管的缺位，使得資本市場上的造假行為和利益共謀屢屢發(fā)生。這不僅傷害了投資者，更使長期價(jià)值投資理念難以獲得認(rèn)同。加強(qiáng)金融監(jiān)管，有利于減少道德風(fēng)險(xiǎn)。二是完善風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制，在基金管理人持倉較重時(shí)，應(yīng)當(dāng)利用國內(nèi)現(xiàn)有的金融衍生工具進(jìn)行適當(dāng)對(duì)沖，以免養(yǎng)老金在面對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)造成巨虧；三是注重價(jià)值投資，養(yǎng)老金在進(jìn)行資產(chǎn)配置時(shí)，可以在一定程度上對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行投資，通過向環(huán)保、人工智能、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等方向的成長性新興企業(yè)融資，一方面能獲得較高的收益，另一方面也可以優(yōu)化中國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)；四是培育機(jī)構(gòu)投資者，減少市場投機(jī)行為，相較于散戶，機(jī)構(gòu)投資者更為專業(yè)，機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展壯大能夠減少資本市場中的不理性因素。

四、養(yǎng)老金可能出現(xiàn)的離場風(fēng)險(xiǎn)

由于中國股市的現(xiàn)狀無法保持長期的安全，在大批藍(lán)籌股成長為優(yōu)質(zhì)股之后，部分由于經(jīng)營不當(dāng)業(yè)績逐步下滑，走勢下滑，無法再保證養(yǎng)老金的安全，養(yǎng)老金選擇撤資離場。而主力資金的離場必然引起股價(jià)的劇烈動(dòng)蕩，在股價(jià)自然下跌的過程中沒有新的資金注入，可能會(huì)引起更大的震蕩下跌，驟然擊潰投資者的信心，引起更大的社會(huì)恐慌，導(dǎo)致更大的拋盤，從而進(jìn)入惡性循環(huán)，股票形式急劇下滑，在這種狀況下，企業(yè)公司為保證投資者對(duì)該股的信心，極大可能會(huì)將股市下跌的原因歸咎于養(yǎng)老金的撤出離場，通過轉(zhuǎn)移視線的公關(guān)手段來挽回之前的信任危機(jī)。

國外關(guān)于基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的研究早在20世紀(jì)，經(jīng)過長時(shí)間的發(fā)展，它們的理論與實(shí)證變得越來越成熟，主要集中養(yǎng)老保險(xiǎn)基金與資本市場之間的關(guān)系以及養(yǎng)老保險(xiǎn)基金入市之后在資本市場上的收益率等問題。國債在利率平穩(wěn)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)較小，因此筆者預(yù)計(jì)養(yǎng)老金有相當(dāng)一部分資金將投資國債，而國債的風(fēng)險(xiǎn)可基于上述兩方面進(jìn)行度量。

總而言之，本文從多個(gè)方面論證養(yǎng)老金入市所面臨和所帶來的風(fēng)險(xiǎn)，以全新的角度來看待養(yǎng)老金入市問題，從理論上豐富和深化了對(duì)養(yǎng)老金入市的研究。

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