王亮

上市公司收購的三家公司有諸多疑問待解，如收購標的毛利率遠高于同行，而聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)應收賬款增幅遠超同期營業(yè)收入且壞賬準備計提比例遠低于同行。

7月10日，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)（300343.SZ）公告稱，公司正在籌劃收購資產(chǎn)事項，公司股票于7月11日起停牌。據(jù)聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)8月9日發(fā)布的公告，本次交易初步確定采用發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)的方式進行，并募集配套資金；標的資產(chǎn)所屬行業(yè)為互聯(lián)網(wǎng)和相關服務業(yè)。

聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)原專注于聚氨酯硬泡組合聚醚的技術研發(fā)、生產(chǎn)和銷售等業(yè)務。2015年，公司通過重大資產(chǎn)重組，開始涉足互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)務，2016年相繼并購了上海兩家數(shù)字營銷公司。受此影響，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)凈利潤連續(xù)兩年實現(xiàn)三位數(shù)增長，2015年、2016年，歸屬母公司股東的凈利潤分別為3081萬元和2.01億元，分別同比增長了382.97%、553.59%。

2016年，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)高溢價收購來的三家互聯(lián)網(wǎng)廣告、數(shù)字營銷公司都是精準完成業(yè)績承諾。不過，《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，上述三家公司有諸多疑問待解，如收購標的毛利率遠高于同行，而聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)應收賬款增幅遠超同期營業(yè)收入且壞賬準備計提比例遠低于同行。

上海新合的神奇毛利率

截至2016年年末，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)商譽余額達26.87億元，其中最大的一筆商譽是因收購上海新合文化傳播有限公司（下稱“上海新合”）形成的，期末余額為11.53億元。

早在2015年3月，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)發(fā)布收購報告書稱，公司擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買上海新合100%股權。據(jù)當時評估報告，評估基準日（2014年9月30日）上海新合凈資產(chǎn)為8287萬元，評估值為13.32億元，增值率達1507.30%。

上海新合原股東齊?，摰瘸兄Z，2015-2017年，上海新合扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司的凈利潤分別不低于1億元、1.3億元和1.5億元。據(jù)聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)披露，2015年、2016年，上海新合實現(xiàn)的扣非后凈利潤分別為1.25億元和1.38億元。

上海新合主要盈利模式為與最終廣告主或4A公司簽訂廣告代理投放合同，向媒介爭取到優(yōu)惠的媒體采購價，為最終廣告主或4A公司提供互聯(lián)網(wǎng)廣告投放策略及整合媒體資源服務，根據(jù)經(jīng)客戶確定的排期向客戶收取廣告費用。

收購報告書顯示，2012-2014年，上海新合毛利率分別為9.73%、14.07%和20.86%。Wind資訊顯示，2016年，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)“廣告代理業(yè)務”銷售收入為16.08億元，銷售毛利率為21.75%。

在收購報告書中，上海新合提到的三個競爭對手中兩個為上市公司——華揚聯(lián)眾（603825.SH）和騰信股份（300392.SZ），兩者近年銷售毛利率已經(jīng)連續(xù)下滑，且遠低于上海新合。

其中，華揚聯(lián)眾自2002年就轉型為提供互聯(lián)網(wǎng)及數(shù)字媒體領域全方位服務的廣告公司，其2014年、2015年和2016 年，廣告投放代理服務業(yè)務毛利率分別為14.05%、11.03%和9.65%，總體呈現(xiàn)下降趨勢。華揚聯(lián)眾解釋稱：“主要原因為，互聯(lián)網(wǎng)廣告服務市場競爭日趨激烈，媒體資源采購價格有所提高，公司支付給客戶的返利金額及返利比例也逐年提高。”

無獨有偶，作為國內最早涉足互聯(lián)網(wǎng)營銷領域公司之一的騰信股份“互聯(lián)網(wǎng)廣告服務”，近兩年銷售毛利率也出現(xiàn)不同程度下滑，2012-2016年分別為15.09%、15.82%、17.75%、16.90%和1.30%。

2016年，騰信股份實現(xiàn)營業(yè)總收入13.49億元，比上年同期減少7.11%；營業(yè)利潤為-3.12億元，比上年同期減少了287%。騰信股份在年報中解釋稱，營業(yè)收入和利潤下降的主要原因為公司新增客戶較少，行業(yè)內競爭加劇，加上公司對外投資失誤、內部費用急劇上升等因素，造成了2016年的虧損。

在收購報告書中，上海新合對毛利率的連續(xù)增長曾解釋稱：“上海新合于 2012年7月新開展汽車廣告業(yè)務， 2013 年、 2014年業(yè)務投放量較上年高速增長，同媒介的合作關系隨著業(yè)務量的增加而逐漸加深，上海新合整合媒介資源的能力和議價能力也隨之增強，媒體給予上海新合的返點率大幅提高?！?/p>

在收購報告書中介紹自身擁有眾多的媒體資源關系時，上海新合曾提到了“與汽車之家等垂直網(wǎng)站建立了良好的合作關系，具有相對明顯的采購價格優(yōu)勢?！?/p>

《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，上海新合原實際控制人齊?，撆c汽車之家原高管似乎有過交集。

收購報告書披露，上海新合2012-2014年的第一大供應商均為上海有車有家廣告有限公司及其關聯(lián)公司，對應媒介為汽車之家，采購金額分別為2675萬元、7036萬元和6867萬元。

2016年，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)第一大供應商為上海車智廣告有限公司（下稱“上海車智”），采購額為1.85億元。工商資料顯示，上海車智“網(wǎng)站或網(wǎng)站信息”為汽車之家。

2016年11月左右，上述兩家公司董事、法定代表人均由韓松變更為陸敏。

據(jù)收購報告書披露，早在2005年11月17日，北京騰信互動廣告有限責任公司（為騰信股份前身）股東會通過決議，同意韓松將其在騰信股份的25萬元貨幣出資轉讓給齊海亮；王峻將其在騰信股份的25萬元貨幣出資轉讓給齊海瑩。

應收賬款壞賬準備計提比例遠低同行

《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)近兩年營業(yè)收入增長多得益于暴增的應收賬款，且計提壞賬準備比例遠低于同類上市公司，其真實盈利能力存疑。

以2015年為例，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)2015年實現(xiàn)營業(yè)收入9.65億元，較上一年增加了1.32億元，增幅為15.85%；截至2015年年末，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)應收賬款余額為5.10億元，較上一年增加了3.92億元，增幅達333.56%。

而2016年聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)營業(yè)收入為23.31億元，同比增長了141.65%；截至2016年年末，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)應收賬款余額為15.05億元，同比增長了195.15%，較前者增幅多出近54個百分點。

這也就不難理解，2016年，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤為2.01億元，同比增長了553.59%，但其經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額卻由2015年的4978萬元降至-4903萬元。對此，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)解釋稱，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較上年同期下降198.50%，主要因合并范圍改變，將上海激創(chuàng)、上海麟動納入合并，而上海激創(chuàng)應收賬款未到回款期。

截至2016年年末，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)商譽為26.87億元，是2015年年末的1.33倍，主要是因為2016年聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式將上海激創(chuàng)廣告有限公司（下稱“上海激創(chuàng)”）和上海麟動市場營銷策劃有限公司（下稱“上海麟動”）100%股權收入囊中。

當時的收購報告書顯示，截至評估基準日2015年6月30日，上海激創(chuàng)經(jīng)審計賬面凈資產(chǎn)為6976萬元，100%股權收益法評估值為10.15億元，評估增值率為1355.06%；上海麟動經(jīng)審計模擬報告賬面凈資產(chǎn)（合并口徑）為1812萬元，100%股權收益法評估值為7.2億元，評估增值率更是高達3873.97%。

《證券市場周刊》記者還發(fā)現(xiàn)，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)遠低于同類上市公司的應收賬款壞賬準備計提比例，對其收購標的完成業(yè)績承諾幫助不小。

據(jù)年報披露，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)對賬齡在1-6個月的應收賬款不計提壞賬準備，對賬齡在7-12個月的應收賬款計提5%的壞賬準備；而華揚聯(lián)眾和騰信股份對賬齡在1年以內（含1年）的應收賬款壞賬準備計提比例均為5%。

在2015年年報中，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)曾提到“其中子公司上海新合應收賬款占比為88.89%”。截至2015年年末，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)賬齡在1年以內的應收賬款余額為5.02億元，計提壞賬準備354萬元，計提比例為0.70%。

若是按照5%計提壞賬準備，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)2015年賬齡在1年以內的應收賬款應計提壞賬準備2512萬元，較年報披露的金額多出2158萬元。而上海新合扣非后凈利潤為1.25億元，較業(yè)績承諾金額多出2486萬元。

截至2016年年末，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)賬齡在1年以內的應收賬款余額為15.01億元，計提壞賬準備1793萬元，計提比例僅為1.19%。其中，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)賬齡在6個月內的應收賬款余額為11.42億元。

若是按照5%計提壞賬準備，聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)2016年賬齡在1年以內的應收賬款應計提壞賬準備7504萬元，較年報披露金額多出5711萬元。

要知道，2016年聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)收購的上海激創(chuàng)、上海麟動和上海新合三家公司合計實現(xiàn)的扣非后凈利潤較業(yè)績承諾金額僅多出1898萬元。