甘承坤

【摘要】本文主要探討中國金融行業(yè)上市公司高管薪酬的影響因素，通過構(gòu)建一個(gè)高管薪酬決定因素的模型，經(jīng)過實(shí)證分析得出國家控制權(quán)、相對(duì)績效評(píng)估、公司規(guī)模、董事會(huì)獨(dú)立性等方面的影響因素，并提出了未來科研和管理實(shí)踐的一些建議。

【關(guān)鍵詞】高管薪酬 中國金融業(yè) 經(jīng)濟(jì)因素 公司治理

一、引言

高管薪酬通常包括現(xiàn)金和非現(xiàn)金的部分，其中前者包括基本薪酬、年度績效薪酬，后者主要指高管股票期權(quán)（ESOs）、長期激勵(lì)計(jì)劃（LTIPs），其他福利等。上世紀(jì)80年代以前的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代，中國金融機(jī)構(gòu)是由政府完全控制的，高管薪酬是高度結(jié)構(gòu)化和低水平的，幾乎只涉及固定工資，沒有績效獎(jiǎng)勵(lì)。改革開放后，中國金融企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)不斷多元化，基本的公司治理機(jī)制也開始形成，高管薪酬開始引入績效薪酬。中國加入WTO后，一些金融企業(yè)開始嘗試以股權(quán)為基礎(chǔ)的績效薪酬。2005年中國政府頒布了有關(guān)上市公司股權(quán)激勵(lì)的規(guī)定，然而實(shí)踐中仍然較少運(yùn)用。2014年以來，中央政府對(duì)國有企業(yè)高管薪酬出臺(tái)了更為嚴(yán)格的監(jiān)管措施。

在學(xué)術(shù)界，與美英等發(fā)達(dá)國家相比，中國高管薪酬的理論研究甚少。對(duì)于實(shí)證研究，已有成果大多是針對(duì)非金融行業(yè)。本文以國外高管薪酬決定因素的理論成果為基礎(chǔ)，歸納出中國金融業(yè)高管薪酬的可能決定因素，提出6個(gè)假設(shè)，采用實(shí)證研究方法進(jìn)行檢驗(yàn)，總結(jié)研究結(jié)論，提出了未來科研和管理實(shí)踐的一些建議。

二、研究目標(biāo)和假設(shè)

本研究的目的是通過實(shí)證分析，探討中國金融行業(yè)上市公司高管薪酬的可能決定因素。研究的問題包括：中國金融行業(yè)上市公司高管薪酬的決定因素是什么？這些決定因素的影響是怎樣的？這些決定因素和影響是如何在研究期間改變的？如何使高管薪酬更合理更有激勵(lì)性？

通過對(duì)現(xiàn)有研究成果的歸納，認(rèn)為影響中國金融業(yè)高管薪酬的決定因素主要有兩類。

（一）經(jīng)濟(jì)因素

1.公司績效。根據(jù)委托代理理論，公司績效與高管薪酬應(yīng)當(dāng)是正相關(guān)關(guān)系（Jensen and Meckling，1976），但由于許多研究表明其正相關(guān)關(guān)系不顯著。假設(shè)1（H1）：公司業(yè)績是高管薪酬的一個(gè)正向非顯著的決定因素。

2.相對(duì)業(yè)績?；谛畔⑿栽瓌t，通過對(duì)標(biāo)評(píng)估績效可以更真實(shí)地反映公司業(yè)績（Farmer et al.，2013）。假設(shè)2（H2）：相對(duì)業(yè)績是高管薪酬的一個(gè)正向決定因素。

3.公司規(guī)模。人力資本理論及大量的實(shí)證研究結(jié)果顯示它對(duì)高管薪酬的正向影響（eg.Tosi et al，2000）。假設(shè)3（H3）：公司規(guī)模是高管薪酬的一個(gè)正向決定因素。

（二）公司治理因素

1.董事會(huì)規(guī)模。由于協(xié)調(diào)成本等原因，規(guī)模越小高管薪酬水平越低（Guest，2009）。假設(shè)4（H4）：董事會(huì)規(guī)模是決定高管薪酬的一個(gè)正向決定因素。

2.董事會(huì)獨(dú)立性。管理權(quán)力理論強(qiáng)調(diào)，董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)高管薪酬產(chǎn)生負(fù)面影響的重要性（Bebchuk and Fried，2003）。假設(shè)5（H5）：董事會(huì)獨(dú)立性是高管薪酬的一個(gè)反向決定因素。

3.國家控制權(quán)。政府不只關(guān)注股東價(jià)值，同時(shí)關(guān)注國有企業(yè)的社會(huì)責(zé)任、政治責(zé)任等。假設(shè)6（H6）：國家控制權(quán)是高管薪酬的一個(gè)反向決定因素。

三、研究方法

本文采用實(shí)證研究方法，構(gòu)建了一個(gè)高管薪酬決定因素模型，采用關(guān)聯(lián)分析和多元回歸分析測試變量之間的相互關(guān)系，對(duì)提出的假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，研究時(shí)段從2012年至2015年。樣本公司來自證監(jiān)會(huì)發(fā)布的中國上市公司行業(yè)分類名單（2015年四季度）金融行業(yè)49家公司，選取了在研究時(shí)段內(nèi)數(shù)據(jù)披露全面的銀行、證券和保險(xiǎn)業(yè)的35家公司。研究數(shù)據(jù)均手工摘錄于公司公開年報(bào)或政府公開信息。用于回歸分析的軟件是SPSS 19.0。構(gòu)建的分析模型如下：

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其中CCt表示因變量第t年的CEO薪酬；α表示常數(shù)項(xiàng)；β1-6表示斜率；CPt-1表示解釋變量第t-1年的公司業(yè)績；RPt-1表示解釋變量第t-1年的相對(duì)業(yè)績；FSt-1表示解釋變量第t-1年的公司規(guī)模；BSt-1表示解釋變量第t-1年的董事會(huì)規(guī)模；BIt-1表示解釋變量第t-1年的董事會(huì)獨(dú)立性；SC表示解釋變量國家控制權(quán)。關(guān)于各個(gè)變量的衡量指標(biāo)，公司業(yè)績采用每股收益（EPS）；相對(duì)業(yè)績采用每股收益除以其子行業(yè)平均每股收益（REPS）；公司規(guī)模采用總資產(chǎn)（TA）的對(duì)數(shù)形式lnTA，目的是平滑大幅波動(dòng)；董事會(huì)規(guī)模采用董事會(huì)成員總?cè)藬?shù)（TNBM）；董事會(huì)獨(dú)立性采用非執(zhí)行董事比例（PND）；國家控制權(quán)為定性變量，以三種狀態(tài)來衡量，分別是非國家控制、中央政府控制和地方政府控制。

實(shí)證檢驗(yàn)會(huì)運(yùn)用兩種工具。

首先，檢驗(yàn)6個(gè)候選解釋變量與因變量的皮爾遜相關(guān)性，觀察他們對(duì)CEO薪酬的影響程度。其次，將和因變量具有相關(guān)性的解釋變量代入模型進(jìn)行多元線性回歸檢驗(yàn)，檢驗(yàn)假設(shè)是否成立。值得說明的是，針對(duì)國家控制權(quán)這個(gè)定性變量，設(shè)置兩個(gè)虛擬變量CGC和LGC，分別代表中央政府控制和地方政府控制，對(duì)應(yīng)參照非政府控制。

具體來講，CGC=1表示公司由中央政府控制，CGC=0表示公司由地方政府控制或非國家控制。LGC的設(shè)置與之類似。此外，在每個(gè)回歸中都對(duì)方差膨脹因子（VIF）進(jìn)行了檢驗(yàn)，這是基于Neter等（1996）的研究結(jié)論，如果方差膨脹因子（VIF）大于10，將存在一種嚴(yán)重的多線性現(xiàn)象削弱最小二乘估計(jì)。

四、實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果和分析

實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果（具體過程略）顯示：H1不成立；H2在2012～2013年和2013～2014年成立；H3不成立；H4不成立；H5不成立；H6成立。實(shí)證結(jié)果與國外相關(guān)研究成果差別較大，在2012～2013年和2013～2014年間，高管薪酬決定因素包括相對(duì)績效和國家控制權(quán)。對(duì)于2014～2015年，只有國家控制權(quán)一項(xiàng)決定因素。具體分析如下：endprint

首先國家控制權(quán)是中國金融企業(yè)上市公司高管薪酬最重要且反向的決定因素，它的存在削弱了其他因素的影響；并且中央政府對(duì)高管薪酬的影響比地方政府更顯著；其次，相對(duì)績效評(píng)估在金融上市公司高管績效考核中扮演了較為重要的角色，但在2014～2015年由于中央出臺(tái)更為嚴(yán)厲的國企高管限薪政策而被弱化；第三，公司規(guī)模決定作用不顯著，可能的原因是與中國金融業(yè)的快速發(fā)展相比，對(duì)高管薪酬的監(jiān)督是較為薄弱的，導(dǎo)致了各個(gè)行業(yè)普遍的高薪現(xiàn)象。例如，在銀行業(yè)比證券行業(yè)總資產(chǎn)高得多的情況下，銀行高管薪酬并不比證券行業(yè)高管薪酬高。盡管監(jiān)管不斷加強(qiáng)，也很難在短時(shí)間內(nèi)完全改變這種狀況。第四，董事會(huì)獨(dú)立性的影響微不足道，主要原因是中國公司制企業(yè)發(fā)展時(shí)間不長，在沒有成熟的公司治理經(jīng)驗(yàn)的情況下，中國企業(yè)很可能會(huì)復(fù)制相似的董事會(huì)結(jié)構(gòu)。

五、建議和展望

本研究存在兩個(gè)主要的不足，為未來相關(guān)的科研提供了一些改進(jìn)經(jīng)驗(yàn)。首先，與其他的實(shí)證研究相比，樣本容量不夠大可能導(dǎo)致研究結(jié)果說服力不足，隨著中國金融業(yè)上市公司的發(fā)展擴(kuò)大，未來可以獲得更大的樣本。其次，在類似研究很少的情況下，候選決定因素的選擇還不夠全面，僅依托國外相關(guān)研究成果提出假設(shè)可能不適用于中國實(shí)際。

從本研究結(jié)果，可以對(duì)中國金融行業(yè)高管薪酬的實(shí)踐者和政策制定者提出一些建議。首先，薪酬信息披露制度有待改善。目前中國上市公司僅公開高管的現(xiàn)金報(bào)酬數(shù)額，相比之下，在美英等其它發(fā)達(dá)國家，上市公司應(yīng)當(dāng)披露高管薪酬方案的詳細(xì)信息。其次，由于董事會(huì)結(jié)構(gòu)被證明并非顯著的決定因素，因此加強(qiáng)中國企業(yè)公司治理十分必要。事實(shí)上，英國是公司治理改革的先驅(qū)，從上世紀(jì)90年代以來就相繼出臺(tái)了一系列規(guī)定，包括Cadbury （1992），Greenbury （1995），The Directors Remuneration Report（DRR） Regulations （2002）等。最后，中國企業(yè)高管任命方式有待改革，為了使高管薪酬與股東的利益一致，重要的是將高管職位真正市場化

參考文獻(xiàn)

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