李迅雷

2007年，也就是10年之前，我買了好幾本行為經(jīng)濟(jì)學(xué)和行為金融學(xué)方面的書，其中就有剛獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的塞勒教授（Richard H Thaler）的書。塞勒教授的原創(chuàng)性理論非常有現(xiàn)實(shí)意義，其中“心理賬戶”對當(dāng)時(shí)A股市場投資者虧多贏少的現(xiàn)象有很好的解釋度。當(dāng)時(shí)，我非常希望證券研究領(lǐng)域能夠依據(jù)行為金融學(xué)的相關(guān)理論來建立一套系統(tǒng)投資方法或策略。十年過去了，國內(nèi)對行為金融學(xué)方面無論是學(xué)術(shù)研究還是實(shí)操應(yīng)用都沒有多大進(jìn)展。

記得20多年前，股市上就流傳這樣一個(gè)笑話：熊市里大家都虧錢，卻有一個(gè)和尚總能賺錢。大家百思不得其解，便問和尚有何秘訣。和尚笑道：“出家人以慈悲為懷，當(dāng)大家都蜂擁買股票的時(shí)候，說明大家都非常想要股票，既然如此，我就得趕緊把股票賣給別人；當(dāng)市場交易很清淡，大家想賣股票都困難的時(shí)候，我就得去買股票，盡微薄之力?！?/p>

這雖然只是個(gè)笑話，卻說明投資決策過程未必是完全理性的。比如，在資本市場上，人性中的兩大弱點(diǎn)—貪婪和恐懼總是暴露無遺。前面笑話中的那個(gè)和尚之所以能賺錢，就在于他戰(zhàn)勝了貪婪和恐懼，而戰(zhàn)勝的法寶不是憑智慧，而是靠信仰。因此，當(dāng)人們習(xí)慣了用傳統(tǒng)金融理論和估值方法來進(jìn)行投資的時(shí)候，是否應(yīng)該評判一下以往的投資業(yè)績和得失，嘗試換一種思維或理念作為投資決策的參考呢？

用情商來管理“心理賬戶”

心理賬戶（mental accounting），是芝加哥大學(xué)行為科學(xué)教授查德·塞勒（RichardThaler）提出的概念，是指人們根據(jù)資金來源和用途等因素對資金進(jìn)行心理上的歸類。一般而言，由于人們對形式的偏好，導(dǎo)致他們會(huì)將同樣的風(fēng)險(xiǎn)（或收益）記入不同的心理賬戶，因此，他們在不同的情況下面對相同的風(fēng)險(xiǎn)（收益）時(shí)，就會(huì)有不同的表現(xiàn)。

《莊子》里面有一則寓言故事，叫朝三暮四，其實(shí)就是中國古代“心理賬戶”的典型案例：一群猴子的主人為了節(jié)省開支，對猴子提出“早上給三顆栗子、晚上給四顆栗子”的食品供給建議，猴子們都表示反對，改為“朝四暮三”后就皆大歡喜、一致通過了。

無論是朝三暮四還是朝四暮三，加起來都是七個(gè)，但對猴子們的心理賬戶的影響是不同的，后者可以獲得更多快感。下面這張圖可能更說明問題，即盡管衛(wèi)生條件是大家所關(guān)注的，但觀念接受度更容易影響人們的行為。

不少投資者也容易按照自己心理賬戶的“平衡”來作投資決策，比如，并不以總資產(chǎn)規(guī)?；蚴找孀畲蠡癁槟繕?biāo)，在調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)時(shí)，往往賣出組合中某些“盈利”的品種，而留下仍然“虧損”的品種（行為金融學(xué)上稱之為“損失厭惡心理”，Risk Aversion）。有時(shí)甚至還會(huì)對現(xiàn)有品種的成本進(jìn)行“追溯調(diào)整”，不到成本價(jià)，堅(jiān)決不賣。

中國股市中有一大批股票賬戶屬于“睡眠賬戶”（長期沒有交易），其中部分原因就是原先買的股票被套住了。而從資產(chǎn)管理的角度看，是不存在“套住”一說的，只有調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、優(yōu)化資產(chǎn)或變現(xiàn)資產(chǎn)等說法。從情商的角度看，“睡眠賬戶”顯然是反映了投資者“自我調(diào)控能力”的不足。

更有不少投資者，總是用小菜場買菜的方式來從事交易活動(dòng)，往往為了多掙一分錢而錯(cuò)失買賣成功的良機(jī)。這種因小失大的案例在證券市場中比比皆是。其實(shí)，投資者可以通過調(diào)整心態(tài)、訓(xùn)練情商來改變這一局面，如果情商水平真能達(dá)到某個(gè)高度，“心理賬戶”也就消失了。

行為金融學(xué)為“情商”在投資策略中的應(yīng)用提供依據(jù)

傳統(tǒng)金融理論建立在市場參與者是理性人的假定的基礎(chǔ)上。這一理性人假設(shè)通常包括兩方面：一是以效用最大化為目標(biāo)，二是能夠?qū)σ磺行畔⑦M(jìn)行正確的加工和處理。傳統(tǒng)金融學(xué)的核心內(nèi)容是“有效市場假說”，根據(jù)這一假說發(fā)展起來的各種金融理論，包括現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、套利定價(jià)模型和期權(quán)定價(jià)模型等，一起構(gòu)成了現(xiàn)代金融理論的基礎(chǔ)。

但實(shí)際上，投資人并非完全理性，資本市場中經(jīng)常出現(xiàn)“羊群效應(yīng)”、股市高溢價(jià)之謎、，“封閉式基金折價(jià)之謎”、股價(jià)泡沫等現(xiàn)象，這就觸發(fā)了行為金融學(xué)的誕生。行為金融學(xué)主要對資本市場上出現(xiàn)的非理性的“異常現(xiàn)象”進(jìn)行分析和解釋。

行為金融學(xué)是金融學(xué)和人類行為學(xué)相交叉的邊緣學(xué)科，它的意義在于確立了市場參與者的心理因素在決策、行為以及市場定價(jià)中的作用和地位，否定了傳統(tǒng)金融理論關(guān)于理性投資者的簡單假設(shè)，更加符合金融市場的實(shí)際情況。

隨著行為金融學(xué)的影響日深，與之相應(yīng)的投資策略也出現(xiàn)了，如反饋交易策略，該策略是以股票過去的表現(xiàn)作為交易判斷的主要依據(jù)，其中，動(dòng)量交易策略是買入近來的強(qiáng)勢股，賣出弱勢股；而逆向交易策略是賣出近來的強(qiáng)勢股，買入弱勢股。此外，還有時(shí)間分散策略、平均成本策略等。

研究人性的特點(diǎn)，研究人類行為在金融投資領(lǐng)域的通常特征，無疑有助于提升投資業(yè)績。而對于這方面的認(rèn)知和研究的效果，則更多地取決于“情商”。

心理學(xué)家認(rèn)為，情商包括以下幾個(gè)方面的內(nèi)容：一是認(rèn)識(shí)自身的情緒，因?yàn)橹挥姓J(rèn)識(shí)自己，才能成為自己生活的主宰；二是妥善管理自己的情緒，即能調(diào)控自己；三是自我激勵(lì)，走出生命中的低潮；四是認(rèn)知他人的情緒，這是與他人正常交往、順利溝通的基礎(chǔ)；五是人際關(guān)系的管理，即領(lǐng)導(dǎo)和管理能力。

如果作簡單的概括，情商無非是反映三大能力：內(nèi)外感知能力、自我調(diào)控能力和人際交往能力。這三大能力對投資決策是非常有意義的，比如，凱恩斯就認(rèn)為，投資股票如同“選美”，而選美實(shí)際上是選擇別人的眼光（感知他人能力）；又如，投資是一門遺憾的藝術(shù)，所以，自我調(diào)控能力就很重要；再如，投資的超額收益往往來自信息不對稱下的信息獲取優(yōu)勢（當(dāng)然要杜絕內(nèi)幕消息），這就需要良好的人際關(guān)系、廣泛的社會(huì)資源——體現(xiàn)溝通和交際能力。

從依據(jù)性格投資到投資境界的升華

俗話說，性格決定命運(yùn)。有研究表明，一個(gè)人的事業(yè)成功，智商只起20%的作用，而情商則起了80%的作用。在證券市場上，我們確實(shí)也沒有發(fā)現(xiàn)投資業(yè)績與智商之間存在必然聯(lián)系。

從股市的中短期波動(dòng)看，心理因素所起的作用是最明顯的，而推動(dòng)股市變化的主要力量就是兩個(gè)：貪婪和恐懼。集體貪婪導(dǎo)致股價(jià)瘋漲，產(chǎn)生泡沫，集體恐懼導(dǎo)致股價(jià)暴跌，產(chǎn)生市場崩潰，這也是行為金融學(xué)最先研究的心理要素。

一般來講，性格樂觀者容易貪婪，而悲觀者容易恐懼，前者是風(fēng)險(xiǎn)偏好型，后者是風(fēng)險(xiǎn)厭惡型。從邏輯上來推斷，極端貪婪者應(yīng)該適合在牛市中投資，或買高風(fēng)險(xiǎn)、高成長的資產(chǎn)，而極端恐懼者適合在熊市中投資，或投資固定收益類品種。

因此，不同性格的人面對不同的市場環(huán)境和資產(chǎn)配置，其心理承受能力也是不一樣的，并不是所有的市場狀況和品種都適合每個(gè)人參與。所以，投資者依據(jù)自己的性格或情商來投資時(shí)，就應(yīng)該對自己有一個(gè)客觀的評價(jià)。

當(dāng)然，一般而言，投資者不會(huì)有極端恐懼或極端貪婪這樣的性格，通常兼而有之，如樂觀者在別人開始恐懼的時(shí)候，他還沒有察覺，而當(dāng)市場進(jìn)入恐懼尾端、即將轉(zhuǎn)好的時(shí)候，他也開始恐懼，賣出手中資產(chǎn)，顯然，這樣的投資是難以取得良好業(yè)績的。所以，如果投資者能夠了解自己的性格偏向，有針對性地?fù)P長避短，肯定能夠改善投資業(yè)績，少遇挫折。

一個(gè)人的情商與其從小的生活環(huán)境、學(xué)習(xí)條件有很大關(guān)系，這也說明情商是可以通過環(huán)境的變化或自我修煉來提高的。有些投資者在投資不順的時(shí)候，經(jīng)常會(huì)抱怨市場錯(cuò)了，而不肯承認(rèn)自己的策略有誤，以致錯(cuò)失良機(jī)，這在行為金融學(xué)上叫“Wishful Thinking”。

從情商上看，就是他們在感知能力或自我調(diào)控能力上存在欠缺，需要提高這方面的能力，去感受別人的想法，順應(yīng)市場變化。當(dāng)然，順應(yīng)市場還只是“投資境界”的中高水平，本人曾經(jīng)寫過《探尋拐點(diǎn)還是追隨趨勢》一文（詳見《新財(cái)富》2006年7月號(hào)），實(shí)際上也就是建議投資者在認(rèn)清大趨勢之后，無需每日將信將疑，時(shí)刻擔(dān)心拐點(diǎn)的出現(xiàn)（順應(yīng)市場其實(shí)是要順應(yīng)大趨勢，而非隨機(jī)應(yīng)變）。

“投資境界”的進(jìn)一步升華，那就應(yīng)該超越市場了。何謂超越市場？就是面對市場的波動(dòng)，心平如鏡，當(dāng)別人在關(guān)注財(cái)富的膨脹和收縮、備受貪婪和恐懼煎熬的時(shí)候，你能置股價(jià)波動(dòng)于不顧；當(dāng)別人在關(guān)注上市公司盈利狀況的時(shí)候，你在研究這家公司的治理狀況和發(fā)展戰(zhàn)略......

總之，不妨用情商來做資產(chǎn)配置和投資決策，也許能夠取得良好的業(yè)績。