(中南大學(xué)工商管理學(xué)院，湖南 長沙 410083)

中國企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險防范的思考

朱昱承

(中南大學(xué)工商管理學(xué)院，湖南 長沙 410083)

中國企業(yè)海外并購的進(jìn)程不斷加快，但表現(xiàn)并不盡如人意，其中不能對海外并購中的財務(wù)風(fēng)險進(jìn)行有效控制是并購失敗的主要原因之一。本文從中國企業(yè)海外并購的現(xiàn)狀入手，闡述當(dāng)前企業(yè)海外并購面臨的主要財務(wù)風(fēng)險與成因，并從進(jìn)行科學(xué)合理的價值評估、采用靈活的支付和融資方式等方面提出了具體的風(fēng)險防范措施。

中國企業(yè)；海外并購；財務(wù)風(fēng)險

一、引言

近年來受益于中國經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展以及人民幣匯率的升值，中國企業(yè)海外并購的進(jìn)程不斷加快，現(xiàn)已成為中國對外直接投資的重要方式之一。2017年1至9月，中國企業(yè)共實(shí)施海外并購項(xiàng)目521個，實(shí)際交易金額 674.4 億美元。與“走出去”初期的狀況不同，當(dāng)前的海外并購已經(jīng)開始向掌握戰(zhàn)略資源、高新技術(shù)與品牌的更高階段邁進(jìn)，企業(yè)要想在并購整合之后走得又穩(wěn)又遠(yuǎn)，就必須打造出一身“硬功夫”。中企海外并購的成功率不超過50%，海外礦業(yè)收購的失敗率更是超過80%。海外并購中的風(fēng)險問題突出，而其中由并購業(yè)務(wù)中政治、法律、金融等問題的不確定性所導(dǎo)致的財務(wù)風(fēng)險，是中國企業(yè)海外并購中的一塊特別需要警惕的“暗礁”。

二、中國企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險的現(xiàn)狀與類型

(一)中國企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險現(xiàn)狀

中國企業(yè)海外并購的起步遠(yuǎn)遠(yuǎn)晚于西方國家，但自從新世紀(jì)加入世界貿(mào)易組織之后，受益于中國經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展以及國際影響力的不斷提升，中國企業(yè)海外并購的進(jìn)程不斷加快，現(xiàn)已成為中國對外直接投資的重要方式之一。根據(jù)國家統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，近年以來中國對外直接投資凈額呈現(xiàn)飛躍式發(fā)展，從2004年的55億美元躍升至2015年的1457億美元，并購交易額從2004年的30億美元跨越至2015年的544億美元。最新數(shù)據(jù)顯示，2016 年中國大陸企業(yè)海外投資數(shù)量達(dá)到 920 宗，較 2015 年上升 142.1%，交易金額激增至 2125 億美元，幾乎是 2015 年的 3.5 倍，48 宗大額海外投資交易金額超過了 10 億美元；而 2017 年一季度交易數(shù)量為 142 宗，交易金額為 212 億美元，相比創(chuàng)紀(jì)錄的 2016 年同期交易數(shù)量下滑 39%，交易金額下降 77%。這是受 2016年底有關(guān)部門出臺政策限制非主業(yè)、非理性大額投資的影響所致。盡管 2017 年第一季度海外投資步伐放緩，第一季度海外并購交易數(shù)量與金額同比雙雙下滑，但與 2015 年第一季度以及之前同期相比，仍有 7 宗大額交易金額超過了10億美元，還是有明顯增長。

(二)中國企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險類型

(1)投資決策與企業(yè)價值評估風(fēng)險

在確定并購目標(biāo)企業(yè)之后，最重要的是按照持續(xù)經(jīng)營的觀念合理估計被并購企業(yè)的價值。然而，由于信息不對稱的普遍存在，尤其是存在于海外并購中，企業(yè)無法準(zhǔn)確判斷被并購企業(yè)的資產(chǎn)價值以及預(yù)期盈利能力，很難準(zhǔn)確評估其價值。在絕大多數(shù)情況下，由于信息不對稱，中國企業(yè)會高估被并購企業(yè)的價值，使企業(yè)蒙受高昂的交易成本，對企業(yè)的財務(wù)狀況造成負(fù)擔(dān)。

(2)支付與融資風(fēng)險

在海外并購中，通常采用的支付方式有現(xiàn)金支付、股本支付以及債券支付三種形式。不同的支付方式給企業(yè)帶來的財務(wù)風(fēng)險也不盡相同。采用現(xiàn)金支付可能導(dǎo)致企業(yè)資金流動風(fēng)險；使用股本支付則可能會稀釋企業(yè)股權(quán)，而采取債券支付則可能給企業(yè)帶來資金壓力過大的償債風(fēng)險。企業(yè)融資方式有債務(wù)融資與股權(quán)融資兩種。采用債務(wù)融資方式，雖然融資成本較低，且能夠給企業(yè)帶來杠桿收益，但是在企業(yè)經(jīng)營較差的情況下，會產(chǎn)生利息支付風(fēng)險以及償還本金的風(fēng)險。采用股權(quán)融資，雖然不會有償還本金的風(fēng)險，但是融資成本較高，如果企業(yè)的后續(xù)經(jīng)營未能達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，可能引致股東權(quán)益受損。

(3)利率和匯率風(fēng)險

海外并購涉及兩個或以上的國家，通常采取外幣結(jié)算的方式進(jìn)行支付，兩國之間的貨幣兌換難免會因匯率變動而導(dǎo)致支付額的變動。通常而言，從簽約期至交割期之間，會有一段時間間隔。在這期間，如果人民幣對被并購方國家的貨幣發(fā)生貶值，中國企業(yè)需要支付更多的人民幣才能達(dá)到預(yù)期支付要求，進(jìn)而帶來因匯率變動形成的并購損失。而最近人民幣一直處于貶值狀況，這給中國企業(yè)的海外并購帶來了不利風(fēng)險。

(4)財務(wù)整合與運(yùn)營風(fēng)險

進(jìn)行海外并購之后，由于企業(yè)之間的財務(wù)管理制度不同、企業(yè)財務(wù)機(jī)構(gòu)以及財務(wù)職能等方面的影響，并購可能不能實(shí)現(xiàn)企業(yè)預(yù)期的并購收益。由于國家之間、企業(yè)之間的文化差異與企業(yè)管理方式之間的不同，中國企業(yè)海外并購過程中財務(wù)整合壓力很大，并購前后企業(yè)運(yùn)營的宏觀環(huán)境的不確定性，可能不但無法給企業(yè)帶來規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，甚至可能給企業(yè)的運(yùn)營帶來負(fù)面影響。

三、雙匯并購史密斯菲爾德案例分析

(一)案例介紹

2013 年，雙匯完成了對美國豬肉生產(chǎn)、供應(yīng)商史密斯菲爾德的并購。雙匯以高出史密斯菲爾德市值將近一倍的價格，在中國銀行與摩根士丹利提供貸款幫助的情況下，收購了其全部流通股份。雙匯國際公司這次并購采用的是杠桿并購方式，以現(xiàn)金方式支付，并對史氏公司的全部債務(wù) 23 億美元繼續(xù)負(fù)責(zé)，但雙匯國際公司為這次并購也大舉借債，向中國銀行紐約分行借入 40 億美元貸款，向摩根士丹利借入 39 億美元貸款。雙匯國際公司以協(xié)議收購史氏公司的全部股權(quán)，這次并購雙匯國際公司融資額為 79 億美元。運(yùn)用財務(wù)杠桿的手段，雙匯國際公司降低了資金壓力，實(shí)現(xiàn)了以小博大的國際并購。由于史密斯菲爾德在美國與墨西哥等地陷于環(huán)保相關(guān)的問題，這使得雙匯在并購時也承擔(dān)了較大的風(fēng)險，特別是財務(wù)風(fēng)險。

(二)案例分析

(1)降低評估風(fēng)險

在雙匯并購史密斯菲爾德案例中，雙匯積極尋求各種手段來合理定位目標(biāo)企業(yè)價值，在國內(nèi)市場環(huán)境下，雙匯對自身能力與發(fā)展前景都進(jìn)行了客觀、全面的評估。對于目標(biāo)企業(yè)，雙匯盡可能地完成詳細(xì)的信息搜集和研究，一方面與專業(yè)化的團(tuán)隊(duì)合作，全方位、多角度地對并購事項(xiàng)進(jìn)行策劃。另一方面，為了防止發(fā)生惡意并購與財務(wù)陷阱，雙匯運(yùn)用市場比較法，同時運(yùn)用定量的數(shù)據(jù)分析來將目標(biāo)企業(yè)定價于一個合理區(qū)間。

(2)降低融資風(fēng)險

要降低融資風(fēng)險，關(guān)鍵在于如何將多樣化的融資方式與企業(yè)的實(shí)際情況結(jié)合起來。雙匯經(jīng)過科學(xué)測算，結(jié)合自身實(shí)力擇優(yōu)選擇融資方案。在本次并購案例中，雙匯只需支付較低的費(fèi)用就可獲得巨額融資得益于杠桿融資方式的選擇，提高了并購的可能性，解決了資金問題。

(3)降低支付風(fēng)險

采用多種支付方式，較單一的支付方式能夠更加有效地規(guī)避風(fēng)險。雙匯以自身的財務(wù)狀況來估算目標(biāo)企業(yè)，充分考慮和尊重了目標(biāo)企業(yè)的情況和要求，選擇混合的支付方式，結(jié)合現(xiàn)金、股權(quán)、債權(quán)等方式，滿足雙方的支付需求。

(4)降低整合風(fēng)險

雙匯在并購史密斯菲爾德時，一是確保自身和并購企業(yè)擁有穩(wěn)定的資金運(yùn)轉(zhuǎn)，將未來現(xiàn)金流控制在合理區(qū)間；二是進(jìn)行技術(shù)的改良與分享，相互取長補(bǔ)短，相互借鑒，同時在雙方的合作下，穩(wěn)定成本的波動。

四、中國企業(yè)海外并購財務(wù)風(fēng)險防范的對策

由于種種原因，中國企業(yè)對海外并購財務(wù)風(fēng)險控制防范尚不到位，面臨的財務(wù)風(fēng)險仍然較高。如若想要中國企業(yè)能夠穩(wěn)健的走上國際舞臺，圓滿完成海外并購夢想，必須加強(qiáng)對財務(wù)風(fēng)險的防范控制。

(一)進(jìn)行科學(xué)合理的價值評估

首先，企業(yè)需要了解自身的整體狀況，關(guān)注外部政策的改變是否會對企業(yè)的決策產(chǎn)生影響。其次，對企業(yè)目前的運(yùn)營狀況進(jìn)行分析，是否有必要進(jìn)行海外并購，海外并購是否能夠給企業(yè)帶來預(yù)期的經(jīng)濟(jì)效益。最后，對存在的問題做出提前防范，利用財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)適時調(diào)整企業(yè)運(yùn)營戰(zhàn)略。

除了做好自我評估以外，準(zhǔn)確評估被并購企業(yè)價值也是防范財務(wù)風(fēng)險的一個重要手段。企業(yè)可以借助第三方評估機(jī)構(gòu)，對被并購企業(yè)進(jìn)行全方位的財務(wù)調(diào)查，還可以與被并購企業(yè)簽訂法律協(xié)議，要求被并購企業(yè)對財務(wù)信息的準(zhǔn)確性做出擔(dān)保；除此之外，企業(yè)在評估時應(yīng)當(dāng)選取適當(dāng)?shù)膬r值評估方式。

(二)采用靈活的支付和融資方式

中國企業(yè)進(jìn)行海外并購時，需要在自有資金、債務(wù)融資與股權(quán)融資三種融資方式之間尋求一個平衡點(diǎn)，使融資成本最低的同時，又能夠保持財務(wù)風(fēng)險最小化。為此，企業(yè)需要不斷拓寬融資渠道，保證融資渠道的多元化，同時可以通過運(yùn)用各種金融工具，如遠(yuǎn)期外匯合同、套期保值、外匯期權(quán)等方式來適當(dāng)防范由匯率變動帶來的財務(wù)風(fēng)險。

(三)運(yùn)用金融工具規(guī)避匯率風(fēng)險

中國企業(yè)可以通過運(yùn)用各種金融工具，如遠(yuǎn)期外匯合同、套期保值、外匯期權(quán)等方式來適當(dāng)防范由匯率變動帶來的財務(wù)風(fēng)險。遠(yuǎn)期外匯合同允許中國企業(yè)在并購時，按照之前與銀行約定的匯率購入或者賣出貨幣；套期保值是企業(yè)在進(jìn)行海外并購前，同時買入或者賣出外幣，保證企業(yè)的實(shí)物交易與資本交易在時間、金額、比重上相同；外匯期權(quán)是指企業(yè)在實(shí)施海外并購前，先買入一份看漲期權(quán)，以此來抵消匯率變動帶來的風(fēng)險。

(四)有效進(jìn)行整合和運(yùn)營風(fēng)險管理

并購之后，企業(yè)需要對并購雙方的財務(wù)目標(biāo)、財務(wù)制度體系和資產(chǎn)負(fù)債以及現(xiàn)金流進(jìn)行整合。為了規(guī)避企業(yè)整合后可能產(chǎn)生的運(yùn)營風(fēng)險，中國企業(yè)應(yīng)當(dāng)制定科學(xué)嚴(yán)密的經(jīng)營方案。在綜合考慮并購雙方優(yōu)劣勢的前提下，對企業(yè)長期發(fā)展有負(fù)面影響的業(yè)務(wù)，需要及早從企業(yè)中分離出去，以免降低企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績；而能夠給企業(yè)長期發(fā)展帶來利益的項(xiàng)目，應(yīng)該重點(diǎn)培養(yǎng)，使其成為企業(yè)的核心業(yè)務(wù)。

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