環(huán)境規(guī)制對企業(yè)財務(wù)績效影響的實證研究
——基于綠色創(chuàng)新的中介效應(yīng)

葉紅雨，王圣浩

（上海理工大學(xué)管理學(xué)院，上海200093）

環(huán)境規(guī)制對企業(yè)財務(wù)績效影響的實證研究
——基于綠色創(chuàng)新的中介效應(yīng)

葉紅雨，王圣浩

（上海理工大學(xué)管理學(xué)院，上海200093）

采用中國重污染行業(yè)上市公司2011—2014年的面板數(shù)據(jù)，運用中介效應(yīng)模型實證分析了環(huán)境規(guī)制、綠色創(chuàng)新和企業(yè)財務(wù)績效三者之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)：①環(huán)境規(guī)制負(fù)向抑制企業(yè)短期財務(wù)績效，即環(huán)境規(guī)制在短期內(nèi)會導(dǎo)致企業(yè)成本增加；②環(huán)境規(guī)制正向促進企業(yè)綠色創(chuàng)新，表明增加的企業(yè)成本轉(zhuǎn)移到創(chuàng)新投入方面，進而提升其綠色創(chuàng)新能力；③綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制對企業(yè)長期財務(wù)績效的影響中具有中介效應(yīng)，證實了我國重污染行業(yè)存在“波特假說”。

波特假說；環(huán)境規(guī)制；綠色創(chuàng)新；財務(wù)績效；中介效應(yīng)

近年來我國經(jīng)濟發(fā)展迅速，環(huán)境問題也越來越嚴(yán)峻。2016年世界銀行報告統(tǒng)計顯示，因為環(huán)境污染導(dǎo)致人員過早死亡、勞動時間損失和相關(guān)福利開支增多，由此導(dǎo)致的經(jīng)濟損失約占中國GDP的10%。為了改善這種現(xiàn)狀，我國政府相繼出臺了一系列環(huán)境規(guī)制政策來規(guī)范企業(yè)的排污行為。隨著2015年我國新環(huán)境保護法的實施，環(huán)境規(guī)制變得越來越嚴(yán)格，企業(yè)因此付出的環(huán)保投資和治理成本大幅增加。針對這一問題，傳統(tǒng)觀點認(rèn)為嚴(yán)格的環(huán)境規(guī)制將導(dǎo)致企業(yè)績效降低，由于環(huán)境目標(biāo)與企業(yè)利益最大化目標(biāo)之間存在矛盾關(guān)系，所以在實現(xiàn)一個目標(biāo)的同時必定會阻礙另一個目標(biāo)的實現(xiàn)［1］。李志學(xué)、楊媛［2］認(rèn)為，環(huán)境規(guī)制主要是通過生產(chǎn)成本、企業(yè)進入門檻、技術(shù)創(chuàng)新等因素來影響企業(yè)績效。在實施環(huán)境規(guī)制時，由于企業(yè)的外部環(huán)境成本內(nèi)部化導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)成本上升，從而降低企業(yè)的生產(chǎn)效率和利潤，最終企業(yè)績效下降?！安ㄌ丶僬f”［3］認(rèn)為：環(huán)境規(guī)制如果是嚴(yán)厲而恰當(dāng)?shù)模瑫钇髽I(yè)設(shè)法提高資源利用效率，使其產(chǎn)生綠色創(chuàng)新行為，并通過先發(fā)優(yōu)勢來達到減少企業(yè)成本或提高銷售收入的目的，從而建立競爭優(yōu)勢。馬海良、黃德春等［4］認(rèn)為，盡管環(huán)境規(guī)制會直接引起成本增加，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)績效下降，但它產(chǎn)生的技術(shù)創(chuàng)新帶來的正向效應(yīng)會抵消甚至超過環(huán)保成本增加造成的負(fù)效應(yīng)，因此環(huán)境規(guī)制能促進技術(shù)創(chuàng)新并提高產(chǎn)業(yè)績效。

目前關(guān)于環(huán)境規(guī)制對企業(yè)績效影響的研究很多，但圍繞波特假說提及綠色創(chuàng)新研究這一視角的較少。綠色創(chuàng)新的核心要素是積極的環(huán)境影響，是指致力于提高資源利用效率、節(jié)約能源、減少廢棄物排放，能持續(xù)改善環(huán)境的工藝、系統(tǒng)、服務(wù)和產(chǎn)品，包括制度、技術(shù)和社會等層面［5］?，F(xiàn)有關(guān)于綠色創(chuàng)新的研究主要存在以下不足：①綠色創(chuàng)新的界限較難劃分，目前主要集中在概念、特征等定性方面，較少進行量化分析。②現(xiàn)有關(guān)于綠色創(chuàng)新的少數(shù)定量研究主要是靜態(tài)分析，忽視了綠色創(chuàng)新的效果形成，較少考慮到綠色創(chuàng)新影響的跨期性。③綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制方面對企業(yè)績效的影響起著重要的傳導(dǎo)連接作用，而現(xiàn)有研究很少考慮綠色創(chuàng)新的中介效應(yīng)。

本文試圖從以下進行改進：①梳理國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于綠色創(chuàng)新的衡量指標(biāo)，將定性和定量指標(biāo)相結(jié)合，測算企業(yè)的綠色創(chuàng)新程度。②由于環(huán)境規(guī)制對企業(yè)績效的影響效果存在一定的滯后性，因此運用面板數(shù)據(jù)分別從短期和長期兩個維度，通過研究環(huán)境規(guī)制和綠色創(chuàng)新對企業(yè)短期和長期財務(wù)績效的影響，能更準(zhǔn)確地解釋環(huán)境規(guī)制政策的效果。③實證研究了綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制方面對企業(yè)財務(wù)績效影響的中介效應(yīng)，進一步深化了對“波特假說”內(nèi)在傳導(dǎo)機制的理解。

1 理論分析與研究假設(shè)

1.1 環(huán)境規(guī)制與綠色創(chuàng)新

政府實施環(huán)境規(guī)制政策來規(guī)范企業(yè)行為，企業(yè)為了避免處罰，需要改善企業(yè)的生產(chǎn)工藝和流程并處理企業(yè)排放的污染物，生產(chǎn)綠色環(huán)保的產(chǎn)品。Lanjouw、Mody［6］發(fā)現(xiàn)，環(huán)境規(guī)制產(chǎn)生的污染治理費用對環(huán)境專利數(shù)量具有顯著的正向作用，說明環(huán)境規(guī)制強度越大，治污投資越高，同時相關(guān)專利的產(chǎn)出數(shù)量也越多，綠色創(chuàng)新就越明顯。黃德春等［7］研究證明，環(huán)境規(guī)制在實施初期會導(dǎo)致企業(yè)成本增加、產(chǎn)量下降，但后期會使企業(yè)生產(chǎn)效率提高并減少污染，進而激發(fā)創(chuàng)新?；诖?，本文提出假設(shè)1——環(huán)境規(guī)制能正向促進企業(yè)綠色創(chuàng)新。

1.2 環(huán)境規(guī)制與企業(yè)財務(wù)績效

政府實施環(huán)境規(guī)制政策后，在企業(yè)層面所產(chǎn)生的效果需要經(jīng)過一段時間才顯現(xiàn)出來，可能存在一定的滯后性，即短期影響和長期影響不盡相同。為了準(zhǔn)確衡量環(huán)境規(guī)制對企業(yè)績效的影響效果，本文分別選取短期和長期財務(wù)績效進行研究。短期來看，環(huán)境規(guī)制政策實施后，企業(yè)決策者會根據(jù)自身情況判斷是增加研發(fā)投入進行綠色創(chuàng)新，治理排放的污染物還是繳納罰款，但無論采取何種行為都涉及到資金變動，這些將影響企業(yè)的當(dāng)期財務(wù)績效。Gray等［8］得出企業(yè)的減排治污成本和生產(chǎn)效率水平之間具有顯著的負(fù)向關(guān)系，原因是企業(yè)為滿足政府的環(huán)境規(guī)制要求，將部分生產(chǎn)性投資轉(zhuǎn)移到了污染治理投資上，擠占了生產(chǎn)經(jīng)營績效，因此勢必會影響其財務(wù)績效。Darnall等［9］認(rèn)為，面對嚴(yán)格的環(huán)境規(guī)制，企業(yè)需要支付更多的治理成本來解決環(huán)境污染問題，這將增加企業(yè)的經(jīng)營成本。他們通過實證分析得出了嚴(yán)格的環(huán)境規(guī)制會導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營績效下降。因此，污染型企業(yè)為滿足政府的環(huán)境規(guī)制標(biāo)準(zhǔn)所增加的成本都將體現(xiàn)在當(dāng)期財務(wù)績效上?；诖?，本文提出假設(shè)2——環(huán)境規(guī)制對企業(yè)短期財務(wù)績效有負(fù)向抑制作用。

長期來看，面對政府的環(huán)境規(guī)制政策，企業(yè)可能會加大研發(fā)投入，促進綠色創(chuàng)新，這樣會提高生產(chǎn)效率，減少對能源的消耗和環(huán)境污染。雖然企業(yè)進行綠色創(chuàng)新增加了研發(fā)資金和研發(fā)人員的投入，但長遠看企業(yè)進行綠色創(chuàng)新所帶來的較高生產(chǎn)效率能彌補企業(yè)成本的增加，最終提升企業(yè)績效。頡茂華等［10］認(rèn)為，環(huán)境規(guī)制能促使污染型企業(yè)增加R＆D投入，但該投入產(chǎn)生的影響具有一定的滯后性，短期內(nèi)環(huán)境規(guī)制會負(fù)向影響企業(yè)的經(jīng)營績效，從中長期考慮則會正向提高企業(yè)績效。因此，本文提出假設(shè)3——環(huán)境規(guī)制對企業(yè)長期財務(wù)績效有正向促進作用。

1.3 綠色創(chuàng)新與企業(yè)財務(wù)績效

綠色創(chuàng)新被認(rèn)為是“在生產(chǎn)經(jīng)營中進行的能源和原材料投入最小化，同時污染或廢棄物排放最小化的活動過程”。企業(yè)通過綠色創(chuàng)新提高了資源利用效率，等量投入將帶來高額產(chǎn)出，必定會提升企業(yè)績效。畢克新、申楠［11］指出，能降低環(huán)境污染、減少資源消耗、改善生態(tài)系統(tǒng)的創(chuàng)新合作和創(chuàng)新擴散等行為都可稱為綠色創(chuàng)新，它通過改進生產(chǎn)工藝、優(yōu)化生產(chǎn)流程并制造綠色新產(chǎn)品，據(jù)此增強先動優(yōu)勢，提高績效。黃曉杏等［12］從綠色工藝創(chuàng)新、管理創(chuàng)新和產(chǎn)品創(chuàng)新三個方面分析了綠色創(chuàng)新，采用問卷調(diào)查方法得出綠色產(chǎn)品創(chuàng)新和工藝創(chuàng)新在減少能源消耗的同時提高了企業(yè)的資源整合能力，進而提升企業(yè)的財務(wù)績效。王洪波等［13］構(gòu)建了特質(zhì)—行為—績效的關(guān)系模型，實證結(jié)果也得出綠色產(chǎn)品創(chuàng)新和綠色工藝創(chuàng)新均能正向促進企業(yè)績效。綠色創(chuàng)新不僅能夠節(jié)能減排、提高生產(chǎn)效率和改善環(huán)境，還可提升企業(yè)自身形象、獲取公眾的認(rèn)可和支持，進而增強企業(yè)的競爭力?；诖?，本文提出假設(shè)4——綠色創(chuàng)新能正向促進企業(yè)短期的財務(wù)績效；假設(shè)5——綠色創(chuàng)新能正向促進企業(yè)長期的財務(wù)績效。

1.4 環(huán)境規(guī)制、綠色創(chuàng)新和企業(yè)績效

由波特假說可見，恰當(dāng)?shù)沫h(huán)境規(guī)制政策會促使企業(yè)產(chǎn)生綠色創(chuàng)新，增強企業(yè)競爭力，提升企業(yè)績效。王建明等［14］發(fā)現(xiàn)，環(huán)境規(guī)制會正向激勵企業(yè)綠色創(chuàng)新，企業(yè)的綠色創(chuàng)新行為對其績效有正向促進作用，最終得出綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制中對企業(yè)績效影響作用之間具有中介效應(yīng)作用。李婷、周寶［15］認(rèn)為，環(huán)境規(guī)制會明顯增加重污染企業(yè)的環(huán)保投資和研發(fā)支出，但投入帶來的創(chuàng)新補償效應(yīng)可抵消甚至超過增加的支出，因此環(huán)境規(guī)制中對企業(yè)績效具有正向影響。白雪潔、宋瑩［16］認(rèn)為，環(huán)境規(guī)制會促使企業(yè)進行技術(shù)創(chuàng)新，并通過技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生的激勵效應(yīng)提高火電行業(yè)的生產(chǎn)效率，從而提升績效。由此看出，環(huán)境規(guī)制是通過增加研發(fā)投入，促進技術(shù)創(chuàng)新，最終影響企業(yè)績效。因此，本文提出假設(shè)6——綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制對企業(yè)短期財務(wù)績效的影響存在中介效應(yīng)；假設(shè)7——綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制中對企業(yè)長期財務(wù)績效的影響中存在中介效應(yīng)。綜上分析，本文研究的思路見圖1。

圖1 “環(huán)境規(guī)制—綠色創(chuàng)新—企業(yè)財務(wù)績效”的中介關(guān)系模型

2 研究設(shè)計

2.1 樣本數(shù)據(jù)選擇

由于2009年和2010年的數(shù)據(jù)缺失較多，因此本文采用我國16類重污染行業(yè)A股上市公司2011—2014年的面板數(shù)據(jù)。16類重污染行業(yè)是按照2012年證監(jiān)會劃分的行業(yè)分類，剔除數(shù)據(jù)異常和缺失的企業(yè)，最終得到604個對象，共2416個樣本。環(huán)保投入數(shù)據(jù)是從各地區(qū)環(huán)境統(tǒng)計年鑒中手工收集并整理得出，人力資本數(shù)據(jù)是否通過ISO14001認(rèn)證等數(shù)據(jù)主要來源于公司年報和社會責(zé)任報告。其中，公司年報與社會責(zé)任報告主要來自巨潮資訊網(wǎng)與和訊網(wǎng)，其他數(shù)據(jù)則來自于國泰安數(shù)據(jù)庫和wind數(shù)據(jù)庫。

2.2 變量選擇

環(huán)境規(guī)制：目前主要有三種方法度量環(huán)境規(guī)制的強度：①用環(huán)境規(guī)制政策的效果衡量。陳強［17］、Sonia Benkheder［18］用 GDP/Energy 來確定其強度大??；Sonia認(rèn)為可利用該比值真實反映出規(guī)制政策對污染型企業(yè)的影響作用。②用各種污染排放量進行度量。唐國平等［19］運用工業(yè)“三廢”的排放達標(biāo)量與其排放總量之間的比值來衡量環(huán)境規(guī)制強度的高低。③用污染治理投資來衡量。趙紅［20］用“污染治理費用/工業(yè)總產(chǎn)值×1000”計算環(huán)境規(guī)制的強度；頡茂華、果婕欣［21］等按照“環(huán)保投入/企業(yè)的主業(yè)務(wù)成本”進行衡量；李樹等［22］參照Levinson［23］的做法，運用環(huán)保治理投資度量環(huán)境規(guī)制強度，它既能剔除地區(qū)工業(yè)規(guī)模影響又能排除產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)差異影響。本文選用第三種方法來測量規(guī)制強度，根據(jù)李樹等的做法，可表示為：

式中，INV、IND和GDP分別表示某地區(qū)某年的環(huán)境治理投資、工業(yè)產(chǎn)值和地區(qū)生產(chǎn)總值。ER越大，表示環(huán)境規(guī)制強度越大。

綠色創(chuàng)新：學(xué)術(shù)界分別從定量指標(biāo)和系統(tǒng)評價兩個層面衡量綠色創(chuàng)新。定量指標(biāo)層面從投入和產(chǎn)出進行分析，投入采用研發(fā)投入和研發(fā)人員數(shù)量兩個指標(biāo)表示，產(chǎn)出采用企業(yè)申請的環(huán)境專利數(shù)（環(huán)境創(chuàng)新水平）、環(huán)境專利引用數(shù)（環(huán)境技術(shù)擴散水平）或用綠色新產(chǎn)品的市場占有率等指標(biāo)度量［24］。李婉紅等［25］將綠色技術(shù)創(chuàng)新分為綠色產(chǎn)品創(chuàng)新和綠色工藝創(chuàng)新，采用新產(chǎn)品單位能耗衡量綠色產(chǎn)品創(chuàng)新，采用技術(shù)改造費用與R＆D內(nèi)部支出之和衡量綠色工藝創(chuàng)新。系統(tǒng)評價主要是從定性層面進行衡量，如企業(yè)是否通過ISO14001環(huán)境管理體系認(rèn)證、是否披露了社會責(zé)任報告、是否具有環(huán)保意識等。Chen等［26］設(shè)計了綠色創(chuàng)新相關(guān)指標(biāo)形成問卷，根據(jù)問卷反饋結(jié)果計算得分，以此來衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新的強弱程度。本文將定性和定量指標(biāo)相結(jié)合，并借鑒 Altman［27］、Cleary［28］的判別方程方法，參照程宣啟等［29］的指標(biāo)構(gòu)建綠色創(chuàng)新模型：

式中，GI表示企業(yè)是否發(fā)布了當(dāng)年的社會責(zé)任報告，是記為1，否記為0；R＆DE表示企業(yè)的研發(fā)投入，考慮到時間價值，本文取研發(fā)費用的自然對數(shù)ln（R＆DE）；R＆DL表示企業(yè)研發(fā)人員數(shù)量，考慮到人員數(shù)量的累計效應(yīng)，也取其自然對數(shù) ln（R＆DL）；PTT表示企業(yè)當(dāng)年獲得的專利數(shù)；ISO表示企業(yè)當(dāng)年是否通過了ISO14001認(rèn)證，是記為1，否記為0；MI表示企業(yè)當(dāng)年是否具有環(huán)保意識，是記為1，否記為0。

由式（2）計算出綠色創(chuàng)新（ZG1）對應(yīng)各指標(biāo)的權(quán)重，再根據(jù)式（3）計算出綠色創(chuàng)新（ZGI）的值：

企業(yè)財務(wù)績效：由于環(huán)境規(guī)制產(chǎn)生的效果可能存在一定的滯后性，因此分別用企業(yè)的短期財務(wù)績效和長期財務(wù)績效兩個指標(biāo)來反映本文的企業(yè)財務(wù)績效。部分學(xué)者傾向于用盈利能力等單個財務(wù)指標(biāo)來衡量企業(yè)的財務(wù)績效，但該方法不夠準(zhǔn)確。本文參照朱乃平等［30］的方法，使用“財務(wù)危機”綜合性評價公司財務(wù)狀況。財務(wù)危機是由公司的盈利能力、資產(chǎn)流動性、財務(wù)杠桿等多個指標(biāo)共同決定的，因此與單一盈利能力指標(biāo)（ROA）相比，該指標(biāo)能更準(zhǔn)確地反映公司的當(dāng)期財務(wù)績效。本文用 Edward Altman［27］的值（阿特曼得分）表示企業(yè)的當(dāng)期財務(wù)績效，計算公式為：

式中，X1＝營運資金／資產(chǎn)總額；X2＝留存收益／資產(chǎn)總額；X3＝息稅前利潤／資產(chǎn)總額；X4＝權(quán)益市值／負(fù)債賬面價值；X5＝銷售額／資產(chǎn)總額。

企業(yè)的長期財務(wù)績效是根據(jù)其市場價值來確定的，它表示投資者對企業(yè)未來經(jīng)營績效的預(yù)期。企業(yè)的市場價值根據(jù)該股票的市值來衡量，雖然它是一種“虛擬”價值，但卻反映了資金的時間價值、風(fēng)險應(yīng)對能力和持續(xù)發(fā)展能力。實際上，市值是根據(jù)投資者對企業(yè)經(jīng)營質(zhì)量的預(yù)期來計算的。長期財務(wù)績效用市凈率（PB）來表示，市凈率＝股票價格／每股凈資產(chǎn)。

控制變量：本文的控制變量選取企業(yè)規(guī)模（Size）、所有權(quán)性質(zhì)（GOV）、營業(yè)利潤率（OPR）、資產(chǎn)負(fù)債率（DAR）、股權(quán)制衡度（ERR）與董事會獨立性（BI）。考慮到數(shù)據(jù)的可比性，用企業(yè)年末總資產(chǎn)的自然對數(shù)表示企業(yè)規(guī)模；對所有權(quán)性質(zhì)，若為國家股權(quán)記為1，否則記為0。

2.3 模型構(gòu)建

本文參照溫忠麟等［31］的中介效應(yīng)模型，以下各模型中的Y分別代表短期財務(wù)績效（Z－score）和長期財務(wù)績效（PB），構(gòu)建模型為：

檢驗方法：①模型1用于判斷各控制變量的顯著性；②模型2判斷環(huán)境規(guī)制對企業(yè)財務(wù)績效的影響如何。若結(jié)果中的系數(shù)β2為負(fù)且顯著，則表明環(huán)境規(guī)制會顯著抑制企業(yè)財務(wù)績效。③模型3判斷綠色創(chuàng)新對企業(yè)財務(wù)績效影響如何。若結(jié)果中系數(shù)γ2為正且顯著，則表明綠色創(chuàng)新能顯著提高企業(yè)財務(wù)績效。④模型4判斷環(huán)境規(guī)制中對綠色創(chuàng)新影響如何。若結(jié)果中系數(shù)λ2為正且顯著，則表明環(huán)境規(guī)制能顯著激勵企業(yè)進行綠色創(chuàng)新。⑤模型5判斷綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制對企業(yè)財務(wù)績效的影響是否存在中介效應(yīng)。若β2和η2不顯著，而γ2、λ2和η3顯著為正，則說明綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制對企業(yè)財務(wù)績效的影響存在中介效應(yīng)；否則，不存在中介效應(yīng)。

3 實證分析

3.1 描述性統(tǒng)計

各變量的描述性統(tǒng)計值見表1。從表1可見，環(huán)境規(guī)制的極小值為 0.15，極大值為 304.94，說明不同區(qū)域的環(huán)境規(guī)制強度差別很大。此外，不同企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率、營業(yè)利潤率和股權(quán)制衡度的差別也較大。

表1 描述性統(tǒng)計

各變量的Pearson相關(guān)系數(shù)見表2。從表2的相關(guān)性分析可見，環(huán)境規(guī)制與企業(yè)短期財務(wù)績效的相關(guān)系數(shù)為－0.021，但能初步判斷有負(fù)相關(guān)的趨勢。綠色創(chuàng)新與企業(yè)的短期財務(wù)績效的相關(guān)系數(shù)為0.074，長期財務(wù)績效的相關(guān)系數(shù)為0.078，且相關(guān)系數(shù)都在在1%水平下顯著，表明綠色創(chuàng)新對兩者均有正向的促進作用。環(huán)境規(guī)制和綠色創(chuàng)新的相關(guān)系數(shù)為0.043，且相關(guān)系數(shù)在5%水平下顯著，說明環(huán)境規(guī)制能正向促進和激勵綠色創(chuàng)新。

3.2 相關(guān)性分析

表2 相關(guān)性分析

3.3 回歸結(jié)果分析

環(huán)境規(guī)制、綠色創(chuàng)新和企業(yè)短期財務(wù)績效的回歸分析：從表3可見，模型2中的系數(shù)β2為－0.067，且在10%水平下顯著，說明環(huán)境規(guī)制對企業(yè)的短期財務(wù)績效有負(fù)向的抑制作用，假設(shè)2成立。模型3中的系數(shù)γ2為105.005，且在1%水平下顯著，即綠色創(chuàng)新對企業(yè)的短期財務(wù)績效有正向促進作用，假設(shè)4成立。模型4中系數(shù)λ2為0.01，且在5%水平下顯著，即環(huán)境規(guī)制對綠色創(chuàng)新有正向促進作用，假設(shè)1成立。由表3中的模型5可得出，系數(shù)η2為－0.089，且在10%水平上顯著，系數(shù)η3為106.003，且在1%水平上顯著，說明環(huán)境規(guī)制對企業(yè)短期財務(wù)績效有負(fù)向抑制作用，而綠色創(chuàng)新對企業(yè)的短期財務(wù)績效有正向促進作用。綜上所述，環(huán)境規(guī)制對綠色創(chuàng)新有正向影響，綠色創(chuàng)新對短期財務(wù)績效有正向影響，但環(huán)境規(guī)制對短期財務(wù)績效有負(fù)向影響。因此，結(jié)合檢驗方法中的第五步，并不能得出綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制與企業(yè)短期財務(wù)績效之間具有中介效應(yīng)，故假設(shè)6不成立。

表3 各變量與企業(yè)短期財務(wù)績效的回歸結(jié)果

環(huán)境規(guī)制、綠色創(chuàng)新和企業(yè)長期財務(wù)績效的回歸分析：從表4可見，模型2中的系數(shù)為0.009，但不顯著，表明環(huán)境規(guī)制與企業(yè)的長期財務(wù)績效不相關(guān)，假設(shè)3不成立。模型3中的系數(shù)為2.587，且在5%水平下顯著，說明綠色創(chuàng)新對企業(yè)的長期財務(wù)績效有正向促進作用，假設(shè)5成立。模型4中的系數(shù)為0.01，且在5%水平下顯著，表明環(huán)境規(guī)制對綠色創(chuàng)新有正向促進作用，假設(shè)1成立。由表4中的模型5可見，系數(shù)為0.009，但不顯著，系數(shù)為 2.488，且在 5%水平上顯著，說明環(huán)境規(guī)制與企業(yè)長期財務(wù)績效不相關(guān)，而綠色創(chuàng)新對企業(yè)的長期財務(wù)績效有正向促進作用。綜上所述，環(huán)境規(guī)制對綠色創(chuàng)新有正向影響，綠色創(chuàng)新對長期財務(wù)績效有正向影響，而環(huán)境規(guī)制對長期財務(wù)績效不顯著相關(guān)。因此，結(jié)合檢驗方法中的第五步，可得出綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制與企業(yè)長期財務(wù)績效之間存在中介效應(yīng)，故假設(shè)7成立。

表4 各變量與企業(yè)長期財務(wù)績效的回歸結(jié)果

4 研究結(jié)論與政策建議

本文運用中介效應(yīng)檢驗方法，選取中國16類重污染行業(yè)A股上市公司2011—2014年的面板數(shù)據(jù)，實證分析了環(huán)境規(guī)制、綠色創(chuàng)新和企業(yè)財務(wù)績效三者之間的關(guān)系，得出以下結(jié)論：①環(huán)境規(guī)制對企業(yè)短期財務(wù)績效有抑制作用，而與企業(yè)長期財務(wù)績效不相關(guān)，表明環(huán)境規(guī)制造成的企業(yè)成本增加會直接體現(xiàn)在當(dāng)期財務(wù)指標(biāo)上，導(dǎo)致短期財務(wù)績效降低，但環(huán)境規(guī)制與企業(yè)的長期財務(wù)績效沒有直接聯(lián)系。②環(huán)境規(guī)制對企業(yè)的綠色創(chuàng)新有促進作用，說明環(huán)境規(guī)制造成的企業(yè)成本增加提高了企業(yè)創(chuàng)新的投入，進而促進了綠色創(chuàng)新的提升。綠色創(chuàng)新對企業(yè)的短期和長期財務(wù)績效均有正向促進作用，這意味著如果企業(yè)進行綠色創(chuàng)新，可能會降低生產(chǎn)成本并提高銷售收入，進而帶來企業(yè)績效的提升。③通過中介效應(yīng)檢驗得出綠色創(chuàng)新在環(huán)境規(guī)制對企業(yè)長期財務(wù)績效的影響中存在中介效應(yīng)，說明環(huán)境規(guī)制是通過綠色創(chuàng)新的中間傳導(dǎo)作用來提升企業(yè)績效，該結(jié)果也同時驗證了在我國重污染行業(yè)中“波特假說”的存在。

結(jié)合本文結(jié)論，提出以下相關(guān)建議：①正確對待環(huán)境規(guī)制政策。面對目前環(huán)境逐漸惡化的事態(tài)，企業(yè)要充分認(rèn)識到政府一定會通過相關(guān)政策來加大約束企業(yè)的排污行為。企業(yè)應(yīng)從前瞻性角度去制定企業(yè)戰(zhàn)略，通過綠色創(chuàng)新來主動達到政府的規(guī)制標(biāo)準(zhǔn)，而不僅僅是靠被動治理排放的污染物。只有重視綠色創(chuàng)新，加大研發(fā)力度，不斷革新生產(chǎn)技術(shù)提高資源利用效率，才能從源頭上解決環(huán)境污染問題。②循序漸進，因地制宜。政府在制定環(huán)境規(guī)制政策時，不僅要考慮到地區(qū)差異、經(jīng)濟狀況和社會環(huán)境等因素，還要充分考慮到企業(yè)的承受能力，對初創(chuàng)型和成長型企業(yè)要給予適當(dāng)?shù)姆龀盅a助。此外，對通過各種技術(shù)革新達到環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)要求的企業(yè)提供補貼、稅收減免等激勵措施，引導(dǎo)企業(yè)進行綠色創(chuàng)新。③政企合作，形成良性互動。環(huán)境規(guī)制政策最終要落實到企業(yè)層面來完成，因此政府在制定的政策的同時要和企業(yè)形成有效溝通，讓企業(yè)提出自己的合理訴求和建議，在最終決策時將其考慮進去。此外，政策實施之后要建立相應(yīng)的反饋機制，以判斷所制定的政策是否合理有效。通過雙方良性互動，使政府和企業(yè)都做好自己的工作，最終達到環(huán)境改善和經(jīng)濟發(fā)展“雙贏”的局面。

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Exploring Green Innovation as a Mediator for Influence of Environmental Regulation on Enterprise Financial Performance——Based on Mediating Effect of Green Innovation

YE Hong－ yu，WANG Sheng－ hao
（School of Management，University of Shanghai for Science and Technology，Shanghai 200093，China）

This paper concentrated on the relationship between environmental regulation，enterprise financial performance and green innovation by mediation test.The test was used for the panel data of 2011-2014 in China′s heavy pollution firms.The authors found that：①The environmental regulation，causing shorting－ term cost increase，inhibitory effected on enterprise financial performance in short term.②The environmental regulation positively effected on green innovation，showing that the increased cost of enterprises was transferred to innovative input，thereby improving themselves′green innovation ability.③Green innovation as an intermediary effected the relationship between environmental regulation and enterprise long－ term financial performance.It also proved “porter hypothesis”existed in China′s heavy pollution industry.

porter hypothesis；environmental regulation；green innovation；financial performance；mediating effect

X322.22

A

1005－8141（2017）11－1328－06

10.3969/j.issn.1005-8141.2017.11.009

2017－09－13；

2017－10－19

國家自然科學(xué)基金項目“基于持續(xù)技術(shù)創(chuàng)新能力的中國制造產(chǎn)業(yè)并購協(xié)同機理及實現(xiàn)路徑研究”（編號：71371124）。

葉紅雨（1970－），女，江西省宜春人，經(jīng)濟學(xué)博士，副教授，研究方向為企業(yè)創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)升級。

王圣浩（1991－），男，河南省周口人，碩士研究生，研究方向為技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)升級。