石君潮

【摘要】我國(guó)的銀行間債券回購(gòu)市場(chǎng)如今已成為非常重要的貨幣子市場(chǎng)，并卻同業(yè)拆借市場(chǎng)和債券回購(gòu)市場(chǎng)都是貨幣市場(chǎng)最重要的交易市場(chǎng)，因此他們兩者聯(lián)系非常緊密。本文選取上海銀行間同業(yè)拆放利率作為研究變量，采用OLS回歸模型對(duì)銀行間債券回購(gòu)利率進(jìn)行了實(shí)證分析，得出了同業(yè)拆借利率對(duì)銀行間債券回購(gòu)利率存在著顯著影響的結(jié)論，對(duì)宏觀調(diào)控和金融機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性管理有著重要的參考意義。

【關(guān)鍵詞】銀行間債券回購(gòu)利率 銀行間同業(yè)拆借利率 OLS回歸模型

一、引言

在銀行間同業(yè)拆借中心發(fā)展的基礎(chǔ)上，債券交易市場(chǎng)逐漸建立了起來(lái)，債券交易的品種包括有、債券回購(gòu)，還有債券遠(yuǎn)期交易，其中最主要的是回購(gòu)交易。我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)雖然起步晚但發(fā)展迅速，重要的參考指標(biāo)就是回購(gòu)利率。因此，對(duì)于回購(gòu)利率以及其影響因素的研究將會(huì)為中國(guó)人民銀行制定貨幣政策和宏觀調(diào)控提供重要的借鑒意義，也給眾多銀行參與債券市場(chǎng)交易提供了科學(xué)的理論和方法，提高其利率風(fēng)險(xiǎn)管理能力，加強(qiáng)商業(yè)銀行流動(dòng)性的合理管理，降低不良資產(chǎn)，提高其盈利能力和抗風(fēng)險(xiǎn)水平，因此，本文通過(guò)銀行間同業(yè)拆借利率對(duì)回購(gòu)利率的影響，對(duì)于宏觀調(diào)控和機(jī)構(gòu)流動(dòng)性管理具有重要參考意義。

二、文獻(xiàn)綜述

針對(duì)回購(gòu)利率影響因素方面的研究，國(guó)內(nèi)的學(xué)者主要是在同業(yè)拆借市場(chǎng)，公開(kāi)市場(chǎng)操作，債券和股票市場(chǎng)上玄則了最具代表性的變量進(jìn)行了相關(guān)影響程度和方向的研究分析。楊紹基（2005）在格蘭杰因果檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，運(yùn)用了向量誤差修正模型進(jìn)行研究，文中的結(jié)果說(shuō)明了同業(yè)拆借利率和貸款增長(zhǎng)率對(duì)該市場(chǎng)的回購(gòu)利率產(chǎn)生了影響，并且在短期內(nèi)影響很大，但是在長(zhǎng)期內(nèi)影響會(huì)有所減弱。楊展、樊勝（2012）的文章認(rèn)為央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作進(jìn)行回購(gòu)交易來(lái)調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣的投放量，顯而易見(jiàn)的是這種對(duì)貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性的調(diào)節(jié)會(huì)直接影響其資金價(jià)格。同時(shí)，作者也認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和資金供求關(guān)系對(duì)回購(gòu)利率有影響。

學(xué)者在對(duì)回購(gòu)利率的研究中，主要是考慮其是否作為基準(zhǔn)利率，在其影響因素的研究方面較少涉及。本文選取上海銀行間同業(yè)拆借利率作為研究變量，采用OLS模型對(duì)銀行間債券回購(gòu)利率進(jìn)行了實(shí)證分析，具有一定的現(xiàn)實(shí)參考意義。

三、實(shí)證分析與結(jié)論

（一）樣本選取

在債券交易市場(chǎng)中，買斷式的回購(gòu)交易額度比較小，而質(zhì)押式的回購(gòu)交易額則比較大，占總的回購(gòu)交易額的比例超過(guò)了90%，所以本文選取質(zhì)押式回購(gòu)利率作為債券回購(gòu)利率的數(shù)據(jù)。而在債券回購(gòu)交易中按期限分有1天、7天、14天、1個(gè)月等，并且他們之間的資金價(jià)格聯(lián)系緊密，所以他們之間的利率的相關(guān)性也比較強(qiáng)，資金價(jià)格也會(huì)出現(xiàn)相同的上升或者下降的趨勢(shì)，而銀行間的債券回購(gòu)交易主要是3個(gè)月以內(nèi)的短期交易，7天回購(gòu)利率是回購(gòu)市場(chǎng)上交易最活躍成交量最大的指標(biāo)，所以我們選這個(gè)利率來(lái)進(jìn)行本文的實(shí)證研究。

上海銀行間同業(yè)拆借利率，是我國(guó)同業(yè)拆借市場(chǎng)上非常重要的代表資金價(jià)格的指標(biāo)，是通過(guò)特定的幾家銀行的報(bào)價(jià)計(jì)算得到的，反應(yīng)了其市場(chǎng)上流動(dòng)性情況。如果流動(dòng)性趨緊，該利率就會(huì)上升。由于同業(yè)拆借市場(chǎng)和債券回購(gòu)市場(chǎng)的重要性，中國(guó)對(duì)于基準(zhǔn)利率的選擇，很多學(xué)者都傾向于這兩個(gè)利率的參考作用，所以本文考慮Shibor會(huì)對(duì)回購(gòu)利率產(chǎn)生顯著的影響。由于考慮到數(shù)據(jù)的一致性和可比性，我們對(duì)于同業(yè)拆借利率也選取了7天期作為樣本。

在實(shí)證研究中，R007代表我國(guó)銀行間債券回購(gòu)市場(chǎng)上的7天期的質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)平均利率，IBO007代表7天期上海銀行間同業(yè)拆借利率。數(shù)據(jù)方面來(lái)自中國(guó)貨幣網(wǎng)，選取了2015年11月至2016年10月這12個(gè)月的月數(shù)據(jù)，運(yùn)用STATA進(jìn)行建立在線性回歸模型基礎(chǔ)上的小樣本OLS回歸模型實(shí)證檢驗(yàn)，并對(duì)結(jié)果進(jìn)行簡(jiǎn)單的分析。

本文構(gòu)造的計(jì)量模型為：R007（Y）=IBO007*X-coef。模型對(duì)質(zhì)押式回購(gòu)利率R007和同業(yè)拆借利率IBO007進(jìn)行一元線性回歸分析，解釋變量X為同業(yè)拆借利率，被解釋變量Y為質(zhì)押式回購(gòu)利率。

由上面的回歸結(jié)果可以分析出，方程F值為11.33，P值也很小，說(shuō)明方程是顯著的，擬合優(yōu)度為0.5311，雖然不高但也是可以接受的范圍，IBO007的參數(shù)也通過(guò)了t檢驗(yàn)，即實(shí)證回歸方程顯示上海同業(yè)拆借利率（IBO007）的系數(shù)為1.3455，影響程度還是比較大的。主要原因是這兩個(gè)利率都是屬于貨幣市場(chǎng)的組成部分，他們之間的聯(lián)系非常密切。通過(guò)實(shí)證研究本文得出結(jié)論就是，R007和IBO007之間存在著非常明顯的正相關(guān)關(guān)系。因此本文可以肯定同業(yè)拆借利率對(duì)債券回購(gòu)利率存在著顯著的影響。

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